[금융] 마이너스 금리 해제는 '완전히 타이밍 미스'…! 정부가 이 모양새로, 일본은행은 맘대로 하고 있다

[お持て成し]

마이너스 금리 해제는 '완전히 타이밍 미스'…! 정부가 이 모양새로, 일본은행은 맘대로 하고 있다 / 3/25(월) / 현대 비즈니스

▷ 서두부터 안 된다

일본은행(日銀)은 3월 19일 마이너스 금리를 해제했다. 이번 정책 결정으로 결정된 배경, 과거의 긴축 국면에서 무슨 일이 일어났는지, 이번 경제에 미치는 영향은 어떠한가. 각자 보고 가자. 

3월 19일에 공표된 일본은행의 「금융 정책의 골조의 재검토에 대해」를 보면, 서두에 「2%의 「물가 안정의 목표」가 지속적·안정적으로 실현해 가는 것을 전망할 수 있는 상황에 이르렀다고 판단했다」라고 해, 「지금까지의 「장단금리 조작부 양적·질적 금융완화」의 골조 및 마이너스 금리 정책은, 그 역할을 완수했다」라고 해, 「단기 금리의 조작을 주된 정책 수단」이라고 했다.

구체적으로는, 단기 금리는, 현행의▲0.1~0%에서, 0~0.1%로 금리 인상, 장기 금리는 지금까지 상한 1%의 목표가 있었지만 그것이 철폐된다고 하는, 「금리 인상, 금융 긴축」이다. 

필자는 이 첫머리를 읽고서는 안 된다고 생각했다. 앞으로 물가가 목표인 2%에서 크게 벗어날 우려가 있기 때문에 금리를 올리는 것이라면 이해할 수 있다. 지금의 인플레이션 목표가 유지된다면 지금의 정책이 계속되어야 한다.

요컨대 금융정책의 관점에서 보면 낙제다. 2% 인플레이션 목표는 인플레이션율이 2%를 넘으면 바로 조이는 것이 아니다. 실제, 구미에서도, 인플레율이 5%정도까지는 금융 긴축을 실시하지 않았다. 이는 비하인드 더 커브(behind the curve)라며 물가 움직임에 뒤늦게 금융정책을 펴는 철칙이다.

일본 언론은 비하인드 더 커브를 뒤질 것이라고 생각하는 것 같지만 여러 가지 데이터가 있을 때 확실하게 하기 위해 각종 데이터가 나올 때까지 지켜보고 올바른 선택을 하겠다는 뜻이다. 이 반대의 말로 '어헤드 오브 더 커브'(ahead of the curve)가 있는데, 이를 '선수를 친다'고 하는데, 금융정책의 경우에는 단절발진이자 옳지 않은 선택이다
※ 단절발진 : 전철이나 버스가 만원이 되거나 발차 시각이 왔기 때문에, 승객의 전부가 다 타기 전에 발차하는 것. 논의가 충분히 이루어지지 않은 상태에서 결정·실행할 것 

▷ 왜 지금 긴축인가

이 칼럼에서는 예를 들어 2022년 6월 13일자 본 칼럼 '일본은행·쿠로다 발언의 '진짜 문제점'이란 무엇인가? 야당과 언론이 간파하지 못한 것' 등에서 '비하인드 더 커브'를 언급해 왔지만 이번 일본은행은 이와 상반된다.

미국의 인플레이션 목표는 코어 개인소비지출가격지수(전년동월대비)로 보고 있는데, 금융 마감을 시작한 2022년 3월의 코어는 5.4%.  금융 마감에 의해 그 후 한때 올랐으나 바로 피크아웃하여 하락으로 돌아서 11월 코어는 3.2%가 되었다. 이 움직임은 바로 금융 긴축은 뒤늦게 하는 비하인드 더 커브다.

즉, 2%를 넘으면 곧바로 금융 긴축도 상관없다고 생각하고 있는 것은 큰 잘못이다. 애초에 금융정상화라는 슬로건으로 금융정책을 하는 것은 맞지 않으며, 금융정책은 인플레이션율(그와 달리 실업률)과의 관계에서 움직이거나 움직이지 않는 것으로 밖에 의미가 없다.

또한 3월 22일에 공표된 소비자물가지수(전년 동월 대비 신선식품 제외)는 2.8%였다. 그러나, 1월 24일에 일본은행으로부터 공표된 「경제·물가 정세의 전망」에서는, 소비자물가지수(제외 신선 식품)의 대전년도 대비에 대해, 정책 위원의 전망은, 2023년도 2.8~2.9, 2024년도 2.2~2.5, 2025년도 1.6~1.9로, 인플레이션 목표의 범위내라고 해도 좋다. 소비자물가지수(제외한 신선식품·에너지)로 봐도 2023년도 3.7~3.9, 2024년도 1.6~2.1, 2025년도 1.8~2.0으로 물가 급등의 문제는 보이지 않는다.

이러한 상황에서 왜 금융 긴축을 실시하는지는, 인플레이션 목표의 관점에서는 전혀 이해할 수 없다. 

▷ 일본은행이 하고 싶은 대로
　
덧붙여 전 일본은행 부총재 이와타 키쿠오 씨도, 「왜 일본은행은 초조하게 결정했어?」 라고 하고, 전일본은행 심의위원인 카타오카 고우시 씨도 「 "왜 지금인가"라고 하는 의문에 대해 설명이 있는 내용은 아니다」라고 하고 있다.

일본은행은 과거에도 디플레이션 타깃이 아니냐는 말을 들은 적이 있다. 쿠로다 일본은행 앞의 시라카와 일본은행 시대이지만, 인플레이션율이 0%를 넘으면 금융 긴축을 실시한 적도 있다. 이번에는 2%를 넘으면 바로 긴축이다. 이 근처에는, 2010년 1월 8일자 본 칼럼 「왜 일본 경제만이 혼자 패하는 것인가, 하토야마 정권은 일본은행이 「디플레이션 타겟」을 버리게 하라」에 쓰고 있다.

금융 정책은 광범위하게 영향을 미친다. 단기금리 인상은 기업의 운전자금 금리, 개인의 변동 주택담보대출 금리에 영향을 미칠 수 있다. 다소 테크니컬하지만 당장 변동 주담대 금리에는 영향이 가지 않도록 궁리도 돼 있지만 머지않아 오를 것이다. 장기금리도 기업의 설비투자자금 금리에 영향을 줄 수 있을 것이다.

더욱 불미스러운 것은, 이번 금리 인상이, 키시다 정권이 정치와 돈으로 기능 부전이 되어 있는 상태에서 행해졌다. 그것은 그 타이밍과 쿠로다 일본은행 시대에는 있을 수 없는 「정보 리크(leak)」가 있었기 때문에 알 수 있다.

내부자 거래적인 것을 유발하기 때문에 일본은행 내 블랙아웃 룰에서 금지되어 있을 텐데, 일부 금융업계에 대한 이익 유도가 있었다고 하지 않을 수 없다. 이 이익 유도는, 일본은행 관료의 금융기관으로의 낙하산과 적지 않은 관계가 있다.

일본은행은 정부의 자회사이다. 과거 아베 전 총리가 이 발언을 했을 때 스즈키 재무상은 「정부는 일본은행에 대해 55%를 출자하고 있지만 의결권은 갖고 있지 않다. 또, 법률로 금융 정책이나 업무 운영의 자주성이 인정되고 있어 일본은행은 정부가 그 경영을 지배하고 있는 법인이라고는 말할 수 없고, 회사법에서 말하는 자회사에는 해당되지 않는다고 생각하고 있다」라고 말했다. 일본은행이 회사법의 자회사라는 것은 있을 수 없지만 공부하지 않은 언론은 아베 전 총리의 발언이 부인됐다고 보도했다.

그것은 잘못된 것이지만, 그 경위는 2022년 5월 16일자 본 칼럼 「재무성이 매스컴을 부추겨 불을 끄려고 한 「아베 전 수상 발언」, 도대체 무엇이 문제라는 것인가」를 참조하기 바란다.

어쨌든, 모회사인 정부가 한심하기 때문에, 자회사의 일본은행은 하고 싶은 대로다. 지금으로서 일본은행은 저자세일지도 모르지만, 향후는 폭주할 가능성도 있다.

▷ FRB를 본받으면 어떨까
　
또 정부 중에서도 재무성은 일본은행의 마이너스 금리 해제를 기화로 정부의 디플레이션 탈피 선언을 거쳐 재정정책과 금융정책에서 긴축정책을 펴려 하고 있다. 제로제로 융자 중단, 사회보험료 감면 중단, 재에너지 부과금 상향, 저출산 부과금 등 스텔스 '증세'가 앞으로 많이 나올 것 같은 예감이 든다.

사실 이것이 이번 평가절하 발사의 배경이기도 하다. 모회사 정부가 키틴(chitin)과 자회사 일본은행을 좋은 방향으로 가져가는 것이 아니라 자신들의 다른 야망을 위한 수단으로 쓰고 있는 측면도 있다.

덧붙여 같은 시기에 행해진 미국 FRB의 금융 정책을 봐 두자. 

지난 3월 20일(수) 미국의 정책금리를 결정하는 연방공개시장위원회(FOMC)는 미국의 정책금리인 페더럴펀스레이트(FF레이트)를 현행 5.25~5.50%를 유지하는 것으로 발표됐다.

FOMC에 의한 경제전망에서는 2024년 실질 경제성장률, 실업률, 인플레이션율(개인소비지출 디플레이터)은 각각 2.1%, 4.0%, 2.4%. 12월에는 각각 1.4%, 4.1%, 2.4%였으므로 미국 경제는 여전히 강력한 움직임이다.

12월과 이번에 경제 전망에 변화가 없기 때문에 미국에서는 정책 변경이 없었던 것이다. 미국 경제의 발밑을 보면, 2023년 10-12월기 실질 경제성장률 3.2%, 2024년 2월 실업률 3.9%, 2024년 1월 인플레이션율 2.4%가 되고 있다. 금융정책 관점에서 보면 목표인 2%를 넘어도 개의치 않는다. 이번 FOMC에 따르면 2024년 말 FF 환율 전망은 지난해 12월과 같은 4.6%.  회당 0.25%의 금리 인하 폭으로 본다면 연내 세 차례 금리 인하 전망이 되는 셈이다.

아직 일본에서는 실업률을 낮출 여지(경제성장률을 올릴 여지)가 있는데, 인플레이션율이나 2%를 넘으면 단념 발차로 금리인상에 나서는 일본은행은, 미 FRB의 금융정책을 본받으면 어떨까.

타카하시 요이치(경제학자)

https://news.yahoo.co.jp/articles/d64dd8c999e0bfac858f777ff7d8ef5f694b07f8?page=1

マイナス金利解除は「完全にタイミングを間違えた」…！政府がこの体たらくで、日銀はやり

マイナス金利解除は「完全にタイミングを間違えた」…！政府がこの体たらくで、日銀はやりたい放題になっている
3/25(月) 6:48配信


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現代ビジネス
冒頭からしてダメ
photo by gettyimages

　日銀は3月19日、マイナス金利を解除した。今回の政策決定を受けて、決定に至った背景、過去の引き締め局面で何が起きたか、今回の経済への影響はどうか。それぞれ見ていこう。

【写真】「投資すれば豊かな暮らしができる」という国の「大ウソ」

　3月19日に公表された日銀の「金融政策の枠組みの見直しについて」をみると、冒頭に「2％の「物価安定の目標」が持続的・安定的に実現していくことが見通せる状況に至ったと判断した」とし、「これまでの「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」の枠組みおよびマイナス金利政策は、その役割を果たした」とし、「短期金利の操作を主たる政策手段」とした。

　具体的には、短期金利は、現行の▲0.1～0％から、0～0.1％と利上げ、長期金利はこれまで上限1％の目途があったがそれが撤廃されるという、「利上げ、金融引き締め」だ。

　筆者は、この冒頭を読んでダメだと思った。今後、物価が目標の2％から大きく逸脱するおそれがあるから、利上げするのであれば理解できる。今のインフレ目標が維持されるのであれば、今の政策が継続されるべきだ。

　要するに、金融政策の観点からいえば、落第だ。2％のインフレ目標は、インフレ率が2％を超えたら、すぐに引き締めになるのではない。実際、欧米でも、インフレ率が5％程度までは金融引き締めを行わなかった。これは、「ビハインド・ザ・カーブ」(behind the curve)といい、物価の動きに遅れて金融政策を行う鉄則だ。

　日本のマスコミは、「ビハインド・ザ・カーブ」を後手に回るとか考えているようだが、いろいろなデータがあるときに、確実に行うために各種のデータが出そろうまで見極めて、正しい選択を行うという意味だ。この反対の言葉として、「アヘッド・オブ・ザ・カーブ」(ahead of the curve)があるが、これを「先手を打つ」というが、金融政策の場合には見切り発車であり、正しくない選択だ。

なぜ今引き締めなのか
写真：現代ビジネス

　本コラムでは、例えば、2022年6月13日付け本コラム「日銀・黒田発言の「本当の問題点」とは何か？　野党とマスコミが見抜けていないこと」などで「ビハインド・ザ・カーブ」に言及してきたが、今回の日銀はそれに反している。

　アメリカのインフレ目標は、コア個人消費支出価格指数(対前年同月比)でみているが、金融引締めを開始した2022年3月のコアは5.4％。金融引締めにより、その後一時上がったがすぐにピークアウトし低下に転じて11月コアは3.2％になっている。この動きは、まさに金融引締めは遅れて行う「ビハインド・ザ・カーブ」だ。

　つまり、2％を超えたらすぐ金融引き締めでも構わないと思っているのは大きな間違いだ。そもそも、金融正常化なんてスローガンで金融政策を行うのは筋違いであって、金融政策はインフレ率(それと裏腹の失業率)との関係で動かすか動かさないかでしか、意味がない。

　なお、3月22日に公表された消費者物価指数(前年同月比、生鮮食品を除く)は2.8％だった。しかし、1月24日に日銀より公表された「経済・物価情勢の展望」では、消費者物価指数(除く生鮮食品)の対前年度比について、政策委員の見通しは、2023年度2.8～2.9、2024年度2.2～2.5、2025年度1.6～1.9と、インフレ目標の範囲内といってもいい。消費者物価指数(除く生鮮食品・エネルギー)でみても、2023年度3.7～3.9、2024年度1.6～2.1、2025年度1.8～2.0と物価高騰の問題は見えない。

　こうした状況でなぜ金融引き締めを行うのかは、インフレ目標の観点からはまったく理解できない。

日銀のやりたい放題
　なお、元日銀副総裁の岩田規久男氏も、「どうして日銀は焦って決めた？」 といい、前日銀審議委員の片岡剛士氏も「『なぜ今か』という疑問について説明がある内容ではない」としている。

　日銀は過去にもデフレターゲットではないかと言われたことがある。黒田日銀の前の白川日銀時代であるが、インフレ率が0％を超えたら金融引き締めを行ったこともある。今回は2％を超えたらすぐ引き締めだ。このあたりには、2010年1月8日付け本コラム「なぜ日本経済だけが一人負けなのか　鳩山政権は日銀に「デフレターゲット」を捨てさせろ」に書いている。

　金融政策は、広範に影響が及ぶ。短期金利の引き上げは、企業の運転資金金利、個人の変動住宅ローン金利に影響が及びうる。多少テクニカルだが、直ちに変動住宅ローン金利には影響が出ないように工夫もされているが、いずれ上がるだろう。長期金利も企業の設備投資資金金利に影響ができるだろう。

　さらに不味いのは、今回の利上げが、岸田政権が政治とカネで機能不全になっている状態で行われた。それはそのタイミングと黒田日銀時代にはあり得ない「情報リーク」があったからわかる。

　インサイダー取引的なモノを誘発するから日銀内のブラックアウト・ルールで禁止されているはずだが、一部金融業界への利益誘導があったといわざるを得ない。この利益誘導は、日銀官僚の金融機関への天下りに少なからぬ関係がある。

　日銀は政府の子会社である。かつて安倍元首相がこの発言をしたときに、鈴木財務相は「政府は日銀に対して55％を出資しているが議決権は持っていない。また、法律で金融政策や業務運営の自主性が認められており、日銀は政府がその経営を支配している法人とは言えず、会社法でいう子会社にはあたらないと考えている」といった。日銀が会社法の子会社であることはありえないが、不勉強なマスコミは、安倍元首相の発言が否定されたと報じた。

　それは間違いであるが、その経緯は、2022年5月16日付け本コラム「財務省がマスコミを煽って火消しを図った「安倍元首相発言」、いったい何が問題だというのか」を参照されたい。

　いずれにしても、親会社の政府が情けないので、子会社の日銀はやりたい放題だ。今のところ日銀は低姿勢かもしれないが、今後は暴走する可能性もある。

FRBを見習ったらどうか
　また、政府の中にも財務省は、日銀のマイナス金利解除の見切り発車を奇貨として、政府によるデフレ脱却宣言を経て、財政政策と金融政策での緊縮政策を打ち出そうとしている。ゼロゼロ融資打切り、社会保険料減免打切り、再エネ賦課金アップ、少子化賦課金などなど、ステルス「増税」が今後たくさんでてきそうな予感がする。

　実のところ、これが、今回の見切り発射の背景にもなっている。親会社政府がキチンと子会社日銀をいい方向に持っていくのではなく、自分達の別の野望のための手段として使っている側面もある。

　なお、同時期に行われたアメリカFRBの金融政策を見ておこう。

　3月20日(水)、米国の政策金利を決める連邦公開市場委員会(FOMC)は米国の政策金利であるフェデラルファンズ・レート(FFレート)を現行の5.25～5.50％を維持することが発表された。

　FOMCによる経済見通しでは、2024年実質経済成長率、失業率、インフレ率(個人消費支出デフレータ)はそれぞれ2.1％、4.0％、2.4％。12月にはそれぞれ1.4％、4.1％、2.4％だったので、アメリカ経済依然として力強い動きだ。

　12月と今回で経済見通しに変化がないので、アメリカでは政策変更がなかったわけだ。アメリカ経済の足元をみると、2023年10-12月期実質経済成長率3.2％、2024年2月失業率3.9％、2024年1月インフレ率2.4％となっている。金融政策の観点から見ると、目標である2％を超えていても、何ら気にしてない。今回のFOMCによれば2024年末のFFレートの見通しは去年12月と同じ4.6％。一回あたり0.25％の利下げ幅とすれば、年内3回の利下げの見通しとなるわけだ。

　まだ日本では失業率を下げる余地(経済成長率を上げる余地)があるのに、インフレ率か2％超えたら見切り発車で利上げに走る日銀は、アメリカFRBの金融政策を見習ったらどうか。

髙橋 洋一（経済学者）