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Julian Kozlowski 와 Samuel Jordan-Wood
연방공개시장위원회(FOMC)는 지난 4번의 회의에서 연방기금금리를 인상했습니다. 7월과 8월 회의에서 금리는 75bp 인상되었으며, 이는 지난 25년 동안 두 차례에 걸쳐 가장 큰 단일 금리 인상이었습니다. 연방기금금리는 FOMC가 통화정책을 실행하는 주요 방법입니다. 표준적인 설명은 연방기금 금리가 오르면 은행이 제공하는 차입 금리가 상승한다는 것입니다(모기지 및 기타 대출 모두). 따라서 높은 차입 비용으로 인해 차입을 원하는 사람이 줄어듭니다.
현대 거시 경제 연구는 통화 정책 전달의 새로운 채널을 제안합니다. 이 연구는 통화정책과 그 거시경제적 효과 사이의 연관성을 조사합니다. 이 에세이에서는 통화 정책의 예금 채널을 연구합니다(Drechsler, Savov, and Schnabl, 2017). 먼저 메커니즘을 설명한 다음 2022년 긴축 주기에서 작동 방식을 보여줍니다. 1
현금, 예금 또는 채권의 세 가지 자산 중에서 선택할 수 있는 단순한 세상을 상상해 보십시오. 현금은 가장 유동적인 자산이지만 이자를 지급하지 않습니다. 당좌예금, 저축예금 또는 정기예금과 같은 예금은 현금보다 유동성이 떨어지지만 은행에서 정한 이율을 지불합니다. 채권은 이러한 자산 중에서 유동성이 가장 낮으며 단순화를 위해 채권이 연방기금 금리를 지불한다고 가정합니다. 은행은 예금을 모으고 대출을 만듭니다. 또한 은행은 시장 지배력을 가지고 있으며 예금에 대한 이자율을 결정합니다. 이러한 환경에서 FOMC가 연방기금금리를 인상하면 현금을 보유하는 데 더 많은 비용이 듭니다. 은행 예금 금리는 어떻게 반응합니까?
그림 1은 당좌예금, 저축, 3, 6, 12개월 예금 증서(CD)에 대한 이자율 데이터를 보여줍니다. 2 그림의 회색 막대는 FOMC가 연방 기금 금리를 인상한 기간인 긴축 주기를 나타냅니다. 당좌 및 저축 금리는 연방 기금 금리 인상에 거의 반응하지 않습니다. 2007-09년 금융 위기 이후 거의 0에 가깝습니다. 처음 두 번의 긴축 주기인 2000-05년 경에 CD는 연방 기금 금리가 상승하는 동안 모두 이에 묶여 있는 것처럼 보입니다. 그러나 지난 두 번의 긴축 주기를 보면 CD는 연방기금금리 상승에 거의 움직이지 않습니다. 실제로 현재 2022년 긴축 주기인 2월에서 6월 사이에 실효 연방기금 금리의 월 평균은 113bp 상승했습니다. 삼당좌이율과 저축이율은 오르지 않았고 3, 6, 12개월 CD금리는 각각 1bp, 2bp, 3bp 상승했다.
이러한 결과 는 연방 기금 금리와 예금 금리의 차이인 예금 스프레드 가 증가하고 있음을 의미합니다. 따라서 사람들이 현금뿐만 아니라 은행 예금을 보유하는 데 더 많은 비용이 듭니다. 따라서 우리는 가계와 기업이 예금에서 돈을 빼고 채권과 같이 수익률이 더 좋은 다른 시장으로 돈을 옮길 것으로 기대합니다. 은행에서 예금이 빠져나가면 은행은 대출할 돈이 줄어들고 유동성이 고갈됩니다 .
직관적으로 다음과 같이 작동합니다. 한편으로는 가계와 기업이 현금과 예금에서 유동성이 낮은 자산으로 돈을 옮기기 때문에 유동성 공급이 적습니다. 반면에 가계와 기업은 자금에 대한 빠른 접근이 필요할 경우를 대비하여 여전히 유동 자산을 보유하는 것이 바람직하다고 생각하고 있기 때문에 유동성에 대한 수요는 계속되고 있습니다. 따라서 균형 상태에서 금융 자산이 제공하는 유동성은 더 가치 있게 되며 투자자는 이러한 자산이 더 유동적이기 때문에 더 유동적인 자산에 대해 더 낮은 수익을 기꺼이 받아들입니다.
이 유동성 프리미엄 을 측정하기 위해 유동성 스프레드를 계산합니다.
유동성 스프레드 = r 비유동 – r 액체 .
우리는 단기 유동성 스프레드를 안전하고 비유동 적인 자산(이 경우에는 3개월 AA 금융 상업 어음 또는 환매 조건부 환매 계약(repo) 금리)에서 안전하고 유동적 인 자산(이 경우에는 3개월 국채)으로 정의합니다. . 4,5 이 스프레드가 양수이면 유동성 부족을 보상하기 위해 비유동 자산이 더 높은 금리를 지불하므로 유동성 프리미엄이 있습니다. 그림 2는 2020년 1월부터 2022년 6월까지의 단기 유동성 스프레드와 연방기금금리를 보여줍니다.
COVID-19 대유행이 시작될 때 유동성 스프레드가 크게 증가했으며 대부분은 2020년 7월까지 사라졌습니다. 2020년 7월까지 FOMC는 연방 기금 금리를 거의 제로로 낮추고 많은 양의 유동성을 주입했습니다. 시장에. 결과적으로 시장은 유동성으로 넘쳐났고 유동성 프리미엄은 사라졌습니다. 유동성 스프레드는 거의 0으로 떨어졌습니다. 2022년 초 FOMC가 연방기금 금리를 인상하기 시작했을 때 우리는 단기 유동성 스프레드가 2022년 초 이후 기업 어음 스프레드가 50bp 상승하는 것을 목격했습니다.
결론적으로 FOMC가 연방기금 금리를 인상하면 다른 시장에서 사용할 수 있는 더 높은 금리가 있기 때문에 현금과 예금을 보유하는 데 비용이 많이 듭니다. 따라서 기업과 가계는 일반적으로 유동성이 낮은 고수익 투자를 찾습니다. 유동성이 고갈되면 안전하고 유동적인 자산에 대한 유동성 프리미엄이 높아집니다.
메모
1 다른 최신 전송 메커니즘의 경우, 예를 들어 Auclet의 재분배 채널(2019), Ottonello 및 Winberry(2020)의 투자 채널, Lagos 및 Zhang(2020)의 회전율-유동성 전송 메커니즘 또는 Tobin의 q 채널을 참조하십시오. 지나스와 라고스(2022).
2 데이터는 Ratewatch에서 가져왔으며 Haver에서 검색했습니다.
3 FOMC는 목표 연방 기금 금리를 설정하며 범위는 25bp입니다. 2022년 1월 목표 금리는 0~25bp 사이였습니다. 특정 날짜에 약간 다른 연방 기금 요율로 정산되는 많은 거래가 있습니다. 일일 실효 연방기금금리는 이러한 거래의 거래량 가중 중앙값입니다. 우리는 일일 실효 연방 기금 요율의 평균인 월 실효 연방 기금 요율을 사용합니다. 2022년 1월 실질 연방 기금 금리는 8bp였습니다.
4 상업 어음은 본질적으로 회사가 판매하고 나중에 상환할 수 있는 "IOU"입니다. 환매조건부채권은 딜러가 증권을 매도한 후 나중에 약간 더 높은 가격으로 다시 매수하는 계약의 한 형태입니다.
5 Krishnamurthy 및 Vissing-Jorgensen(2012)은 기업 어음을 안전한 비유동 자산으로 사용합니다. Moody's Investor Service(2018)에 따르면 1972~2017년 AA 금융 상업 어음의 부도 상한은 1%였습니다. 또한 Nagel(2016)은 재무부 담보로 뒷받침되는 repo가 매우 안전하다고 주장합니다. Tullett Prebon repo는 일반 담보와 증권 혼합으로 뒷받침되는 반면 Refinitiv repo는 국채로 뒷받침됩니다.
참조
오클러트, 아드리앙. “통화정책과 재분배 채널.” American Economic Review , 2019, 109 (6), pp. 2333-67; https://www.doi.org/10.1257/aer.20160137 .
무디스 투자자 서비스. "기업 상업 어음 발행자의 채무 불이행 및 회수율, 1972-2017 H1." 2018.
Drechsler, Itamar; Savov, Alexi 및 Schnabl, Philipp. "통화 정책의 예금 채널." 분기별 경제학 저널 , 2017, 132 (4), pp. 1819-76, https://doi.org/10.1093/qje/qjx019 .
Jeenas, Priit 및 Lagos, Ricardo. "Q-통화 전송." NBER 작업 문서 30023, 국가 경제 연구국, 2022; https://doi.org/10.3386/w30023 .
Krishnamurthy, Arvind 및 Vissing-Jorgensen, Annette. "재무부 부채에 대한 총수요." 정치경제학회지 , 2012, 120 (2), pp. 233-67, https://www.doi.org/10.1086/666526 .
Lagos, Ricardo 및 Zhang, Shengxing. "회전율 유동성과 통화 정책의 전송." American Economic Review , 2020, 110 (6), pp. 1635-72; https://www.doi.org/10.1257/aer.20170045 .
나겔, 스테판. "근금 자산의 유동성 프리미엄." Quarterly Journal of Economics , 2016, 131 (4), pp. 1927-71; https://doi.org/10.1093/qje/qjw028 .
오토넬로, 파블로, 윈베리, 토마스. "금융 이질성과 통화정책의 투자경로." Econometrica , 2020, 88 (6), pp. 2473-502, https://doi.org/10.3982/ECTA15949 .
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