알빠치노의 가치초보입문---(40) 황금에스티 분석(오픈펀드 형식 적용)

[알빠치노]

어제 (7월 15일) 오픈펀드 종목분석 세미나에서 발표했던 자료입니다.

주의하실 것은 이 글은 절대 매수/매도 와 관련된 글이 아닙니다. 투자의 판단은 스스로 하는것이며, 그 수익과 손해 역시 본인의 몫입니다.

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1. 사업성

황금에스티는 스태인레스 열연 및 냉연제품 제조, 판매회사이다. 스태인레스를 자체 생산한다거나 하는 회사는 아니고, 스태인레스 1차 가공업체(코일센터)로서 열연 및 냉연 스태인레스를 코일형태로 구매해 절단 및 가공한 후 일반수요처에 판매하는 회사이다.

1986년 8월 설립되었고, 1997년 4월 코스닥시장에 상장되었다. 상장주식수는 10,000,000 주이다.
대표이사는 김종현(61년생)이며, 홈페이지는 http://www.hwangkum.com이다.


① 어떤 사업을 하고 있는가?

매출구조는 스태인레스 부문이 90.1%로 절대적인 비중을 차지한다. 제조 분야에 있어, 냉연(43.3%)이 열연(32.4%)보다 조금 더 높은 비율을 유지하고 있다. 스태인레스 유통, 판매에 20년이상의 업력을 지니고 있다고 한다. 원료구매는 특정철강사(포스코, 현대제철 등)에 의존하지 않고 수입을 병행하면서 탄력적으로 운용하고 있다.

② 어떻게 경쟁우위를 확립하고 있는가?

정부 허가 등에 의한 사업권의 독점
자원 공급, 입지 등에 의한 독점
높은 전환비용으로 인한 고객 속박
강한 충성심을 이끄는 브랜드 우위
규모의 경제에 의한 원가 우위		철강/비철금속 등의 대리점업체들은 기술집약적 산업으로 시장 진입장벽이 존재한다. 다만, 대리점업체들간의 경쟁은 치열한 편이다.
기술, 디자인 선도력에 의한 품질 우위
기타의 경쟁우위
새로운 산업 창출 시도
새로운 제품과 서비스의 창출 시도
유의할 점

현재, 스태인레스 1차 가공을 하는 코일센타는 20 여개소가 있으나, 코일센타 중 스태인레스 열연 및 냉연 전제품을 생산하는 곳은 많지 않다. 경쟁요인으로는 제품의 품질, 단가, 납기, 안정적 공급능력 등이 있다.

 

③ 무엇을 기대할 수 있는 회사인가?

- 철강산업은 국가의 기간산업으로 자동차, 조선, 기계, 건설 등 사용범위가 광범위한 기초 소재산업이다. 경제성장에 따른 철강수요는 꾸준히 증가하여 왔으며, 최근에는 중국을 비롯한 신흥경제국들의 수요증가로 전통산업에서 성장산업으로 전환되었다.
- 자동차, 건설, 전기전자 등 전산업의 기초소재로서 전체 경기변동의 영향을 받고 있다. 또한 국내외 생산량 및 원자재 가격변동에도 많은 영향을 받는다. 
- 대표적인 경기민감형 산업이라 할 수 있기에 진입시점과 후퇴시점을 적절히 판단하여 실행하면 기간 대비 높은 수익을 획득할 수 있는 기업이다.
- 2009년 6월 3일 전고점(12,400원) 대비 현주가(8,000원, 7월 10일 기준)가 -35.4% 하락한 상태다. 약 1.4배까지 올랐던 PBR이 0.9배로 떨어져 있다. 

2. 성장성 

① 매출과 이익은 지속적으로 늘어나고 있는가?

매출액은 지속적으로 늘어나는 추세이나 영업이익률이 꺼꾸로 하락하고 있다. 최근 분기의 매출액은 전년동기 대비하더라도 이전만 못한 모습이다.

07년도엔 높은 이익성장률을 시현했으나, 이후 줄기차게 이익이 감소했다. 동사는 니켈가격에 이익이 연동되는 구조를 지녔는데, 국제 니켈가격은 07년 여름 54,000달러/t 까지 올랐으나 이후 지속적으로 하락, 09년 초에는 9,000달러/t 까지 떨어졌었다.

이러한 영향 때문에, 08년 4분기엔 큰 폭의 적자를 기록했다. 주로, 재고자산의 평가손실과 환율상승에 따른 환차손이 주원인있었다.

② 향후의 전망은 어떤가?

런던금속거래소의 니켈가격 연봉그래프이다. 1998년부터 점진적이지만 우상향의 모습을 하고 있다. 다만, 2006년부터 폭등하기 시작한 니켈가격이 현재는 폭등의 후유증을 앓고 있는 듯한 느낌이다.

다만, 최근엔 여러 원자재들의 가격이 바닥에서 탈출하기 시작했으며, 니켈 역시 14,000달러/t 까지 올라온 상태다. 한국경제가 지금의 어려움을 슬기롭게 극복한다면, 환율 역시 추세적인 하락이 시작될 것으로 판단된다.

니켈가격의 일봉차트는 최근의 쉼없는 상승에 조정을 받고 있는 모습이다.

원자재 가격 전망은 대단히 어려운 것이 사실이다. 다만, 최근 이와 관련해 한국광물자원공사가 가격 전망에 대한 의견을 올린게 있으니 참고해보도록 하자.

최근 동사는 신규감사 선임과 거래소 이전상장을 위해 임시 주주총회를 개최했었다. 다음은 임시 주총 참석 후 회사관계자와의 일문일답을 간략하게 정리한 내용이다.

----1. 원자재 시장의 바닥은 어디쯤으로 예상하는가? 

3분기 이후 본격적으로 회복될 것이라 생각한다. 현재의 상황은 예상대로 가고 있는 편이다. 확실히 이전보다 실물거래가 나아지고 있다.

----2. 올해의 예상 영업이익을 대충이라도 알려달라.

: 공정거래에 위반될 소지가 있지만.........이 곳까지 오셨으니 대충만이라도 알려드리겠다. 반기 기준으로 미니멈 50억원 정도의 영업이익이 나올 것으로 보인다. 현재 환율하락과 니켈가격 상승으로 인해 평가이익이 올라가고 있다.

  ----3. 내년 전망을 어떻게 보는가?

: 무척이나 어려운 질문이다.........다만, 바램이 있다면 원자재 가격과 환율의 안정으로 당사의 사업이 안정적인 성장을 영위했으면 한다.

 ----4. 최근 이상기술투자를 설립해 창업투자 분야에 신규진출을 선언했다. 물론, 이상기술투자는 세운지 꽤 된 것으로 알지만.......그동안 수많은 창투사들이 고위험 고수익 사업인 창업투자에 손을 댓다가 쪽박이 되어 파산했다. 주주의 한사람으로서 부디 신중에 신중을 기해 사업을 진행하셨으면 하는 바램이다.

: 기술투자사는 이미 미국 타이거펀드로부터 50억원을 출자받았다. 가볍게 자금을 집행할 수 없을 뿐더러 우리는 오랫동안 사업 노하우를 지니고 있기에 함부로 판단도 안한다. 장기적인 안목으로 접근하여 사업을 진행할 생각이다.

----5. 난 개인적으로 주식수량에 변동이 일어나는 것을 아주 싫어한다. 그런데, 시장에서 무상증자에 대한  "설"이 있다. 이에 대한 답변을 듣고싶다.

: 얼마전 모증권사에서 당사가 거래소 이전을 계기로 유동성 확보를 위해 소규모의 유상증자 및 대규모의 무상증자를 할 수도 있다는 보고서를 발표했다. 지금 시점에서 말씀드릴 수 있는 것은, "확정된 사항은 하나도 없다"는 것이다. 그 무엇이 되건간에 주주의 이익을 최우선할 것이다.

----6. 마지막으로 개인투자자들에게 한말씀 부탁한다.

: 개인투자자들 중에는 흔히 단기적 목적으로 자본차익을 노리는 사람들이 많다. 목적이 단기이기 때문에 급등주를 좋아하고 테마주를 선호한다. 하지만 주식의 본질은 기업이다. 기업을 우선적으로 봐야한다. 우리 회사는 급등하는 주식은 아니다. 다만, 기본구조가 탄탄하고 정도를 걷고있다 생각한다.

③ 이익의 원천과 지속성을 확인할 수 있는가?  

④ 주주 입장에서 충분한 이익을 향유할 수 있는가?

연간 ROE 가 17% 이상을 형성했었으나 08년 결산에선 1. 57% 로 거의 폭락수준으로 떨어졌다.

영업현금은 대체적으로 양호한 편이다. 다만, 출렁거림이 있어 보인다. 잉여현금도 마찬가지......앞서 본 그림과 마찬가지로 당기순익은 최근 2개 분기가 상당히 않좋아 보인다. 

이 그림에선 나타나지 않지만, 동사는 지속적으로 배당을 실시해왔다. (아래 : 주당배당금 및 당시 시가배당률) 배당률은 그다지 높지않다.......솔직히 많이 "짜" 보인다....다만, 띠엄띠엄 주식배당을 주는 것은 마음에 든다.

00년 : 60원, 시가배당률 모름

01년 : 60원, 1.03%

02년 : 75원, 3.15%

03년 : 현금배당 없었음. 주식배당, 1주당 0.052 주

04년 : 50원, 1.6%

05년 : 100원, 2.5% 주식배당 별도 1주당 0.056주

06년 : 100원, 1.7%

07년 : 200원, 2.3%

08년 : 100원, 0.8%, 주식배당 별도 1주당 0.041주

09년 : 50원, 1.3%

3. 안정성

① 자산은 효율적으로 배분되고 있는가? 현금성 자산은 충분한가? 

총자산에서 당좌자산이 차지하는 비중이 제일 높다. 추세적으로 이어지고 있는 모습이다. 다만, 최근 2개 분기의 모습은 당좌자산이 급격히 높아지고 있어 매출채권의 회수가 어려움을 겪고 있는건 아닌지 살펴볼 필요가 있다.

확실히 이전보다 대손충담금이 늘어났고, 설정률도 높아졌다. 매출처에서 받은 어음의 회수가 지연되고 있음을 알 수 있다. 향후 이쪽이 더욱 높아지지 않는지 예의 주시할 필요가 있다.

② 부채는 적정하게 관리되고 있는가?

최근 분기 당좌비율은 116%, 부채비율은 78%......부분적으로 출렁거림이 있지만 전체적으로는 양호해 보인다.

최근들어 유동부채가 많이 늘어났다. 동사는 당진에 신규제품 생산라인을 건설중에 있으며 총 투자예상금액 33억원 중 기집행금액은 13억원이 이루어졌다.(제품의 고급화와 다양화가 목적)

③ 기업의 지배구조는 안정적인가?

대주주의 지분율은 다음과 같다.

창업주 김성주에서 김종현으로 지분이 오래전부터 이동되었고, 이들 일가의 지분이 54.12%로 경영권 방어에는 아무런 문제가 없어 보인다. 다만, 대주주 일가의 지분이 50%를 상회하기에 거래 유동성은 그다지 풍부해 보이지 않는다. 

위에서 창업주인 회장 김성주는 1928년생으로 제법 고령이란걸 알 수 있다. 혹시라도 모를 상속이 진행중인건 아닌지 예의 주시해 볼 필요가 있다. 다만, 현재의 대표이사 사장인 김종현은 1961년생으로 상당히 젊은 나이이며, 최근 임시주총에서 거래소 이전을 결의한 것으로 보아 지금의 주가를 그다지 만족스럽게 보지는 않는 것으로 생각된다.

4. 실적 및 재무 정리

5. 주가 적정성 

① 기업가치에 비해 주가가 저렴한가?

주당순자산이나 주당매출액은 점진적인 우상향인데 반해, 주당순이익은 내려가는 추세다......다만, 주가는 주당순이익이 증가했을 당시 급격히 폭등하여 당시 오바슈팅 했음을 짐작할 수 있다. 최근의 주가는 주당순이익의 모습과는 별개로 급격히 높아졌다가 조정을 받고 있는 모습이다.

② 단기적인 투자심리는 어떻게 나타나고 있는가?

2개 분기 연속 적자를 기록해서인지 PER와 주가를 비교한 그래프가 안나온다.......

난 개인적으로 주가의 심리 상태를 파악할 때, 팍스넷의 종목게시판과 개별주식의 신용비율을 자주 활용한다.

썰렁하기만 하던 게시판이 7월 들어 자주 글이 올라오는 것을 알 수 있다.....개인투자자들이 관심을 가지기 시작했다는 증거이다. 개인투자자들이 관심을 갖기 시작하면 수급상황이 "꼬이기" 시작했다 보면 된다....

신용잔고는 그다지 높지 않지만, 이전의 0.5%이하에 머물던 것에 비하면 제법 많아진 편이다.

6월에는 제법 매수를 해주던 외국인과 기관들이 7월 들어 "집어던지고" 있는 실정이다......단기적인 수급상황은 열악해 보인다......

③ 안전매수가 산출시 유의사항

(1) 적정 PBR은 전통적인 굴뚝업종답게(?) 1배를 적용한다. 

ROE 는 최근 5년간 ROE 의 평균값을 적용시킨다. 08년 결산값이 이미 나왔기에 04년~08년까지의 값을 대입시킨다.

(2) 향후 5년 동안의 ROE는(1)에서 언급한 평균값인 17.58% 로 추정한다.

(3) 적정 PER는 10배를 적용한다.

소형주이고 굴뚝업종이기에 보수적인 잣대를 적용시켰다.

6. 매수가 산정

(참고자료 : 스탁로그)

----09년 1/4분기 기준 부채비율 78.3%, 당좌비율 116.8%, 유보율 1,585%, 08년 결산기준 시가배당률 1.3%

----09년 1/4분기 기준 매출액 전년동기 대비 -23.5%, 영업이익 -23.8%, 당기순이익 적자전환(2개분기 연속)

----5년간 연평균 ROE : 17.58%, 09년 1/4분기 기준 BPS : 8,540원, 09년 결산기준 EPS : 136원

----5년후 미래가치 : 19,192원

----20%로 5년간 복리할인한 현환산가치 : 7,713원(2차 안전매수가)

----15%로 5년간 복리할인한 현환산가치 : 9,548원(1차 안전매수가)

[미친개미가외인기관때려잡다]

분석 감사합니다. 저도 예전에 이 종목 분석해봤지만... 역시 초보와 고수의 차이가 느껴집니다 ㄷㄷㄷ