[금융] 일본은행의 '마이너스 금리 해제' 결정 후에도 계속되는 ＜투기적인 엔 매도＞에 종지부를 찍을 수 있을까? [국제금융 애널리스트의 견해]

[お持て成し]

일본은행의 '마이너스 금리 해제' 결정 후에도 계속되는 <투기적인 엔 매도>에 종지부를 찍을 수 있을까? [국제금융 애널리스트의 견해] / 3/26(화) / THE GOLD ONLINE(골드 온라인)

미국 달러/엔은 2022년 10월과 2023년 11월에 기록한 '151.9엔'에 육박하는 등 엔화 약세에 시달리고 있습니다. 구조적인 엔저라고도 하는 이 시세입니다만, 마넥스 증권·치프 FX 컨설턴트의 요시다 히사시 씨는, 이 엔저 시세에 「종지부가 찍힐」 가능성을 지적합니다. 발밑의 엔화 약세 시세가 반전하는 것은 도대체 어떤 경우인지 자세히 살펴봅시다.

▷ 3월 26일~4월 1일 'FX투자전략' 포인트

〈포인트〉

・ 지난주의 미국달러/엔은 일본은행 회동후부터 한층 비싸져, 단번에 그간의 최고치, 151.9엔 갱신 목전에 다가왔습니다. 주요 원인은 큰 폭의 금리차 달러 우위(엔화 열위)를 받은 투기적인 엔 매도 확대일 것입니다.

・ 이 투기적인 엔 매도가 계속될지 여부가 이번 주 최대의 초점. 이번 주는 일본 기업의 연도 말이 되는 것에 더해, 29일(금)부터는 굿 프라이데이로 구미의 많은 시장이 3일 연휴이기 때문에 151.9엔을 넘는 엔저가 되지 않았을 경우, 반대로 엔저 포지션 해소로 엔고 방향으로 흔들릴 가능성이 있습니다. 이상부터 미국 달러/엔은 148.5~152.5엔으로 예상.

▷ 지난주의 회고... 미달러 한단계 상승으로 151.9엔 고점 접근

지난주의 미 달러/엔은, 화요일의 일본은행 금융정책결정회합 후에 한층 상승해, 연초래의 엔저(150.8엔)를 갱신하자, 단번에 2023년 11월과 2022년 10월에 기록한 「151.9엔」에 접근하는 전개가 되었습니다(도표 1 참조).

[도표 1] 미국 달러/엔의 일봉 차트 (2024년 1월 ~) 출처 : 마넥스 트레이더 FX

일본은행이 금융완화 재검토에 나선 것에 대해 대폭적인 엔화 약세가 진행되게 된 이유로 '계속 완화 자세에 변함이 없기 때문'이라는 지적도 들었습니다. 단지, 일미의 금융 정책을 반영하는 2년채 이율차의 미 달러 우위·엔 열위는, 이 BOJ의 결정 이후 크게 축소를 향해, 미 달러 강세·엔저와는 오히려 역행하는 것이었습니다(도표 2 참조). 

[도표 2] 미국 달러/엔과 일미 2년채 이율 차이(2024년 1월~) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

2년채 이율차보다 미 달러/엔과의 상관성이 높은 일·미 10년채 이율차도, 일본은행 회합 후는 미 달러 우위·엔 열위가 축소를 향해, 한층 더 수요일의 FOMC(미 연방공개시장위원회)가 「예상보다 비둘기파의 결과였다」라는 평가로부터 미 금리 저하가 된 것으로, 그 움직임은 한층 퍼졌습니다(도표 3 참조).

[도표 3] 미국 달러/엔과 일미 10년채 이율 차이(2024년 1월~) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

이상과 같이 보면, 지난 주 미 달러 강세·엔화 약세의 움직임을, 이번 미일 금융 정책의 결과로 설명하는 것에는 무리가 있을 것 같습니다. 그럼, 일미의 금융정책결정회합을 곁눈질하면서, 크게 미국 달러 강세·엔저가 된 것은 무엇 때문인가. 그것은, 이번 금융 정책의 결과를 가지고도, 일미 금리차는 기록적인 「미국 달러 우위·엔 열위」이며, 이 구도가 변하지 않았던 것이 영향을 주고 있다고 생각됩니다.

이번 금융정책 결정회동이 열리기 전 단계에서 미일의 정책금리차 미국 달러화 우위·엔화 열위는 5% 이상에 달했습니다. 이는 일본은행이 정책금리 유도 목표를 마이너스 0.1%에서 제로로 돌려놓더라도 당연히 크게 다르지 않습니다.

참고로 최근처럼 미일의 정책금리차가 5% 정도 벌어졌던 국면은 2006~2007년에도 있었습니다. 당시는, CFTC(미 상품 선물 거래 위원회) 통계의 투기꾼의 엔 매도가 17~18만매까지 확대되고 있었습니다(도표 4 참조). 

[도표 4] CFTC 통계의 투기세력 엔포지션과 미일 정책금리차(2000년~) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

이상과 같이 나타내고 있는 것은, 일미의 정책 금리차가 5% 정도로 큰폭으로 확대되고 있는 가운데는, 미국 달러 매수·엔 매도가 확대되기 쉽다는 것입니다. 그렇게 생각하면, 이번, 일미의 금융정책결정회합을 곁눈질로 미 달러 매수·엔 매도가 재연된 것은, 대폭적인 일미 금리차에 저변이 없는 것을 확인한 것에 기인하고 있어, 그 의미에서는 이번 일본은행, FRB(미 연방준비제도이사회)의 결정과는 직접 관계는 없었다고 말할 수 있을 것 같습니다.

▷ 이번주 주목할 점 투기적 엔매도 지속과 포지션 조정 가능성

그럼, 일미 정책 금리차가, 최근과 같이 「대폭한 미국 달러 우위·엔 열위」가 되어 있던, 2007년의 케이스를 참고로 생각해 봅시다. 

2007년의 CFTC 통계의 투기근의 엔 매도월(미 달러 순매수)의 주된 피크는, 2월과 6월의 2회 있었습니다(도표 5 참조). 

[도표 5] CFTC 통계 투기꾼의 원포지션(2006~2007년) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

두 번 모두 엔 매도액은 15만 장을 크게 웃돌고 있었습니다. 이 통계로, 엔매도가 15만매 이상이 된 것은, 확인할 수 있는 한은 이 2007년뿐. 이상을 감안하면, 이 2회의 엔 순매도 피크아웃은, 「지나치다」우려가 강해진 것이 한 요인이었다고 생각됩니다. 

또, 이 엔 매도월의 2회의 피크는, 미 달러/엔의 사이클·톱(순환적 고가)과도 대체로 일치하고 있었습니다. 이것은, 미 달러 강세로부터 미 달러 약세로 전환한 것에 의해, 미 달러 매수·엔 매도로부터 미 달러 매도·엔 매수로 전환한 것, 또, 그 반대의 인과 관계의 양면이 있었다고 생각됩니다(도표 6 참조).

[도표 6] 미국 달러/엔 추이(2006~2007년) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

또 이 2회의 피크 아웃은, 미 금리의 피크 아웃의 타이밍과도 어느 정도 겹쳐 있었습니다(도표 7 참조). 

[도표 7] 미 10년채 이율 추이(2007년) 출처:리피니티브사 데이터에서 마넥스증권 작성

이상으로 보면, 미국 달러 매수·엔 매도의 「지나치다」우려가 강해진 시점에서, 「미국 금리 상승=미국 달러 강세」에 일순감이 나왔기 때문에, 포지션의 마무리로 움직인 것이, 큰폭의 금리차 속에서 미국 달러 매수·엔 매도가 일단락되어, 엔고로 전환한 배경이었다고 생각됩니다.

이와 같이 생각하면, 이번의 경우도 미 달러 매수·엔 매도의 「지나치다」우려, 미 금리의 동향 등을 받은 미 달러 상승의 일순감 등이, 투기적인 미 달러 매수·엔 매도에"종지부를 찍는"기준으로서 주목받게 될 것 같습니다.

미 달러/엔은, 151.9엔의 미 달러 고가 갱신 목전에서의 추이가 계속되고 있습니다. 151.9엔을 웃도는 엔저가 되면, 미국 달러 강세·엔저에 탄력이 붙을 것입니다. 반대로, 151.9엔을 웃도는 엔저가 되지 않으면, 지금까지의 「미국 달러 매수·엔 매도」에 크게 경사진 포지션의 조정이 퍼져, 환율은 엔고 방향으로 움직인다고 생각합니다. 또한 일본 기업의 연도 말이기 때문에 엔화 약세가 가속화될 경우에도 수입기업에 대한 악영향 우려로 통화당국의 '엔저 저지 개입'이 실시될 가능성이 있을 것입니다.

이상의 것으로부터, 이번 주의 미국 달러/엔은 엔고 방향을 상정해, 148.5~152.5엔으로 합니다. 

요시다히사시 / 마넥스 증권 치프 FX 컨설턴트 겸 마넥스 유니버시티 FX 학장

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요시다히사시

https://news.yahoo.co.jp/articles/60bc1bce5fdd4653f5ff761941528cecf34cae9b?page=1

日銀の「マイナス金利解除」決定後も継続する＜投機的な円売り＞に終止符は打てるのか【国

日銀の「マイナス金利解除」決定後も継続する＜投機的な円売り＞に終止符は打てるのか【国際金融アナリストの見解】
3/26(火) 10:02配信


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THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）
（※画像はイメージです／PIXTA）

米ドル/円は、2022年10月と2023年11月に記録した「151.9円」に迫るなど、円安に振れています。構造的な円安ともいわれるこの相場ですが、マネックス証券・チーフFXコンサルタントの吉田恒氏は、この円安相場に「終止符が打たれる」可能性を指摘します。足元の円安相場が反転するのはいったいどのようなケースか、詳しくみていきましょう。

【画像】「30年間、毎月1ドルずつ」積み立て投資をすると…

3月26日～4月1日の「FX投資戦略」ポイント
〈ポイント〉

・先週の米ドル/円は日銀会合後から一段高となり、一気にこの間の高値、151.9円更新目前に迫りました。主因は、大幅な金利差ドル優位（円劣位）を受けた、投機的な円売りの拡大でしょう。

・この投機的な円売りが続くかどうかが、今週の最大の焦点。今週は日本企業の年度末となることに加えて、29日（金）からはグッドフライデーで欧米の多くの市場が3連休となるため、151.9円を超える円安とならなかった場合、反対に、円安ポジションの解消により、円高方向に振れる可能性があります。以上から米ドル/円は148.5～152.5円で予想。

先週の振り返り…米ドル一段高で151.9円の高値に接近
先週の米ドル/円は、火曜日の日銀金融政策決定会合後に一段と上昇し、年初来の円安（150.8円）を更新すると、一気に2023年11月と2022年10月に記録した「151.9円」に接近する展開となりました（図表1参照）。

日銀が金融緩和見直しに動いたことに対して大幅な円安が進むことになった理由として、「引き続き緩和姿勢に変わりないから」といった指摘も聞かれました。ただ、日米の金融政策を反映する2年債利回り差の米ドル優位・円劣位は、この日銀の決定以降大きく縮小に向かい、米ドル高・円安とはむしろ逆行するものでした（図表2参照）。

  2年債利回り差より米ドル/円との相関性の高い日米10年債利回り差も、日銀会合後は米ドル優位・円劣位が縮小に向かい、さらに水曜日のFOMC（米連邦公開市場委員会）が「予想よりハト派の結果だった」との評価から米金利低下となったことで、その動きは一段と広がりました（図表3参照）。

  以上のように見ると、先週の米ドル高・円安の動きを、今回の日米金融政策の結果で説明することには無理がありそうです。では、日米の金融政策決定会合を横目に見ながら、大きく米ドル高・円安となったのはなぜか。それは、今回の金融政策の結果をもってしても、日米金利差は記録的な「米ドル優位・円劣位」であり、この構図が変わらなかったことが影響していると考えられます。

今回の金融政策決定会合が開かれる前の段階で、日米の政策金利差米ドル優位・円劣位は5％以上にも達していました。これは、日銀が政策金利の誘導目標をマイナス0.1％からゼロに戻しても、当然ながら大きくは変わりません。

ちなみに、最近のように、日米の政策金利差が5％程度開いていた局面は、2006～2007年にもありました。当時は、CFTC（米商品先物取引委員会）統計の投機筋の円売り越しが17～18万枚まで拡大していました（図表4参照）。

  以上のことが示しているのは、日米の政策金利差が5％程度と大幅に拡大しているなかでは、米ドル買い・円売りが拡大しやすいということでしょう。そう考えると、今回、日米の金融政策決定会合を横目に米ドル買い・円売りが再燃したのは、大幅な日米金利差に著変のないことを確認したことに起因しており、その意味では今回の日銀、FRB（米連邦準備制度理事会）の決定とは直接関係はなかったといえそうです。

今週の注目点…投機的円売りの継続とポジション調整の可能性
では、日米政策金利差が、最近と同じように「大幅な米ドル優位・円劣位」となっていた、2007年のケースを参考に考えてみましょう。

2007年のCFTC統計の投機筋の円売り越し（米ドル買い越し）の主なピークは、2月と6月の2回ありました（図表5参照）。

  2回とも、円売り越しは15万枚を大きく上回っていました。この統計で、円売り越しが15万枚以上となったのは、確認できる限りではこの2007年だけ。以上を踏まえると、この2回の円売り越しピークアウトは、「行き過ぎ」懸念が強まったことが一因だったと考えられます。

また、この円売り越しの2回のピークは、米ドル/円のサイクル・トップ（循環的高値）ともおおむね一致していました。これは、米ドル高から米ドル安に転換したことにより、米ドル買い・円売りから米ドル売り・円買いに転換したこと、また、その逆の因果関係の両面があったと考えられます（図表6参照）。

  またこの2回のピークアウトは、米金利のピークアウトのタイミングともある程度重なっていました（図表7参照）。

  以上からすると、米ドル買い・円売りの「行き過ぎ」懸念が強くなってきたところで、「米金利上昇=米ドル高」に一巡感が出てきたため、ポジションの手仕舞いに動いたことが、大幅な金利差のなかで米ドル買い・円売りが一段落し、円高へと転換した背景だったと考えられます。

このように考えると、今回の場合も米ドル買い・円売りの「行き過ぎ」懸念、米金利の動向などを受けた米ドル高の一巡感などが、投機的な米ドル買い・円売りに“終止符を打つ”目安として、注目されることになりそうです。

米ドル/円は、151.9円の米ドル高値更新目前での推移が続いています。151.9円を上抜ける円安となれば、米ドル高・円安に弾みがつくでしょう。反対に、151.9円を上回る円安とならなければ、これまでの「米ドル買い・円売り」に大きく傾斜したポジションの調整が広がり、為替は円高方向に動くと考えます。加えて、日本企業の年度末でもあることから、円安が加速した場合であっても、輸入企業への悪影響への懸念から、通貨当局による「円安阻止介入」が実施される可能性があるでしょう。

以上のことから、今週の米ドル/円は円高方向を想定し、148.5～152.5円とします。

吉田 恒

マネックス証券

チーフ・FXコンサルタント兼マネックス・ユニバーシティFX学長

※本連載に記載された情報に関しては万全を期していますが、内容を保証するものではありません。また、本連載の内容は筆者の個人的な見解を示したものであり、筆者が所属する機関、組織、グループ等の意見を反映したものではありません。本連載の情報を利用した結果による損害、損失についても、筆者ならびに本連載制作関係者は一切の責任を負いません。投資の判断はご自身の責任でお願いいたします。

吉田 恒