[금융] 마이너스 금리 해제로는 더 이상 만족하지 않는다? FOMC 후 외환시장이 노리는 '차기 사냥감'

[お持て成し]

마이너스 금리 해제로는 더 이상 만족하지 않는다? FOMC 후 외환시장이 노리는 '차기 사냥감' / 2/3(토) / JBpress

미 연방 공개시장위원회(FOMC)는 3월의 금리 인하 전환에 부정적인 자세를 보였지만, 연 몇회의 금리 인하는 확실한 정세다.

그럼에도 불구하고, 달러/엔 환율은 140엔대 후반으로 엔저 방향에 붙어 있는 이유는 무엇일까.
시장은 이미 미국의 금리 인하와 일본은행의 마이너스 금리 해제를 포함시키고 있지만, 마이너스 금리의 해제만으로는 만족하지 않을지도 모른다. (가라카마 다이스케 : 미즈호은행 수석마켓 이코노미스트)

■ 금리 인하를 위해 발진 개시

주목받은 미 연방공개시장위원회(FOMC)는 현상 유지를 결정했다. 12월 회합에서 비둘기파 방향으로 급핸들을 끊었지만, 과거 1개월의 경제·금융 정세를 근거로 해 핸들을 약간 매파 방향으로 되돌린 모습이다.

현 상황에 대한 자신감은 첫 부분에 나타나 있으며, 경제활동(economic activity)에 대해 12월의 「slowed from its strong pace」가 1월은 「expanding at a solid pace」로 명확하게 상향 조정되어 있다.

보다 정확하게는, 12월부터 1월에 걸쳐 사행 운전 경향이었던 것이, 향후는 직진 안정성이 증가해 간다고 읽어야 할지도 모른다.

또 성명문에서는 페더럴펀드(FF) 금리조정 방향과 관련해 인플레이션이 2%를 향해 수렴하는 움직임에 대해 큰 자신감을 얻을 때까지(until it has gained greater confidence)는 금리 인하하지 않는다고 명기되었다.

게다가 지난번까지 "any additional policy firming" 이라고 했던 부분이 "any adjustments" 로 변경되었다. 긴축 바이어스의 해소와 함께, 금리 인하(reduce the target range)가 전제되고 있다.

구체적인 시기는 차치하고 금리 인하를 염두에 두고 발진을 시작한 점이 성명문에서 수렴해야 할 포인트다.

무엇보다, 그 시기에 관해서는 명확한 언질을 얻고 있는 것은 아니다.

■ 주목할 점은 상반기 중에 140엔 밑으로 떨어질 것인가

콜린 파월 미국 연방준비제도이사회(FRB) 의장이 "3월 회동 전까지 (금리 인하에 대한) 확신이 일정 수준에 도달할 가능성이 높다고 생각하지 않는다" 는 등의 취지의 발언을 내놓자 언론에서는 3월 무금리의 온도감이 강해지고 있고 시장 예상도 이를 따르고 있다.

하지만, 「양호한 인플레이션 데이터를 바로 입수할 수 있는 경우, 보다 조기에, 또한 보다 신속하게 우리는 (금리 인하로) 움직인다」라고도 말하고 있다. 단적으로 말해 큰 자신감을 얻을 수 있을지는 FRB의 마음속 생각이며 언제든 자신감을 얻을 수 있다고 생각하는 것이 좋다.

고용·임금 정세를 보는 한, 금리 인하를 서두를 이유는 전혀 보이지 않기 때문에, 필자는 향후 3개월분의 경제·금융 정세를 토대로 한 다음, 5월 FOMC에서 금리 인하 착수가 있을 것으로 예상한다.

어쨌든, FRB의 금리 인하는 기정 노선이지만, 달러/엔 환율은 이 시기에 이르러도 147엔 근방이라고 하는 엔저·달러고로 추이하고 있다.

현재, 시장은 FRB에 관해서는 연내 4~5회의 금리 인하를, 일본은행에 관해서는 3월 내지 4월의 마이너스 금리 해제를 거의 확실하게 포함시키고 있다. 외환 시장 참가자, 특히 도쿄 외환 시장의 참가자에게 있어서 가장 대중적인 테마라고 말할 수 있는 「일미 금리차와 달러/엔 시세」에 관해서, 일미의 양 중앙은행이 이 정도 알기 쉽게 엔고·달러 약세를 시사하는 방향으로 방향을 전환하는 구도는 역사적으로도 드물지만, 엔저는 그다지 가라앉지 않았다.

2월 1일, 일본은행으로부터 공표된 「주요 의견」(1월 22~23일 회합)으로부터는 금융 정책의 정상화에 거는 의욕이 상당히 강하게 배어 있었지만, 그래도 147엔 밑으로 떨어지는 것에는 이르지 못하고, FOMC와 합해 겨우 146엔대 후반까지 조정이 진행되고 있다.

다음의 도표(1)에 있는 것처럼 미국의 금리인하와 일본의 금리인상이 확실시되는 이상, 4~6월기부터 7~9월기에 걸쳐, 미일 금리차 축소에 따른 엔고·달러 약세 시세는 상응하게 기대할 수 있지만, 우선은 상반기중에 140엔을 붕괴시킬 수 있을지 어떨지가 하나의 주목점이 된다.

【저자 작성 그래프】 달러/엔 환율과 일미 금리차. 알기 쉬울 정도로 엔고·달러 약세를 시사

■ 엔저 해소에 필요한 '차기 사냥감'

2022년 3월 113엔대에서 시작된 엔저 국면은 '꽤 먼 곳으로 끌려와 버렸다'는 감상을 갖게 한다.

필자는 그 4~6월기부터 7~9월기의 과정에서 기록하는 달러/엔 환율의 저가(엔고·달러 약세)가 연초래 최저가가 될 것으로 예상하고 있다. 이후에는 미 대선 통과에 맞춰 재부양이 시작될 공산이 크다고 본다.

이 점은 과거의 칼럼 「2024년의 엔 시세의 큰 변수, 미 대통령 선거에서 엔저, 엔고의 어느 쪽으로 흔들릴 수 있는가?」에서도 논의한 대로다.

향후, 일본이 가장 두려워해야 할 전개는 외환시장이 「엔저 해소의 필요 조건」으로서 「FRB의 금리 인하」는 자명의 전제로서 「일본은행의 연속 금리 인상」의 가능성도 더듬기 시작하는 것이다. 적어도 금융시장에 그 마음가짐은 없고, 일본은행의 우에다 총재가 완강히 부정하는 「불연속성」을 초래할지도 모른다.

■ 시장에 있어서 중요한 마이너스 금리 해제의 「다음」

최근의 일본은 「엔 금리의 상승」이나 「엔 환율의 하락」중 하나를 참아야 하는 상황에서는, 후자를 감수하는 상황에 있다. 금리인상이라는 행위에 대해 정치적 사회적으로 이상할 정도의 알레르기를 보이는 일본의 실정을 생각하면 이 상황은 대체로 지속된다는 것이 필자의 인식이다.

게다가 FRB의 거듭된 금리인하에도 불구하고 엔화 약세가 이대로라면 외환시장이 차기 먹거리로 일본은행의 연속 금리인상을 독촉하는 상황은 있을 수 있다. 그 전개에 이르렀을 때, 달러/엔 환율은 아마 150엔을 주전장으로 하는 광경으로 바뀌어 있을 것이다.

요컨대 엔화 약세 리스크는 마이너스 금리 해제 여부보다 마이너스 금리 해제 다음이 더 중요한 것이 현실이다.

만일 「마이너스 금리 해제의 유무」라고 하는 쟁점에 대해 「17년만의 금리 인상」으로 매듭을 지었다고 해도, 그것만으로 끝나 버리면 「일본은행발의 엔고 재료는 다 써라」라고 하는 기대가 「FRB의 금리 인하 착수」보다 재료될 가능성은 있다. 그때 일본으로서 무엇을 할 수 있을까. 이 점은 다른 기회에 논의를 양보하고 싶다.

※ 기고는 어디까지나 개인적 견해이며, 소속 조직과는 무관합니다. 또한 2024년 2월 1일 시점의 분석입니다.

가라카마 다이스케 / 미즈호은행 수석 마켓 이코노미스트
2004년 게이오기주쿠 대학 졸업 후, 일본 무역 진흥 기구(JETRO) 입구.일본 경제 연구 센터를 거쳐 유럽 위원회 경제금융총국(벨기에)에 나가, 「EU경제 전망」의 작성이나 유로 도입 10주년 기념 논문의 집필 등에 종사했다. 2008년 10월부터, 미즈호 코퍼레이트 은행(현·미즈호 은행)에서 환시장을 중심으로 하는 경제·금융 분석을 담당. 저서로 「유럽 리스크-일본화·엔화·일본은행화」(2014년, 동양 경제 신보사), 「ECB 유럽 중앙은행:조직, 전략으로부터 은행 감독까지」(2017년, 동양 경제 신보사), 「강한 엔」은 어디에 갔는가」(2022년, 닛케이 BP 니혼게이자이신문 출판).

카라카마다이스케

https://news.yahoo.co.jp/articles/49fd42a8c8afb01b246b5f6d9de168890752afe0?page=1

マイナス金利解除ではもう満足しない？FOMCの後に為替市場が狙う「次の獲物」（JBpress） - Yahoo!

マイナス金利解除ではもう満足しない？FOMCの後に為替市場が狙う「次の獲物」
2/3(土) 7:02配信


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JBpress
FOMCは金融政策の現状維持を決めた。写真はFRBのパウエル議長（写真：共同通信社）

　米連邦公開市場委員会（FOMC）は3月の利下げ転換に否定的な姿勢を示したが、年数回の利下げは確実な情勢だ。
　にもかかわらず、ドル/円相場は140円台後半と円安方向に粘着しているのはなぜか。
　市場は既に米国の利下げと日銀のマイナス金利解除を織り込んでいるが、マイナス金利の解除だけでは満足しないかもしれない。
　（唐鎌 大輔:みずほ銀行チーフマーケット・エコノミスト）

【著者作成グラフ】ドル/円相場と日米金利差。わかりやすいほど円高・ドル安を示唆している。

■　利下げに向けて発進開始

　注目された米連邦公開市場委員会（FOMC）は現状維持を決定した。12月会合でハト派方向へ急ハンドルを切ったものの、過去1カ月の経済・金融情勢を踏まえ、ハンドルをややタカ派方向へ戻した格好である。

　現状への自信は冒頭部分に表れており、経済活動（economic activity）について、12月の「slowed from its strong pace」が1月は「expanding at a solid pace」へと明確に上方修正されている。

　より正確には、12月から1月にかけて蛇行運転気味だったものが、今後は直進安定性が増していくと読むべきかもしれない。

　また、声明文ではフェデラルファンド（FF）金利の調整方向に関して、インフレが2％に向けて収束する動きについて「大きな自信が得られるまで（until it has gained greater confidence）」 は利下げしないと明記された。

　さらに、前回まで「any additional policy firming」とした部分が「any adjustments」に変更された。引き締めバイアスの解消とともに、利下げ（reduce the target range）が前提となっている。

　具体的な時期はさておき、利下げを念頭に置いて発進を始めた点が声明文から汲み取るべきポイントだ。

　もっとも、その時期に関しては明確な言質が得られているわけではない。

■　注目点は上半期中に140円を割り込むかどうか

　米連邦準備理事会（FRB）のパウエル議長が「3月会合までに、（利下げに対する）確信が一定のレベルに到達する可能性が高いとは思わない」といった趣旨の発言をしていることもあって、メディアでは「3月利下げなし」の温度感が強くなっており、市場予想もこれに追随している。

　だが一方、「良好なインフレデータが直ぐに入手できる場合、より早期に、かつより迅速に我々は（利下げに）動く」とも述べている。端的に言えば、「大きな自信が得られる」かどうかはFRBの胸三寸であり、いつでも自信は得られると考えておいた方がいい。

　雇用・賃金情勢を見る限り、利下げを急ぐ理由は全く見当たらないため、筆者は今後3カ月分の経済・金融情勢を踏まえた上で、5月FOMCにおいて利下げ着手があると予想する。

　いずれにせよ、FRBの利下げは既定路線だが、ドル/円相場はこの期に及んでも147円近傍という円安・ドル高で推移している。

　現状、市場はFRBに関しては年内4～5回の利下げを、日銀に関しては3月ないし4月のマイナス金利解除をほぼ確実に織り込んでいる。為替市場参加者、特に東京外国為替市場の参加者にとって最もポピュラーなテーマと言える「日米金利差とドル/円相場」に関して、日米の両中銀がこれほど分かりやすく円高・ドル安を示唆する方向へ舵を切る構図は歴史的にも稀だが、円安はさほど収まっていない。

　2月1日、日銀より公表された「主な意見」（1月22～23日会合）からは金融政策の正常化にかける意欲がかなり強く滲み出ていたが、それでも147円を割るには至らず、FOMCと合わせてようやく146円台後半まで調整が進んでいる。

　次ページの図表(1)にあるように、米国の利下げと日本の利上げが確実視される以上、4～6月期から7～9月期にかけて、日米金利差縮小に応じた円高・ドル安相場は相応に期待できるものの、まずは上半期中に140円を割り込めるかどうかが1つの注目点になる。

■　円安解消に必要な「次の獲物」

　2022年3月、113円台から始まった円安局面は「かなり遠い所へ連れてこられてしまった」という感想を抱かざるを得ない。

　筆者はその4～6月期から7～9月期の過程で記録するドル/円相場の安値（円高・ドル安）が年初来安値になると予想している。その後は米大統領選挙の通過に合わせて、再浮揚が始まる公算が大きいと読む。

　この点は過去のコラム『2024年の円相場の大きな変数、米大統領選で円安、円高のどちらに振れるのか？』でも議論した通りだ。

　今後、日本が最も恐れるべき展開は為替市場が「円安解消の必要条件」として「FRBの利下げ」は自明の前提として、「日銀の連続利上げ」の可能性も探り始めることである。少なくとも金融市場にその心構えはなく、日銀の植田総裁が頑なに否定する「不連続性」を招来するかもしれない。

■　市場にとって重要なマイナス金利解除の「次」

　近年の日本は「円金利の上昇」か「円相場の下落」かのいずれかを我慢しなければならない状況では、後者を甘受する状況にある。利上げという行為に対して政治的かつ社会的に異様なまでのアレルギーを示す日本の実情を思えば、この状況はおおむね続くというのが筆者の認識だ。

　その上で、FRBによるたび重なる利下げにもかかわらず円安がこのままだった場合、為替市場が「次の獲物」として「日銀の連続利上げ」を督促する状況はあり得る。その展開に至った時、ドル/円相場は恐らく150円を主戦場とする光景に変わっているだろう。

　要すれば、円安リスクは「マイナス金利解除の有無」よりも、「マイナス金利解除の次」の方が重要になっているのが現状と言える。

　仮に「マイナス金利解除の有無」という争点について「17年ぶりの利上げ」で決着をつけたとしても、それだけで終わってしまえば「日銀発の円高材料は出尽くし」という思惑の方が「FRBの利下げ着手」よりも材料される可能性はある。その時、日本として何ができるのか。この点は別の機会に議論を譲りたいと思う。

　※寄稿はあくまで個人的見解であり、所属組織とは無関係です。また、2024年2月1日時点の分析です。

唐鎌大輔（からかま・だいすけ）
みずほ銀行　チーフマーケット・エコノミスト
2004年慶応義塾大学卒業後、日本貿易振興機構（JETRO）入構。日本経済研究センターを経て欧州委員会経済金融総局（ベルギー）に出向し、「EU経済見通し」の作成やユーロ導入10周年記念論文の執筆などに携わった。2008年10月から、みずほコーポレート銀行（現・みずほ銀行）で為替市場を中心とする経済・金融分析を担当。著書に『欧州リスク―日本化・円化・日銀化』（2014年、東洋経済新報社）、『ECB 欧州中央銀行:組織、戦略から銀行監督まで』（2017年、東洋経済新報社）、『「強い円」はどこへ行ったのか』（2022年、日経BP 日本経済新聞出版）。

唐鎌 大輔