명품주식 투자 연구소

20160317 금호타이어   중요 마디 8,400원 ~ 9,000원 분할 매수.   1차 목표 10,000원 - 보유수량 20% 비중 축소   2차 목표 10,600원 - 보유수량 30% 비중 축소.   3차 목표 12,000원 - 보유수량 30% 비중 축소   4차 목표 13,000원 - 보유수량 20% 비중 축소.   문의 - 김희재(金熙財) 소장 (01088889794)       금호타이어 매각이 구체화 될 경우 경영권 프리미엄 고려한 추가 상승도 가능할 전망으로 현데엘리베이터 2003년과 비슷한 움직일 가능성, 즉 자산 10% 이내 중장기 투자 권유합니다.     4Q15 Review: 국내 생산 차질 이후 수익성 개선되어 영업이익 568억원, 전분기비 흑자 전환   매출액 7,833억원(-6.5% yoy, +9.2% qoq), 영업이익 568억원(-30.1% yoy, 흑자전환 qoq, OPM 7.2%) 기록. 국내 생산 차질에서 회복되어 전분기비 매출액 증가 및 영업이익 흑자전환. OPM은 예상 수준 기록했으나 영업이익 기준 당사 예상과 컨센서스 대비 각각 8.5%, 11.8% 하회 예상대비 수익성 방어: 타 업체와 같이 전 지역 수요가 부진했으나, 기저효과에 따른 중국 회복은 긍정적. 가동률 회복으로 수익성이 정상 수준으로 회복되고 있는 것으로 판단. 단, 세전이익은 부진(39억원 적자)했는데 대부분 일회성 요인. 1) 대우건설 주가 하락에 따른 손상차손 56억원, 2) 재고자산폐기손실(일회성, 2-3년에 1회 장기재고 폐기처리) 80억원, 3) 외환손익(중국 달러차입금, 러시아 루블 관련) 160억원, 4) 유형자산처분손실 10억원 등에 기인   1Q16 전망: 영업이익 481억원을 기록해 전년동기비 9.3% 증가할 전망   1Q16 매출액은 전년동기 0.4% 감소한 7,516억원 전망. 시장 수요 회복 신호는 여전히 미미해 가격 하락이 지속되는 가운데 계절 비수기에 진입한 점에 기인, 단, 1Q16 시험 가동 시작되는 조지아 공장은 기 수주 OE 물량으로 2Q16 이후로는 계획에 차질없이 가동되어 외형 성장할 전망 영업이익은 전년동기 9.3% 증가한 481억원, 영업이익률 6.4% 전망. 저가 원재료비 투입이 지속되는 가운데 중국 OE 및 RE 회복, 원/달러 상승에 따른 미국향 수익성 개선으로 이익 레벨은 점진 개선될 전망   미국공장 가동(1H16)과 남경공장 이전에 따른 중국 가동률 회복(2H16)으로 마진 개선 전망   업황 회복 신호는 약하나, 경쟁 강도는 완화: 전반적인 수요 회복 속도는 당초 예상대비 낮아 호황기 Valuation 회복 기대는 시기 상조. 단, 중국 RE 수요가 기저효과로 회복세를 보이고 있어 중국 생산비중 높은 금호타이어에는 긍정적(중국법인 CAPA는 전체의 44%) 미국 외형 확대, 중국 가동률 회복 기대: 미국 조지아공장 가동(1Q16)으로 점진적으로 외형 성장을 견인할 전망. 높은 가동률 유지 가능한 OE 수주 완료로 손익 개선에도 긍정적. 남경공장 이전(2H16) 또한 가동률 낮은 중국법인 특성 상 생산 차질 없이 이전 가능해 가동률 상승에 따른 마진 개선 기대. 이에 2016년 손익 개선 전망 2016년 EPS 추정치 하향에 따른 목표주가 조정. 현주가는 2016년 예상 기준 PER 9.9배로 2013년 이후 정상 이익 시점 PER band 하단인 12.0배 대비 저평가. 금호타이어 매각이 구체화 될 경우 경영권 프리미엄 고려한 추가 상승도 가능할 전망. 투자의견 BUY 유지   4Q15 Preview: 회복의 실마리를 제공할 수 있어   금호타이어의 4Q15 매출액 및 영업이익은 각각 8,033억원(YoY -4.1%), 657억원(YoY -19.1%, OPM 8.2%)을 기록할 전망이다. 국내공장에서 12월 17~18일 이틀 간 부분파업이 있었으나 예정된 매출확보에는 지장이 없었던 것으로 보이며, 중국과 북미지역에서의 뚜렷한 회복으로 15년내 최대실적을 달성할 것으로 보여진다. 전사매출의 14%를 차지하는 중국법인의 경우 ‘14년 OE수주분 500만본의 해당물량이 완성차 수요증가와 맞물려 3Q15 적자에서 흑자로 돌아설 것으로 전망된다.       워크아웃 종료와 함께 거론되었던 새로운 그림 - 2016 년부터 본격화   ‘16년 한해를 예상해 보면, 천연/합성고무 가격으로 인한 ASP하락세는 지속되나 ‘14~’15년에 비해서는 양호할 것으로 전망된다.   의미있는 변화는 다음 세가지로 구상해 볼 수 있다.   첫째로 연간 400만본 규모의 조지아공장이 2Q15부터 본격적으로 매출에 기여할 것으로 예상된다.   북미매출은 지난 ‘15년 판매법인 이동에 따른 영업인력 이탈로 경쟁사 대비 상대적으로 수혜의 폭이 적었으나, 법인 이전 완료에 따른 매출정상화와 더불어 현지생산공장의 신규가동이 맞물려 매출확대효과가 뚜렷할 것으로 예상된다.   둘째로 요코하마와의 합작 OEM 공급협상이 막바지에 이르러 이후 브랜드가치 재평가에 대한 기대감이 형성될 수 있고, 셋째로는 중국법인에서의 판매확대다.   동사는 중국내 OE타이어 비중이 80% 가량으로 국내3사중 가장 높은 편이다.   지난 9월이후 중국 자동차 소비세 인하(10% ꠑ5%)효과는 뚜렷하게 나타났으며 ‘16년까지 유효해 하락하고 있는 타이어 가격 영향을 상쇄시킬 것으로 보인다.   뿐만 아니라 ‘17년 들어서는 남경공장 이전에 따른 생산성 효율을 기대할 수 있다.       투자의견 BUY 유지.   금호타이어에 대해 투자의견 BUY를 유지한다.   목표주가는 유가하락에 기인한 원재료/판가 인하분을 반영해 하향조정한 ‘16년 EPS 797원에 목표 P/E 10x를 적용하였다.   한편 동사의 주채권은행인 산업은행은 지난주 글로벌 IB에 한해 RFP를 배포한 상태로, 2월초 자문사 선정을 거쳐 잠재매수자 확보에 돌입할 예정이다.   현재 박삼구회장이 보유하고 있는 우선매수청구권이 매각에 있어 변수로 작용할 수 있으나 해외 major 업체가 잠재매수자로 부각될 경우 주가회복력은 클 것으로 기대된다.     중요 마디 8,400원 ~ 9,000원 분할 매수.   1차 목표 10,000원 - 보유수량 20% 비중 축소   2차 목표 10,600원 - 보유수량 30% 비중 축소.   3차 목표 12,000원 - 보유수량 30% 비중 축소   4차 목표 13,000원 - 보유수량 20% 비중 축소.   문의 - 김희재(金熙財) 소장 (01088889794)