Re:The Korea discount-Minority report

[예인]

The Korea discount 코리아디스카운트

Minority report 의견서

Corporate governance explains South Korea’s low stockmarket ratings

기업지배구조. 한국의 낮은 주식시장 등급을 말해주다.

Feb 11th 2012 | SEOUL | from the print edition

• -->

IT IS sometimes asserted that low South Korean equity valuations stem from the threat of instability in North Korea. That explanation looked a lot less convincing after the death of Kim Jong Il in December, when the KOSPI 200 index of leading shares and the won, the South Korean currency, both quickly shrugged off the news.

한국 주식가치가 낮은 이유가 북한의 불안정이라는  위협 때문이라는 말이 있다. 그러나 지난 12월 김정일 사망 이후 이러한 설명은 설득력이 떨어져보인다. 당시 주요 주식의 코스피 200지수와 원화는 김정일 사망소식의 영향을 금방 떨쳐냈다.

So what is the source of the “Korea discount”, which means that the KOSPI has a forward price-to-earnings ratio of under ten, below most other Asian stockmarkets (see chart)? There are a few possibilities. The national economic model is still built on exports, often in highly cyclical industries such as shipbuilding. The capital structure of South Korean firms has historically been debt-heavy.

그렇다면, 코스피지수가 대부분의 아시아 주식시장보다 낮은 10미만의 주가수익률을 기록한 이른바 "코리아 디스카운트"의 원인은 무었일까? 몇가지 가능한 이유가 있다. 한국의 경제모델은 조선업과 같이 매우 주기적인 산업의 수출을 기반으로 하고 있다. 한국 기업의 자본구조는 역사적으로 부채를 많이 지고 있다. 

In this section

• Oat cuisine
• Keep on trucking
• Getting to the naked truth
• ≫Minority report
• Citi building
• A fare fight
• Go for the churn

Reprints

But the prime cause of the discount is more likely to be poor corporate governance at the family-run chaebolconglomerates that dominate the economy. Nefarious schemes to pass on control to sons, avoid taxes and exploit company assets for the benefit of family members are widely discussed in private. They are also lambasted abroad: a 2010 survey by CLSA, a broker, placed the country third-from-bottom in Asia on governance, ahead of only Indonesia and the Philippines.

그러나 코리아 디스카운트의 본질적인 원인은 가족경영식의 재벌기업에서나타나는 열악한 기업지배구조일 가능성이 크다. 가족 구성원의 이익을 위해 아들에게 경영권을 세속하고, 세금을 회피하고, 기업 자산을 부당 착취하는 불법적이 체제는 드러나진 않지만 많이 이야기 되고 있다. 국외적으로도 비판을 받고 있다. CLSA 2010 조사는 지배구조 측면에서 한국을 인도네시아와 필리핀에 이어 하위 3위에 평가했다.  

The issue is now also getting more of an airing at home. A recent report by Tongyang Securities, a broker, drew an explicit link between Korea’s low equity valuations and the practices of “tunnelling” and “propping”, which benefit insiders at the expense of smaller investors.

지배구조 문제가 현재 국내에서 점점 더 이야기 되고 있다. 동양증권의 최근 보고서는 한국의 주가 저평가와 개미투자자의 희생으로 내부자들이 이익을 얻는 "배임(tunneling)" 및 "조장(propping)" 관행간에 명백한 연계성을 묘사했다.

Tunnelling is the awarding of contracts to firms owned by family members. Chaebol heads typically own only a small portion of their firms, but are able to maintain control through complex cross-holdings; tunnelling offers a means of exploiting that control to get richer, quicker. In 2007, for instance, the Fair Trade Commission, an official watchdog, fined Hyundai Motor for, among other things, giving 1.3 trillion won ($1.4 billion) of business to Glovis, a firm owned by the son of Hyundai’s chairman—without any tendering.

배임(tunneling)은 가족이 소유한 기업을 낙찰자로 선정하는 행위로 나타난다. 일반적으로 재벌의 소유자들은 기업의 지분중 극히 일부만을 소유하고 있지만 복수회사의 상호소유를 통해 소유권을 유지할 수 있다. 배임은 더 빨리 부를 획득하게 조정할 수 있는 이용수단을 제공한다. 일례로, 2007년 공정거래위원회는 현대자동차에 벌금을 부과했다. 입찰없이 현대회장의 아들이 소유한 기업인 글로비스에 1조3천억원 규모의 사업을 제공했기 때문이다.

Propping is similar to tunnelling, and means that unviable units get financial support from sister companies. But it is no less damaging to small investors. If company insiders are able to misuse shareholders’ funds at will, would-be investors will reduce their expectations of future cash flows and thus attach lower valuations to stocks.

조장(propping)은 배임과 유사한 형태로 기업의 부실한 사업부문이 자매회사로부터 재정적 지원을 받는 경우에 해당한다. 그러나 조장 역시 소주주에 피해를 준다. 기업 내부자들이 주주들의 돈을 마음대로 유용하는 것이 가능하다면  자금흐름에 대한 미래 투자자들의 기대가 줄어들게 되고 결국 해당 기업의 주식 가치도 낮아진다.

Other allegations are even more serious. On February 3rd Hanwha Group announced in a regulatory filing that its chairman, Kim Seung-yeon, was among several officials being investigated for alleged embezzlement. Chey Tae-won, the chairman of SK Group, was indicted in January over the disappearance of 99 billion won from company coffers, as part of a scheme allegedly planned by his brother to cover futures-trading losses. Mr Chey denies the charges. The Federation of Korean Industries, a chaebol pressure group, has urged prosecutors to go easy on Mr Chey. They say that punishing him would harm “entrepreneurial spirit”.

그 외에도  더욱 심각한 의혹이 있다. 2월 3일 증권거래소 보고서에 한화그룹은 김승연 회장이 횡령혐의로 몇몇 공직자와 함께 조사를 받았다고 발표했따. SK 그룹의 최태원 회장은 선물투자 손실을 보충하기 위해  최회장의 동생이 기획했다고 알려진 사건의 일환으로 990억원의 기업공금을 빼돌린 혐으로 기소당했다. 최회장은 횡령혐의를 부인하고 있다. 재벌 압력단체인  전경련은 검찰에 최회장을 좀 살살 다뤄달라는 요구를 했다. 최회장을 벌하게 되면 "기업가 정신"에 해로울 수 있다는 주장을 내세운다.

Mr Chey has had previous scrapes, having been convicted of a billion-dollar accounting fraud in 2003. He eventually received a full pardon from the president and was also chosen to represent the nation during the 2010 G20 summit, leading a meeting of international chief executives. Lee Kun-hee, the chairman of Samsung, received a similar pardon in 2009, having been found guilty of tax evasion, and was picked to front South Korea’s bid for the 2018 Winter Olympics. Yujeon mujwai, mujeon yujwai—an old expression‎! meaning “money = innocence, no money = guilt”—is enjoying a resurgence in popularity.

최회장은 과거에도 비슷한 전력이 있는 사람이다. 2007년 10억원 대의 분식회계 혐으로 기소된바 있다. 그러나 대통령 사면을 받았고 2010년에는 기업대표로 선정되어 세계 기업인 회의를 주관했다. 이건희 삼성회장도 2009년 탈세로 유죄파결을 받았지만 사면되었고, 2018 평창 동계올림픽 유치에 앞장서는 대표로 임명됐다. 유전무죄 무전유제 돈이 있으면 무죄고 없으면 유죄라는 옛말이 다시 유행하고 있다.

The irony is that the largest chaebol are models of efficient production and are enjoying a golden period. Their success, say proponents, vindicates the family-run approach to business. Their ownership structure means they have no need to appease short-termist investors or to meet quarterly earnings targets; instead, they can invest for the long run. Smaller shareholders have reason to feel less thrilled.

아이러니 한것은 최고 재벌이 효율적인 생산의 모델이고 황금기를 향유하고 있다는 사실이다. 재벌의 성공은 기업의 가족경영 방식의 정당성의 방증이라고 재벌을 찬성하는 사람들은 말한다. 이들의 지배구조는 단기 투자자들에게 잘해줄 필요도, 분기별 수익목표를 달성할 필요성이 재벌에게는 없다는 것을 말해준다. 대신 재벌은 장기적인 투자를 하면 된다는 것이다. 그러니 소액주주들은 다더 신이날 이유가 없다.