미국 주가를 크게 하락시키는 '두 가지 위험' / 12/2(금) / 동양경제 온라인
11월 주식시장의 큰 고비장은 10일 발표된 10월 미국 소비자물가지수(CPI)였다.
전월 대비 0.4%, 전년 대비 7.8% 상승과 예상을 밑도는 약한 성장에 그쳤다. NY(뉴욕) 주식시장은 이를 호감하는 형태로 크게 매수가 선행. NY다우 공업주 30종 평균은 전날 대비 1201달러 상승하는 등 지난 2년간 최대 상승세를 기록했다.
와이오밍주 잭슨홀의 심포지엄 강연에서 제롬 파웰 연방준비제도이사회(FRB) 의장이 인플레이션을 억제하기 위해 적극적인 금리 인상을 할 방침을 나타낸 것은 8월 26일이다. 파월 의장이 "인플레이션 억제를 위해서는 어느 정도의 경기 감속은 부득이하다" 는 견해를 제시한 이후 시장은 매도 일색의 전개가 이어지고 있었다.
인플레이션에 대한 경계감이 극단적으로까지 높아지는 가운데 발표된 CPI의 수치가 하락해 "이것으로 인플레이션 관련 악재는 모두 다 나왔다" 는 견해가 강해진 것이 주가 급상승의 배경이 되었다는 것은 틀림없다.
향후 경제지표 발표 스케줄을 보면, 12월 2일에 발표되는 11월의 고용 통계도, 이러한 시장의 낙관적인 견해를 상쇄하는 데이터가 나올 가능성은 낮다. 크리스마스 랠리라고 불리는 계절적 상승에 대한 기대도 뒷받침된다면 상황에 따라 12월 13~14일 열리는 올해 마지막 FOMC(연방공개시장위원회)까지 상승기조가 유지될 가능성 도 있다.
■ 경기후퇴에 빠지는 리스크에는 충분한 주의가 필요
그럼, 주식시장은 이대로 당면의 저가를 붙여, 본격적인 상승 트렌드로 바뀌는 것일까. 그 대답은 결국 향후의 데이터에 달려 있으며, 현시점에서는 예수라도 NO라고도 말할 수 없다. 인플레이션이 지금의 수준 이상으로 악화되지 않고 FRB의 정책금리 인상도 5%에 도달하지 않고 멈추게 된다면 더 큰 주가가 하락하지 않는 것도 충분히 있을 수 있다.
하지만 현실적 문제로서 그 가능성은 꽤 낮다고 말할 수밖에 없다. 시장은 앞으로 일어날 수 있는 2개의 리스크 시나리오를 아직 충분히 짜고 있지 않기 때문이다. 그 둘은 "경기가 더욱 악화되어 심각한 리세션에 빠지는 리스크"와 "인플레이션이 현재 수준에서 한층 더 진행되어 버리거나 혹은 계속 정지하는 리스크"다.
이 중 전자의 경기후퇴의 리스크에 관해서는 많은 분석가들이 그 가능성을 지적하고 있어 상상조차 하지 않는 서프라이즈라는 것은 아니다. 항상 낙관적인 바이어스가 걸려 있는 주식시장이 굳이 우려 재료 보지 않는 부분도 크다고 생각된다.
물론, 앞으로 리스크가 현실로 되어 경제활동이 크게 우울해지는 경우 기업업적의 악화도 수반되는 형태로 시장에는 매출압력이 강해진다. 그러나, 어느 정도 예상된 범위 내에 있는 것이며, 시장이 공황에 빠지는 급락이 아니라 비교적 온화한 하락이 계속되는 형태가 되는 것도 충분히 생각된다.
현시점에서 시장은 경제지표에 대해, 강기의 숫자가 나오면 인플레이션 우려를 높인다고 하는 이유로 매출이 팽창해, 약기의 숫자가 튀어 나오면 FRB의 완화 전환이 빨라진다는 점에서 매입이 모인다고 하는 반응을 나타내는 것이 많다. 이른바 '좋은 뉴스는 나쁜 재료, 나쁜 뉴스는 좋은 재료'라고 불리는 패턴이다. 그러나 향후 리세션의 리스크를 시장이 본격적으로 짜넣어 걸려 오면, 경제 지표의 약한 서프라이즈 등의 나쁜 뉴스에 대해, 솔직하게 매도 압력이 강해지는 장면을 많이 볼 수 있게 되는 것은 아닌가?
■ 인플레이션이 멈추는 위험은 포함되어 있지 않다
한편, 후자의 「인플레이션이 지금의 수준보다 한층 더 진행되어 버리거나, 혹은 정지하는 리스크」는, 현시점에서 시장에 전혀라고 말해도 좋을 만큼 짜여져 있지 않다. 그만큼 그러한 흐름이 나왔을 때에는 반응도 상당히 큰 것이 될 가능성이 높다고 봐야 한다.
거기서 신경이 쓰이는 것은, 시장의 인플레이션 기대(Inflation Expectation)라고 불리는 것이다. 인플레이션 기대의 고조는 수급 밸런스 등 펀더멘탈스에 관계없이 그 자체가 인플레이션을 불러 버리는 것으로 알려져 있다. 모두가 이 앞 인플레이션이 진행된다고 생각하면, 그것만으로 실제로 물가가 상승해 버릴 가능성이 있다는 것이며, FRB가 경계하고 있는 지표의 하나가 되고 있다.
인플레이션 기대는 이것이라는 특정 지표가 있는 것은 아니고, 복수의 데이터로부터 추측할 수밖에 없지만, 그 하나로 여겨지는 것이 미시간대학 소비자태도지수의 인플레이션 예상이다. 11월 11일에 발표된 11월의 속보치에서는, 1년 후의 인플레이션 예상(기대)이 5.1%로 4개월 만의 고수준에, 5년 앞의 예상도 3.0%로, 5개월 만의 높은 수준으로 각각 상승했다(그 후, 확정치에서는 1년 후의 인플레이션 예상이 4.9%로 하향 조정되었다).
또 기업의 경황감 지수에도 주의가 필요하다. 실은 기업의 비용을 반영하는 지불가격 지수는 10월 들어 상승으로 돌아간 것이 많아지고 있다. '브레이크 이븐 인플레이션율'이라 불리는 통상 국채와 인플레이션 연동채(TIPS)의 이자율을 뺀 값도 9월 말에 2.14라는 당면의 저가를 붙여 이후 한때는 조금씩 상승, 저가를 깨고 있지 않다.
앞서 오는 10월 CPI는 6월분의 종합지수가 전년대비 9.0% 상승한 이후 4개월 연속으로 성장이 둔해지고 있으며, 10월분은 7.8%로 마침내 8%대를 끼어들었다. 이것을 보는 한, 이미 인플레이션이 피크를 붙였다고 판단해도 좋을지도 모른다. 하지만 한편으로 코어지수는 8월분 이후 3개월 연속 전년 대비 6%를 웃도는 높은 수준을 유지하고 있다.
특히 CPI 전체의 3분의 1이라고 하는 웨이트를 차지하는 집세나 귀속 집세 등 주거 관련비의 상승은 계속, 집세는 2021년 7월, 귀속 집세는 2021년 3월분부터 전월을 웃도는 성장이 계속되고 있다.
먼저 지적한 인플레이션 기대의 증가 등을 생각하면, 인플레이션 압력이 앞으로 다시 강해질 가능성도 여전히 부정할 수 없다. 만약 CPI가 전년 대비 높은 값의 성장이 이어지면 당연히 정책금리 인상도 5%로 멈추지 않고 주식시장도 다시 가치를 무너뜨릴 수 있다. 최근의 데이터를 보는 한, 인플레이션이 거기까지 높아질 가능성은 상당히 낮다고 생각되지만, 전혀 제로라고 하는 것은 아니다. 시장의 인플레이션 기대와 원유 시세의 추이에는 계속 주의를 기울일 필요가 있다.
(이 기사는 "회사 사계보 온라인"에도 게재하고 있습니다)
마츠모토 에이키 : NY 거주 코모디티 트레이더
https://news.yahoo.co.jp/articles/2c643ae94131d177d354accf22cceab917be5726?page=1
米国の株価を大きく下落させる「2つのリスク」
12/2(金) 6:31配信
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東洋経済オンライン
アメリカの株式市場はインフレ指標が落ち着きひと一息ついているが、今後も楽観的に見ていいのだろうか(写真:ブルームバーグ)
11月の株式市場の大きなヤマ場は、10日に発表された10月のアメリカ消費者物価指数(CPI)だった。
前月比で0.4%、前年比で7.8%の上昇と、予想を下回る弱い伸びにとどまった。NY(ニューヨーク)株式市場はこれを好感する形で大きく買いが先行。NYダウ工業株30種平均は前日比1201ドルの上昇となるなど、過去2年間で最大の上昇を記録した。
ワイオミング州ジャクソンホールのシンポジウムにおける講演で、ジェローム・パウエル連邦準備制度理事会(FRB)議長がインフレを抑制するために積極的な利上げを行う方針を示したのは8月26日のことだ。パウエル議長が「インフレ抑制のためにはある程度の景気の減速はやむをえない」との見方を示して以降、市場は売り一色の展開が続いていた。
インフレに対する警戒感が極端にまで高まる中で発表されたCPIの数字が下振れたことを受け、「これでインフレ関連の悪材料はすべて出尽くした」との見方が強まったことが、株価急伸の背景となったのは間違いない。
今後の経済指標の発表スケジュールを見ると、12月2日に発表される11月の雇用統計も、こうした市場の楽観的な見方を打ち消すようなデータが出てくる可能性は低い。クリスマス・ラリーと呼ばれる季節的な上昇に対する期待も後押しするとなれば、状況次第では12月13~14日に開かれる今年最後のFOMC(連邦公開市場委員会)まで、上昇基調が維持される可能性もある。
■景気後退に陥るリスクには十分な注意が必要
では、株式市場はこのまま当面の底値をつけ、本格的な上昇トレンドへと転じるのだろうか。その答えは結局今後のデータ次第であり、現時点ではイエスともノーとも言い切れない。インフレが今の水準以上に悪化することがなく、FRBの政策金利の引き上げも5%に達せずに打ち止めとなるのであれば、これ以上大きく株価が下落しないことも十分にありうる。
だが現実問題としてその可能性はかなり低いと言わざるをえない。市場はこれから起こりうる2つのリスクシナリオを、まだ十分に織り込んではいないからだ。その2つとは「景気がさらに悪化して深刻なリセッションに陥るリスク」と、「インフレが現在の水準から一段と進んでしまう、あるいは高止まりし続けるリスク」だ。
このうち、前者の景気後退のリスクに関しては、多くのアナリストがその可能性を指摘しており、想像すらしていないサプライズというわけではない。常に楽観的なバイアスのかかっている株式市場が、あえて懸念材料視していない部分も大きいと考えられる。
もちろん、この先、リスクが現実のものとなり、経済活動が大きく落ち込んでしまうことがあれば、企業業績の悪化も伴う形で市場には売り圧力が強まる。しかしながら、それはある程度想定された範囲内のものであり、市場がパニックに陥るような急落ではなく、比較的穏やかな下落が続くという形となることも十分に考えられる。
現時点で市場は経済指標に対し、強気の数字が出ればインフレ懸念を高めるという理由で売りが膨らみ、弱気の数字が飛び出せばFRBの緩和転換が速まるということから買いが集まるという反応を示すことが多い。いわゆる、「良いニュースは悪い材料、悪いニュースは良い材料」 と言われているパターンだ。しかしながら、今後リセッションのリスクを市場が本格的に織り込みにかかってくるなら、経済指標の弱気サプライズなどの悪いニュースに対して、素直に売り圧力が強まる場面が多く見られるようになってくるのではないか。
■インフレが高止まりするリスクは織り込まれていない
一方、後者の「インフレが今の水準より一段と進んでしまう、あるいは高止まりするリスク」は、現時点で市場にまったくと言っていいほど織り込まれていない。それだけに、そうした流れが出てきた際には反応もかなり大きなものとなる可能性が高いと見ておくべきだ。
そこで気になるのは、市場のインフレ期待 (Inflation Expectation) と呼ばれるものだ。インフレ期待の高まりは、需給バランスなどのファンダメンタルズに関係なく、それ自体がインフレを呼び込んでしまうとされている。みんながみんなこの先インフレが進むと考えれば、それだけで実際に物価が上昇してしまうという可能性があるということであり、FRBが警戒している指標の1つとなっている。
インフレ期待は、これだという特定の指標があるわけではなく、複数のデータから推し量るしかないのだが、その1つとされるのがミシガン大学消費者態度指数のインフレ予想だ。11月11日に発表された11月の速報値では、1年後のインフレ予想(期待)が5.1%と4カ月ぶりの高水準に、5年先の予想も3.0%と、5カ月ぶりの高水準にそれぞれ上昇した(その後、確定値では1年後のインフレ予想が4.9%と下方修正された)。
また、企業の景況感指数にも注意が必要だ。実は企業のコストを反映する支払い価格指数は10月に入って上昇に転じたものが多くなっている。「ブレークイーブンインフレ率」と呼ばれる、通常国債とインフレ連動債(TIPS)の利回りを差し引いた値も、9月末に2.14という当面の底値をつけて以降、一時はジワジワと上昇、底割れはしていない。
前出の10月CPIは、6月分の総合指数が前年比9.0%の上昇となって以降、4カ月連続で伸びが鈍ってきており、10月分は7.8%と、ついに8%台を割り込んだ。これを見る限りでは、すでにインフレがピークをつけたと判断してもよいのかもしれない。だが、一方でコア指数は8月分以降、3カ月連続して前年比で6%を上回る高い水準を維持している。
とくにCPI全体の3分の1というウェートを占める家賃や帰属家賃といった住居関連費の上昇はなお継続、家賃は2021年7月、帰属家賃は2021年3月分から前月を上回る伸びが続いている。
先に指摘したインフレ期待の高まりなどを考えれば、インフレ圧力がこの先改めて強まる可能性もなお否定することはできない。もしCPIが前年比で高い値の伸びが続くのであれば、当然ながら政策金利の引き上げも5%で止まることはなく、株式市場も再度値を崩しかねない。足元のデータを見る限り、インフレがそこまで高まる可能性はかなり低いとは思われるが、まったくゼロというわけではない。市場のインフレ期待や原油相場の推移には、引き続き注意を払う必要がある。
(当記事は「会社四季報オンライン」にも掲載しています)
松本 英毅 :NY在住コモディティトレーダー