로버트 홀츠만(Robert Holzmann): 미래의 중앙은행 – 기회와 도전

[이매진]

로버트 홀츠만(Robert Holzmann): 미래의 중앙은행 – 기회와 도전

2024년 6월 11일 비엔나에서 열린 OeNB(Oesterreichische Nationalbank) 경제 컨퍼런스 및 SUERF 컨퍼런스 콜로키움에서 오스트리아 중앙은행인 Oesterreichische Nationalbank 총재 Dr Robert Holzmann의 개회사 .

본 연설문에 표현된 견해는 발표자의 견해이며 BIS의 견해가 아닙니다.

https://www.bis.org/review/r240612b.htm

Robert Holzmann: The central bank of the future - opportunities and challenges

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내외 귀빈 여러분,

올해 OeNB 경제 컨퍼런스와 SUERF 콜로키움에 오신 것을 환영합니다.

가상으로든 직접적으로든 우리와 함께 해주신 모든 분들께 감사하다는 말씀부터 시작하겠습니다. 또한 이번 행사에 기여한 공로를 인정해 주신 저명한 연사, 패널리스트, 연구자 여러분에게도 진심으로 감사의 말씀을 전하고 싶습니다. 그리고 마지막으로 이번 행사를 준비해주신 모든 분들께도 진심 어린 “감사합니다”라는 말씀을 전합니다.

지난해 SUERF 창립 60주년과 제50회 OeNB 경제 컨퍼런스를 축하했지만, 다른 장소에서 진행되었습니다. 뒤늦은 선물로, 아름답게 단장된 계산실인 Kassensaal을 다시 방문하게 된 것을 영광으로 생각합니다.

이번 컨퍼런스를 위해 다시 한 번 모이자 반성과 기대의 시간을 가져보겠습니다. 작년에 우리는 불확실한 시대의 통화 정책: 견고성과 회복력을 향하여 주제를 중심으로 논의했습니다. 이는 예측 불가능성 속에서 우리 경제가 직면한 과제를 탐구하는 것이었습니다. 작년 컨퍼런스의 서론에서 나는 OeNB-SUERF 컨퍼런스의 "예언적 역량"에 대해 이야기했습니다. 올해 저는 미래의 중앙은행을 논의하고 설계하는 여정을 시작하면서 이러한 예언적 힘을 활용할 계획입니다. 중앙은행은 반응적일 뿐만 아니라, 존재하는 복잡성과 불확실성을 헤쳐나갈 수 있는 능력을 갖춘 중앙은행입니다. 앞으로.

현재의 과제에 대한 몇 가지 고찰

유로화의 첫 25년을 되돌아보면서 우리가 직면했던 도전들을 간과할 수 없습니다. 이러한 과제 중 다수는 우리의 미래 여정을 지속적으로 형성할 유산을 남겼습니다.

이러한 과제 중 하나는 우리가 유효 하한선에 도달했을 때 발생하는 비전통적인 통화 정책을 사용해야 하는 필요성에서 비롯됩니다. 이러한 정책의 결과는 막대한 대차대조표의 축적이며, 이는 현재 중앙은행 이익에 압력을 가하고 있습니다. 이로 인해 중앙은행은 민감한 위치에 놓이게 됩니다. 우리의 대차대조표는 현재 낮은 금리를 제공하는 자산으로 구성되어 있지만, 상업 은행은 우리의 예금 시설을 통해 상당한 3.75%의 이자를 지급받고 있습니다. 이러한 차이로 인해 선진국의 많은 중앙은행이 손실을 보고했으며 그 중 일부는 상당한 손실을 입었습니다.

이러한 손실이 중앙은행의 기능에 즉각적으로 해를 끼치지는 않더라도 몇 가지 의문이 제기됩니다. 재정적 압박으로 인해 중앙은행 독립성이 위협받을 수 있는 시나리오가 나타날 수 있습니다. 중앙은행 재정이 우리의 임무를 이행하는 데 적합한지 여부에 대한 중요한 질문이 내일 정책 세션에서 엄격하게 논의될 것입니다. 우리는 신중한 고려와 집단적 참여가 요구되는 중요한 순간에 있습니다.

둘째, 이번 컨퍼런스에서 몇 가지 새로운 아이디어를 듣게 되지만, 지난 초저금리 시대에 다소 소홀히 다루어졌던 개념들도 환영합니다. 예를 들어 통화량 증가와 인플레이션 사이의 연관성을 언급하는데, 이는 매우 낮은 인플레이션 기간에는 사실상 존재하지 않는 것으로 나타났습니다. 그러나 BIS(Borio et al., 2023)의 최근 연구에 따르면 높은 인플레이션 체제에서는 통화 증가를 인플레이션 예측에 포함시키는 것이 인플레이션 예측을 크게 개선하므로 실제로 도움이 되는 것으로 나타났습니다. 더욱이, 우리의 자체 연구에 따르면 화폐 성장은 선행 지표 특성을 갖고 있으므로 인플레이션 체제 변화를 식별하는 데 도움이 될 수 있습니다(Ringwald and Zörner, 2023).

저는 이것이 다양한 경제 체제에서 특정 요인의 중요성을 단순히 인정함으로써 전염병 이후 인플레이션 급증에 대해 더 나은 예측을 제공할 수 있었던 훌륭한 예라고 생각합니다. 전반적으로 이는 통화 정책 수행에서 우리가 직면하는 정권 의존성을 강조합니다. 그러므로 우리는 오늘날에는 그다지 중요하지 않지만 가까운 미래에 정권이 바뀌면 도움이 될 수 있는 개념에 개방적이어야 합니다.

끊임없이 변화하는 환경에 대처하는 미래의 중앙은행

우리의 논의를 더 깊이 파고들면서 나는 우리의 관심을 끌 만한 두 가지 핵심 주제, 즉 비전통적인 통화 정책과 r-star 개념을 강조하고 싶습니다.

비전통적인 통화 정책의 채택을 통해 유효 하한선에 대한 중앙은행의 대응은 정책 결정의 패러다임 전환을 의미했습니다. 이러한 조치를 통해 우리의 툴킷이 확장되어 더 큰 유연성과 잠재력을 가지고 어려운 경제 환경을 탐색할 수 있게 되었습니다. 그러나 시간이 흐르고 더 많은 데이터가 제공됨에 따라 이러한 조치가 실제로 의도한 목표를 달성했는지 여부를 평가하는 것이 필수적입니다. 또한, 이러한 정책의 잠재적인 부작용을 조사한 전문적인 연구를 통해 정책의 효능과 영향에 대한 귀중한 통찰력을 제공했습니다.

이러한 중요한 질문을 밝히기 위해 우리 팀은 틀에 얽매이지 않는 도구를 둘러싼 경험적 문헌에 대한 엄격하고 체계적인 문헌 검토를 수행했으며 곧 제공될 예정입니다. 2008년 이후 출판된 약 130개의 학술 논문에 대한 철저한 분석을 통해 우리는 가격 안정성 및 금융 안정성과 같은 주요 경제 차원에 대한 다양한 비전통적 조치의 효과에 대한 귀중한 통찰력을 얻었습니다(Stelzer, Spisso 및 Zörner, 2024). 우리의 연구 결과는 양적 완화 정책을 포함한 많은 조치가 인플레이션과 성장을 촉진하려는 의도된 목표를 성공적으로 달성했다는 강력한 증거를 나타냅니다. 그러나 양적 완화가 금융 안정성에 미치는 영향을 살펴보면 그 그림이 덜 명확해집니다. 일부 연구에서는 긍정적인 효과를 제시하는 반면, 다른 연구에서는 잠재적인 위험과 의도하지 않은 결과에 대한 우려를 제기합니다. 우리가 앞으로 나아갈 때 이러한 발견을 진지하게 받아들이는 것이 매우 중요합니다. 과거의 성공과 잠재적인 오류로부터 배우는 것은 미래의 정책 결정을 형성하는 데 중요한 역할을 할 것입니다.

여기서 마지막으로 통화정책의 이정표로서 일반적으로 r-star라고 알려진 중립 또는 균형 실질이자율 개념에 주목하고 싶습니다. 최근에는 경기를 자극하지도 위축시키지도 않는 균형율인 r-star의 역학을 이해하려는 관심이 높아지고 있습니다. 추정치는 r-star의 감소 추세를 나타냅니다. 이는 경우에 따라 0에 도달하거나 0 이하로 떨어질 수도 있지만, 최근 추정에서는 약간의 증가를 시사합니다. 일부 사람들은 BIS 연구(Benigno et al., 2024)에서 언급한 것처럼 r-star를 "통화 정책의 모호한 이정표"로 볼 수 있지만, 저는 이 진행 중인 논쟁에 지적 가치가 있다고 믿습니다. 우리가 r-star의 재상승을 설계할 수 있다면 잠재적으로 덜 왜곡된 기존 통화 도구 상자로 되돌리는 동시에 복지를 향상시킬 수 있습니다.

그렇다면 질문이 생깁니다. 어떻게 r-star를 높일 수 있으며 어떤 구조적 정책 개입이 필요한가요? 내 관점에서는 이를 위한 세 가지 주요 방법이 있습니다. 첫째, 기후 변화 완화를 목표로 하는 디지털화, 인공 지능, 정책과 같은 이니셔티브(아마도 Schumpeter의 맥락에서 가장 파괴적인 방식)에 의해 촉진된 총 요소 생산성의 증가는 r-스타를 증가시킬 수 있습니다. 둘째, 노동 시장 참여율을 향상시켜 더 많은 인구가 노동 시장에 적극적으로 참여하도록 보장하는 것이 유익할 수 있습니다. 그리고 마지막으로, 북반구에서 남반구로의 자본 흐름을 촉진하면 신흥 경제국의 경제 발전과 투자 기회를 촉진하는 데 도움이 될 수 있습니다. 이러한 아이디어에 대한 나의 논문은 준비 중이지만 불행하게도 이 컨퍼런스를 위한 준비가 완전히 완료되지 않았습니다.

의사소통이 핵심이다

저는 마지막이지만 중요한 측면, 즉 복잡한 통화 정책 개념을 더 많은 대중에게 전달하는 것에 대해 말씀드리고 싶습니다. 이러한 복잡한 문제를 효과적으로 전달하는 것은 책임과 신뢰를 조성할 뿐만 아니라 통화 정책 전달의 필수 구성 요소인 인플레이션 기대치를 형성하는 데 중추적인 역할을 합니다. 우리가 미지의 영역을 탐색하고 미래의 중앙은행이 직면한 잠재적인 과제에 직면할 때 의사소통의 중요성을 다시 한 번 강조하는 것이 중요합니다. 효과적인 의사소통은 언제나 우리 성공의 열쇠입니다. 오늘 개회 기조연설을 MIT의 Orphanides 교수가 진행하게 되어 중앙은행 커뮤니케이션의 중요한 역할을 조명하게 되어 기쁘게 생각합니다. 그의 통찰력은 우리가 명확하고 투명하게 의사소통하기 위해 노력할 때 우리의 이해를 풍부하게 하고 귀중한 지침을 제공할 것을 약속합니다.

중앙은행 전략 검토가 핵심 요소

다시 한 번 질문하겠습니다. 미래의 중앙은행이 예상치 못한 도전에 효과적으로 대처할 수 있도록 어떻게 준비할 수 있습니까?

저는 미래 지향적 접근 방식의 모범 사례인 2021년 ECB의 전략 검토를 강조하고 싶습니다. 이 포괄적인 검토는 현재 상황과 미래 모두에 대한 ECB의 통화 정책 전략의 적합성을 조사했습니다. 주요 초점은 효과적인 하한 제약을 해결하는 것이었지만, 미래에 발생할 수 있는 잠재적인 문제에 대한 토대도 마련했습니다. 실제로 현재로서는 유효 하한이 주요 관심사가 아닐 수 있지만 유사한 제약 조건이 다시 발생할 가능성을 무시하는 것은 현명하지 못할 것입니다.

최근 아일랜드에서 열린 이사회에서 우리는 2025년에 완료될 중기 전략 검토의 형식과 내용에 대해 논의하기 시작했습니다. 이 검토는 최근의 상황을 명시적으로 고려하는 미래 지향적 실행에 대한 추가 가능성을 제공할 것입니다. 도전.

향후 통화 정책 수행과 매우 관련이 있다고 생각되는 추가 주제를 강조하면서 서문을 마무리하겠습니다. 비전통적인 방법은 매우 낮은 금리 시대에 효과적인 것으로 입증되었지만 현재의 높은 인플레이션 체제에서는 정책을 복잡하게 만들 수 있는 장기적인 영향도 남겼습니다. 따라서 향후 이러한 문제를 피하기 위해서는 통화 정책에 대한 보다 강력한 접근 방식을 논의하고 개발하는 것이 필수적입니다. 더욱이 통화 증가와 인플레이션 사이의 연관성과 같이 간과된 관계를 간과해서는 안 됩니다. 이러한 관계는 다양한 경제 체제에서 귀중한 통찰력을 제공할 수 있기 때문입니다.

마지막으로, 인플레이션 발전에 큰 영향을 미칠 수 있는 구조적 변화를 고려하는 것이 중요하다는 점을 강조하고 싶습니다. 앞서 r-star에 대한 발언에서 언급한 생산성 저하이든, 임금 역학의 변화이든, 이러한 구조적 변화를 이해하는 것은 정보에 근거한 정책 결정에 필수적입니다.

저는 오늘 여기와 회의 전반에 걸쳐 논의된 많은 주제가 ECB의 다음 전략 검토에서 어떤 형태로든 다시 표면화될 것이라고 확신합니다.

많은 아이디어를 공유하고 집에 가져갈 수 있는 흥미로운 컨퍼런스가 되기를 바랍니다. 감사합니다!

저는 이 서문을 작성하는 데 탁월한 연구와 지원을 해준 Thomas Zörner(OeNB, 통화정책부)에게 감사의 말씀을 전하고 싶습니다.

참고문헌
Blinder, Alan, Ehrmann, Michael, de Haan, Jakob and Jansen, David-Jan (2022):
일반 대중과의 중앙은행 커뮤니케이션: 약속인가 거짓 희망인가?, No 2694 Working Paper Series, European Central Bank.
Benigno, Gianluca, Hofmann, Boris, Nuño, Galo 및 Sandri, Damiano(2024): Quo vadis, r*?
팬데믹 이후 자연이자율, BIS 분기별 검토, 2024년 3월, 국제결제은행(Bank for International Settlements).
Borio, Claudio, Hofmann, Boris 및 Zakrajsek, Egon(2023): 통화 증가가 최근 인플레이션 급등을 설명하는 데 도움이 됩니까?, BIS Bulletin No 67, 국제 결제 은행.
Ringwald, Leopold 및 Zörner, Thomas O. (2023): 화폐-인플레이션 관계 재검토, Journal of Empirical Finance, Vol. 73, pp 293–333.
스텔저, 안나, 스피소, 카렌, 조르너. Thomas O.(2024): 2021년 이후의 중앙은행: 비전통적인 정책 분석 및 미래 과제 준비, OeNB Occasional Paper(예정).