에스티팜(237690) 올리고 API 성장성 vs 실적 보릿고개

[슈퍼레전드7]

▶ Issue

1Q18 Preview 및 추정 실적과 밸류에이션 변경 통한 목표가 조정


▶ Pitch

- 목표가 33천원에서 51천원으로 큰 폭 상향. 실적 업데이트 과정에서 18~19년 추정 EPS 각각 21%, 15% 하향했으나, Target PER 상향 요인. 기존 목표가 18~19년 평균 추정 EPS에 글로벌 API Peer 18년 평균 PER(17배) 적용해 산출했으나, 신규목표가 Fw12M EPS에 KOSPI 의약품업종(삼성바이오, 셀트리온 제외 기준) Fw12M PER(37배) 적용하여 산출. 기존 API 사업의 주가 영향력 제한적이라 판단했기 때문

- 투자의견 HOLD 유지. 변경된 추정 실적 기준 18~19년 예상 PER 각각 40배, 24배. 연초 이후 RNA 치료제 시장확대에 대한 수혜 기대감으로 주가 지속해서 상승하고있으나, 3Q까지는 실적의 보릿고개를 감내해야 하는 상황으로 밸류에이션 부담


▶ Rationale

- 1Q 매출액 306억(YOY -36%), 영업이익 48억(-73%)으로 추정. 기존 추정치 각각 12%, 31% 하향 조정했고, 컨센서스 대비로는 43%, 73% 하회하는 수치

- 1Q 원달러환율 평균 전년동기비 8% 내외 하락한 가운데 Gilead향 HCV 매출 부진지속, 올리고 신약 API 수주 공백으로 매출 감소 폭 확대 불가피

- 환율하락과 Gilead향 공장 가동율 하락에 따른 고정비 부담, 수익성 좋은 올리고 신약 API 매출 감소로 수익성 부진 심화 예상. 1Q 영업이익률 16% 내외 추정

- 환율하락과 길리어드향 HCV API 매출 추가 하향하여 18~19년 연간 매출 3~4% 하향조정. HCV 연간 수주액 18~19년 각각 400억, 560억에서 350억, 530억으로 추정

- J사 임상중인 혈액암치료제(Imetelstat) 개발사 Geron 주가 YTD 수익률 +135%. MDS(골수형성이상증후군) 적응증 추가 임상 2상이 예상보다 빠르게 진행중으로 상업화 시점 앞당겨질 가능성과 MF(골수섬유증) 적응증에 대한 BTD(Breakthrough Therapy Designation) 지정 가능성이 주가 급등 요인. Imetelstat의 조기 상업화 가시화될 경우 19년 올리고 API 매출 추정치 상향 가능. 현재 우리의 올리고 API매출 추정치는 18년 300억에서 19년 660억으로 100% 이상의 성장세 반영