Christopher J Waller: 주택 시장을 바라보는 경제 전망

[이매진]

Christopher J Waller: 주택 시장을 바라보는 경제 전망

https://www.bis.org/review/r221007b.htm

Christopher J Waller: The economic outlook with a look at the housing market

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Jim, 그리고 오늘 당신에게 말할 기회를 주신 켄터키 대학교에 감사드립니다. Bluegrass 상태로 돌아와 오랜 친구와 동료를 만나서 반갑습니다. 저는 1998년부터 2003년까지 영국에서 가르쳤고 당시 동료 중 한 명이 너무 어린 나이에 세상을 떠난 Mark Berger였습니다. Mark는 좋은 친구였으며 그의 이름을 딴 이 세미나 시리즈에서 연설하게 된 것을 영광으로 생각합니다.

제 주제는 미국 경제와 인플레이션 전망, 그리고 인플레이션을 통제하기 위한 연준의 노력입니다. 1 인플레이션에 초점을 맞춘 경제 전망부터 시작하여 제한된 공급보다 강한 수요가 더 많아 인플레이션의 큰 구성 요소인 주거지 가격이 크게 상승하는 주택 시장에 대한 논의로 넘어가겠습니다. 주택 시장은 금리와 통화 정책의 변화에 ​​민감하기 때문에 최대 고용과 안정적인 가격이라는 이중 의무를 달성하기 위한 FOMC(연방 공개 시장 위원회)의 노력이 주택에 어떤 영향을 미치는지 논의하면서 결론을 내리겠습니다.  

경제 활동에 대한 최근 데이터에 따르면 올해 상반기 국내총생산(GDP)이 약간 위축된 후 하반기에는 완만하지만 추세를 밑도는 성장이 예상됩니다. 한편 노동 시장은 여전히 ​​강력하고 매우 타이트합니다. 고용주들은 8월에 315,000개의 일자리를 추가했는데, 이는 인구 증가를 따라잡는 데 필요한 비율을 훨씬 웃도는 것입니다. 실업률이 상승하는 동안, 그것은 거의 800,000명 가까운 사람들이 민간 노동력에 합류했기 때문이며, 그들 중 많은 사람들이 충분한 일자리와 빠른 임금 상승에 이끌렸습니다. 3.7%의 실업률은 FOMC 참가자들 사이에서 장기 실업률에 대한 예상 중앙값보다 낮았습니다. 게다가, 초기 실업수당 청구는 매우 낮고 안정적입니다. 우리는 내일 또 다른 채용 보고서를 받을 것입니다. 약 260,000명의 일자리 창출이 예상되며, 이는 최근 몇 달보다 낮지만 과거 경험에 비해 매우 건강합니다. 화요일에 보고된 취업률과 함께 이 범위의 일자리 수는 노동 시장이 약간 둔화되고 있지만 여전히 매우 타이트하다는 것을 보여줍니다. 결과적으로, 나는 내일의 고용 보고서가 우리가 인플레이션을 줄이는 데 100% 집중해야 한다는 나의 견해를 바꾸리라 기대하지 않습니다.

제가 9월 9일 경제 전망에 대해 마지막으로 말한 이후, 우리는 8월 인플레이션에 대한 두 가지 중요한 데이터인 소비자 물가 지수(CPI)와 개인 소비 지출 물가 지수(PCE)를 받았습니다. 2  두 보고서 모두 8월에 전반적인 인플레이션이 너무 높게 유지되었음을 확인했습니다. 휘발유 가격이 하락하여 소비자들에게는 반가운 소식이기는 했지만 식품 가격은 눈에 띄게 올랐다. 식품과 에너지의 변동성이 큰 범주를 제거하는 핵심 PCE 인플레이션은 월간 최대 0.6%까지 이동했으며, 이는 핵심 상품 및 서비스의 연간 인플레이션 비율이 약 7%임을 의미합니다. 더욱이, 핵심 PCE 인플레이션은 높을 뿐만 아니라 매우 지속적이며, 올해 평균 약 5%의 연간 비율로 핵심 PCE 인플레이션의 월간 인쇄가 있습니다. 이 수치는 인플레이션이 FOMC의 목표와 거리가 멀고 빠르게 떨어질 가능성이 없음을 나타냅니다.

이는 2022년 9월 9월에 예상되는 것보다 느린 속도의 금리 인상이나 낮은 최종 정책 금리를 지원하기 위해 제가 찾고 있는 인플레이션 결과가 아닙니다. 그리고 추가 데이터가 있지만 제 생각에는 인플레이션에 대해 의미 있는 진전을 이루지 못했고 그러한 진전이 의미 있고 지속적일 때까지 저는 연준의 대차대조표의 지속적인 축소와 함께 지속적인 금리 인상을 지지합니다. 총수요를 억제하는 데 도움이 됩니다. 우리의 이중 임무를 달성하는 한, 이것은 일방적인 싸움입니다. 우리는 현재 고용 목표와 인플레이션 목표 사이의 상충 관계에 직면하지 않으므로 인플레이션을 낮추기 위해 통화 정책을 적극적으로 사용할 수 있고 사용해야 합니다.

인플레이션의 골치 아픈 지속성에 대해 말씀드리겠습니다. 지난 몇 번의 인플레이션 보고서에서 주택 서비스는 측정된 인플레이션의 주요 원인이었습니다. 최신 인플레이션 보고서에서 주거지 가격은 월간 기준으로 0.7% 상승했습니다. 가계는 소득의 상당 부분을 주택 서비스에 지출하기 때문에 주택은 물가 지수에서 큰 비중을 차지합니다. 높은 월별 인플레이션과 전체 가격을 측정하는 데 큰 비중을 두고 있다는 것은 주거지 인플레이션이 전체 인플레이션의 핵심 동인이라는 것을 의미합니다. 더욱이, 쉘터 인플레이션은 인플레이션의 특히 지속적인 구성 요소이며, 제가 미국 인플레이션에 대한 전망을 결정할 때 쉘터 인플레이션을 면밀히 관찰하는 데 집중하는 이유입니다. 불행히도, 메시지는 쉘터 인플레이션이 몇 달 동안 높은 수준을 유지할 것이라는 것입니다.

한동안 주택 수요와 공급에 상당한 불균형이 있었습니다. 주택은 또한 금리에 민감하므로 통화 정책에 매우 민감합니다. 따라서 다음 몇 분 동안 소유자 점유 시장과 임대 시장 모두에서 수요 공급 불균형이 어떻게 발생했는지, 이것이 현재와 미래의 주택 가격에 어떤 영향을 미치고 있는지, 주택이 FOMC에 어떤 영향을 미칠 것인지에 초점을 맞추고 싶습니다. 인플레이션을 2% 목표로 되돌리기 위한 노력.

주택 수요는 팬데믹 이전 몇 년 동안 상대적으로 낮은 이자율, 신규 가구 형성 및 소득 증가에 힘입어 크게 증가했습니다. 주택 수요는 팬데믹 기간 동안 사람들이 집에서 더 많은 시간을 보내면서 급증했습니다. 아파트에 사는 커플들은 집에서 일할 수 있는 더 많은 공간을 원했고 더 큰 아파트나 주택을 선택했습니다. 또한 원격 근무를 통해 원하는 위치에서 일할 수 있어 세컨드 홈 수요가 급증했습니다. 팬데믹이 지속됨에 따라 아파트를 공유하는 룸메이트가 집에서 계속 일하면서 혼자 살기를 원했기 때문에 광범위한 마진으로 주택 수요도 증가했습니다. 그리고 성인 아이들은 부모의 집에서 이사하기 시작했습니다. 이러한 모든 요인이 가구 형성 속도를 높이고 주택 수요를 증가시켰습니다. 따라서 2021년 말까지 전염병으로 인해 주택 수요가 양쪽 모두 증가했습니다.

한편, 팬데믹의 공급 제약으로 건설 자재와 건설 노동자의 부족이 발생하여 새 주택 공급이 제한되었습니다. 올해 초까지 치솟는 주택 수요와 제한된 공급이 결합되어 주택 시장은 상당한 초과 수요가 있었고 이는 주택 비용의 상당한 증가에 반영되었습니다.

그러나 이제 소유자 점유 시장의 불균형이 움직이기 시작했습니다. Fed의 실제 및 예상 긴축 통화 정책으로 인해 모기지 금리는 작년 말 3% 미만에서 최근 거의 7%로 증가했습니다. 높은 차입 비용으로 인해 가계는 주택을 구입하는 데 비용이 더 많이 들었습니다. 처음 구입한 사람이든 현재 집을 다른 집으로 거래하는 사람이든 상관 없습니다. 그래서 우리는 올해 동안 주택 판매가 크게 하락하는 것을 보았습니다. 신규 및 기존 주택 판매의 월간 수치는 이제 팬데믹 이전 몇 년 동안의 평균 수준 아래로 돌아왔습니다. 그리고 지난 주에 발표된 8월 보류 주택 판매 감소는 판매가 더 떨어질 것임을 시사합니다. 판매 둔화를 반영하여 건축업자들은 새로운 단독 주택 건설을 철회함으로써 대응했습니다.

지금까지 주택 수요의 위축이 공급의 변화보다 더 두드러져 매매 주택의 재고가 늘어났다. 기존 주택의 재고는 역사적으로 여전히 낮지만 새 주택을 위해 많이 늘어났습니다. 현재 판매 속도를 기반으로 하면 신규 주택 공급 개월 수에 대한 추정치가 급증했으며 현재 이전 주택 주기 동안 2008년에 보았던 정점에 근접하고 있습니다.

주택 수요의 완화는 집값 상승의 둔화에서도 볼 수 있습니다. 전국적으로 기존 주택 가격은 5월로 끝나는 12개월 동안 약 20% 상승한 반면 최근 몇 달 동안에는 연율 10% 미만으로 상승했습니다. 특히 지난 2년 동안 가장 큰 폭으로 인상된 일부 지역에서는 가격이 하락했습니다. 그리고 많은 건축업자들이 정가를 낮추고 더 큰 인센티브를 제공하고 있다고 합니다.

가격 인하와 새로운 단독 주택 건설의 둔화가 결합되어 건설업자가 초과 재고를 해소하고 시장의 균형을 계속 유지하는 데 도움이 될 것입니다. 또한 주택담보대출 금리가 안정되면 주택수요에 대한 부담도 줄어들 것이다. 이 시장 조정은 상당히 완만할 수 있지만 시장이 정상화되기 전에 수요와 주택 가격이 훨씬 더 크게 하락할 가능성을 무시할 수 없습니다.

주택 가격이 실질적으로 조정될 위험이 있음에도 불구하고 이러한 조정이 모기지 채무 불이행의 물결을 일으키고 잠재적으로 금융 시스템을 불안정하게 만들 수 있다는 우려를 줄이는 데 몇 가지 요인이 도움이 됩니다. 하나는 2010년대에 비교적 타이트한 모기지 인수로 인해 오늘날 모기지 차용인의 신용 점수가 마지막 주택 조정 이전보다 일반적으로 높다는 것입니다. 또한, 마지막 수정의 경험은 대부분의 차용인이 모기지론에 물린 것 외에도 소득에 부정적인 충격을 겪을 때만 채무를 불이행한다는 것을 가르쳐주었습니다.

사람들은 여전히 ​​살 곳이 필요하기 때문에 임대 주택에 대한 수요는 여전히 강력합니다. 임대 공실률이 매우 낮습니다. 이를 반영해 올해 다세대주택 건설은 건축물 투자에 대한 세제혜택이 지금보다 훨씬 우호적이었던 1980년대 중반 이후 볼 수 없는 수준으로 상당히 높아졌다. 그러나 여전히 수요가 공급보다 훨씬 많기 때문에 임대료는 계속해서 치솟고 있습니다.

이 모든 것이 인플레이션에 무엇을 의미합니까? 미국에서 가장 주목받고 있는 인플레이션 측정은 가계가 소비하는 재화와 서비스의 가격을 측정하려는 시도이다. 주택의 경우 이는 주택이 제공하는 보호소 및 기타 서비스를 소비하는 비용을 측정하는 것을 의미합니다. 대피소의 가격은 임대료로 가장 쉽게 측정됩니다. 물론 소유자가 거주하는 주택의 경우 임대료를 확인할 수 없습니다. 이러한 주택의 경우 대피소 가격은 소유자가 인근 임대 단위의 임대료를 기준으로 지불할 임대료로 추정됩니다. 주택 구매 가격은 주택이 제공하는 보호소를 소비하는 가격이 아니라 부동산 자산에 투자하는 비용을 반영하기 때문에 이러한 인플레이션 측정에 포함되지 않습니다.

앞서 언급했듯이 최근 임대료 상승률이 매우 높습니다. PCE 물가 지수의 주택 서비스 구성 요소는 8월에 0.7%를 약간 상회했으며 이는 이전 3개월 평균보다 약간 높았습니다. 그리고 당분간 비슷한 속도가 내년에도 계속될 것으로 예상합니다. 왜요? 쉘터 인플레이션은 가구가 실제로 지불하는 임대료를 측정합니다. 일부 가구만이 특정 달에 새로운 임대 계약에 서명하거나 매달 임대 계약을 갱신합니다. 따라서 월 주거 인플레이션을 계산할 때 임대료가 변경되지 않은 임대 주택의 많은 부분이 포함됩니다. 결과적으로 시장 상황의 변화는 인플레이션 통계에 몇 개월 동안만 나타납니다. 또한 인플레이션 통계는 임대료 증가를 계산할 때 6개월 평균을 사용합니다. 최근 임대 시장 상황을 반영한 신규 임대 계약의 임대료 및 임대료 요구가 1년 넘게 빠른 속도로 상승하고 있다. 이러한 인상은 올해 지금까지 주거지 인플레이션을 부추겼고, 적어도 다음 6개월 동안은 계속되어야 합니다. 다만 최근 인상률이 다소 하락한 임대료 요구에 대한 희망의 빛이 있다. 이 느린 속도는 궁극적으로 쉘터 인플레이션의 둔화에 기여할 것이지만, 이는 내년 말까지 나타나지 않을 수 있습니다. 최근 인상률이 다소 낮아진 임대료 요구에 대한 희망의 빛이 있습니다. 이 느린 속도는 궁극적으로 쉘터 인플레이션의 둔화에 기여할 것이지만, 이는 내년 말까지 나타나지 않을 수 있습니다. 최근 인상률이 다소 낮아진 임대료 요구에 대한 희망의 빛이 있습니다. 이 느린 속도는 궁극적으로 쉘터 인플레이션의 둔화에 기여할 것이지만, 이는 내년 말까지 나타나지 않을 수 있습니다.

이제 전반적인 인플레이션 및 통화 정책에 대한 현재 및 미래 주택 시장의 이 그림의 의미를 고려해 보겠습니다. 주거 비용의 최근 인플레이션율이 계속된다고 가정하면 전체 인플레이션을 의미 있게, 즉 3%로 낮추기 위해 상품 및 기타 서비스 가격을 얼마만큼 완화해야 합니까?

미래 인플레이션에 대해 이야기할 때 핵심 인플레이션 측정에 초점을 맞추는 것이 가장 도움이 됩니다. 따라서 주택 서비스에 대한 물가 지수가 향후 몇 개월 동안 최근 월 평균 0.6% 수준으로 계속 상승한다면 다른 핵심 가격 상승은 월 평균 0.2%보다 약간 낮은 수준으로 상당히 완화되어야 합니다. 3  이는 핵심 인플레이션이 0.6%였던 8월 인플레이션에서 크게 둔화될 것이며, 비주택 서비스와 핵심 상품은 각각 0.5% 이상 증가합니다.

이러한 비주택 핵심 인플레이션의 축소가 몇 개월에 걸쳐 지속된다면 인플레이션의 큰 개선이 될 것이며, 지금까지 발생한 통화정책의 상당한 긴축과 추가 예상 조임. 그러나 이 연습은 FOMC가 수요를 조절하기 위해 적절한 통화 정책 경로에 초점을 유지하는 것이 왜 그렇게 중요한지를 보여줍니다. 주택은 단기적으로 높은 인플레이션에 계속 기여할 것으로 보이지만, 중기적으로는 주택 수요가 냉각됨에 따라 높은 모기지 이자율이 인플레이션의 주택 구성 요소를 둔화시킬 것입니다. 한편 금리 인상은 다른 부문의 수요를 완화하고 인플레이션을 완화하는 데 도움이 될 것입니다. 따라서 섹터 전반에 걸쳐

올해 남은 기간 동안의 정책 조치에 대해 생각할 때 지난 달 회의에서 FOMC가 발표한 경제 전망 요약을 볼 수 있습니다. 이러한 예측에 따르면 참가자들은 연말까지 100~125bp의 긴축이 추가될 것으로 예상했으며, 이는 나머지 두 회의에서 두 차례 50bp 인상을 의미하거나 11월에 75bp, 12월에 50bp를 의미합니다. 물론 정책의 정확한 경로는 지금부터 연말 사이에 받은 데이터에 따라 달라집니다.

11월 1-2일의 다음 회의 이전에는 인플레이션, 고용 및 나머지 경제가 지탱하는 방식을 크게 조정할 많은 새로운 데이터가 없을 것입니다. 내일 9월 급여 고용 데이터와 이달 말 CPI 및 PCE 인플레이션 보고서가 나옵니다. 나는 이 정도의 데이터가 경제에 대한 나의 견해를 크게 바꿀 만큼 충분하지 않을 것이라고 생각하며 대부분의 정책 입안자들도 같은 생각을 할 것으로 기대합니다. 다음 회의에서 긴축 속도에 대해 매우 신중하게 논의할 것이라고 생각합니다.

따라서 오늘 현재 통화 정책의 기조는 약간 제한적이며 주택과 같은 이자에 민감한 부문의 초과 수요에 대한 조정이 시작되고 있다고 생각합니다. 그러나 인플레이션을 의미 있고 지속적으로 낮추기 위해서는 더 많은 조치가 필요합니다. 내년 초에 추가 금리 인상이 예상되며, 데이터를 주의 깊게 관찰하여 더 제한적인 영역으로 계속 이동함에 따라 적절한 긴축 속도를 결정할 것입니다.

정책 방향에 대한 내 기대치를 변경하기 위해 어떤 일이 발생할 수 있는지 고려하면서 최근 금융 안정성 우려로 인해 FOMC가 금리 인상을 늦추거나 예상보다 일찍 중단할 수 있다는 추측을 읽었습니다. 이것은 내가 고려 중이거나 가능성이 매우 높은 개발이라고 믿는 것이 아님을 분명히 하겠습니다.

나는 이 추측에 대해 약간 혼란스럽다. 최근 금융 시장의 변동성 및 유동성 압박이 증가했지만 전반적으로 시장이 효과적으로 작동하고 있다고 생각합니다. 최근 몇 년 동안 은행과 금융 규제 기관의 조치로 금융 시스템이 크게 강화되었습니다. 은행은 자본화되어 있습니다. 재무부, 주식 및 상품 시장에서의 기능은 여전히 ​​질서 정연합니다.

금융 시스템을 안정화하는 데 도움이 될 가능성이 있는 한 가지 요소는 금융 위기 시 유동성의 백업 소스 역할을 할 수 있는 통화 정책 도구의 존재입니다. 예를 들어 연준이 다른 중앙은행들과 유지하고 있는 스왑 라인은 과거에 금융 시스템의 스트레스를 완화하는 데 효과적으로 사용되었으며, 이러한 시설의 가용성이 다른 시간에는 안정화 힘이 되는 경향이 있다고 생각합니다. 또한, 통화 정책 시행을 돕기 위해 연준은 2021년 7월에 국내 거래상대방과 외국 및 국제 통화 당국을 위한 새로운 상설 환매 계약(repo) 시설을 설립했습니다. 이러한 시설은 단기 금융 시장 금리를 인상할 수 있는 압력에 대응할 수 있지만 존재 자체가 안정 장치였을 가능성이 있습니다. 개선된 규제 프레임워크와 함께 금융 안정성 문제를 해결할 수 있는 도구가 마련되어 있으며 이를 위해 통화 정책을 사용해서는 안 된다고 생각합니다. 통화 정책의 초점은 인플레이션과 싸워야 합니다.

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1 이러한 견해는 본인의 견해이며 이사회나 기타 연방준비제도이사회 정책 입안자의 입장을 대변하지 않습니다. 

2 Christopher J. Waller(2022), " The Economic Outlook: Time to Let the Data Do the Talking ", 9월 9일 오스트리아 비엔나에서 열린 제17회 비엔나 거시경제 워크숍(2022)에서 발표된 연설 참조. 

3 이 추정치는 PCE 가격 인플레이션에 대해 계산되었으며, 여기서 주택 서비스는 PCE 물가 지수의 핵심 인플레이션 측정치의 17%를 구성합니다.

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