[금융] 주식 강세 앞에 비치는 무서운 근미래, 통화신용 실추와 초인플레이션 도래는 빠르면...

[お持て成し]

주식 강세 앞에 비치는 무서운 근미래, 통화신용 실추와 초인플레이션 도래는 빠르면... / 4/6(토) / JBpress

닛케이 평균주가가 34년 만에 최고치를 경신한 일본뿐 아니라 세계 각국이 주가 강세를 보이고 있다. 
하지만, 호경기도 금융완화도 아닌데 고가를 계속하는 것은 이치에 맞지 않는다. 
이것이 통화신용 실추와 초인플레이션 도래를 선점하려는 움직임이라면 도대체 언제 일어날 것인가.
(이치오카 시게오 : 시세연구가)

■ 비금융부문의 채무총액은 15년 만에 약 3배로

영국의 경제학자, J. M. 케인즈는, 1930년대에 세계 경제를 혼란에 빠뜨린 대공황에 대한 처방으로서 재정 정책(인프라 등에 대한 정부 투자)과 금융 정책(이자율의 인하)을 혼합해 수요를 자극하도록 요구했습니다. 그 생각을 정리한 「고용·이자 및 화폐의 일반 이론」은 전후, 자본주의 국가의 경제 정책의 바이블이 되었습니다. 

하지만 거기에는 부작용이 있습니다. 

민주주의 체제하에서 경제가 침체되자 위정자는 선거민을 의식해 경기를 살리려고 재정을 확대하고 중앙은행도 금리를 낮춰 뒷받침하기 쉬워진 것입니다. 2008년의 리먼 쇼크나, 20년의 코로나 사태에 즈음해, 각국이 내세운 정책도, 국채 증가와 금리 저하를 기둥으로 하는 전형적인 케인즈 정책이었습니다. 

그 결과 무슨 일이 일어났을까요?　

세계의 비금융 부문(정부+기업+가계)의 채무 총액은 08년부터 15년간 78조 달러에서 227조 달러로 약 3배로 확대해, 과잉 채무 체질이 되어 버린 것입니다(도표 1).

[도표1] 세계의 비금융 부문 채무 총액과 명목 GDP, 미 장기금리 / 출처 : 국제결제은행(BIS)

(본 기사는 다수의 그래프를 바탕으로 해설하고 있습니다. 올바르게 표시되지 않는 경우에는 오리지날 사이트 「JBpress」의 페이지에서 읽어 주세요.)

이건 큰일날 수준입니다. 미국의 과거 100년의 채무 비율(비금융 채무÷명목 GDP)의 추이를 보면, 지금은 대공황기의 피크에 가까운 1933년에 필적하는 수준이 됩니다(도표 2).

[도표2] 미국의 비금융 부문(정부+가계+기업) 채무 비율과 장기금리 / 출처 : 미국역사통계, FRB

■ 명목 GDP에 대한 이자 지불비의 비율은 리먼 쇼크 직전의 수준으로

무엇보다, 채무가 증가해도 금리가 저하되고 있는 동안은 그다지 걱정할 필요는 없습니다. 그러나 2020년 코로나 사태로 채무 확대 속도가 급가속되면서 마침내 40여 년 만에 금리가 상승하기 시작한 것입니다. 

채무를 변제하는 원자는 기업의 매출액에 상당하는 명목 GDP입니다. 그 GDP를 늘리기 위해서는 노동투입량(일하는 사람×노동 시간)의 증가 및 노동생산성(단위 시간당 부가가치 산출량)의 향상이 요구됩니다. 

유감스럽게도 그것은 실현될 것 같지 않습니다. 일·미·유럽·중 4개국·지역의 생산연령인구(15-64세)는, 2014년을 피크로 감소로 변하고 있습니다(도표 3). 이것으로는, 상당히 노동생산성이 개선되지 않는 한, GDP가 크게 증가하는 것은 전망할 수 없습니다. 

[도표3] 일·미·유럽·중 4개 지역의 생산연령인구(15-64세)와 그 비금융부문 채무총액 / 출처 : 유엔, 국제결제은행(BIS)

그동안 채무가 극대화된 단계에서 각국 금리는 상승세로 돌아섰고, 미국을 제외한 각국에서는 GDP와 광공업 생산이 부진합니다. 그 결과, 세계의 「이자지불비÷명목 GDP」는 2001년의 IT버블 붕괴 전이나, 2008년의 리먼·쇼크 직전의 레벨에 있는 것입니다. 언제 새로운 금융 위기가 일어나도 이상하지 않습니다(도표 4).

[도표4] 세계 채무총액 및 (이자지불비÷명목 GDP) / 출처 : 국제결제은행(BIS), 세인트루이스연은

문제는, 그 경우에 국채 증발과 금리 저하를 기둥으로 하는 케인즈 정책으로 대처가 가능한가 하는 것입니다. 

이미 거액의 채무가 쌓여 있는 가운데의 국채 증가는, 금리 상승으로 직결됩니다. 오히려 사태가 악화될 수 있습니다. 

■ 그리스와 이탈리아의 주가는 일본 이상으로 상승

그걸 막으려면 제2차 세계대전 중처럼 각국 중앙은행이 국채를 전액 인수할 수밖에 없는 거죠. 그러나 그렇게 되면 불환 지폐인 통화의 신인도는 손상되고 인플레이션이 격화될 것은 분명할 것입니다. 

지금 주목하고 싶은 것은 전 세계 주가가 급등하고 있다는 것입니다. 미국주가 가장 최근의 저점을 기록한 작년 9월말 이후, 일본주는 약 60%나 상승해, 닛케이 평균주가는 34년만에 사상 최고치를 갱신했습니다. 주가 상승은 일본 뿐만이 아닙니다. 그리스나 이탈리아 등은 일본주 이상으로 상승하고 있는 것입니다(도표 5).

[도표5] 주요국, 지역의 주가급등률(2022.10~2024.03) / 출처：Investing.com

도대체 왜 이렇게 주가가 폭등하고 있는 것일까요? 필자는 납득할 만한 설명을 본 적이 없습니다. 

정부 지출의 확대로 윤택해지는 미국 주식은 차치하고, 일본이나 독일은 GDP나 광공업 생산이 침체하고 있어 경제가 호조라고는 말할 수 없습니다. 게다가 구미에서는 중앙은행이 양적 긴축을 계속하고 있는데 주가가 최고치를 경신하고 있는 것입니다. 

즉 지금의 주가 상승은, 호경기나 금융완화라고 하는 기존의 상식과는 다른 국면에서 일어나고 있는 것입니다. 

이 때문에 주가의 장래에 약세인 사람도 많아, 공매도 포지션이 쌓이기 쉬워지고 있습니다. 거기에 수수께끼의 투기꾼이 거액의 매수를 넣어, 쇼트 커버(공매도의 환매)를 유발하는 「디딤」이 주가 상승의 원동력이 되어 왔습니다. 

■ 초인플레이션 시에는 주가가 실물 자산으로 평가된다

그러나 그 큰 금액의 매입 자금은 도대체 어디에서 온 것일까요. 해외 기업들이 일본의 초저금리 자금을 이용해 투기를 하고 있을 가능성은 있지만, 그것은 어제오늘의 일이 아닙니다. 또, 만약 그렇다고 해도, 왜 전세계의 주가가 급등하고 있는지 설명할 수 없습니다. 

거기서 생각하는 것은, 마켓의 심층에서는, 「중앙은행의 국채 인수→통화의 신용 실추」와 「초인플레이션의 도래」를 감지해, 채권이나 예저금으로부터 주식으로 자금을 옮기기 시작한 것은 아닌가 하는 것입니다. 

작금의 아르헨티나 주식이나 1920년대의 독일 주식의 급등(도표 6)이 나타내듯이, 초인플레이션시에는, 주식이 가지는 실물 자산으로서의 측면이 평가됩니다. 

[도표6] 1920년대 독일 주식의 급등(초인플레이션) / 출처: 가쓰다 사다쓰구(勝田貞次) '독일의 인플레이션' (경기연구소 1939년)

그렇다면 지금의 세계적인 주가 급등은 인플레이션이 멈추지 않게 되는 가까운 미래를 선점하고 있는 것이 아닐까요. 그 가까운 미래가 본격화되는 것은 우크라이나와 중동에서의 전화 확대에 기인한 '유가 상승→장기금리 상승' 등이 계기로 일단 주가가 급락한 후일 것입니다. 

그렇게 되면, 각국 정부는 국채를 증발해, 장기 금리의 상승을 막기 위해, 그 국채를 중앙은행이 매수 지지하는 제2차 양적 완화(QE)가 발동될 것입니다. 필자는 빠르면 올 가을에나 그 시기가 올 것으로 보고 있습니다. 

※ 본 글은 필자 개인의 견해입니다. 실제 투자에 관해서는, 자신의 판단과 책임에 따라 행해지도록 부탁드립니다. 

이치오카시게오

https://news.yahoo.co.jp/articles/ef61f02ddda88d2b93d2e03144220f5931f0ec4a?page=1

株高の先に透ける恐ろしい近未来、「通貨の信用失墜」と「超インフレの到来」は早ければ…

株高の先に透ける恐ろしい近未来、「通貨の信用失墜」と「超インフレの到来」は早ければ…
4/6(土) 6:02配信


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JBpress
日経平均株価は4万円の大台も突破。果たして上昇は続くのか？（写真：森田直樹/アフロ）

　日経平均株価が34年ぶりに最高値を更新した日本のみならず、世界各国が株高に沸いている。
　だが、好景気でも金融緩和でもないのに高値を継続するのは理に適っていない。
　これが「通貨の信用失墜」と「超インフレの到来」を先取りする動きであれば、いったい、いつ起こるのか。
　（市岡 繁男:相場研究家）

【図表多数】日本以上に株価が上がっている国、ハイパーインフレのすさまじさ…など

■　非金融部門の債務総額は15年で約3倍に

　英国の経済学者、J・M・ケインズは、1930年代に世界経済を混乱に陥らせた大恐慌に対する処方箋として、財政政策（インフラ等への政府投資）と金融政策（利子率の引き下げ）を取り混ぜて需要を刺激するよう求めました。その考えをまとめた『雇用・利子および貨幣の一般理論』は戦後、資本主義国における経済政策のバイブルとなりました。

　しかし、そこには副作用があります。

　民主主義体制下で経済が低迷すると、為政者は選挙民を意識して、景気を回復させようと財政を拡大し、中央銀行も金利を下げて後押しすることになりやすくなったのです。2008年のリーマンショックや、20年のコロナ禍に際し、各国が打ち出した政策も、国債増発と金利低下を柱とする典型的なケインズ政策でした。

　その結果、何が起きたでしょうか？　

　世界の非金融部門（政府+企業+家計）の債務総額は08年からの15年間で78兆ドルから227兆ドルへと約3倍に拡大し、過剰債務体質になってしまったのです（図1）。

　（本記事は多数のグラフを基に解説しています。正しく表示されない場合にはオリジナルサイト「JBpress」のページでお読みください）

　これは大変な水準です。米国の過去100年の債務比率（非金融債務÷名目GDP）の推移をみると、今は大恐慌期のピークに近い1933年に匹敵する水準となります（図2）。

■　名目GDPに対する利払い費の割合はリーマン・ショック直前のレベルに

　もっとも、債務が増加しても金利が低下している間は、それほど心配することはありません。しかし、2020年のコロナ禍で債務の拡大ペースが急加速したこともあって、ついに40数年ぶりに金利が上昇し始めたのです。

　債務を返済する原資は、企業の売上高に相当する名目GDPです。そのGDPを増やすためには、労働投入量（働き手×労働時間）の増加、および労働生産性（単位時間あたりの付加価値算出量）の向上が求められます。

　残念ながらそれは実現できそうにありません。日米欧中4カ国・地域の生産年齢人口（15-64歳）は、2014年をピークに減少に転じています（図3）。これでは、よほど労働生産性が改善しない限り、GDPが大きく増加することは見込めません。

　ここまで債務が極大化した段階で、各国の金利は上昇基調に転じ、米国を除く各国ではGDPや鉱工業生産が低迷しています。その結果、世界の「利払い費÷名目GDP」は2001年のITバブル崩壊前や、2008年のリーマン・ショック直前のレベルにあるのです。いつ新たな金融危機が起きてもおかしくありません（図4）。

　問題は、その場合に国債増発と金利低下を柱とするケインズ政策で対処が可能なのか、ということです。

　すでに巨額の債務が積み上がっている中での国債増発は、金利上昇に直結します。かえって事態が悪化しかねません。

■　ギリシャやイタリアの株価は日本以上に上昇

　それを防ぐには、第二次世界大戦中のように各国の中央銀行が国債を全額引き受けるしかないのです。しかし、そうなれば不換紙幣である通貨の信認は損なわれ、インフレが激化することは明らかでしょう。

　いま注目したいのは、世界中の株価が高騰していることです。米国株が直近の底値をつけた昨年9月末以降、日本株は約6割も上昇し、日経平均株価は34年ぶりに史上最高値を更新しました。株高は日本だけではありません。ギリシャやイタリアなどは日本株以上に上昇しているのです（図5）。

　いったいなぜこれほど株価が高騰しているのでしょうか？　　筆者は腑に落ちる説明にお目にかかったことがありません。

　政府支出の拡大で潤う米国株はともかく、日本やドイツはGDPや鉱工業生産が低迷しており経済が好調とは言えません。しかも、欧米では中央銀行が量的引き締めを続けているというのに、株価が最高値を更新しているのです。

　つまり今の株高は、好景気や金融緩和といった従来の常識とは違う局面で起きているわけです。

　このため株価の先行きに弱気な人も多く、空売りポジションが積み上がりやすくなっています。そこに謎の投機筋が大口の買いを入れて、ショートカバー（空売りの買い戻し）を誘発する「踏み上げ」が株高の原動力となってきました。

■　超インフレ時には、株価が実物資産として評価される

　しかし、その大口の買い資金は一体どこから来ているのでしょうか。海外勢が日本の超低金利マネーを用いて投機を行っている可能性はあるものの、それは今に始まったことではありません。また、もしそうだとしても、なぜ世界中の株価が高騰しているのか説明がつきません。

　そこで思うのは、マーケットの深層では、「中央銀行の国債引き受け→通貨の信用失墜」と「超インフレの到来」を察知し、債券や預貯金から株式に資金を移し始めたのでないかということです。

　昨今のアルゼンチン株や、1920年代のドイツ株の高騰（図6）が示すように、超インフレ時には、株式が持つ実物資産としての側面が評価されるのです。

　だとしたら今の世界的な株価高騰は、インフレが止まらなくなる近未来を先取りしているのではないでしょうか。その近未来が本格化するのは、ウクライナや中東での戦火拡大に起因する「原油価格の上昇→長期金利の上昇」などがきっかけで、いったん株価が急落した後でしょう。

　そうなれば、各国政府は国債を増発し、長期金利の上昇を防ぐべく、その国債を中央銀行が買い支える第二次量的緩和（QE）が発動されるはずです。筆者は早ければ今秋にもその時期が来るとみています。

　※本稿は筆者個人の見解です。実際の投資に関しては、ご自身の判断と責任において行われますようお願い申し上げます。

市岡 繁男