대림산업 - 주가를 제약했던 리스크 감소, 이전과 다르게 볼 시점

[불스탁분석팀]

 

▶대림산업-주가를 제약했던 리스크 감소, 이전과 다르게 볼 시점- KB투자증권

가장 최악의 가정을 적용해 산출한 목표주가는 123,000원으로 탑픽주 선정
목표주가를 종전 131,000원에서 123,000원으로 6.1% 하향한다. 예상되는 리스크를 추가로 반영해 산출한 바텀업 밸류에이션 결과이며, 상승여력은 29.5%다. 대림산업 주주가치는 4조 7,478억원이다. ① 건설사업가치는 (영업가치-순차입금-부외부채) 2조 3,449억원 (주당NAV 60,748원)이다. ② 본사 유화사업가치는 1조 3,123억원 (주당NAV 33,997원)이다. ③ YNCC 보유가치는 5,469억원 (주당NAV 14,168원)이다. ④ 삼호+고려개발 보유가치는 150억원 (주당 NAV 389원)이다. ⑤ 기타 보유투자주식 지분가치는 5,288억원 (주당NAV 13,699원)이다.

가장 매력적인 이슈는 업계내 최저 밸류에이션의 경쟁력
현 주가는 2012~2013E PER 8.1X, 7.3X, EV/EBITDA 6.2X, 5.6X, PBR 0.8X, 0.7X에 거래 중이다.
대림산업의 투자포인트 중 가장 매력적인 이슈는 낮은 밸류에이션이다. KB투자증권 커버건 설사 중에서 EPS·EBITDA 2012E 증감률과 PER·EV/EBITDA 비교, ROE와 PBR 비교를 보면 상대적으로 밸류에이션이 가장 경쟁력있다. 2012~2013E 건설사 평균밸류에이션 PER 15.2X, 13.4X, EV/EBITDA 10.8X, 10.0X, PBR 1.9X, 1.6X대비 50%를 밑도는 수준에 머물러 있다.
목표주가 도달시 밸류에이션은 PER 2012E 10.5X, 2013E 9.4X, EV/EBITDA 2012E 8.6X, 2013E 7.7X, PBR 2012E 1.0X, 2013E 0.9X이다. 부담스럽지 않은 수준이다.

대림산업 투자포인트는 평범한 것 같으면서도 점차 설득력이 높아지는 강점
① 장기적으로 유화사업 독립은 대림 영업실적의 예측신뢰성을 높이고, 밸류에이션 할인률을 축소시킬 것이다 ② 화공경쟁심화에 대응해 시장영역이 큰 유틸리티형 IPP프로젝트로 사업 다각화한다. 2015년까지 계획은 발전사업 매출액 1조 4,238억원, 영업이익 1,173억원이다. ③ 사우디 등 주력발주국의 수행능력평판은 국내업체 중 최상이며, EPC 결과에 대한 신뢰도 높다. 베트남 등지로 지역다변화 성과도 크다. ④ 유로화 약세로 스페인 TR 등 유럽업체 수주 경쟁력 향상에도 불구하고, 대림의 가격경쟁력은 10% 우위다. ⑤ 보수적으로 수익추정을 했지만, 업종내 밸류에이션 부담이 가장 낮다. ⑥ 밸류에이션 할인요인이 빠르게 소진된다.

밸류에이션 할인요인의 축소 추세가 점진적으로 이어지고 있어
계열건설사 리스크, 뚝섬용지, YNCC 부침, 해외사업 수익저하, 화공수주강점 희석, 미분양주택, 주택대손충당금 등 보유한 리스크가 주가에 충분히 반영됐다. 반면 과거대비 펀더멘털이 개선되어 밸류에이션 할인률도 낮아질 필요가 있겠다. 신규수주액 규모의 증가가 뚜렷해 기본성장에 대한 확신이 있다. 공사진행률의 순행에도 불구하고, 원활한 신규수주 속에 수주잔고액 증가로 잔고회전율이 안정적이다. 비즈니스모델 다각화와 해외매출액 비중 증가로 미분양아파트 부담과 PF지급보증 최소화가 가능하다. 우발비용 관리능력제고로 영업이익률이 견조하며, 예측신뢰성이 높아졌다. 그래서 2012E .ROE도 9.2%로 증가할 전망이다.

 

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