미래에셋생명(085620) 先 자산성장, 後 이익개선

[슈퍼레전드7]

2018년 화두는 역시 PCA생명과의 합병

동사는 3월 PCA생명과 합병 예정이다.

전통적으로 일반계정비중이 70%이상 차지하는 생명보험특성과는 다르게 동사는 특별계정(변액보험+연금)비중이 50%를 상회하는데 이 특별계정 비중이 70%에 육박하는 PCA생명과의 합병은 회사의 전략적 방향성과도 일치한다.

따라서 15조원에 이르는 특별계정자산의 수수료수익은 380억원대에서 550억원까지 증가할 것으로 사측은 예상하고 있다.

PCA생명은 주식형펀드구성이 67%로 채권형 30%에 비해 훨씬 높아 수수료율이 높을 것으로 추정된다.

합병비용은 전산통합으로 인한 IT비용 100억원정도가 예측가능하고 그 외에 추가적으로 발생할 수 있지만 현재 알 수 없다.

2018년 순이익 976억원, ‘17년 대비 23.4%증가 전망

2017년 별도기준 순이익은 791억원으로 ‘16년 대비 226.9%증가했다.

이익이 크게 증가한 이유는 ‘16년 1, 3분기 두 번에 걸친 희망퇴직으로 비용이 150억원 이상 발생했고 연간으로 적립한 변액보증준비금이 감소했기 때문이다.

회계상으로 살펴보면 동사 역시 15억원 정도의 환입이 발생했다.

지난해 추가적립한 변액보증준비금은 190억원 이었다.

연결기준 순이익은 2,211억원으로 PCA합병 염가매수차익 1,812억원 반영에 기인한다.

2018년 순이익은 976억원으로 ‘17년 대비 23.4%개선될 것으로 전망한다.

전술한 전산비용이 반영되었고 변액자산 증가로 인한 수수료수익이 증가한다.

회사는 2018년에 보장성APE 30%, 특별계정 50%, 신계약가치 30%성장을 목표로 한다.

특별계정성장에는 이견이 없지만 보장성보험판매가 관건이 될 것이다.

30%성장은 쉽지 않아 보이지만 모수가 적어 아주 불가능한 것도 아니다.

투자의견 Buy, 목표주가 7,000원 커버리지 재개

우리는 미래에셋생명에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 7,000원을 제시하며 커버리지를 재개한다.

목표주가는 2018F BPS 12,538원에 target PBR 0.55x를 적용하여 산정하였다.

PBR 0.55x는 COE_ROE방식으로 산정된 적정 PBR 0.68x에 -18%의 할인을 적용하였다.

우리는 생명보험에 대해 긍정적인 관점을 유지하고 있지만 할인을 적용한 이유는 ROE때문이다.

비유기적 성장을 잘 하는 동사는 자산성장이 빠르게 진행되고 있지만 가시적인 ROE가 아직 4%대이기 때문에 본격적인 이익개선시기는 2020년으로 예상한다.

그럼에도 불구하고 비유기적 성장에 대한 기대감은 분명히 존재한다.