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예상되는 통화 기조와 경제 전망의 변화는 검토 기간 동안 계속해서 금융 시장을 형성했습니다. 1 인플레이션 역학의 변화와 성장 악화의 상호 작용으로 인해 두 단계가 발생했습니다. 첫 번째 기간인 9월 중순부터 10월 중순까지 인플레이션 수치가 예상보다 강해 가까운 미래에 정책 금리에 대한 기대치를 높였습니다. 두 번째 기간인 11월에는 예상보다 낮은 인플레이션과 경제 활동 약화로 인해 시장이 궁극적으로 인플레이션을 억제하는 데 필요한 정책 긴축의 정도를 하향 재평가하게 되었습니다. 이러한 발전으로 인해 시장 부문 전반에 걸친 열악한 유동성 상황에서 자산 가격 변동성이 계속 높아져 글로벌 금융 상황의 변동에 기여했습니다.
시장은 10월 중순까지 예상 정책 금리의 동시 상승을 추적했습니다. 9월 인플레이션 서프라이즈의 결과로 핵심 시장에서 정책 금리에 대한 투자자의 기대치가 빠르게 상승하기 시작했습니다. 이로 인해 낮은 유동성 속에서 수익률이 상승하여 미국 달러를 지지하고 위험 자산에 부담을 주었습니다.
10월 말, 특히 11월에 시장 역학은 최종 금리 하락에 대한 투자자의 인식을 반영했습니다. 미국 수익률 곡선이 더 역전됨에 따라 미국 달러는 수십 년 최고치에서 대부분의 통화에 대해 하락하여 자금 조달 시장의 압력을 완화했습니다. 주식은 부분적으로 유럽의 에너지 우려 완화 덕분에 손실을 만회했고, 부진한 실적은 기술 부문에 부담을 주었습니다. 회사채 스프레드는 소폭 축소되었지만 유럽에서는 큰 폭으로 유지되었습니다. 발행은 투자적격등급(IG) 부문에서 계속 제한되었고 고수익(HY) 채권의 경우 미미했습니다.
상품 가격은 구름이 끼고 있음에도 불구하고 대부분의 시장에서 완화되었습니다. 특히 유럽 천연가스의 하락폭이 컸지만 원유도 큰 폭으로 하락했다. 그러나 정제된 제품에 대한 가격인상에서 지속적인 공급 차질이 나타났고 장기적인 에너지 문제가 지속되었습니다.
신흥 시장 경제(EME)의 자산은 주로 AE의 자산을 추적했습니다. 국채 수익률은 검토 기간 초반에 빠른 속도로 상승한 후 달러 약세와 금융 여건 완화에 따라 하락 추세를 보였습니다. 중국은 10월에 예외였습니다. 부동산 부문의 지속적인 스트레스와 소비자 수요의 약세가 교역 상대국 주식을 포함한 주식에 큰 부담을 주었고 특히 해외에서 발행된 채권의 유출을 주도했기 때문입니다. 정책 조치는 11월에 중국 자산을 지원했습니다.
주요 테이크 아웃
통화 정책 전망은 핵심 채권 시장을 형성했습니다.
통화 정책 전망에 대한 시장 기대치의 변화는 검토 기간 동안 수익률 곡선의 기조를 설정했습니다. 9월에 2023년 예상 정책 금리는 놀랍도록 높은 인플레이션 수치 이후 모든 주요 선진국(AE)에서 상승했습니다. 그 후, 이 비율의 변화는 다소 차이가 있었지만 미국 인플레이션이 하락세에 놀란 후 11월에 대체로 안정되었습니다( 그래프 1.A ). 동시에 단기 국채 수익률은 꾸준히 상승한 후 미국과 독일에서 안정세를 보였습니다. 장기 국채 수익률이 하락함에 따라 미국에서는 수익률 곡선 기울기가 더욱 역전되었고 독일 및 기타 AE에서는 마이너스로 돌아섰습니다( 그래프 1.B). 명목 수익률과 함께 미국 선물 금리는 순증했지만 11월에는 시장 참여자들이 최종 정책 금리를 하향 조정함에 따라 하락했습니다( 그래프 1.C ).
그래프 1
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그래프 2
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금리 전망은 불확실했고 채권 시장 유동성은 대부분의 AE에서 악화되었습니다. 약간의 변동에도 불구하고 미국 금리의 옵션 내재 변동성은 검토 기간 내내 매우 높은 수준을 유지했습니다( 그래프 2.A ). 금리가 급격하게 오르고 변동성이 증가함에 따라 채권 시장의 유동성은 점진적으로 감소했습니다. 예를 들어, 채권 가격 2 을 기반으로 한 일반적인 유동성 측정은 눈에 띄게 악화되었고 AE 그룹에 대한 금융 위기(GFC) 이후 최저 수준에 도달했습니다( 그래프 2.B). 미국의 유동성 상황은 여름 동안 악화되기 시작했고 검토 기간 동안 안정적이었으며 2020년 3월 국채 시장 기능 장애 에피소드보다 눈에 띄게 악화되었습니다. AE 전반에 걸쳐 이러한 조건은 10월 중순 이후 금리 변동성에 대한 시장 기대치가 하락함에 따라 다소 개선되었습니다. 즉, 미국 모기지 신용을 지원하는 시장과 같은 일부 시장 부문에서는 유동성이 취약한 것으로 나타났습니다( 상자 A ).
장기 영국 국채 시장은 9월 말에 심각한 압박을 받았습니다. 수익률의 초기 증가는 영국 은행의 통화 정책 결정과 세금 감면 및 에너지 보조금을 포함하는 재정 계획의 발표에 이은 것입니다. 그 후 연기금이 사용하는 레버리지 투자 수단의 빠른 판매에 힘입어 수익률이 더욱 상승했습니다( 상자 B , 그래프 3.A ). 비유동성은 이러한 자기 강화 역학을 더욱 복잡하게 만들었습니다. 결국, 시장 기능 회복을 목표로 중앙은행의 표적 및 일시적 채권 매입에 이어 수익률은 상승분의 대부분을 되돌렸습니다.
상자 A
MBS 시장의 유동성 위험
Sirio Aramonte와 Phurichai Rungcharoenkitkul
기관 모기지 담보 증권(MBS) 시장에서 취약성의 징후가 나타나고 있습니다. 2022년에 MBS 거래량이 감소함에 따라 미국 국채에 대한 수익률 스프레드는 지난 35년 동안의 수익률 스프레드와 비교할 때 비정상적으로 변동성이 커졌습니다( 그래프 A1.A ). 이 상자에서는 10조 달러 규모의 MBS 시장에서 주요 중개자 간의 거래 패턴을 조사하여 유동성 중단의 위험에 대해 논의합니다.
은행과 중앙은행의 MBS 수요는 2022년 이전의 두 가지 주요 스트레스 상황에서 중요한 안정 요인으로 입증되었습니다. 금융 위기(GFC)와 코로나19 팬데믹 초기에 은행은 약 30개 각 인스턴스의 거래 %. 연준은 또한 시장 기능을 지원하기 위해 적극적인 구매자였으며 두 경우 모두 약 10%를 흡수했습니다( 그래프 A1.B ).
반대로 다른 MBS 투자자들은 덜 신뢰할 수 있는 수요처였습니다. 특히 소규모 투자자와 레버리지 펀드는 글로벌 금융 위기 동안 상당한 금액을 구매했지만 코로나19 위기 중에는 거의 구매하지 않았습니다.
2022년 MBS 구매자 구성의 변화는 시장이 변동성에 더 취약해졌다는 신호일 수 있습니다. 소액 투자자와 레버리지 펀드가 주요 구매자가 되었으며 전통적으로 스트레스 상황에서 유동성을 제공하는 데 있어 은행보다 덜 적극적이었습니다. 동시에, 통화 정책의 우선 순위는 필요할 경우 연준이 MBS 시장을 지원하는 것을 어렵게 만들 수 있습니다. 이러한 환경에서 판매 압력의 급증은 특히 파괴적일 수 있습니다.
그래프 A1
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주요 시장 참여자 중 모기지 부동산 투자 신탁(mREIT)으로 알려진 폐쇄형 펀드는 상대적으로 스트레스 상황에서 빠르게 판매되는 경향이 있습니다. 종종 단기 repo 형태의 많은 양의 부채로 인해 mREIT는 대부분 저위험 증권에 투자하더라도 두 자릿수 수익률을 지불할 수 있습니다. 높은 레버리지와 만기 불일치는 mREIT가 미결제 MBS의 작은 부분(지난 10년 동안 1.5%에서 5% 사이)을 보유하고 있음에도 불구하고 화재 판매의 중요한 원천이 될 수 있음을 의미합니다.
실제로 Covid-19 대유행 초기에 mREIT는 전체 MBS 판매의 상당 부분을 차지했습니다. 이 경우 은행과 연방준비제도이사회(Fed)의 매입이 글로벌 금융위기 때와 마찬가지로 백스톱을 제공했습니다.
스트레스 상황에서 높은 유동성 수요의 역사를 가진 mREIT는 특히 은행과 중앙 은행이 계속 후퇴하는 경우 시장 기능 장애의 잠재적 원인으로 남아 있습니다.
MBS 시장의 유동성 붕괴는 중대한 시스템적 영향을 미칠 수 있습니다. 우선, MBS는 미국 부동산 부문에 대한 신용을 촉진하는 데 중요한 역할을 합니다. 또한 MBS는 미국 국채를 거의 대체할 수 있기 때문에 유동성 부담이 금융 시장에 더욱 광범위하게 퍼질 수 있습니다. 잠재적인 광범위한 영향과 함께 MBS 시장에서 판매 위험을 형성하는 레버리지와 만기 불일치의 역할은 비은행 금융 중개에서 위험을 억제하는 정책 과제를 상기시킵니다.
표현된 견해는 저자의 견해이며 반드시 BIS의 견해를 반영하는 것은 아닙니다.
A Fuster, D Lucca, J Vickery, "모기지 담보 증권", Federal Bank of New York Staff Reports , no 1001, 2022.
S Pellerin, D Price, S Sabol 및 J Walter, "모기지 REIT의 위험 평가", 연방준비은행 리치몬드 경제 보고서 , 13-11호, 2013년.
K 펜스, "모기지 시장의 유동성: COVID-19 위기는 글로벌 금융 위기와 어떻게 비교됩니까?", 부동산 경제학 , 50권, 6 호 , 2022.
A Carstens, "비은행 금융 부문: 체계적 규제 필요", BIS Quarterly Review , 2021년 12월, pp 1–6.
일본에서는 투자자들이 수익률 곡선 통제 정책이 결국에는 완화될 것이라는 내기를 계속했습니다. 이 정책은 10년 만기 일본 국채 수익률을 25bp로 제한합니다. 그러나 일본은행이 직접 목표로 삼지 않는 파생상품 시장의 해당 금리는 급격히 상승하여 현금 수익률을 크게 초과했습니다( 그래프 3.B ). 동시에 엔화 가치가 하락하여 외환(FX) 개입이 촉발되었습니다.
장기 핵심 채권 수익률의 변화와 유사하게 유로 지역의 국채 스프레드는 10월까지 확대되었으나 이후 축소되었습니다. 축소는 특히 그리스와 이탈리아 채권에서 두드러졌습니다. 그렇긴 하지만, 이들 채권의 스프레드는 다른 유로 지역 회원국보다 훨씬 더 넓게 유지되었으며, 이탈리아의 경우 연초보다 훨씬 더 높았습니다( 그래프 3.C ).
그래프 3
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수십 년간 최고치로 이어진 확장된 이익 이후, 미국 달러는 잠시 멈췄다가 약세를 보였습니다. 달러의 명목 실효환율은 11월 예상보다 낮은 CPI 발표 이후 시장 참여자들이 금리 차이에 대한 전망을 재평가함에 따라 약 2% 하락했습니다( 그래프 4.A ). 특히 미국 달러는 검토 기간 내내 유로와 엔에 대해 약세를 보였다. 주요 FX시장의 유동성이 상대적으로 부족한 상황에서 옵션 내재 FX 변동성은 더 높아져 대부분 코로나19 이후 최고치를 기록했다. 보다 광범위하게는 연말이 다가오면서 달러 펀딩 시장에 중대한 긴장의 징후가 나타났지만 달러가 약세를 보이면서 완화되었습니다( 그래프 4.B ).
그래프 4
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상자 B
레버리지 및 유동성 백스톱: 연기금 및 길트 시장 붕괴의 단서
Sirio Aramonte와 Phurichai Rungcharoenkitkul
영국 국채(gilts) 시장은 9월 말에 상당한 혼란을 겪었습니다. 당시 발표된 영국의 재정 기조 변화로 시작된 급격한 수익률 상승은 연기금이 사용하는 투자 수단의 급격한 디레버리징으로 인한 강제 매도로 증폭되었습니다. 이 상자는 중단을 초래한 역학 관계를 검토하고 다른 시장 및 관할권에서 유사한 사건을 촉발할 수 있는 요인을 강조합니다.
영국 은행이 50bp 금리 인상을 발표한 2022년 9월 22일에 길트 시장의 유동성이 악화되기 시작했고 다음날 급격히 악화되었습니다( 그래프 B1.A ). 세금 감면과 에너지 보조금을 포함하는 확장 재정 프로그램 계획으로 인해 수확량이 급증했습니다. 또한 금 시장은 비정상적으로 많은 거래량, 매수-매도 스프레드의 급격한 확대, 스털링의 상당한 평가 절하를 목격했습니다. 9월 28일 영란은행이 장기 금화를 대량 매입하기로 약속한 후에야 시장이 정상으로 돌아왔습니다. 시기적절한 디레버리징을 장려하기 위해 약정은 제한된 기간 동안 이루어졌습니다.
그래프 B1
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부채 주도 투자(LDI) 펀드는 9월 말 이벤트에서 중요한 역할을 했습니다. 법적으로 분리된 이러한 투자 수단은 확정급여형 연금기금이 미래 퇴직자에 대한 장기 부채를 헤지하는 데 도움이 됩니다. 헤징 전략은 원칙적으로 보험 회사의 자산-부채 듀레이션 매칭과 유사한 장기 국채 구매를 수반할 수 있습니다.
그러나 수년에 걸쳐 그러한 물리적 채권의 부족으로 인해 영국 LDI는 레버리지를 통해 원하는 자산 측면 듀레이션을 얻었고, 이는 장기 금리에 대한 자산 수익률의 민감도를 높였습니다. LDI는 환매 계약(repos)을 통해 채권 보유 자금을 조달하거나 금리 스왑의 부분 담보화를 통해 자금을 조달했습니다.
9월 들어 금이율이 급등하면서 연기금과는 달리 LDI 펀드는 극심한 압박을 받았다. 수익률 상승은 LDI의 레버리지 포지션에 손실을 발생시켰고 추가 담보에 대한 요청을 촉발했습니다. 이러한 요청에 부응하기 위해 LDI는 현금 유입이 필요했지만 연금 기금은 이를 신속하게 제공하지 못했습니다. 여러 연금 기금을 대신하여 자산을 관리하는 "풀링된 LDI"에 대한 주입이 특히 더디게 이루어졌습니다. 이 경우 개인연금기금은 참여자 모두가 혜택을 공유하지만 비용은 개인적으로 부담하기 때문에 개입할 유인이 적습니다. 지급 능력이 악화됨에 따라 LDI 펀드는 길트 매도를 통해 디레버리징을 해야 했고, 수익률에 추가 상승 압력을 가하고 본격적인 나선을 촉발했습니다.
이러한 수익률 변동은 자산과 부채 전반에 걸쳐 일치하는 듀레이션을 유지하려는 다른 중개인에 의해 증폭되었을 수도 있습니다. 시스템 전반의 관점에서 시장 기능 장애의 원인은 주로 유동성 문제였습니다. 연기금의 전체 순자산은 실제로 더 높은 이자율로 개선되었습니다. 불완전한 헤지를 감안할 때 시가 표시 부채의 현재 가치 하락은 해당 자산 손실을 상쇄하는 것 이상입니다.
원칙적으로 영국의 혼란을 초래한 메커니즘은 다른 관할권에서도 작동할 수 있습니다. 잠재적 중단의 주요 결정 요인은 다음과 같습니다. (i) 불이행을 방지하기 위해 강제 매각의 위험을 높이는 레버리지 (ii) 펀드가 유사한 자산을 매각하도록 강요하는 포트폴리오 다양화 부족; (iii) 강제 판매의 가격 영향을 높이는 판매되는 자산의 작은 시장 규모; (iv) 풀링된 LDI 펀드에 대한 의존도는 유동성 증가 속도가 느립니다.
이러한 기준에 근거하여 특히 네덜란드와 미국의 다른 대규모 확정급여형 연금제도는 영국의 연금제도보다 급매 위험에 덜 취약한 것으로 보입니다. 우선, 미국 연기금은 레버리지를 거의 사용하지 않는 것으로 알려져 있는데, 부분적으로는 부채의 듀레이션이 짧기 때문에 장기 투자로 헤지해야 할 필요성이 제한되기 때문입니다.
마찬가지로 네덜란드 연기금은 평균적으로 금리 위험의 60% 미만만 헤지하기 때문에 영국 연기금보다 레버리지에 덜 의존합니다.
그들은 또한 종종 현금이 아닌 특정 유가 증권에 마진을 게시할 수 있는 유연성을 갖춘 장외 파생 상품을 헤징에 사용합니다. 다각화의 경우 미국과 네덜란드 연기금의 포트폴리오는 영국보다 고정수익 상품에 덜 집중되어 있습니다( 그래프 B1.B ).
또한 영국에 비해 미국과 네덜란드 연기금의 국채 보유액은 각각 미 국채와 유로존 국채 총 발행액에서 차지하는 비중이 작습니다. 마지막으로 미국과 네덜란드 연기금은 풀링된 LDI 펀드에 대한 의존도가 낮고 레버리지 포지션의 가치가 변동할 때 펀드 전체의 현금 및 유동 자산을 쉽게 사용할 수 있습니다. 실제로 2022년 2분기에 금리가 급등하면서 네덜란드 연기금은 금리 파생 상품 포지션의 가치 하락에 대처하기 위해 신속하게 유동성을 끌어올릴 수 있었습니다( 그래프 B1.C ).
길트 시장의 스트레스 에피소드는 비은행 금융 중개인(NBFI)에 대한 광범위한 교훈을 제공합니다.
높은 레버리지와 부적절한 시장 유동성으로 인한 금융 안정성 위험은 연기금 부문에만 국한되지 않습니다. 실제로 장기간의 저금리는 사모펀드와 같은 보다 혁신적인 형태의 증권화를 포함하여 다양한 금융 기관의 수익률 및 레버리지 축적에 대한 동기를 부여했습니다. 금리의 급격한 상승과 핵심 시장의 유동성 감소로 동시 디레버리징은 유동성 수요 압력을 발생시켜 시장 기능 장애로 이어질 수 있습니다. 또한, 듀레이션 매칭을 포함하는 전략은 예를 들어 급격한 금리 상승이 부채 듀레이션을 단축하고 하락하는 시장에서 자산 매각을 촉진하는 경우와 유사한 압력을 유발할 수 있습니다. 이러한 위험이 현실화되고 수반되는 경제적 비용이 상당할 때, 최후의 수단으로 시장 조성자로서 백스톱을 제공하라는 중앙 은행의 압력이 있을 것입니다. 이는 정당하지만 통화 정책 기조와 대조될 수 있으며 장기적으로 위험 감수를 조장할 수 있습니다.
이러한 딜레마는 NBFI 부문의 구조적 취약성을 해결하는 체계적 규제를 구현하는 것이 시급함을 강조합니다.
표현된 견해는 저자의 견해이며 반드시 BIS의 견해를 반영하는 것은 아닙니다.
D Domanski, HS Shin 및 V Sushko, "지속 기간을 위한 사냥: 흔들림이 아니라 익사", IMF Economic Review , 2017년 3월.
영국 은행, "하원 재무위원회 의장에게 보내는 편지", 2022년 10월 5일 .
R Ratkowski, "영국 및 미국 LDI 시장에 대해 알아야 할 네 가지 구조적 차이점", NISA Perspectives , 2022년 10월 20일.
JPMorgan, "Flows & liquidity", 2022년 10월 20일.
S Aramonte, A Schrimpf 및 HS Shin, "비은행 금융 중개인 및 금융 안정성", BIS 작업 문서 ,
시장 위원회, "시장 기능 장애 및 중앙 은행 도구", 2022년 5월.
A Carstens, "비은행 금융 부문: 체계적 규제 필요", BIS 분기별 검토, 2021년 12월, pp 1–6.
불확실성이 커지면서 변동하는 위험자산
주식 가격은 통화 정책 전망에 맞춰 조정되었으며 현저한 변동을 보였습니다. 10월, 특히 11월에는 단기 정책 금리에 대한 기대치가 거의 변하지 않았고 기업 이익이 약세를 보였음에도 불구하고 궁극적인 긴축 정책에 대한 투자자들의 하향 재평가로 인해 주가가 상승했습니다( 그래프 5A 및 5.B ). 10월 초와 11월 중순의 주가 급등은 숏포지션 청산에 기여한 것으로 보입니다. 중국 주식은 경제 약세로 인해 대부분의 검토 기간 동안 압박을 받았지만 11월에는 덜 엄격한 팬데믹 관리에 대한 기대로 상승했습니다.
회사채 시장은 긴장의 조짐을 보였다. 국채 수익률 스프레드는 9월과 10월에 확대되어 11월 긴축 이후 각각 미국과 유럽의 역사적 기준 이상에서 평가 기간을 마감했습니다( 그래프 6.A ). 2022년 4분기 평균 스프레드는 대체로 경제 상황과 일치하는 것으로 나타났습니다( 그래프 6.B ). 백그라운드에서 IG 회사의 경우 인지된 채무 불이행 위험이 증가했고 다소 상승했습니다( 그래프 6.C ). 이러한 맥락에서 HY 부문의 발행량은 11월 잠정적으로 회복될 때까지 고갈되었고 IG 회사의 경우 급격히 감소하여 GFC 이후 최저 수준에 근접했습니다( 그래프 7.A ).
유동이자로 인해 금리 상승에 더 민감한 경향이 있는 레버리지론도 어느 정도 압박을 받았다. 특히 신디케이트 보험업자는 대규모 판매에 참여했습니다. 상당한 할인이 CLO(Collateralised Loan Obligation)에 의한 구매를 유도했지만 이러한 증권화에 대한 전통적인 구매자의 수요, 특히 선순위 트랑슈에 대한 수요는 여전히 제한적이었습니다.
그래프 5
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그래프 6
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재정 상태는 AE에서 다소 강화되었습니다. 초기 변화는 특히 미국에서 두드러졌으며 대부분 장기 금리 상승과 주식 하락에 의해 주도되었습니다( 그래프 7.B ). 10월 미국 금융여건은 2020년 4월 이후 처음으로 장기 평균보다 더 제한적이었습니다. 그러나 11월에 위험자산이 강세를 보이면서 완화되어 검토 대상 기간을 처음과 비슷한 수준으로 마감했습니다. 다른 AE도 긴축을 보였지만 장기 금리의 제한적 증가로 인해 미국보다 더 억제되었습니다.
그래프 7
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그래프 8
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상품 시장에서 선물 가격은 유럽의 장기 천연가스 공급에 대한 우려가 남아 있음을 시사했습니다. 현물 천연가스 가격은 특히 유럽에서 급격하게 하락했습니다( 그래프 8.A ). 감소는 부분적으로는 비정상적으로 따뜻한 날씨와 겨울이 오기 전 충분한 저장량 때문이었습니다. 그러나 투자자들은 장기적인 불균형에 대해 초조해했으며, 3개월 후 가격이 급격히 하락했음에도 불구하고 검토 기간 동안 2년 후 선물 가격은 변하지 않았습니다( 그래프 8.B ). 일부 에너지 시장에서는 여전히 공급 문제가 발생했습니다. 예를 들어, 미국의 천연 가스 가격 책정 허브에서 선적을 제한하는 기술적 제약으로 인해 일시적으로 마이너스 가격이 발생했습니다( 그래프 8.C, 레드 라인). 또한 제한된 정제 용량으로 인해 유가가 하락했음에도 불구하고 다른 연료에 비해 디젤 가격이 상대적으로 높게 유지되었습니다( 그래프 8.C , 파란색 선).
EME는 상대적으로 탄력적이지만 취약성이 없는 것은 아닙니다.
AE의 역학 관계는 EME의 재정 상태에 영향을 미쳤습니다. AE 위험 자산 및 장기 핵심 채권 수익률에 따라 조건은 검토 기간 초기에 상당히 긴축된 후 11월에 급격히 완화되었습니다( 그래프 9.A ).
EME의 현지 통화 국채 수익률은 대체로 AE의 수익률을 추적했습니다. 9월에는 아시아(중국 제외)와 EMEA에서 특히 빠르게 증가했지만 3 라틴 아메리카에서도 눈에 띄게 증가했습니다( 그래프 9.B ). 후속 반전은 아시아에서 더 작았습니다. 미국 국채에 대한 현지 통화 스프레드가 유지되어 국채 수익률이 높아졌기 때문에 대부분의 수익률 조정이 이루어졌음을 시사합니다.
그래프 9
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회사채 스프레드는 일부 EME, 특히 중국을 제외한 아시아 신흥국에서 상승했습니다( 그래프 9.C ). 검토 기간이 끝날 무렵에는 역사적 기준보다 다소 넓은 범위를 유지했습니다. 특히 국내에서는 신용건전성에 대한 우려가 대두되면서 단기 기업자금조달 비용이 급격히 증가했다. 기업들이 만기가 도래하는 부채를 재융자하는 데 어려움을 겪으면서 기업 스프레드가 크게 확대되었습니다. 당국은 질서 있는 시장 기능을 회복하기 위해 최후의 수단으로 구매자 역할을 했습니다. 다만 단기금리 상승으로 한국의 금융여건은 지속적으로 긴축되었다( 그래프 9.A ).
대부분의 EME 통화는 11월에 강세를 보이기 전에 10월까지 미국 달러에 대해 계속해서 평가절하되었습니다( 그래프 9.D ). 환율의 주요 결정 요인은 인플레이션 및 통화 정책 전망의 국가 간 차이와 외부 충격 및 교역 조건 충격에 대한 노출이었습니다.
중국에서는 부동산 부문의 약세와 지속적인 코로나19 규제로 인해 10월까지 성장 전망이 흐려졌습니다. 부동산 개발업자들이 대차대조표 건전성 비율을 충족하기 위해 활동을 추가로 제한해야 한다는 인식은 단기 전망에 그림자를 드리웁니다. 그 결과, 해당 부문의 주식은 10월 말까지 광범위한 주가 지수 하락에 기여했습니다( 그래프 10.A ). Covid 관련 제한은 소비에 압력을 가하고 부동산의 역풍을 더합니다. 전반적으로 중국의 활동 둔화는 교역 파트너, 특히 중국 수출에 가장 의존하는 파트너의 주식 수익률에 부담을 주었습니다( 그래프 10.B ).
신용 흐름 완화를 목표로 하는 새로운 정책은 11월 초에 위험 자산에 약간의 유예를 제공했습니다. 중국 주식은 부동산 부문을 중심으로 급격하게 상승했습니다. 동시에 위안화는 미국 달러에 대해 평가절상되었고 중국 국채에 대한 신용부도스왑 스프레드는 검토 기간 중간에 두 배로 증가한 후 하락했습니다( 그래프 11.A ). 중국 채권의 유출은 다소 빨라졌지만, 2022년 초 수준 아래에 머물렀습니다( 그래프 11.B ).
그래프 10
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그래프 11
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기술 부록
HY = 고수율; IG = 투자 등급; JGB = 일본 국채; OIS = 익일 인덱스 스왑; YCC = 수익률 곡선 제어 정책.
그래프 1.A: 미국의 경우 2023년 12월에 만기가 도래하는 선물에 내재된 연방 기금 금리. EA의 경우 2023년 12월에 만기가 되는 ESTR 선물에 내포된 금리.
그래프 1.B: "기타 AE"는 AU, CA, DK, GB, JP, NZ 및 SE에 대한 데이터를 기반으로 합니다.
그래프 1.C: 위험 프리미엄을 위해 조정된 2년 후 미국의 순간 선물환 금리. D Kim 및 J Wright의 모델, "차익 거래가 없는 3요소 기간 구조 모델 및 장기 수익률 및 원거리 선도 금리의 최근 행동", FEDS 작업 문서 , no 2005-33, 2005를 기반으로 합니다.
그래프 2.B: 남은 만기가 1년 이상인 국채의 평균 수익률 오차로 정의되는 블룸버그 국채 유동성 지수. 지수는 반전된 눈금으로 표시됩니다.
그래프 4.A: "기타 AE"는 AUD, CAD, CHF, GBP, NZD, NOK 및 SEK에 대한 미국 달러 환율을 기준으로 합니다.
그래프 5.B: 2021년 말부터 2023년 말까지 예상되는 주당 순이익 증가율. 큰 기술 수익률에 관해서는 Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet 및 Meta 누적 주식 수익률의 단순 평균으로 계산됩니다.
그래프 7.A: 2022년 4분기의 발행 데이터는 2022년 11월 25일까지 전체 분기로 추정됩니다.
그래프 7.B: Goldman Sachs Financial Conditions Index(FCI): 국가별 무위험 이자율, 환율, 주식 가치 평가 및 신용 스프레드의 가중 평균, GDP에 대한 각 변수의 예상 영향에 해당하는 가중치. 값 100은 평균 상태를 나타냅니다. 더 높은(낮은) 값은 더 엄격한(느슨한) 조건을 나타냅니다.
그래프 9.A: 그래프 7.B 항목 참조.
그래프 9.B: JPMorgan Chase GBI Global 하위 지수의 단순 평균, 거래 수익률.
그래프 9.C: JPMorgan Chase CEMBI 하위 지수의 단순 평균, 제거된 스프레드.
그래프 9.D: "기타 EME"는 BRL, CLP, COP, CZK, HKD, IDR, ILS, INR, KRW, MYR, PHP, PLN, RUB, SAR, SGD, SOL, THB의 미국 달러 환율을 기준으로 합니다. , TRL, TWD 및 ZAR.
그래프 11.B: 월별 채권 흐름: 현지 통화 채권 펀드로의 흐름, 이전 달 자산으로 조정됨. 10년 금리 차이는 10년 현지 통화 국채 수익률과 10년 미국 국채 수익률 차이의 월 평균입니다.
1 검토 기간은 2022년 9월 13일부터 2022년 11월 25일까지입니다.
2 부드러운 이론적 수익률 곡선에서 채권 가격의 편차를 기반으로 합니다.
3 유럽, 중동 및 아프리카.
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