[증시] 미 정부 폐쇄 "막판 회피"로 거칠어지는 주식 시세지만…가을 이후 "주가 회복"을 기대할 수 있는 이유 [거시전략가 해설]

[お持て成し]

미 정부 폐쇄 "막판 회피"로 거칠어지는 주식 시세지만…가을 이후 "주가 회복"을 기대할 수 있는 이유 [거시전략가 해설] / 10/14(토) / THE GOLD ONLINE 

상원과 하원에서 예산안이 대립하면서 정부 폐쇄 우려가 있었던 미국.지난달 30일 연결 예산이 통과되면서 막판에 회피됐지만 주가는 하락하고 있습니다. 그러나 피델리티 인스티튜트 수석연구원이자 거시전략가 시게미 요시노리 씨는 가을 이후 주가 회복이 전망된다고 합니다. 그 이유를 자세히 알아보겠습니다.

◎ 정부 폐쇄는 "막판에 회피"도 불안정한 요소가 남는다

미 연방의회 상하 양원은 9월 30일 밤 연방정부 연결 예산을 가결, 바이든 대통령이 이에 서명하면서 연방정부 폐쇄는 막판에 회피되었습니다.

단,
1. 올해 11월 17일까지의 잠정예산이다
2. 우크라이나 지원이 제외되어 있다
3. 하원공화당 강경파가 매카시 하원의장(공화당) 해임동의 제출(→10월3일 가결)

하는 등 향후 동향을 둘러싸고 불안정한 요소는 남습니다. 정부 폐쇄는 회피되었지만, 다음날 10월 2일의 거래에서는 금리 상승에 싫증이 나는 형태로 주가는 하락했습니다.

최근 금리 상승은 정부 폐쇄 우려 연방정부와 의회에 대한 신뢰 상실을 반영한다고도 했지만 정부 폐쇄가 회피되면 체감경기를 끌어내리는 것이 하나 줄어들기 때문에 경기 확대 전망이 예전에 비해 강해지고 그것도 금리 상승의 요인입니다.

계속해서 폭넓은 자산에 대한 분산 투자가 요구됩니다.

◎ 지금은 아직 '역금융 시세'지만

[도표 1] S&P500과 미국 10년 국채 이율

[도표 1]에 나타난 대로 지난 8월 이후 미국 중장기존 금리가 상승했고 그에 맞춰 주가는 조정을 계속해 왔습니다. 금리상승, 주가하락의 역금융시세가 이어지고 있습니다. 아직 당분간은 그런 모드가 계속될지도 모릅니다.
 
 그렇다고는 해도, (1) 「금리 상승의 배경은, 미국 경기의 견조함」이고, (2) 「금융 시장은 유행의 노래나 드라마와 같은 것」이기 때문에 언제까지나 같은 테마로 거래되는 것은 아닙니다.

예를 들어 미국 연방준비제도이사회(FRB)가 금리인상을 중단하면 변화가 생기고,

A. 금리 보합~저하, 주가 상승의 금융시세인가
B. 금리상승 주가상승 실적장세
으로 향할 가능성도 충분히 생각할 수 있습니다.

올해도 "예년대로"라면 가을 이후 주가 회복

【도표 2의 파랑선】에 나타내는 대로, 미국 주식시장의 예상 변동성(볼러티리티)을 나타내는 「VIX 지수」는, 가을에 걸쳐 상승하는 경우가 적지 않습니다.한편으로 (이번에는 그것이 정부 폐쇄의 회피인가) 가을 이후에는 저하하는 경향이 있는 것 같습니다.

[도표 2]  미국 주식시장의 예상 변동성(볼러티리티)

또,【위】에 나타낸 VIX 지수와 달라 보이지 않습니다만,【도표 3의 파랑선】에 나타내는 대로, 미국의 주가도 여름부터 가을에 걸쳐 조정을 해, 가을 이후는 견조하게 추이하는 경향에 있는 것 같습니다. 만일 올해도 예년대로 움직인다면 앞으로는 주가 회복이 기대되는 대목입니다.

[도표 3]  미국 S&P500 주가추이

별도로 궁금하신 분들도 계시겠지만 참고로 미국 10년 국채 이율이라면 [도표 4]와 같습니다.

[도표 4]  미국 10년 국채 이율

달러 엔 시세라면 [도표 5]와 같습니다.

[도표 5]   달러 엔 시세

◎ 주가의 계절성이란?

그런데 '주가가 연말에 걸쳐 회복세를 되찾는다'는 '계절성'을 연출하는 것은 무엇일까요.

주가의 기초가 되는 것은, 펀더멘털즈입니다(→그 밖에, 환금이나 신규 매수 등의 자금 플로우나 수급도 들 수 있을 것입니다).

가령 '연말에 걸쳐 경제지표가 개선되는 추세'에 있다면 다시 말해 경제지표에 '계절성'이 있다면 그것이 주가를 지탱하고 있을지도 모릅니다. 그렇다고는 해도, 금융시장의 많은 참가자는 「계절조정이 실시된 경제지표」를 보고, 거래를 실시하고 있습니다(→다른 쪽의 주가는 계절조정이 실시되고 있지 않은 「생수치」입니다).

예를 들어, [도표6]에 나타내는 대로 미국의 [고용통계](=비농업부문 고용자수)는 매년 12월이 가장 높고, 1월에는 낮은 수준이 되는 계절성이 있습니다. 연말 그리팅 시즌을 맞아 임시 고용이 늘고 이듬해 1월에는 이들이 해고되기 때문입니다.

[도표 6] 계절조정 전과 계절조정이 완료된 비농업부문 고용자 수

「계절 조정 전의 수치」로 전월부터의 고용자수의 변화를 보면, 「1월분은 매년 큰 마이너스」=고용의 큰폭 감소가 됩니다. 하지만 그것이 반드시 '경기 악화'를 시사하지는 않습니다.

아울러, 그러한 계절성이 남아 있는(=계절조정 전의) 경제 데이터를 기본으로 금융시장에서의 거래를 실시하는 것은 어렵습니다. 예를 들어, 1월의 고용 통계가 「전월 대비 큰폭의 마이너스」라도, 그 중, 「(1) 경기 악화에 의한 고용 감소는 어느 정도이고, (2) 예년의 연말 해고는 어느 정도인가」를 차례차례, 분해해 판단할 필요가 생깁니다.

따라서 금융시장에서의 거래를 포함한 실물경제의 상황이나 경향을 판단하기 위해 많은 경제데이터에는 계절조정이 이루어집니다.

◎ 계절조정된 지수를 봐도 연말 경제지표는 '견조'

앞 절에서 설명한 바와 같이 계절 조정이 끝난 지수에서는 장기 데이터를 이용하여 '계절성'이 제거되었을 것입니다.

그렇다고는 해도, 최근의 데이터에만 주목을 하면, 경제 지표의 나오는 방식에 어떠한 문제가 있을지도 모릅니다.

'계절 조정된 수치에서 계절성을 찾는다'는 것은 이상한 이야기이지만, 만일 그러한 버릇이 있다면, 설사 그것이 본질적으로는 경기 변동과는 관계가 없고 제거되어야 할 계절성이었다고 해도 금융시장은 실제로 그것에 반응해 버릴 가능성이 있습니다. 이하 주요 경제지표로 그것을 살펴봅시다.

예를 들어 [도표 7]에 나타낸 대로 미국의 고용통계(비농업부문 고용자수의 전월부터의 변화; 계절조정 완료)를 취하면 1990년 이후의 경기후퇴의 영향을 받지 않은 [평시의 해]에서는 (→올해도 [평시]라고 가정), 8월을 바닥으로 연말에 걸쳐 수치가 개선되는 경향이 있습니다. 

[도표 7] 미국 고용통계(비농업부문 고용자수 전월부터 변화; 계절조정 완료) 평균치

또, [도표 8]에 나타내는 대로, 미국의 실질 개인 소비 지출(계절 조정 완료)의 전월비를 취하면, 1990년 이후의 경기 후퇴의 영향을 받지 않은 「평시의 해」에서는 연말에 걸쳐 수치가 개선되는 경향이 있습니다.

[도표 8] 미국의 실질 개인 소비 지출( 전월비 : 계절 조정 완료) 

별도로 [도표 9]에 나타내는 대로 미국의 ISM 제조업 경기지수를 취하면 1990년 이후의 경기후퇴의 영향을 받지 않은 [평시의 해]에서는 연초가 피크로 가을까지는 저하, 연말에 걸쳐 바닥을 치는 경향이 있습니다.

[도표 9] 미국의 ISM 제조업 경기지수

「연말이 낮은 편이고, 연초가 높은 편」이기 때문에, 바닥을 치는 가을 무렵은 매수세일지도 모릅니다(→다만, 금년은 예년(평균치)와는 다른 움직임이므로, 모릅니다).

어디까지나 최근의 데이터이며 평균치일 뿐이지만, 주요한 미국의 경제 지표는 가을 이후의 '주가 회복'을 지원하고 있을지도 모릅니다.

시게미요시노리

피델리티 인스티튜트 / 수석연구원/거시전략가

https://news.yahoo.co.jp/articles/5f42f7a54d4cbb2b84e41b61bed09ca0eab10f52?page=1 

米政府閉鎖“土壇場回避”で荒れる株式相場だが…秋以降「株価回復」が期待できる理由【マ

米政府閉鎖“土壇場回避”で荒れる株式相場だが…秋以降「株価回復」が期待できる理由【マクロストラテジストが解説】
10/14(土) 9:02配信


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THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）
（※写真はイメージです／PIXTA）

上院と下院で予算案が対立し、政府閉鎖の懸念があった米国。先月30日につなぎ予算が可決され土壇場で回避されたものの、株価は下落しています。しかし、フィデリティ・インスティテュート主席研究員でマクロストラテジストの重見吉徳氏は「秋以降、株価の回復が見込める」といいます。その理由を詳しくみていきましょう。

【画像】「30年間、毎月1ドルずつ」積み立て投資をすると…

政府閉鎖は“土壇場で回避”も、不安定な要素が残る
米連邦議会の上下両院は9月30日の夜に、連邦政府のつなぎ予算を可決、バイデン大統領がこれに署名し、連邦政府の閉鎖は土壇場で回避されました。

ただし、



1.本年11月17日までの暫定予算である

2.ウクライナ支援が除外されている

3.下院共和党の強硬派が、マッカーシー下院議長（共和党）の解任動議を提出（→10月3日に可決）

するなど、今後の動向をめぐり、不安定な要素は残ります。政府閉鎖は回避されたものの、翌10月2日の取引では、金利上昇を嫌気するかたちで株価は下落しました。

最近の金利上昇は「政府閉鎖への懸念⇒連邦政府や議会への信頼喪失を反映している」ともいわれていましたが、「政府閉鎖が回避されれば、景況感を押し下げるものがひとつ減る」ために、景気拡大見通しが以前に比べて強まり、それも金利上昇の要因となります。

引き続き、幅広い資産への分散投資が求められます。

いまはまだ「逆金融相場」だが…

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［図表1］S&P500と米国10年国債利回り

[図表1]に示すとおり、今年8月以降、米国の中長期ゾーンの金利が上昇し、それに合わせるように株価は調整を続けてきました。「金利上昇、株価下落」の『逆金融相場』がつづいています。まだ、しばらくはそうしたモードが続くのかもしれません。
 

  とはいえ、(1)「金利上昇の背景は、米国景気の堅調さ」ですし、(2)「金融市場は流行の歌やドラマのようなもの」ですからいつまでも同じテーマで取引されることはありません。

たとえば、米連邦準備制度理事会（FRB）が利上げを「打ち止め」にすれば、変化が生じ、



A.「金利横ばい～低下、株価上昇」の『金融相場』か、

B.「金利上昇、株価上昇」の『業績相場』

に向かう可能性も十分に考えられます。

今年も“例年どおり”なら、秋以降は株価の回復に期待

【図表2の青線】に示すとおり、米国株式市場の予想変動性（ボラティリティ）を示す「VIX指数」は、秋にかけて上昇する場合が少なくありません。他方で（今回はそれが政府閉鎖の回避なのか）秋以降は低下する傾向にあるようです。

  また、【上】に示したVIX指数と変わり映えしませんが、【図表3の青線】に示すとおり、米国の株価も夏から秋にかけて調整をし、秋以降は堅調に推移する傾向にあるようです。仮に、今年も例年どおりに動くならば、この先は、株価の回復が期待されるところです。

  別途、気になる方もいらっしゃると思いますので、参考までに、米国10年国債利回りだと、[図表4]のようになります。

  ドル円相場だと、[図表5]のとおりです。

株価の「季節性」とは?
［図表6］季節調整前と季節調整済みの非農業部門雇用者数

ところで、「株価が年末にかけて調子を取り戻す」という「季節性」を演出するものはなんでしょうか。

株価の基礎となるものは、ファンダメンタルズです（→ほかに、換金や新規買いなどの資金フローや需給も挙げられるでしょう）。

仮に、「年末にかけて経済指標が改善する傾向」にあれば、言い換えれば、経済指標に「季節性」があれば、それが株価を支えているのかもしれません。とはいえ、金融市場の多くの参加者は「季節調整が施された経済指標」をみて、取引を行っています（→他方の株価は季節調整が実施されていない「生の数値」です）。

たとえば、[図表6]に示すとおり、米国の「雇用統計」（=非農業部門雇用者数）は毎年12月がもっとも高く、1月には低水準となる季節性があります。年末のグリーティング・シーズンに向けて臨時雇用が増え、翌年1月にはそれらの人々が解雇されるためです。

  「季節調整前の数値」で前月からの雇用者数の変化をみると、「1月分は毎年大きなマイナス」=雇用の大幅減になります。しかしながら、それは必ずしも「景気の悪化」を示唆しません。

合わせて、そうした季節性が残っている（=季節調整前の）経済データを基に金融市場での取引を行うことは困難です。たとえば、1月の雇用統計が「前月比で大幅なマイナス」でも、そのうち、「(1)景気悪化による雇用減はどの程度で、(2)例年の年末越えの解雇はどの程度なのか」を逐一、分解して判断する必要が生じます。

それゆえ、金融市場での取引を含む、実体経済の状況や傾向を判断するために、多くの経済データには季節調整が施されます。

季節調整済み指数をみても、年末にかけ経済指標は「堅調」

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［図表7］米国の雇用統計（非農業部門雇用者数の前月からの変化；季節調整済み）の平均値

前節で述べたとおり、季節調整済みの指数からは、長期のデータを用いて「季節性」が取り除かれているはずです。

とはいえ、最近のデータだけに注目をすれば、経済指標の出方になんらかのクセがあるかもしれません。

「季節調整済みの数値に季節性を見出す」というのは変な話ですが、仮に、そうしたクセがあるとすれば、たとえそれが本質的には景気変動とは関係がなく、取り除かれるべき季節性であったとしても、金融市場は実際にそれに反応してしまう可能性があります。以下、主要な経済指標でそれを見てみましょう。

たとえば、[図表7]に示すとおり、米国の雇用統計（非農業部門雇用者数の前月からの変化;季節調整済み）を取ると、1990年以降の景気後退の影響を受けていない「平時の年」では（→今年も「平時」と仮定）、8月を底に年末にかけて数値が改善する傾向があります。

  また、[図表8]に示すとおり、米国の実質個人消費支出（季節調整済み）の前月比を取ると、1990年以降の景気後退の影響を受けていない「平時の年」では、年末にかけて数値が改善する傾向があります。

  別途、[図表9]に示すとおり、米国のISM製造業景気指数を取ると、1990年以降の景気後退の影響を受けていない「平時の年」では、年初がピークで、秋までは低下、年末にかけて底打ちする傾向があります。

「年末が低めで、年初が高め」ですから、底打ちする秋頃は買い場なのかもしれません（→ただし、今年は例年（平均値）とは異なる動きですので、わかりません）。

  あくまで最近のデータであり、平均値でしかありませんが、主要な米国の経済指標は秋以降の「株価回復」をサポートしているのかもしれません。

重見 吉徳

フィデリティ・インスティテュート

首席研究員/マクロストラテジスト

重見 吉徳