스크랩 11/22/08 Finance & economics - The TARP trap & Quids pro quo

[jollyman]

Markets 시장들

The TARP trap
TARP(문제자산구제계획)의 덫

Nov 20th 2008 | NEW YORK
From The Economist print edition

The painful consequences of abandoning asset auctions
자산 경매를 포기해버린 고통스러운 결과

 

DISTRESSED markets tend not to react well to offers of salvation being abruptly withdrawn. Holders of toxic mortgage-backed securities had pinned their hopes on the American government’s plan to buy large piles of the stuff through auctions as part of the Troubled Asset Relief Programme (TARP). The decision on November 12th to abandon that approach in favour of direct capital injections has left them shattered. The ABX index, which is linked to residential mortgages, is plumbing new depths. Spreads on the CMBX index, which is tied to securities backed by loans for offices, shopping malls and so on, have been exploding (see chart).

눌려버린 시장은 급작스레 철회 되어버린 구원의 손길에 대해 제대로 반응하지 않는 경향이 있다. 치명적인 MBS 보유자들은 TARP(Troubled Asset Relief Programme)의 일환으로 시행되는 경매를 통해 이들이 들고 있는 MBS의 많은 양을 미국정부가 구입하는 계획에 희망을 걸고 있었다. 11월 12일 직접 자본주입을 선호하여 이 경매에 의한 접근법을 포기하기로 한 결정으로 이들의 희망은 흩어졌다. 주택 모기지에 연결된 ABX 지수는 새로운 저점으로 떨어지고 있다. 사무실, 쇼핑몰과 같은 상업 부동산에 대한 대출을 담보로 하는 증권과 연계된 CMBX 지수와의 스프레드는 폭발적으로 올랐다. (차트 참조)

The renewed credit concerns sent shockwaves through world stockmarkets. The Dow Jones Industrial Average fell below 8,000 on November 19th, its lowest level in five and a half years. Bank shares were particularly hard hit amid concerns that falling asset prices would lead to more write-downs; those of Citigroup fell by 23% in a day. There were also rampant fears of deflation, as American consumer prices fell by 1% in October, the biggest monthly fall since at least 1947. Yields on two-year Treasury notes slipped close to 1%.

바뀌어진 신용에 대한 문제들로 인한 충격파가 세계 증시를 관통했다. DJIA(다우지수)가 11월 19일 8000포인트 이하로 떨어졌는데, 이것은 5년 반 동안 가장 낮은 수준이다. 은행주들은 떨어지는 자산 가격이 추가적인 상각으로 이어질 수 있다는 우려로 인해 특히 더 강한 타격을 받았다. 시티그룹의 주가는 하룻동안 23%나 떨어졌다. 미국 소비자 가격이 10월 중 1%나 떨어지면서, 디플레이션에 대한 두려움이 퍼지고 있다. 10월 중 소비 가격 하락폭은 적어도 1947년이래 가장 큰 월간 하락폭이다. 2년 만기 재무성 국채 수익율은 하락해 1%에 근접했다.

One of the newest sources of worry is the market for commercial property, which had held up until recently but is now crumbling. Charge-offs by large American banks have leapt 11-fold. Commercial-property prices, which have fallen by 10%, have another 25% to go if they are to return to their long-term trend. Technical factors are also at work: banks are dragging down the CMBX further by shorting it, using credit derivatives, to hedge risks in their loan books.

가장 최근의 걱정거리 중 한가지는 상업 부동산 시장에 대한 것인데, 이 시장은 최근까지 잘 버텨주었으나 현재 무너지고 있다. 대형 미국 은행들에 의한 상각은 11배로 급증했다. 10% 떨어진 상업 부동산 가격은 만일 장기 추세로 돌아가게 된다면 추가로 25%는 더 떨어질 것이다. 기술적 요인들 역시 작용하고 있다. 은행들이 은행 자체의 대출 장부가 노출되어 있는 위험을 헤지하기 위해 신용 파생상품에서 CMBX에 대해 매도적인 포지션을 취함으로써 지수는 더 끌어내려지고 있다.

The slump carries echoes of the subprime bust. The worst office loans are souring within months of being made. Underwriting grew sloppy: more cases are coming to light of lenders signing off on outlandish assumptions about rental income, says David Watts of CreditSights.

상업 부동산 시장의 둔화는 서브프라임 붕괴의 반향을 가져온다. 최악의 사무실 대출들은 만들어지고 있는 몇 달간 손실을 일으켰다. 보증이 느슨해졌다. 대부업체들이 비정상적인 임대수입 가정에 의해 계약이 이루어진 더 많은 사례들이 드러나고 있다고, 크레딧사이츠의 데이비드 와츠는 말한다.

Because banks use mortgage-securities indices as an important input when valuing their holdings, the latest spiral presages further write-downs. That would eat into the capital they are getting through the new-look TARP—“like Groundhog Day,” moans one trader. Another rethink may be in order.

은행들은 모기지 증권 지수를 자신들의 보유 자산의 가치를 평가하는 중요한 입력 변수로 사용하기 때문에, 최근의 하강나선은 추가적인 상각을 예견하게 한다. 그로 인해 은행들이 새로운 모습의 TARP를 통해 얻고 있는 자본이 잠식될 수 있다. “마치 그라운드호그 데이 처럼,” 한 트레이더는 괴롭게 말한다. (TARP의) 또 다른 재고가 따를 수 있을 것이다.

Bank bail-outs 은행 구제

Quids pro quo
보상물들

Nov 20th 2008
From The Economist print edition

How much influence will governments have over banks?
정부는 은행들에 대해 얼마나 큰 영향력을 행사할 것인가?

 

AS WELL as capitalism’s future, a recent congressional hearing on American International Group’s bail-out debated an invoice for $1,488 from the salon at the St Regis resort, California. The insurance firm had hosted an executive jolly there. “They were getting their manicures, their facials, their pedicures and their massages,” spat one congressmen, “while the American people were footing the bill.”

자본주의의 미래와 함께, 최근의 AIG 구제에 대한 의회 청문회에서는 캘리포니아의 세인트 레지스 리조트에서 날아온 1488달러 청구서에 대한 논쟁이 벌어졌다. 이 보험회사는 이 휴양지에서 경영진에 대한 향응을 제공했다. “그들이 손톱손질, 안면피부관리, 발톱손질을 받고 있는 동안,” 한 하원의원이 일갈했다. “미국인들은 이들의 비용을 치르고 있었습니다.”

Microscopic scrutiny is a cost of having the taxpayer as a shareholder. Not that this has put off banks and insurers from queuing to receive capital injections (see chart). Governments are likely to end up as the largest shareholders in developed countries’ financial systems, with $500 billion or more invested, or roughly a quarter of the industry’s market value.

미세한 회계감사는 납세자들을 주주로 둔 대가이다. 그렇다고 하더라도 은행들과 보험사들은 자본 주입을 받기 위해 줄을 서는 것을 멈추지 않는다. (차트 참조) 선진국 금융 시스템에서, 5000억 달러 또는 그 이상, 또는 대략 이 산업의 시장가치의 1/4에 해당하는 금액의 투자로, 정부들이 최대 주주가 되어버릴 가능성이 있다.

Financial firms are getting preferential treatment because they form the plumbing of the economy, extending vital credit to households and companies. But even emergency help does not come free. Executive pay has been capped, partly to avoid upsetting hard-hit voters. Most European schemes stipulate that lending to healthy businesses must be maintained (France has even set broad numerical targets), and limit or eliminate dividends that would deplete the banks’ capital. In America an unexpected joint statement made by banking regulators on November 12th warned lenders to “fulfil their fundamental role in the economy” and avoid excessive payouts to shareholders.

금융 회사들은 우선적인 관리를 받고 있는데, 이것은 이들이 경제의 수도관을 형성하고 있어, 가계와 회사에 중요한 신용을 제공해 주기 때문이다. 그러나 긴급 구조 역시 공짜로 오는 법은 없다. 경영진 보수는, 부분적으로 크게 얻어맞은 유권자들을 화나게 하는 것을 피하기 위해, 상한선이 그어졌다. 대부분의 유럽 국가들의 계획들은 건전한 사업체들에 대한 대출은 유지되어야만 하고 (프랑스는 심지어 대략적인 수치 목표까지 정했다), 은행들의 자본을 줄이게 될 배당을 제한 또는 삭감하는 계획을 특정했다. 미국에서는 11월 12일 은행 감독당국에 의해 발표된 예기치 못했던 합동성명서에서 대부업체들은 “경제에서 자신들의 근본적인 역할을 수행할 것”과 주주들에 대한 과도한 배당지급을 피하라는 경고를 받았다.

Just in case the message is unclear, politicians have been jawboning banks into action. The chairman of the Senate banking committee has said that if “progress is not forthcoming, we are prepared to legislate”. France’s finance minister says she hopes that “threats will be enough”.

이 메시지가 불명확할 경우에 대한 노파심으로, 정치가들은 은행들이 이 경고를 실행에 옮기도록 단속해왔다. 상원 금융 위원회의 의장은 만일 “진행이 따르지 않으면, 법안을 마련할 준비가 되어 있다”고 말했다. 프랑스의 재무 장관은 “위협으로 충분하기를” 희망한다고 말한다.

Although the financial system needs such treatment, long-term state ownership of the banking system is an unattractive prospect. Academics have found a wealth of evidence that state-controlled banks can become politicised and misallocate capital. Paola Sapienza, of Northwestern University, found that Italian state-owned banks directed cheap credit to companies in regions which voted for their political patrons. A decade after Japan’s financial crash, up to a third of firms were “zombies” kept alive through uncommercial lending by banks under government pressure.

금융 시스템이 이런 방식을 필요로 하지만, 금융 시스템의 장기적인 국가 소유는 매력이 없는 전망이다. 학자들은 국영 은행들이 정치화되어 자본을 잘못된 방향으로 사용하게 될 수 있다는 많은 증거를 발견했다. 노스웨스턴 대학의 파올라 사피엔자는 이탈리아의 국영 은행들이 은행의 정치적 후원자들에게 투표한 지역의 회사들에 비용이 낮은 신용을 내어주었다는 것을 밝혀냈다. 일본의 금융 파국 이후 10년이 지난 현재, 전체의 최대 1/3에 달하는 회사들이 국가 압력 아래에 있는 은행들에 의한 비상업성 대출을 통해 명맥을 유지하고 있는 “좀비” 기업들이다.

Governments have tried to structure their investments as short-term. They will largely own non-voting instruments, in most cases preference stock. Almost all financial firms will remain listed with directors having a legal duty to consider the interests of all shareholders, not just the state. By ratcheting up coupon payments over time, governments hope to encourage banks to repay taxpayers as quickly as possible. Although there are hints that France may be tempted to micromanage its banks, most governments do not plan to. Following the template of Sweden’s banking rescue in the 1990s, they want to sell and return taxpayers a profit within a few years.

정부들은 투자가 단기적인 투자가 되는 구조를 만들려고 했다. 대체로 이들 정부들은 의사결정권(주주총회 투표권)이 없는 방식의 증권을 소유할 것인데, 대부분의 경우 우선주의 형태를 띄게 된다. 거의 모든 금융사들이 단지 국가만이 아닌 모든 주주들의 이익을 고려하는 법적 의무를 가진 이사들이 이사회에 포함되는 조건으로 상장회사로 남게 될 것이다. 지급 이자를 시간에 따라 점차적으로 늘려나감으로써, 정부들은 은행들이 납세자들에게 가능한 한 빨리 채무를 상환할 수 있도록 압박할 것이다. 프랑스가 프랑스 국적 은행들을 세부적으로 관리하는 유혹을 받고 있을 수 있는 징후가 보이지만, 대부분의 정부들은 이런 계획을 가지고 있지 않다. 스웨덴의 1990년대 금융업 구제 모델을 따라서, 이들 정부들은 은행 자산을 매각하여 몇 년 이내에 납세자들에게 이익을 돌려줄 수 있기 원한다.

But that will be a problem. Even if the outlook for the industry did not look so miserable, outside investors would still struggle to swallow all of this stock in one gulp. That could scupper governments’ hopes for a quick exit. In a nasty economic climate, the political heat on banks could rise. Consider Germany’s Commerzbank, which has received ?8 billion ($10.1 billion) of capital, or almost double its market value. It may face pressure to preserve jobs and unprofitable loans as it tries to integrate Dresdner Bank, a rival it bought recently. Typically governments’ preference shares carry the right to veto deals, a detail that could conceivably be used to block politically unwelcome takeovers.

그러나 그것은 문제가 될 것이다. 금융업에 대한 전망이 그렇게 나쁘지만은 않지만, 해외 투자자들이 여전히 금융업계의 주식을 한번에 삼켜버리기 위해 전력을 다할 수 있다. 그로 인해 정부가 바라는 빠른 퇴장은 공격을 받을 수 있다. 나쁜 경제 여건에서, 은행들에 대한 정치적 열기가 증가할 수 있다. 80억 유로(101억 달러)의 자본, 또는 은행의 시장가치의 거의 두배에 해당하는 금액을 받았던 독일의 코메르츠방크를 생각해 보자. 이 은행은, 최근에 인수한 라이벌 은행 드레스드너 방크를 합병하려 하면서, 일자리들과 무수익 대출들을 보전하라는 압력에 직면할 수 있다. 보통 정부들의 우선주는 은행의 거래계약들에 대한 거부권을 가지는데, 이것은 정치적으로 환영 받지 못하는 인수합병을 막는데 쓰일 수 있는 가능성이 있다.

How much freedom the banks have may depend on how the stakes are held. In America the Treasury will own the stakes directly, although it is seeking outside managers to advise it. The Dutch finance ministry will also hold on to its investments, although it does at least have a fair record of leaving important firms alone. Elsewhere in Europe most governments plan to create arm’s-length agencies, but their independence is questionable. Being hands-on makes sense now, during the crisis. But it creates the risk that politicians will meddle too much in the future—and not just over a bill from a beauty salon.

은행들의 자유의 정도는 지분이 지분 보유 방식에 의존한다. 미국에서는 재무부가 지분을 직접 소유하게 될 것이다. 재무부는 이에 대해 자문을 제공할 외부 관리자를 구하고 있기는 하지만 말이다. 네덜란드의 재무부는, 적어도 중요 기업들을 자유롭게 내버려둔 공정한 역사가 있기는 하지만, 역시 정부 투자 지분에서 손을 떼지 않을 것이다. 유럽의 다른 국가들에서 대부분의 정부들은 유관기관을 만들 계획이다. 그러나 이들의 독립성이 의심스럽다. 위기의 와중인 현재, 간섭을 하는 것은 타당하다. 그러나 이로 인해 정치가들이 앞으로 너무 많이 간섭할 위험이 초래되고, 이들의 간섭은 단지 미용실에서 날아온 계산서에 대한 것만은 아닐 것이다.