린 스타우트

[야무]

●대안은 무엇일까. 기업법의 권위자인 린 스타우트는 ‘주주 자본주의의 배신’에서 주주 최우선주의의 허구성을 비판했다. 본질적으로 단기적인 주주가치 측정은 경영의 단기화를 강화하고, 결국 연구개발, 인적자원 개발, 장기적 사업전환 등 미래 먹거리의 토대를 허문다. 대안으로서 그녀는 장기적 가치 창출을 위해 고객, 직원, 협력사, 지역사회 등 다양한 이해관계자를 배려하면서 장기적 주주가치를 추구해야 한다고 주장한다.
●스타우트의 기일을 맞이하는 심정이 복잡하다. 그는 주주만이 기업의 주인이 아님을 일생을 바쳐 보여주었지만, 한국에선 아직까지 주주조차 기업의 주인인 적이 없었기 때문에 더욱 그럴 것이다.
https://m.blog.naver.com/yamu1023/224031773756

한국 자본주의의 새 처방전

https://peoplepower21.org/Research/607135

[칼럼] 장하준이 말한 것과 말하지 않은 것➁ - 참여연대 -

이해관계자 자본주의 임현진.pdf

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이 글은 한국의 기업이 ESG를 심화하기 위한 NGO의 과제를 검토하고 있다.

오늘의 복합위기 시대에 기업이 탄소중립이란 도전아래 생존하기 위해서 ESG는 필요불가결하다.

필자는 자본주의의 정치대표체계와 이해조정체계의 분석틀에 따 라 주주 자본주의와 이해관계자 자본주의의 차이점을 대조한다.

주주 자본주의는 자유 시장경제를 기반으로 국가와 사회 관계가 사회 다원주의를 취한다.

주로 대통 령제아래 지역구 기반의 선거제가 특징이다.

이와 대조적으로 이해관계자 자본주의 는 조정된 시장경제를 기반으로 국가와 사회 관계가 사회 코포라티즘을 취한다.

주 로 내각제아래 비례대표제가 특징이다. ESG가 내장되어 있는 유럽식 이해관계자 자본주의와 달리 영미식 주주 자본주의가 ESG를 필요로 하는 이유이다.

한국에서 기업이 추진하는 ESG는 한계가 있다. 가장 중요한 이유는 한국의 자본주의가 주주 자본주의에 기초하고 있는데 여기에 이해관계자 자본주의를 얹으려 하고 있기 때문 이다.

한국의 NGO는 조직과 자원에서 기업에 비해 역량이 떨어지지만

ESG 심화 를 위하여 시민사회에 대한 계몽을 통해 기업을 감시하고 대안을 마련해야 한다.필 자는 ESG 강화를 위한 NGO와 기업 사이의 ‘비판적 협력’을 제안하고 있다.

또다시, 자본주의의 다양성 논쟁.pdf

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이글은 2012년 작

장하준 교수와 독일-북유럽식 자본주의 지지자들은 한국의 자본주의 모델 역시 독일-북유럽식으 로 전환할 것을 주장한다. 금융 자본주의와 주주 자본주의의 폐해를 막을 수 있다는 것이 근거이다. 더 나아가 현재의 정보 공개와 투명성 강화의 정책 정도로는 이러한 문제를 해결할 수 없기 때문에 정부가 중앙은행을 직접 관리하는 관치금융의 도입마저 적극 권한다. 이는 정부로부터 독립적인 중앙은행이 시중 은행을 관리 감독하는 독일-북유럽식 모델보다 정부의 영역을 더욱 확대 강조하는 처방이다. 정부가 책임을 방기하고 모든 것을 시장에게만 맡긴 결과가 영미식 모델의 최대 약점이기 때문이라는 것이다. 하지만 이러한 주장은 다음과 같은 오류를 안고 있다.

첫째, 금융 자본주의는 영미식 보다는 독일-북유럽식 자본주의와 더욱 친화적이다. 금융 자본주의는 소수의 은행 자본이 산업 자본과 국민 경제 전반을 지배하는 체제이다. 금융 자본이 주주가치의 증가를 위해 인수합병 시장에 개입하면서 실물 경제에서 영향력을 확대해가는 과정을 일컫기도 한다. 하지만 영미식이 시장 중심의 자본주의라면 독일-북유럽식 모델이야말로 은행 중심의 자본 주의이다. 독일의 과점 모델은 백화점식 은행 구조를 바탕으로 금융과 증권 업무를 총괄하고 있는데 금융 자본이 희박했던 독일제국에서 매우 필요한 구조였기 때문이다. 따라서 독일-북유럽식 금융 시스템은 정부로부터 독립적으로 산업 부문에 국내외 자본을 배분한다. 이러한 독일-북유럽식 구조에서 은행은 정부와 기업을 잇는 중개인으로서 국가-민간 부문에서 핵심 역할을 수행할 뿐만 아니라 국내와 해외 자본을 연결하여 투자를 유치하기도 한다.

둘째, 한국 기업이 인수합병에 취약해졌다면 이는 주주 자본주의 때문이 아니며 단기 외국자본에 효과적으로 대처할만한 제도나 부서가 부족했기 때문이다. 영미식 자본주의는 광범위하게 분산된 소유 구조를 갖고 있으며 모든 주식시장 참여자에게 동등하고 투명한 정보를 제공한다. 반면 독일북유럽식 모델은 지배주주가 존재하는 안정적인 소유 구조가 특징이며 소액주주들은 쉽게 정보를 얻을 수 없다. 1990년대 말 한국은 영미식 자본주의를 급히 도입하여 기업 내 지배주주가 없도록 주식 소유를 분산시켰고 사외 이사제를 통해 소액주주의 권리와 이익을 보장하도록 했다. 하지만 이러한 조치가 결국 KT&G와 KT을 민영화시켜 적대적 인수합병에 취약하게 만들었다는 것이다. 기업에게 경영권 방어를 위한 지배주주를 남기지 않았기 때문에 노동자들이 해고되고 비정규직으로 전락했다는 주장이다. 그러나 지배주주의 개인 이익 추구를 미연에 방지하고 소액주주의 가치와 투명 경영을 강조하는 영미식 모델 때문에 세계화 과정에서 단기 차액거래를 노리는 투기자본의 횡포를 막지 못했다는 설명은 적절하지 않다. 실제로 IMF 위기 이후 한국에서 영미식 모델은 충분히 뿌리내리지도 못했기 때문이다.

https://www.hani.co.kr/arti/economy/heri_review/913528.html

주주 이익만 좇던 자본주의, ‘다양한 대안적 가치’에 눈돌리다

주요 미국 대기업을 대표하는 비즈니스 라운드테이블(BRT·이하 비아르티)은 지난 8월 말 ‘포용적 번영’을 강조하는 ‘기업의 사명에 대한 성명’을 발표했다. 여기서 경영자들은 기업은 주주뿐 아니라 모든 이해관계자의 번영을 극대화하는 게 사명이라고 재정의했다. 즉 고객에게 가치 있는 물건과 서비스를 제공하고, 노동자에게 정당한 몫을 보상하고 교육에 투자하며, 납품·협력업체는 공정하고 윤리적으로 대우하며, 지역사회 구성원을 존중하고, 사업 전반에 걸쳐 지속가능한 행위를 함으로써 환경을 보전해야 한다는 게 성명의 내용이었다. 

https://www.socialkorea.org/news/articleView.html?idxno=4484

주주자본주의는 악, 이해관계자자본주의는 선? 신화일 뿐 - 소셜코리아

<소셜 코리아>는 상법 개정안에 대한 다양한 시각을 게재하고 있습니다. 첫 번째로, 주주 권리 강화가 자칫 ‘책임 없는 권리’의 덫이 될 수 있다며, 주주자본주의를 넘어 이해관계자 중심의 책임자본주의로 나아가야 한다는 정승일 복지국가소사이어티 정책위원의 기고문을 실었습니다. 두 번째로 ‘주주자본주의는 악, 이해관계자 자본주의는 선’이라는 것은 기실 신화에 불과하며, 현실은 이 두 가지가 혼재해 있다는 이창민 한양대 경영대학 교수의 반론을 게재합니다. 이 교수는 상법 개정은 총수 자본주의를 바꿔야 한다는 1,400만 개미 투자자의 목소리가 성과로 이어진 것이라며 긍정적으로 바라봅니다. 

https://omn.kr/2enxz

주주 권리 강화하는 상법개정안, 치명적 약점 있다

최근 논의 중인 상법개정과 자본시장법 개정은 재벌 총수 등 지배주주의 횡포와 사리사욕 추구를 막으려는 '선한 의도'에서 진행되고 있다. 그런데 그 방식은 소수주주의 권리를 높이는 주주자본주의다. '모든 주주는 동등한 주권'을 가진 동등한 주인이라는 주주 민주주의가 바탕에 깔려 있다는데, 과연 그럴까?

상법개정안의 전제, 주주 자본주의

먼저 법률적으로는 주주가 회사의 소유자이며 주인이라고 한다. 그런데 엄밀히 말해 주주는 주식 일부를 소유했을 뿐이다. 회사 자산에 대한 통제권과 처분권은 그에게 없으며 그 권한은 이사회와 경영진이 행사한다. 모든 회사 자산 소유의 주체는 회사 즉 법인격 그 자체이며 주주는 배당권과 잔여재산 청구권, 그리고 주총 의결권을 가질 뿐이다. 유한책임 주주의 한계이다.

주식회사와 주식시장 제도가 성장한 결정적 전환점은 19세기 중반 주주 유한책임 (limited liability) 원칙이 정착하면서다. 주주가 회사의 채무에 대해 자기 지분만큼만 책임지기 때문에 회사가 파산할 경우에도 주주의 개인 재산은 보호받도록 하는 제도다. 이전에는 주주 무한책임 원칙이 일반적이어서 기업 파산 시 주주·투자자들도 큰 손해를 입었다. 유한책임 원칙은 주주·투자자의 투자 리스크를 제한해, 주식 매입에 대한 부담을 덜어주었다. 유상증자의 폭발적 증가와 함께 주식회사와 주식시장 제도가 성장한 결정적 계기다.

그런데 지배주주 역시 소수주주와 마찬가지로 유한책임의 주주일까? 이 경우 은행이 지배주주가 이사회를 장악한 회사에 기꺼이 돈을 꿔주려 할까? 거래업체가 그 회사와 기꺼이 외상·어음 거래에 나서려 할까? 은행은 단순히 법적 책임 여부보다 거래 회사 지배주주의 신용과 평판(개인의 재산 담보력도 포함된다)도 고려해 대출 여부를 판단한다. 기업 간 어음 거래 역시 거래 상대 회사 지배주주의 신뢰성(재산과 실력 등)에 기반 한 공식·비공식 신용 시스템에서 작동한다. 한마디로 '신용 기반' 자본주의인 셈이다.

현실 경제와 현실 법 적용에서는 소수주주에 견줘 지배주주에게 훨씬 높은 윤리적·사법적 책임이 부과된다. 회사의 지배주주는 잘못된 이사회 결정에 대해 훨씬 높은 책임을 짊어져야 한다. 일종의 무한 책임이다. 반면에 회사의 의사결정 및 경영과 무관한 주주·투자자에게는 책임을 묻지 않는다. 유한책임 원리가 작동한다. '권한에 비례하는 책임'의 원리다. 지배주주와 소수주주의 책임을 이렇게 차등화하는 것은 사회정의와 경제정의에 부합한다.

석학들이 주주 자본주의를 비판한 이유

그렇다면 주주자본주의의 전제인 '모든 주주는 평등한 주인'이라는 것은 무슨 의미일까? 소수주주들도 지배주주처럼 자기 지분보다 더 많은 윤리적, 사법적 책임을 기꺼이 감당하겠다는 것인가? 소수주주들의 권한을 지배주주에 대항할 만큼 강화하되 책임은 유한책임 원칙을 내세워 회피하겠다는 것인가? 이 경우 '책임 없는 권리'의 문제가 발생할 수 있다.

실제로 주주자본주의가 극대화된 미국에서는 주주·투자자들의 무책임한 권리 요구와 권리 행사가 골칫거리로 등장한다. '수익은 사유화하고 손실은 사회에 떠넘기는' 주주·투자자들이 온갖 논란을 야기한다. 스티글리츠(노벨경제학 수상자)와 로버트 라이히(전 미국 노동부 장관) 등 세계적 경제학자들이 미국 자본주의를 유한책임 주주·투자자들이 상장사와 은행 등의 이사회와 경영을 사실상 좌우하며 지배하는 '무책임 자본주의'라고 비판한 이유다. 2008년 월스트리트발 세계 금융위기도 그로 인해 발생했다고 지적한다.

▲엘리자베스 워런 상원의원AFP/연합뉴스

2019년 엘리자베스 워런은 미국 경제가 '무책임 자본주의에서 책임 자본주의(accountable capitalism)로 전환'해야 한다고 주장하며 민주당 대통령 후보로 출마한 바 있다. 무책임 주주·투자자들을 억제·규제해야 금융위기와 경기침체, 사회적 파괴와 생태파괴에서 벗어날 수 있다는 것이다.

주주자본주의의 기저에는 회사는 오직 주주들의 결사체 즉 '자본의 결사체'라는 사상이 깔려있다. 우리나라 상법·회사법 역시 마찬가지다. 그러나 현실 경제는 자본과 함께 노동과 토지(자연)의 3가지 생산요소를 반드시 포함해 작동한다. 생산의 주체인 회사는 자본만 아니라 노동(사회)과 토지(생태)가 반드시 함께할 수밖에 없는 '사회적 결사체'다.

스티글리츠와 엘리자베스 워런에 따르면, 회사란 주주(지배주주와 소수주주)만 아니라 직원·노동자와 지역사회 등 다양한 이해관계자들의 사회적 공동체이다. 게다가 언제든 주식을 팔고 떠나면 되는 충성심 없는 유한책임 주주·투자자와 달리, 직원·노동자들과 가족(지역사회를 포함해)은 때로 평생 회사를 위해 일한다. 심지어 회사가 많은 빚을 지거나 손실을 입어 위기에 처할 경우, 임금삭감과 추가 근무까지 감수하는 '책임질 줄 아는 이해관계자'다.

그래서 워런은 "대기업은 단지 주주·투자자만 아니라 노동자, 지역사회, 국가로부터 법인격과 특권을 부여받은 존재이며 따라서 이들 모두에 대해 책임을 져야 한다"라고 주장하며 연 매출 10억 달러 이상 대기업은 상장·비상장 불문하고 이사회 구성원의 40% 이상을 독일식 노동이사로 선출하는 법안을 제출했다(Accountable Capitalism Act). 이 법을 둘러싼 논란은 2019년 미국의 주요 대기업 CEO 연합체(Business Round Table)가 '기업 경영의 목적은 주주·투자자 이익 극대화가 아니라 이해관계자의 이익 도모다'라고 선언하는 데 큰 영향을 끼쳤고, ESG 논의로도 이어졌다.

즉, 재벌 총수 등 지배주주의 무능과 사리사욕, 순환출자 등의 문제는 주주·투자자 모델만이 아니라 이해관계자 모델로도 충분히 해결할 수 있다. 오히려 이렇게 볼 때 더 잘 해결할 수 있다는 설득력 있는 논의들이 제시되어 왔다.

주주권한을 강화하면 경제가 성장할까?

주주·투자자 권리 강화는 주주·투자자 수익성 강화로 이어진다. 주주권 강화를 요구하는 이들은 입을 모아 '한국의 낮은 주주환원율(29~32%)이 코리아 디스카운트의 원인'이라며, 그것을 미국(약 92%) 수준은 아니라도 적어도 OECD 선진국 평균(68%) 이상으로 높여야 한다고 주장한다. 증권사와 투자자단체들은 76%까지 높여야 한다고 목소리를 높이고 있다.

주주환원액은 현금배당과 자사주 매입, 소각을 합친 액수를 뜻한다. 요즘은 주로 자사주 매입과 소각을 통해 ROE(자기자본이이익률)와 PBR(주가순자산비율)을 높이는 방식을 요구한다.

법인세 납부 후 순이익은 주주환원과 이익잉여금(사내유보금)으로 배분된다. 주주환원이 많아질수록 사내유보금이 감소한다. 회사의 실물투자 재원에는 내부자금(사내유보금)과 외부자금(대출금과 회사채·주식 발행)이 있다. 사내유보금은 무이자·무배당이므로 회사 경영진이 가장 선호하는 재원이다. 따라서 사내유보금이 감소하면 실물투자가 줄어들 위험이 있다. 주주환원율을 32%에서 76%로 2배 이상 높이면 우리나라 상장사들의 실물 투자가 현재의 절반 이하로 줄어들 가능성이 크다. 이재명 정부의 '성장 우선' 기조와 정면으로 배치되는 지점이다.

고투자·고성장을 보여온 중국의 주주환원율(31%)과 비슷한 수준의 낮은 주주환원율 덕분에 한국 경제는 1인당 평균 소득 3만 6천 달러를 달성하며 겨우 선진국 문턱을 넘었다. 앞으로 OECD 평균 수준의 높은 주주환원율로 저투자·저성장 모델이 고착될 경우, 한국은 선진국 문턱에서 멈춘 채 정체될 위험성도 적잖다.

더욱이 자사주 매입·소각을 통해 ROE(자기자본이이익률)를 높이면 자기자본(E)이 줄어들어 회사가 파산할 위험성도 커진다. 미국 상장사들은 92%의 높은 주주환원율의 약 절반을 자사주 매입·소각으로 달성하는데, 예기치 못한 사건으로 수익이 감소해 현금흐름이 약해질 경우 즉각 파산 위협에 직면한다. 대표적인 사례가 보잉이다.

▲워싱턴주 렌튼에 위치한 보잉 공장에 보잉 로고가 표시되어 있다.AP/연합뉴스

보잉은 2014~2018년 기간에 누적 순이익보다 더 많은 액수를 주주·투자자에게 환원했고 그 절반가량을 자사주를 매입·소각하는 데 사용했다. 그 결과 회계상 자기자본이 2014년 150억 달러에서 2018년 4억 달러로 급감했다. 자기자본(E)이 급격히 하락하면서 순수익(R)은 차이가 없었지만 ROE(자기자본이이익률)와 PBR(주가순자산비율)이 급증해 주가가 급등했다. 그로 인해 주주·투자자들과 경영진(스톡옵션 부여)은 큰 이익을 얻었다.

하지만 2019년부터 보잉 737 Max 기종에서 사고가 연이어 발생했다. 보잉 경영진이 품질·기술 투자를 줄였기 때문이라는 비판이 쏟아졌다. 2020~22년에는 코로나 셧다운으로 세계 항공기 수요가 급감했다. 2019년부터 누적 적자가 3백억 달러가 넘었다. 겨우 4억 달러의 자기자본은 순식간에 잠식되었고, 회사는 파산 직전의 위기에 이르렀다. 미국 연방준비위원회의 지원(회사채 보증)과 연방정부, 즉 국방부와 NASA 차원의 보조금(조달계약)이 없었다면 보잉은 이미 파산했을 것이다. 국민의 혈세로 회생한 셈이다. 대동소이한 일이 반도체 기업인 인텔에서도 지난 15년간 벌어졌다. 주주·투자자들은 수익만 빼먹고 손실은 사회와 국가에 떠넘겼다.

높은 주주환원율과 기술투자가 공존하기 어려운 이유

혹자는 미국의 화이자(제약), 엔비디아(반도체), 구글(IT) 등의 사례를 들어 이재명 정부가 표방하는 높은 주주환원율과 높은 기술투자(R&D)가 동시에 가능하다고 말한다. 과연 그럴까?

화이자와 엔비디아, 구글은 영업마진율(매출액 대비 영업이익)이 30~50%로 세계 최고 수준이다. 순이익이 영업이익의 절반 수준에 이를 정도로 높기 때문에, 순이익의 대부분을 주주·투자자들에 환원해도 나머지 절반으로 세계 최고 R&D 집중도(매출액의 15~25%)를 유지할 수 있다. 미국 연방정부가 지난 80년간 '기업가형 국가'(세계적 경제학자 마추카토의 저서로, '창조적 파괴를 이끌어내는 주체로서의 국가'를 강조했다) 정책을 펼친 결과, 미국 회사들이 인공지능(소프트웨어)과 반도체, 바이오·제약, 항공·우주 등 과학·지식 기반 산업에서 세계 시장을 사실상 독과점했기 때문에 가능했다. 한국 정부와 대기업들이 앞으로 수십 년간 노력해도 모방·추격이 쉽지 않은 모델이다.

이재명 정부가 국가전략 산업으로 지정한 인공지능(네이버 등)과 반도체(삼성전자 등), 전기차(현대기아차 등), 이차전지(LG엔솔 등), 바이오·제약(셀트리온 등), 방산(현대로템 등) 산업의 영업마진율은 5~15% 수준이다. 한국만 아니라 유럽과 일본의 대기업 역시 대동소이하다.

미국의 과학·지식 기반 회사들은 제조·공정(공장)을 아웃소싱한다. 그에 반해 한국의 대기업들은 국제적 비교우위를 제조·공정 관련 품질관리와 기술력에서 확보해 수익을 내고 있다. 설비와 공장에 많은 자본과 자산이 투하되는 만큼 ROE(자기자본이익률)와 ROA(총자산이익률)를 손쉽게 높일 수 없다. 그런데도 ROE를 높이고 그 순이익의 70% 이상을 주주·투자자들에 분배하라는 것은 설득력이 떨어진다.

이 경우, 한국의 상장 대기업들은 쇠퇴의 길로, 재무적 부실화의 길로 접어들 가능성이 적잖다. '기술 주도 성장'에 부응하고 싶어도 투자자금을 마련할 길이 없어진다. 정부가 국민 혈세를 퍼부어 보조금을 늘려주는 것 외에 다른 대안을 찾기 어렵다.

▲정승일/복지국가소사이어티 정책위원본인 제공

필자 소개 : 이 글을 쓴 정승일은 베를린자유대학교 정치경제학 박사이며, 2007년 복지국가소사이어티 창립을 함께한 멤버입니다. 1997년 외환위기 이후 진행된 은행·대기업 해외매각과 민영화, 금융·자본시장 완전개방과 주주자본주의화 등 '시장 개혁'을 시종일관 비판했습니다. 그 경험과 견해를 담아 장하준 교수와 함께 <쾌도난마 한국 경제>를 출간했습니다. 또한 <무엇을 선택할 것인가>(장하준·이종태 공저), <굿바이 근혜노믹스_정승일의 단도직입 경제민주화>, <누가 가짜 경제민주화를 말하는가>에서 새로운 경제민주화론과 복지국가론을 제시했습니다.

[야무]

https://m.blog.naver.com/yamu1023/110037118139
이슬람 금융

[야무]

https://www.socialkorea.org/news/articleView.html?idxno=4484
상법개정, ‘총수 자본주의’에서 ‘주주권 보호’로 가는 신호탄