한온시스템 : 대주주의 마법을 기대할 수 있을까요?

[주식 이야기]

한온시스템 (018880): 대주주의 마법을 기대할 수 있을까요?

[하나증권 자동차 Analyst 송선재]

■목표주가 6,500원으로 하향
한온시스템에 대한 투자의견 Neutral을 유지, 목표주가를 기존 7,200원에서 신규 6,500원(2024년/2025년 추정 EPS와 P/E 15배 적용)으로 조정한다. 1분기 실적은 예상치에 부합했다. 낮아진 기저와 수익성 개선 활동, 사업성이 개선된 신규 프로그램 시작 등으로 실적이 개선되는 방향이지만, 성장성/수익성이 하락한 상황에서 충분히 매력적인 Valuation을 제공할 만큼의 개선 속도와 레벨을 보여주지 못하고 있다. 대주주 변경을 위한 유상증자(주식수 12.2% 증가)가 진행 중인데, 증자 금액 중 2천억원을 차입금 상환에 사용해도 1분기말 3.78조원의 순차입금과 상승한 이자율 감안 시 금년 영업이익의 절반을 이자비용으로 부담한다는 것도 고려해야 한다. 향후 대주주 변경에 따른 경영적 효과가 유상증자로 인한 희석을 충분히 상쇄하고 추가적인 주당 가치 상승을 이끌어 낼지 지켜봐야 할 것이다.

■1Q24 Review: 영업이익률 2.7% 기록
1분기 실적은 시장 기대치 수준이었다(영업이익 기준 +0%). 구조조정 노력에도 불구하고, 여전히 낮은 외형 성장으로 수익성이 의미있게 상승하지 못했다. 1분기 매출액/영업이익은 3%/9% (YoY) 증가한 2.4조원/653억원(영업이익률 2.7%, +0.1%p (YoY))을 기록했다. 유럽(-2%)과 한국(+0%)이 부진했지만, 북미(+9%)/중국(+7%)의 성장으로 전체 매출액은 3% 증가했다. 전기차향 물량 부진을 원달러 환율 상승(+3.4%)이 만회했다. 고객별로는 현대차그룹향 매출액이 2% (YoY) 증가한 가운데, BMW/포드/GM도 +34%/+7%/+5% 증가했다. 매출원가율은 낮은 외형 성장과 구조조정 비용 등으로 +0.0%p (YoY), -0.2%p (QoQ) 변동했고, 판관비율은 0.2%p (YoY), 0.4%p (QoQ) 하락했다. 이에 따라 영업이익률은 0.1%p (YoY), 0.5%p (QoQ) 상승한 2.7%를 기록했다(전분기 일회성 제외시 +0.2% (QoQ)). 이자비용(550억원)의 영향으로 지배주주순이익은 83억원으로 81% (YoY) 감소했다. 1분기 수주는 4.75억달러(재수주 3.87억달러, 신규수주 0.88억달러(xEV 비중 38%))였다. 분기 배당은 금년에 취소되었고, 내년에는 2024년 경영 계획이 달성될 경우 부활을 검토할 수 있다고 밝혔다. 1분기말 기준 순차입금은 3.78조원, 부채비율은 282%이다.

■컨퍼런스 콜의 내용: 대주주 변경이 진행 중
한온시스템은 5월 3일 대주주의 지분 양도 및 유상증자를 발표했다. 2대 주주였던 한국타이어앤테크놀로지(지분 19.49%)가 한앤코오토홀딩스의 보유지분 50.5% 중 25.0%를 인수(금액 1.37조원, 주당 10,250원)하고, 한온시스템의 유상증자(3,651억원, 주당 5,605원) 후 지분 10.88%도 확보한다. 한국타이어앤테크놀로지는 한온시스템의 지분 33.16%를 추가 확보해 총 50.53%의 지분으로 경영권을 갖는다. 거래는 연내 완료될 예정이다. 한온시스템은 유상증자로 조달한 금액 중 2천억원을 차입금 상환에 사용할 예정이다. 조직 효율화 관련해 인력 조정은 80% 정도 진행되었고, 하반기부터 실적에 반영될 것으로 본다.


전문: https://vo.la/rwKDg