FOMC Central banks moving forward fast 중앙은행의 신속한 움직임, 이에 따른 경제에 대한 영향

[김우정]

미국의 인플레이션이 둔화될 전망에 따라 연준이 신속하게 이자율 인상 등의 조치를 신속하게 할 것으로 예상됩니다.

이에 따른 한국은행의 예상조치까지 메리츠증권의 수석이코노미스트 스티븐리의 의견을 들어봅니다.

[Contribution] Central banks moving forward fast, how might this harm the economy?

(특별기고) 중앙은행의 신속한 움직임, 이에 따른 경제에 대한 영향

By Stephen Lee, the chief economist at Meritz Securities, Seoul

메리츠 증권 수석 이코노미스트 스티븐 리

Posted : 2022-02-13 16:21Updated : 2022-02-13 16:22

Korea Times

Stephen Lee is the chief economist at Meritz Securities, Seoul. Courtesy of Mertiz Securities 스티븐 리는 메리츠 증권의 수석이코노미스트이다. 메리츠 증권 제공

Market participants are still concerned about stagflation. Economic growth expectations were revised down ― albeit slowly, while the inflation rate (and outlook) continues to trend up. Of course there are some risk factors which can materialize such as: China's Zero-COVID policy possibly adding to further supply disruption, and the ongoing geopolitical tensions surrounding Russia and Ukraine fueling up risks for gas and oil prices. If we'd assume these factors are to be short-lived, it is more likely that U.S. inflation will come down off of its peak (in terms of 12-month change) in the coming months. Here are some key pieces of evidences to consider.
시장참여자들은 아직 스태그플레이션을 염려하고있다. 경제성장에 대한 전망은 인플레이션이 계속해서 상승하기 때문에 느리기는 하지만 하향하고 있다. 물론 중국의 제로-코비드 정책이 공급망 붕괴, 러시아와 우크라이나 간의 지정학적인 긴장이 가스와 원유가격 상승에 대한 위험과 같은 위험이 있다. 만약 이러한 위험이 단기적일 경우 미국의 인플레이션이 향후 수개월안에 최고점(12개월의 변화를 본다면)에서 하향할 것이다. 여기 고려할 중요한 몇 가지 증거들이 있다.

First, month-on-month increases in the underlying Consumer Price Index (CPI) or Personal Consumption Expenditures (PCE) inflation have slowed, implying "additional inflation" pressures have likely peaked. Annualized month-on-month changes for trimmed mean CPI and PCE ― typical measure of underlying inflation, have slowed to 4.9 percent and 4.0 percent in December, coming down from 8.9 percent and 4.6 percent in October.
첫째, 소비자물가지수 (CPI)의 월별상승이나 개인소비지출 (PE) ”추가적인 인플레이션” 압력이 최고점에 도달했음을 의미하면서 낮아졌다. 전형적인 인플레이션의 지수인 월별 변화를 년으로 환산한 CPI와 PCE는 12월에 4.9%와 4.0%를 기록해서 10월의 8.9%와 4.6%에 비해 하락했다.

Second, the range of inflationary pressures have started to narrow-down. Inflation pressures were widely spreading from COVID-sensitive items to insensitive items or other. Pressure in the latter has been alleviated somewhat since December.
둘째, 인플레이션의 압력범위가 좁아 지기 시작했다. 인플레이션압력이 코비드에 민감한 품목에서 비민감품목 또는 다른 상품으로 폭넓게 확산되고 있다. 12월이래 후자에 대한 압력은 경감되고 있다.

Third, the auto chip shortage has likely passed its worst period. We are starting to observe auto production and sales rebounding across the globe. The US used vehicle index compiled by Manheim.com ― preceding used vehicle CPI by an average of 2 months ― has risen only 0.04 percent in January. The seasonally unadjusted figure was down 0.9 percent over the month. More new vehicles available means reduced risk of resurgence of used vehicle prices going forward.
셋째, 자동차용 반도체부족은 최악의 기간은 지난 것 같다. 세계 전체적으로 자동차생산과 판매가 회복되기 시작했다. 선행하는 2개월의 중고차시세를 나타내는 manheim.com 이 집계하는 미국 중고차지수는 1월에 0.04% 정도 증가했다. 계절적으로 조정되지 않은 숫자는 1개월 전보다 0.9% 하락했다. 신차생산이 증가하면 중고차의 가격상승의 위험이 감소하는 것을 의미한다.

                                                                                                
Fourth, wages will rise further, but likely at a lesser extent in the future. A recent survey from the National Federation of Independent Business (NFIB) shows that the percentage of respondents planning wage hikes started to come down from 32 percent to 27 percent in January. The labor participation rate also rebounded in the month, implying more labor supply and less wage pressures from a labor shortage. If the Omicron variant impact is to also wane in near future, that would also prompt more labor supply.
넷째, 임금은 추가 상승할 것이지만 향후에는 상승폭이 줄어들 것 같다. 최근 전미독립기업연합(NIFB)이 실시한 조사는 1월에 응답자들이 계획하고 있는 임금인상율이 32%에서 27%로 하락하였음을 보여줬다. 노동참여율은 다시 상승해서 노동력 부족으로 인한 줄어든 임금압박과 증가된 노동력 공급을 보여줬다. 가까운 장래에 오미크론 변이바이러스의 영향이 약화되면서 더 많은 노동력이 촉발될 것이다.

How will the Fed step up?
연준은 어떻게 나설 것인가?

Still, these are merely early signs of additional inflationary pressures coming down, and it will occur step by step. The inflation rate will come off of its peak, but far away from the Federal Reserve (Fed)'s target of 2 percent PCE deflator growth. CPI and PCE inflation is likely to peak out from mid-7 percent and mid-6 percent respectively. The gap between target and actual inflation has widened, it's now inevitable that monetary policy will have to play its traditional role ― containing inflation.
추가적인 인플레이션압력이 감소할 신호는 아직 이르고 순차적으로 발생할 것이다. 물가상승율은 최고점에서 떨어질 것이지만 연방준비제도의 2% PCF 디플레이터 성장율보다는 훨씬 높다.  CPI와 PCE 인플레이션은 각각 7% 중반과 6% 중반에서 정점을 이를 것으로 보인다. 목표와 실제 인플레이션의 차이는 더 커졌고 금융정책이 인플레이션을 막는 전통적인 역할을 하는 것이 불가피하다.

The Fed has moved fast forward since their "Pivot-to-inflation" in mid-November. The previous stance of "full-employment first" is no longer valid. Now they've pledged asset purchases will end in early March and the first rate hike will take place in March FOMC. On the other hand, they haven't showed much guidance implying how much of a rate hike is optimal and how that combines with the balance sheet runoff expected to start within the year. Chair Powell's comments from January FOMC mentioning monetary policy should consider all plausible outcomes, implying a possible walk-away from gradualism, fueled even more fears. Federal Funds Rate (FFR) futures now imply more than five hikes during the year, with balance sheet runoff starting in less than six months.
미국 연방준비제도는 11월중에 “인플레이션으로 선회” 를 선언한 이래 빠르게 움직이고있다. 종전의 “완전고용 우선”이라는 입장이 더 이상 타당하지 않다. 현재 그들은 자산매입을 3월초에 끝내고 3월에 FOMC이 이자율을 인상할 것을 약속했다. 한편 그들은 이자율인상의 적정선에 대한 지침과 올해안에 시작될 대차대조표와 어떻게 연계할 것인가를 보여주고 있지 않다. 1월의 FOMC 회의에서 파월의장은 금융정책이 더 많은 우려를 낳은 점진주의로부터 벗어날 것을 의미하는 그럴듯한 결과를 고려해야한다. 연방기금 금리( FFR) 선물은 6개월 이내에 대차대조표 결손이 시작되는 가운데 올해 중에 5번이상 금리인상을 의미한다.

Is the Fed really throwing away the punchbowl? In other words, is this to significantly sacrifice economic growth? For now, I believe it is unlikely due to several reasons.
연방준비제도가 펀치볼을 던져 버릴까? 다르게 말하면, 경제성장을 희생할 정도로 중요한 것일까? 나는 현재로서는 다음 몇 가지 이유로 그렇지 않다고 믿고 있다.

First, the Fed would let FFR run above the neutral level (2.50 percent) if long term inflation expectations of professional forecasters surge beyond historical range. Fortunately it stands at 2.08 percent as of 4Q21, well anchored at 2 percent. It is more likely for the Fed to frontload the number of rate hikes in the earlier part, rather than having monetary policy to eventually weigh heavily on the economy.
첫째 연준은 전문가들의 장기 인플레이션전망이 역사적인 범위를 넘어간다면 연방기금 금리 (FFR)를 중립적 수준(2.5%) 위로 넘어가게 할 것이다. 다행히 2021년 4분기현재 2.08%로 2%수준에 머물고 있다. 연방준비제도는 금융정책을 경제에 큰 부담을 주기보다는 선제적으로 몇차례 이자율인상을 할 것으로 보인다.  

Second, combining balance sheet runoff from the earlier part of liftoff would mean policy normalization being less dependent on FFR and aiming treasury term spreads to remain stable. This means even this year's number of rate hike is unlikely to shoot above what market participants expect now.
둘째로 조기 이자율인상으로 대차대조표축소를 시행하는 것은 연방기금 금리 (FFR)에 덜 의존하고 재정여건을 안정적으로 확산하기위해 정책을 정상화하는 것을 의미한다. 이는 올해의 수차례 이자율인상이 사장참여자들이 기대하고 있는 수준을 넘어서지는 않을 것으로 보인다.

Third, as evidenced by the most recent comments by FOMC members, the Fed is likely to remain data-dependent in terms of policy decision. This means that if inflation pressures start to wane (with the help of supply factors) and eventually stabilize, the Fed can adjust their pace of further policy firming in the later part of the rate hike cycle.
셋째, 최근 미국 연방공개시장 위원회 (FOMC)의 구성원이 말한대로 연준이 정책결정에 있어서 데이터에 의존할 수 있다는 것이다. 이는 인플레이션 압박이 공급요인의 도움으로 약해지고 안정화된다면 연준은 추가적인 이자율인상주기를 조정할 수 있다.

The Fed would need to clarify their future policy path to reduce unnecessary uncertainty. We hope the Fed to initiate this process starting in March. We will have the revised economic outlook, dot-plots, and likely detailed information on the balance sheet policy.
연방준비제도는 미래정책방향을 명확히 해서 불필요한 불확실성을 감소시킬 필요가 있다. 우리는 연준이 3월부터 이런 절차를 시작할 것으로 전망한다. 우리는 개정된 경제전망, 도표, 세부적인 대차대조표정책의 정보를 접할 것이다.   

Implications for the Bank of Korea

한국은행에 대한 시사점

What implication would this have on the Bank of Korea's (BOK) monetary policy? Some argue that the Fed moving forward fast would provide policy rate hike maneuvers for non-U.S. central banks allowing aggressive rate hikes.
한국은행의 금융정책에 대한 시사점은 무엇일까? 일부에서는 연준의 신속한 움직임이 미국외의 중앙은행들의 정책금리를 공격적으로 인상할 것을 주장하고 있다.

Inflation is also a problem in Korea, and CPI growth is expected to run above 3 percent for the next few quarters. But keep in mind that the BOK moved ahead of the Fed in terms of a rate hike. Korea's neutral level for base rate stands at around 1.8 percent according to our estimation, so there is chances for an additional rate hike or two. But if CPI growth slows to 2 percent by 4Q22, and if more evidence of apartment price growth stabilizing to low single-digit by then, as what I expect, it would also be unlikely for the BOK to go above neutral and possibly overkill the economy.
한국의 인플레이션은 문제이고 향후 몇 분기동안 물가상승율이 3%를 넘을 것으로 예상된다. 그러나 한국은행은 이자율인상에 있어서 미국 연방 준비제도보다 먼저 움직였음을 명심해야 한다. 우리의 예측에 의하면 한국의 기준금리의 중심수준은 1.8%이고 한번이나 두번 정도 추가적인 이자율인상의 기회가 있다. 그러나 2022년 4분기에 물가상승율이 2%로 둔화되고 아파트가격 인상이 한자리수로 안전화 된다면 한국은행이 중심수준을 넘어서 경제를 위축시킬 수도 있다.

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