금융 자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(1차)

[お持て成し]

자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(1차) / 1/23(목) / 다이아몬드 온라인

트럼프 신정권, 일본은행의 금리 인상, 일본의 거액 정부 채무등에서 불확실성이 높아지는 가운데, 시장의 널뛰기에 우왕좌왕하지 않기 위해서 장기 시점에서 금리나 물가를 생각하는 것을 제창하는 「금리의 세계」와 「물가의 역사」의 저자로, 도쿄 해상 에셋 매니지먼트·치프 전략가의 히라야마 켄이치 씨를 인터뷰했다. 연재 3회에 보내는 제1회는, 희소성이 돈으로부터 정보로 이행하는 자본주의의 구조 전환과, 그 되돌림으로서의 진자 현상의 분석에 대해서입니다.(취재·문/다이아몬드사 논설위원 오오츠보 료, 촬영/스즈키 아이코)

◇ 영리한 개인투자자의 캐피털 플라이트인가

―― 금리의 역사와 물가의 역사(더불어 중앙경제그룹 퍼블리싱)라는 두 권의 역사책을 읽는 오늘날의 의의를 묻고 싶습니다. 먼저 이 두 권에서 전하고 싶은 요강을 알려주세요.

양서에서는 역사에 축족을 두고 프레이밍을 바꾸면 그때까지 보이지 않았던 사실이 나타난다는 것을 보여주고 있습니다.

오늘날 정치와 경제 등 여러 면에서 불확실성이 커지고 있습니다. 본서에 입각해 말하면, 일본의 금리는 20년 이상에 걸쳐 저리로 안정되어 있었지만, 향후는 불안정해질 것으로 전망됩니다. 그 이유는 나중에 말씀드리겠지만, 널뛰기에 우왕좌왕하지 않기 위해, '금리의 역사'에서는 초장기적인 시선으로, 국채 이율의 입지를 생각했습니다.

반면 물가는 트럼프 행정부에서 예상되는 미국의 관세 인상으로 불투명감이 커지고 있습니다. 금리와 마찬가지로 물가도 냉정해져서 동향을 파악하는 것이 중요합니다. 그러기 위해서는 초장기 인플레이션율의 변화를 보는 것입니다.

또한 물가와 정반대의 관계에 있는 것이 통화 가치입니다. 『물가의 역사』에서는 역사적인 시점에서 통화 제도의 위치도 확인하고 있습니다.

―― 금리와 물가 동향에서 히라야마(平山) 씨가 특히 지금 주시하고 있는 것은 무엇입니까?

금리에 대해서는, 일본이나 스위스 등 일부 지역에서, 장기 금리(국채 이율)의 2% 하락이 계속 되고 있는 것을 의미합니다.

또, 거액이 된 일본의 정부 채무의 장래가 염려되어, 그것은 금리의 동향에 큰 영향을 준다고 생각하고 있습니다.

세계적·역사적인 퍼스펙티브에 있어서는, 물가와 통화 제도의 관계성에 관심을 가지고 있습니다.

덧붙여 지금부터 이야기하는 것은, 제 개인적인 고찰로, 제가 소속하는 조직의 의견을 표명하는 것은 아닙니다.

―― 전반부에서는 주로 금리의 역사에 대해 알아봅니다. 집필 동기를 알려주세요.

금리에 대한 관련 서적을 단저에서는 3권 썼습니다. 2001년 4월에 '금리사관', 2008년 3월에 '추자의 금융사관', 이번에 세 번째로 2024년 11월의 '금리의 역사'입니다. 각각의 경제 환경을 배경으로 한 집필 동기가 있습니다.

2001년에는 대부분의 사람들이 금리가 너무 낮다. 조만간 금리가 오를 것이라고 말했습니다. 이에 대해 저는 '역사적으로는 2%가 지속되는 경우가 종종 있다'라는 것을 썼습니다.

2008년 '추자의 금융사관' 때는 세계화가 그 이전보다 더 진행되어 많은 사람들이 '세상은 효율적이 되고 주식시장도 안정적으로 상승한다'고 생각했습니다. 하지만 나는 정치적인 부분에서 마이너스 면, 분단의 세계가 오지 않겠나. 그렇게 되면 금융시장은 불안정해진다」라고 논했습니다.

―― 실제로 미국에서 2008년 9월 리먼 쇼크가 있었고, 이후 세계적으로 저금리가 장기화되었습니다.

과거 2권의 서적에서는 각 시대의 통설과 대치하는 사고방식을 역사를 통해 제시해 보고 싶었다. 이번 책 금리의 역사도 마찬가지입니다.

―― 그 문제의식은 어디서 오는 건가요?

금융시장에서 예측을 생업으로 하고 있기 때문에, 다른 모두와 같은 것을 하고 있으면 돈이 되지 않기 때문에(웃음). 시장의 흐름과 다른 스탠스로 일을 생각하도록 하고 있습니다.

30여 년 전 사회인이 되었을 무렵에 제가 처음 연구한 것은 행동 금융입니다. 당시 1980년대 말에는 효율적 시장 가설, 즉 시장 참가자는 합리적으로 행동한다는 것이 주류의 사고방식이었습니다. 거기에 딴지를 걸며 '사람의 감정이 행동에 영향을 준다'고 논하는 행동 파이낸싱에 관심을 가진 것입니다.

당시 사회인대학원 석사과정에서 연구할 무렵에는 신고전파 경제학의 대가 선생님들께 '그런 것은 경제이론이 아니다'라고 말씀하셨지만, 그 후 점점 지지가 확산되었습니다. 2002년에는 이 분야의 창시자인 다니엘 카네만이 노벨 경제학상을 수상했습니다.

―― 그 후의 박사 과정에서는 역사 연구를 주제로 논문을 쓰는군요.

그 박사 논문을 바탕으로, 2019년에 서적 「전쟁 전·전쟁 시기의 금융시장」을 저술했습니다. 제2차 세계대전 이전부터 전쟁 시기에 걸쳐 1924년~1944년의 일본 금융시장을 분석했습니다. 책에서는 보론을 '1940년대화하는 현대의 채권·주식시장'이라는 제목으로 당시와 오늘날 상황의 유사와 차이를 고찰했습니다.

―― 수백 년의 역사의 시좌에서는 매일의 시장을 따라가다 보면 눈에 들어오지 않는 것이 보이는 것일까요.

이 책 '금리의 역사'는 '금리가 무엇인가. 그것은 필요한가'라는 '애초론'부터 생각하고 있습니다. 오래 거슬러 올라가면 금리 징수가 금지되었던 역사가 있습니다. 많은 사람들은 이슬람교의 세계에서는 금리 징수는 금지(징리 금지)라고 믿고 있을지도 모릅니다만, 기독교의 세계에서도 구약 성서에 근거해 금지되었다는 것을 이 책에서는 썼습니다.

그 시점에서 보면 금리가 용인되는 시대와 금지되는 시대는 역사적으로는 진자처럼 움직였음을 알 수 있습니다. 오늘날 우리는 금리를 전제로 한 사회에 있지만, 수백 년 동안의 퍼스펙티브에서는 금리의 본연의 자세를 의심해 보는 것이 좋지 않을까 생각합니다. 하물며 이율의 변동폭은 일반적인 상상 이상으로 큽니다.

―― 본서는 통설이 깨지는 것의 연속입니다. 그것은 서장에서 시작됩니다. 일본에서 정기예금 금리로는 1950년부터 오늘날까지 긴 레인지라면 물가 상승을 이기고 있다는 데이터에 놀랐습니다. 보통 예금은 인플레율보다도 낮은 이율이므로 예금이 줄어 버립니다만, 정기 예금의 금리는 그 기간 전체로는 인플레율보다도 높고, 줄어 들지는 않는다. 세상에서는 (감소를 막기 위해) 예금에서 투자로라는 구호가 크지만, 예금의 종류와 기간을 파악하는 방식에서 그것은 반드시 옳지 않다. 이건 의외였어요.

[도표 1] 예금금리와 시장금리와의 차이

통설을 의심하는 의의의 상징으로 서장에서 썼습니다. 정기 예금은 개인에게 자산 운용의 왕도입니다. 리스크가 높은 주식에 자금을 집중시키지 않아도 너무 높은 인플레이션율 시기를 제외하면 정기예금으로 감소를 막을 수 있었던 것입니다. 그러한 선택을 하고 있던 개인의 투자자는, 1950년부터 오늘까지의 레인지에서는 옳았다는 것이 되는 것입니다.

다만, 일본은행이 2013년 4월부터 시작한 대규모 금융완화 정책, 이른바(제2차) 아베노믹스 이후, 정기 예금에서는 감소해 왔습니다.

80년이 채 안 되는 기간에도 금리 수준은 크게 변동한다. 더 긴 역사를 내려다보면 오늘의 상식은 위태롭다는 것을 알 수 있습니다.

또한 이 사실을 통해 개인 투자자가 똑똑하다는 것도 알리고 싶었습니다.

제가 90년대 초 펀드매니저가 되었을 때 처음 상사가 말한 것은 '거리에 나가서 개인이 어떻게 생각하는지를 알고 와라'였습니다.

당시에는 금융채를 발행해 자금을 모으는 장기신용은행이 존재했고, 90년경에는 8% 쿠폰의 5년 금융채에 기반한 금융상품 '와이드'가 인기 상품이었습니다. 그 상품을 구입하기 위해 개인 투자자들은 은행 앞에 줄을 섰습니다. 저도 상사로부터 '(자사에서도) 사달라'는 말을 듣고 몇 천억엔의 금융채를 샀습니다. 그 후 버블 붕괴로 저금리 시대에 접어들게 됩니다. 즉, 높은 고정금리의 금융채 구입은 정답이 된 것입니다.

―― 개인 투자자는 눈치가 빠르군요.

그 경험도 있어서, 개인 투자자가 지금, 해외 투자에 움직이고 있는 것은, 뭔가 시사하는 것이 있을까라고 생각합니다. 지난해부터 새 NISA가 시작돼 매달 많은 개인 자금이 해외 투자로 돌아가고 있는 것은 하나의 솔루션으로 맞는지도 모른다.

말하자면 캐피털 플라이트죠. 과거 많은 식자들이 그 경종을 울려 왔지만, 좀처럼 나타나지 않았는데, 지금 일어나고 있다. 이렇게 엔화 약세인데, 그래도 해외 투자가 계속되고 있는 데는 뭔가 의미가 있지 않을까 하는 생각이 듭니다.

―― 왜 개인은 현명한 행동을 취할 수 있을까요?

개인의 후각이랄까. 새로운 머리로 무엇이 이득인지를 생각할 수 있을 것입니다.

이에 반해 기관투자가는 회사의 회의에서 결정하는 것이나 자신의 자존심이 방해해 버리는 면이 있습니다. 다른 사람이나 경합의 움직임을 너무 본다든가, 과거의 경험칙으로 투자한다든가, 여러가지 바이어스가 있다.

개인은 좀 더 평평하게 상황을 보고 있다. 그래서 개인 투자자들의 움직임은 겸허하게 받아들일 필요가 있다고 생각합니다.

―― 편견을 배제하고 사실을 평평하게 보는 것이 매우 중요한 것이군요.

그렇게 생각하면 금리에 대해서도 일본에서는 2%를 밑돈 지 20년 이상 된 팩트를 중시할 필요가 있다고 생각합니다.

이 책에서 자세히 설명했지만 수백 년에 걸친 역사를 되돌아보면 금리 하한선은 2%라는 것이 하나의 상식이었습니다. 그러나 2% 포인트 하락이 20년이나 지속된다든가, 마이너스 금리가 현실화되었다든가 하는 것은, 뭔가 세상이 크게 바뀌고 있는 것의 징조가 아닐까요.

◇ 트럼프 현상은 모순이 있는 산업 자본주의의 반격

―― 돈과 물건의 가치의 관계, 즉 금리와 물가의 관계를 역사적으로 풀어내는 것이 이 책 '금리의 역사'와 '물가의 역사'의 근간이 되고 있지요.

세계적이고 역사적으로 시좌를 높여 보면, 최근의 돈남짓 상태의 시작은 1971년의 닉슨 쇼크에 있습니다.

그때까지 미국은 자국 통화 달러를 금(골드)과 일정 가격으로 교환하겠다고 국제적으로 약속해, 기축 통화로서의 달러의 신인을 받아 왔습니다. 그 체제에는 미국이 통화 발행의 뒷받침으로 금지금을 보유한다는 '묶음'이 있었지만, 닉슨 대통령이 그 약속의 포기를 선언한 후에는 미국이라는 나라 자체의 신용이 담보가 되었습니다.

이후, 제약으로부터 해방된 미국은 달러의 발행이나 융자를 계속 늘려, 세계에 유통하는 유로 달러는 그야말로 잽 잽 상태가 되는 것입니다.

닉슨 쇼크 이후에는 화폐가 증식해 가는데, 그것은 실태 경제에 요구가 있었기 때문입니다.

상업자본주의에 이은 산업자본주의에서는 큰 공장이나 인프라를 만들어 대량생산 대량소비로 사회를 크게 성장시켰다. 그 때, 앞서가는 것으로서 돈이 필요했다. 돈의 희소성이 높았습니다.

그 시대에는 금리가 금리를 낳는 복리 효과로 부자들에게 점점 돈이 몰리게 됩니다. 실태 경제에서는, 생산한 제품의 판매처로서의 시장이 글로벌하게 점점 퍼져 갑니다. 그 과정에서 경제 격차가 확대됩니다.

도착한 곳이 현대입니다. 이제 그렇게 물건은 필요 없다고 하는 단계에 와서, 이른바 물건 소비에서 물건 소비로 시장 요구가 바뀌고 있습니다.

니즈를 파악하기 위한 정보가, 보다 높은 가치를 가지는 정보사회가 됩니다. 산업자본주의 시대처럼 생산설비의 증강은 필요하지 않게 되고, 이를 위한 투자자금 수요도 약해져 간다. 즉, 돈이 예전만큼 필요하지 않게 되어 희소성이 줄어든다.

이 상태를 금리 면에서 보면 2%포인트가 깨지는 셈입니다. 과거 '세계의 공장'이라고 불렸던 중국에서도 오늘날 금리가 점점 낮아져 일본에 가까워지고 있습니다.

―― 오늘날 희소성은 어디에 있을까요?

하나는 정보이고 데이터죠. 물건이 희소한 수요지로 공급지에서 운반하여 벌어들인 상업자본주의에서 물건의 대량생산·대량이송으로 더 크게 이득을 보는 산업자본주의로 이행하여 현대는 물건의 과부족 정보나 소비의 근원이 되는 정보에 가치가 있으며, 그것을 타사보다 빠르고 정확하게 전달하기 위한 데이터의 수집·이송이 수익의 원천이 되고 있습니다.

앞서가는 것은 돈이 아니라 정보나 데이터입니다. 돈은 결과지 원인이 아니다. 비재무 지적 자본이나 브랜드, 인적 자본 등에 가치를 보는 것도 그 흐름의 일환입니다.

나아가 앞으로 세계적으로 고령화가 진행되어 선진국에서 시작해 신흥국으로 인구 감소가 확산됩니다. 생산연령인구가 중국에서도 정점을 찍고 있는 것을 생각하면 사람에게 희소성이 생길지도 모릅니다.

세계 경제 전체가 큰 전환을 맞이하고 있고, 그것이 금융에 반영되면서 금리 수준이 크게 떨어지고 있는지도 모릅니다.

―― 사회 구조가 크게 바뀌고 있다.

동시에 진자사관을 저는 가지고 있습니다. 고대부터 금리를 고찰해 보면 앞서 언급한 것처럼 징리 금지와 금리 용인이 진자처럼 바뀌고 있습니다.

고대 그리스 시대의 아리스토텔레스는 인간이 아닌 돈이 아이(이자)를 낳는 것은 이상하다며 비판하고 있습니다. 격차의 요인이 된다고. 그러나, 경제가 발전해 가기 위해서는, 잉여 자금의 활성화가 불가결하고, 여러가지 방편으로 금리를 인정해 가게 됩니다. 중세에는 가톨릭 교회는 기독교인 간의 징리는 금지했지만, 개신교 중에서도 칼뱅파는 금리를 인정합니다. 그것이 상인에게는 바람직합니다. 

돈이 돈을 낳는 기간이 계속되어 격차가 벌어지면, 징리 금지 혹은 덕정령처럼 빚 탕감이라는 시책이 실시됩니다. 생활 곤궁에 내몰리는 채무자들의 폭동이 일어나 사회 질서가 붕괴되는 것을 위정자들은 두려워하기 때문입니다.

―― 오늘도 그 흐름에 있을까요?

정보사회가 급성장하면서 GAFAM으로 상징되는 소수의 돌출된 부유층과 중산층의 붕괴라는 흐름 속에서 작금의 트럼프 현상은 말하자면 산업자본주의의 되받아치기, 진자의 되치기로 보입니다. 트럼프 대통령의 지지자층은 정보사회 안에서 남겨져, 상대적으로 빚을 지고 있는 사람이 많다는 보고도 있어, 되돌리기를 재촉하고 있다.

다만, 그 사람들에게는 금리가 낮은 편이 좋겠지만, 새 정부의 정책은 물가 상승 요인이 될 것이라는 전망이 많아 결과적으로 금리 상승 압력이 되고 있습니다. 그런 의미에서는, 비틀림이 생기고 있는 것입니다.

산업사회에서 정보사회로의 구조전환이라는 조류 속에서 산업자본주의를 지탱한 사람들이 진자를 되돌리려 하고 있다. 많은 사람들이 결집한 흔들기의 힘이 역사의 흐름을 밀어낼지도 모른다. 지금 어느 방향으로 움직일 지 미묘한 상태에 있다고 생각합니다.

―― 모두 말씀하신 '사람의 감정이 시장을 움직인다'는 행동 파이낸스에서 오는 움직임과 장기적인 역사 사고에서의 흐름이 서로 부딪치고 있는 것일까요.

행동 금융에서는 비교적 작은 파도를 보고, 그 작은 파도 아래에 있는 조류는 역사에서 살펴본다. 두 시점에서 금리의 변동을 살펴야 합니다만, 그 중에서도 후자의 의미를 강조한 것이 본서의 특징 중 하나입니다.

자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(2차) / 1/26(일) / 다이아몬드 온라인

https://cafe.daum.net/5577/Up9t/2903

자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(3차) / 1/27(월) / 다이아몬드 온라인

https://cafe.daum.net/5577/Up9t/2909

https://diamond.jp/articles/-/357887

資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第1回）

資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第1回）
平山賢一（『金利の歴史』『物価の歴史』著者インタビュー）
大坪亮
 
マネジメント
Lifestyle Keyperson
2025.1.23 18:00
資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第1回）
Aiko Suzuki
平山賢一（ひらやま・けんいち）
東京海上アセットマネジメント 参与 チーフストラテジスト。埼玉大学大学院人文社会科学研究科博士後期課程修了、博士（経済学）。東洋大学・学習院女子大学非常勤講師、明治大学 研究・知財戦略機構客員研究員。約35年にわたりアセットマネジメント会社においてストラテジストやファンドマネジャーとして、内外株式・債券等の投資戦略を策定・運用。運用戦略部長、執行役員運用本部長（最高投資責任者）を経て現職。『金利史観』、『振り子の金融史観』、『戦前・戦時期の金融市場』（令和2年度証券経済学会賞）、『日銀ETF問題』、『オルタナティブ投資の実践』（編著）、『物価変動の未来』、『金利の歴史』、『物価の歴史』など著書多数。
トランプ新政権、日銀の利上げ、日本の巨額政府債務などで不確実性が高まる中、市場の乱高下に右往左往しないために長期視点で金利や物価を考えることを提唱する『金利の世界』と『物価の歴史』の著者で、東京海上アセットマネジメント・チーフストラテジストの平山賢一氏にインタビューした。連載3回で送る第1回は、希少性がお金から情報へと移行する資本主義の構造転換と、その揺り戻しとしての振り子現象の分析についてです。（取材・文／ダイヤモンド社 論説委員　大坪 亮、撮影／鈴木愛子）

賢い個人投資家の
キャピタル・フライトか
――『金利の歴史』と『物価の歴史』（共に中央経済グループパブリッシング）という2冊の歴史本を読む今日的な意義を伺いたいと思います。最初に、この2冊で伝えたい要項を教えてください。


　両書では、歴史に軸足を置き、フレーミングを変えると、それまで見えなかった事実が浮かび上がってくることを示しています。

　今日、政治や経済などいろいろな面で不確実性が増しています。本書に即して言えば、日本の金利は20年以上にわたって低利で安定していましたが、今後は不安定になると見込まれます。その理由は後ほど述べますが、乱高下に右往左往しないため、『金利の歴史』では超長期的な目線で、国債利回りの立ち位置を考えました。

　一方、物価は、トランプ政権で予想される米国の関税引き上げにより、不透明感が増しています。金利と同様に、物価も冷静になって動向を把握することが大切です。そのためには超長期のインフレ率の変化を見ることです。

　また、物価と裏腹の関係にあるのが通貨価値です。『物価の歴史』では、歴史的な視点で通貨制度の位置付けも確認しています。

――金利と物価の動向において、平山さんが特に今、注視していることは何ですか。

　金利については、日本やスイスなど一部地域において、長期金利（国債利回り）の2％割れが続いていることの意味です。

　また、巨額となった日本の政府債務の行く末が懸念され、それは金利の動向に大きな影響を与えると思っています。

　世界的・歴史的なパースペクティブにおいては、物価と通貨制度の関係性に関心をもっています。

　なお、これからお話しすることは、私の個人的な考察であり、私が所属する組織の意見を表明するものではありません。

――前半では、主に『金利の歴史』について伺います。執筆動機を教えてください。

　金利についての関連書籍を単著では3冊書きました。2001年4月に『金利史観』、2008年3月に『振り子の金融史観』、今回3冊目で2024年11月の『金利の歴史』です。それぞれの経済環境を背景とした執筆動機があります。

　2001年にはほとんどの人が「金利は低すぎる。近々、金利は上がる」と言っていました。これに対して私は、「歴史的には2％が続くことはよくある」ということを書きました。

　2008年の『振り子の金融史観』の時にはグローバリゼーションがそれ以前に増して進んでいて、多くの人は「世の中は効率的になり株式市場も安定的に上昇する」と構えていました。しかし私は、「ポリティカルな部分でマイナス面、分断の世界が来るのではないか。そうなったら金融市場は不安定になる」と論じました。

――実際、米国で2008年9月にリーマン・ショックがあり、以降、世界的に低金利が長期に続きました。

　過去2冊の書籍では、それぞれの時代の通説に対峙する考え方を、歴史を通して提示してみたかった。今回の本書、『金利の歴史』も同様です。

――その問題意識はどこから来るのですか。

　金融市場で予測を生業（なりわい）としているので、他の皆と同じことをやっていると儲からないから（笑）。市場の流れと異なるスタンスで物事を考えるようにしています。

　30年以上前、社会人になった頃に私が最初に研究したのは、行動ファイナンスです。当時1980年代末には、効率的市場仮説、つまり市場の参加者は合理的に行動するというのが主流の考え方でした。それに異を唱えて「人の感情が行動に影響を与える」と論じる行動ファイナンスに関心を持ったのです。

　当時、社会人大学院の修士課程で研究した頃は、新古典派経済学の大御所の先生方に「そんなものは経済理論でない」とも言われましたが、その後だんだんと支持が広まっていきました。2002年にはこの分野の創始者であるダニエル・カーネマンがノーベル経済学賞を受賞しました。

――その後の博士課程では歴史研究をテーマに論文を書くのですね。

　その博士論文を基に、2019年に書籍『戦前・戦時期の金融市場』を著しました。第2次世界大戦前から戦時期にかけて1924年〜1944年の日本の金融市場を分析しました。書籍では補論を「1940年代化する現代の債券・株式市場」と題して、当時と今日の状況の類似と相違を考察しました。

――数百年の歴史の視座からは、日々のマーケットを追っていると目に入らないものが見えてくるのでしょうか。

　本書『金利の歴史』は、「金利とは何か。それは必要なのか」という「そもそも論」から考えています。古く遡ると、金利の徴収が禁止されていた歴史があります。多くの人は、イスラム教の世界では金利徴収は禁止（徴利禁止）と思い込んでいるかもしれませんが、キリスト教の世界でも旧約聖書に基づき禁止されたということを本書では書きました。

　その時点から見ていくと、金利が容認される時代と禁止される時代は歴史的には振り子のように動いていたことがわかります。今日の私たちは金利を前提にした社会にいるけれども、数百年間のパースペクティブからは、金利のあり方を疑ってみた方が良いのではないかと思います。ましてや利率の振れ幅は一般の想像以上に大きいのです。

――本書は通説が打ち壊されることの連続です。それは序章から始まります。日本において定期預金の金利では1950年から今日までの長いレンジなら物価上昇に勝てているというデータには驚かされました。普通預金はインフレ率よりも低い利率なので預金が目減りしてしまうけど、定期預金の金利はその期間トータルではインフレ率よりも高く、目減りはしない。世の中では「（目減りを防ぐために）預金から投資へ」という掛け声が大きいですが、預金の種類と期間の捉え方でそれは必ずしも正しくない。これは意外でした。

資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第1回）
拡大画像表示 
　通説を疑う意義の象徴として、序章で書きました。定期預金は個人にとって資産運用の王道です。リスクの高い株式に資金を集中させなくても、高すぎるインフレ率の時期を除けば、定期預金で目減りを防げたのです。そうした選択をしていた個人の投資家は、1950年から今日までのレンジでは正しかったということになるわけです。

　ただし、日銀が2013年4月から始めた大規模な金融緩和政策、いわゆる（第2次）アベノミクス以降、定期預金では目減りしてきました。

　80年足らずの期間においても、金利水準は大きく変動する。もっと長い歴史を俯瞰すると、今日の常識は危ういものであることがわかります。

　また、この事実から、個人投資家は賢い、ということも伝えたかったのです。

　私が90年代頭にファンドマネジャーになった時、最初に上司から言われたのは「街に出て、個人がどう考えているかを知ってこい」でした。

　当時は、金融債を発行することで資金を集める長期信用銀行が存在し、90年頃には8％クーポンの5年金融債に基づく金融商品「ワイド」が大人気商品でした。その商品を購入するために、個人投資家は銀行の前に行列を作りました。私も上司から「（自社でも）買いまくれ」と言われて数千億円の金融債を買いました。その後、バブル崩壊で低金利時代に入ります。つまり、高い固定金利の金融債の購入は大正解となったのです。

――個人の投資家は目端が効くのですね。

　その経験もあって、個人投資家が今、海外投資に動いているのは、何か示唆することがあるのかなと思うのです。昨年から新NISAが始まって、毎月多くの個人資金が海外投資に回っているのは、一つのソリューションとして合っているのかもしれない。

　いわばキャピタル・フライトですね。過去、多くの識者がその警鐘を鳴らしてきたけど、なかなか顕在化しなかったのに、今、起きている。こんなに円安なのに、それでも海外投資が続いているのには、何か意味があるかなという気がします。

――なぜ個人は賢い行動を取れるのでしょうか。

　個人の嗅覚というか。まっさらな頭で何が得かを考えられるのでしょう。

　これに対して、機関投資家は会社の会議で決めることや、自分のプライドが邪魔してしまうという面があります。他者や競合の動きを見過ぎるとか、過去の経験則で投資するとか、いろいろなバイアスがある。

　個人はもっとフラットに状況を見ている。だから、個人投資家の動きは謙虚に受け止めていく必要があると思います。

――バイアスを排して、事実をフラットに見ることが肝要なわけですね。

　そう考えると、金利についても、日本では2％を割ってから20年以上経っているファクトを重視する必要があると思うのです。

　本書で詳述しましたが、数百年にわたる歴史を振り返ると、金利の下限は2％というのが1つの常識でした。しかし、2％割れが20年も続くとか、マイナス金利が現実化したとかなどは、何か世の中が大きく変わってきていることの兆しではないでしょうか。

トランプ現象は矛盾を抱えた
産業資本主義の巻き返し
――お金と物の価値の関係、すなわち金利と物価の関係を歴史的に解き明かすことが、本書『金利の歴史』と『物価の歴史』のバックボーンになっていますね。

　世界的かつ歴史的に視座を高めてみると、近年のお金余り状態のスタートは、1971年のニクソン・ショックにあります。

　それまで米国は自国通貨ドルを金（ゴールド）と一定価格で交換すると国際的に約束し、基軸通貨としてのドルの信認を取り付けてきました。その体制には米国が通貨発行の裏付けとして金地金を保有するという“縛り”がありましたが、ニクソン大統領がその約束の放棄を宣言した後は、米国という国そのものの信用が担保となりました。


　以降、制約から解放された米国はドルの発行や融資を増やし続け、世界に流通するユーロダラーはまさにジャブジャブ状態になるのです。

　ニクソン・ショック以降はマネーが増殖していくのですが、それは実態経済にニーズがあったからです。

　商業資本主義に続く産業資本主義では、大きな工場やインフラを作っての大量生産・大量消費で、社会を大きく成長させた。その際、先立つものとしてお金が必要だった。お金の希少性が高かったのです。

　その時代には、金利が金利を生む複利効果で、金持ちにますますお金が集まるようになります。実態経済では、生産した製品の売り先としての市場がグローバルにどんどんと広がっていきます。その過程で、経済格差が拡大していきます。

　行き着いた先が現代です。もうそんなにモノは要らないという段階に来て、いわゆるモノ消費からコト消費へと市場ニーズが変わっています。

　ニーズを捉えるための情報が、より高い価値をもつ情報社会となります。産業資本主義時代のように生産設備の増強は必要でなくなり、そのための投資資金需要も弱まっていく。すなわち、お金がかつてほど必要でなくなり、希少性が減っていく。

　この状態を金利の面から見ると、2％割れということになるわけです。かつて“世界の工場”と呼ばれた中国でも今日、金利がどんどん低下し、日本に近づいています。

――今日、希少性はどこにあるのでしょうか。

　一つは情報であり、データですね。モノが希少な需要地へ供給地から運ぶことで稼げた商業資本主義から、モノの大量生産・大量移送でより大きく利得する産業資本主義に移行し、現代はモノの過不足の情報やコト消費の元になる情報に価値があり、それを他社よりも早く正確に伝えるためのデータの収集・移送が収益の源泉になっています。

　先立つものはお金ではなく、情報やデータなのです。お金は結果であって原因ではない。非財務の知的資本やブランド、人的資本などに価値を見るのもその流れの一環です。

　さらには今後、世界的に高齢化が進み、先進国から始まって新興国へと人口減少が広がります。生産年齢人口が中国でもピークアウトしていることを考えると、人に希少性が出てくるかもしれません。

　世界経済全体が大きな転換を迎えていて、それが金融に反映され、金利水準が大きく下がってきているのかもしれません。

――社会の構造が大きく変わっている。

　と同時に、振り子史観を私は持っています。古代から金利を考察していくと、前述したように徴利禁止と金利容認が振り子のように変わっています。

　古代ギリシャ時代のアリストテレスは、人間ではないお金が子供（利子）を産むのはおかしいと言って批判しています。格差の要因になると。しかし、経済が発展していくためには、余剰資金の活性化が不可欠で、いろいろな方便で金利を認めていくようになります。中世では、カトリック教会はキリスト教徒同士の徴利は禁止していましたが、プロテスタントの中でもカルヴァン派は金利を認めます。それが商人には望ましいのです。

　お金がお金を産む期間が続いて格差が広がると、徴利禁止あるいは徳政令のように借金棒引きという施策が施されます。生活困窮に追い込まれる債務者の暴動が起きて、社会秩序が崩壊することを為政者は恐れるからです。

――今日もその流れにあるのでしょうか。

　情報社会が急成長してGAFAMに象徴される少数の突出した富裕層と中間層の崩壊という流れの中で、昨今のトランプ現象はいわば産業資本主義の巻き返し、振り子の揺り戻しに見えます。トランプ大統領の支持者層は情報社会の中で取り残され、相対的に借金している人が多いとの報告もあり、揺り戻しを働きかけている。

　ただし、その人たちにとっては金利が低いほうがいいはずですが、新政権の政策は、物価上昇要因になるという見通しが多く、結果的に金利上昇圧力となりつつあります。その意味では、ねじれが生じているわけです。

　産業社会から情報社会への構造転換という潮流の中で、産業資本主義を支えた人々が振り子を振り戻そうとしている。多くの人々が結集した揺り戻しの力が、歴史の流れを押し戻してしまうかもしれない。今、どちらの方向に動くか微妙な状態にあると思います。

――冒頭お話しされた「人の感情が市場を動かす」という行動ファイナンスから来る動きと、長期スパンの歴史思考からの流れとがぶつかり合っているのでしょうか。

　行動ファイナンスでは割と小さな波を見て、その小さな波の下にある潮流は歴史で見ていく。両視点で金利の変動を見ていくべきですが、中でも後者の意味を強調したことが本書の特徴の一つです。