동사는 1분기 매출액 451억원(YoY -41.7%, QoQ -48.6%), 영업이익 11억원(YoY -91.0%, QoQ 흑자전환)을 기록해 시장기대치를 크게 하회했다.
매출액과 영업이익이 큰 폭으로 감소한 것은 IFRS 15 도입에 따른 영향으로, 펀더멘탈에는 변화가 없다.
올해부터 IFRS 15를 도입하면서, 자체사업의 경우 1) 공사진행률 10% 초과 후 1차 중도금 시기가 도래하면 인도기준으로 인식하고, 2) 공사진행률 10% 초과 전 1차 중도금 시기가 도래할 경우 공사진행률 10% 이하일 때 계약한 물량에 대해서는 진행기준, 그 이후 계약한 물량에 대해서는 인도기준으로 인식하게 되었다.
이에 따라 기존 진행 중이던 자체분양 사업인가산 SK V1 센터, 가산 W 센터, 강남역 비엘 106, 문래 SK V1 센터, 성수 SK V1센터, 성수 W센터 프로젝트의 매출이 1분기에 인식되지 않았다.
이미 인식된 손익계산서 상의 이익은 자본의 이익잉여금 계정에서 차감하고 향후 매출 인식시점인 입주시기에 다시 손익계산서 상의 이익으로 계상된다.
2분기 중 가산 SK V1센터(1,017억원), 가산 W센터(984억원), 강남역 BIEL 106(536억원)이 입주 예정으로, 가산 지식산업센터의 입주율 85%, 강남역 BIEL 106의 입주율 50%를 가정하면 1,970억원이 2분기 매출액으로 인식될 전망이다.
이익잉여금에서 차감된 금액 중 위 3개 프로젝트와 관련된 이익은 2분기에 손익계산서에 인식되면서 2분기는 1분기와는 반대로 일시적인 실적 증대 효과가 나타날 전망이다.
Point 2. 회계기준 변경 효과를 제외하고 봐도 긍정적
동사는 회계기준 변경에 따른 혼란을 최소화하기 위해 상반기 매출액 2,900억원과 영업이익 420억원의 가이던스를 발표했다.
당사 상반기 추정치는 매출액 2,820억원, 영업이익 417억원으로 회사의 가이던스는 합리적이라는 판단이다.
2분기 실적을 확인해야 명확해지겠지만, 회계기준 변경 효과를 제외하더라도 영업이익은 전년대비 증가할 것으로 추정된다.
회계기준 변경으로 분기 실적 변동성이 커지겠지만, ESS부문 실적이 본격화되는 내년부터는 실적변동성이 현저히 감소할 것으로 예상된다.
Point 3. 우리가 확인해야 할 것은 ESS부문 숫자
최근 매 분기 실적 이슈로 주가가 부진하지만, 1) 부동산개발은 2.4조원의 수주잔고, 2.2조원의 파이프라인 등 안정적인 성장이 전망되며, 2) 풍력개발사업은 내년 상반기 안에 추가 인허가 완료가 예상되고, 3) 내년부터는 ESS 매출이 본격화되면서 실적 변동성도 완화된다.
2020년에는 부동산개발에서 2건의 REF 매각으로 세전이익이 1,000억원에 달할 전망이다.
기존 사업들은 걱정이 없다.
우리가 확인해야 할 것은 신규사업인 ESS부문 숫자다.
ESS는 5월 기준 70MW가 가동 중이고 256MW가 계약 완료됐다.
연내 추가로 463MW를 확보할 계획으로, 내년에는 온기로 총 789MW가 가동될 전망이다.
SPC 설립 등 구조화 가능성을 감안해 동사의 목표 대비 약 80%의 성공확률을 반영하면, 내년 ESS부문 영업이익은 264억원에 달할 것으로 예상된다.
1분기 ESS부문 실적은 흑자전환했으며, 동사의 목표수익률을 달성한 것으로 파악된다.
각 사업부문이 정점에 달할 2020년에는 P/E가 6.2배에 불과하다.
동사의 투자의견을 BUY로 상향하고, 목표주가는 40,000원을 유지한다.