[게임빌(063080)] 컴투스 가치 상승 시 동사 가치 상승 레버리지 효과 발생

[이대장®]

4Q20 Preview: 자체실적 OP QoQ 흑전, 연결실적 QoQ 반등 전망

4Q20 연결영업실적은 매출 342억원(qoq 0.1%), 영업이익 80억원(qoq 45.1%)으로서 매출은 전분기와 비슷하나 영업이익은 대폭 반등할 것으로 추정한다. 연결영업이익 대폭 반등은 시기적 특성에 따른 컴투스 지분법이익 반등에 따른 것이다. 참고로 컴투스 분기별 실적은 2, 4분기 qoq 반등 vs 1, 3분기 qoq 숨고르기 패턴을 갖고 있다.

4Q20 자체 영업실적(컴투스 제외 자체 게임부문)은 매출 265억원(qoq -5.5%), 영업이익 4억원(qoq 흑전)으로서 매출은 전분기 대비 다소 부진하나 마케팅비의 대폭 감소에 따른 영업비용 감소로 영업이익은 소폭 흑자전환할 것으로 추정한다. 4Q20 실적은 마케 팅비의 급감으로 영업손익이 소폭 흑자 전환하나 매출 부진을 감안할 때 아직은 진정한 턴어라운드의 모습은 아니라 판단한다.

한편, 4Q20 실적은 자체 영업실적도, 연결 영업실적도 모두 당사 및 시장 컨센서스 전망 치에는 미달할 것으로 추정했다.

컴투스 가치 상승 시 동사 가치 상승 레버리지 효과 + 자체손익 턴어라 운드 가능성이란 꽃놀이패 옵션 보유

목표주가는 41,000원에서 48,000원으로 17% 상향하고 투자의견은 Buy를 유지한다. 목표주가 상향은 전적으로 컴투스 가치상승을 반영한 것이다. 컴투스 지분가치를 제외한 자체가치는 실적전망치 하향으로 오히려 하향했다.

동사는 컴투스 지분가치가 워낙 커 자체실적의 호전, 부진 여부와 관계없이 적어도 이론적 밸류에이션은 극도의 저평가 상태이다. 참고로 컴투스 지분가치 산정 시 목표주가가 아닌 현재주가 기준 시총을 적용하고 여기에다 무려 40%의 디스카운트를 단행해도 현재 주가는 과도한 저평가인 것으로 계산된다. 따라서, 자체실적은 웬만큼 부진해도 가치에 대한 영향이 거의 없고, 컴투스 가치변화가 동사 가치변화를 좌우하고 있는 상황이다.

동사 현재 시가총액은 2,473억원으로서 컴투스 시가총액 21,345억원의 11.6%에 불과할 정도로 격차가 매우 큰 상황이다. 따라서, 컴투스 주가 상승 시 컴투스 지분가치 상승에 따른 동사 가치 상승률이 컴투스 주가 상승률을 능가하는 가치변화 레버리지 효과가 발생 한다. 즉, 컴투스 주가가 10% 상승하면 컴투스 시총은 2,135억원이 증가하는데 이에 따른 게임빌 지분가치 상승은 40%에 달하는 디스카운트를 적용하고도 376억원[(2,135억원 x 지분율 29.38%) x (1-40%)]으로서 게임빌 현재 시총의 15%에 달하게 되는 것이다. 이러한 가치변화 레버리지 효과는 컴투스 주가가 상승하면 할수록, 이에 따른 게임빌 주가상승률이 레버리지 효과를 반영한 이론적 상승률에 못 미칠수록 지속적으로 확대되게 된다.

그리고, 아직은 자체가치는 매우 부진하나 언젠가 신작모멘텀을 바탕으로 자체실적 턴어 라운드 가능성이라는 꽃놀이패 성격의 옵션을 보유하고 있다는 점도 의미 있는 포인트이라 판단한다. * 꽃놀이패: 바둑에서 이기면 큰 이득을 얻고 져도 손해가 없는 패를 일컬음

이베스트 성종화