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Jan Frait: 격동의 시대에 통화 거시경제와 중앙은행
2023년 3월 17일 오스트라바, 오스트라바의 VSB-기술 대학교 경제 학부가 주최한 MEKON 2023 회의에서 Jan Frait 체코 국립 은행 부총재의 강의 .
중앙 은행 연설 |
2023년 3월 17일
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1990년 후반에 제가 학업을 시작했고 10년 후 중앙은행 이사가 될 수 있었던 자리에 저를 초대해 주신 컨퍼런스 주최측에 감사드립니다. 여기 학부, 특히 경제학과에서 토론을 통해 얻은 지식은 항상 통화 정책 결정을 내리는 데 있어 초석이 되었습니다. 회의에서 요즘 중앙 은행가들은 경제 상황과 가까운 미래에 우리가 볼 수 있는 것을 설명하기 위해 차트를 보여주는 프레젠테이션을 하는 경향이 있습니다. 하지만 이번 컨퍼런스에서는 중앙은행장으로서의 직업 생활에서 처음으로 직설적인 강의를 하기로 했습니다. 이를 통해 학문적 통화 거시 경제학과 통화 정책 결정 사이의 관계에 대한 저의 장기적인 관점을 여러분에게 더 잘 전달할 수 있기를 바랍니다. 나는 어떤 문헌도 인용하지 않음으로써 이러한 의도를 뒷받침하려고 노력할 것입니다. 저 자신도, 제가 가장 좋아하는 경제학자의 문헌도, 관련성이 의심스러운 경제학자의 문헌도 아닙니다.
위대한 온건과 그에 따른 글로벌 금융 위기
나는 New Keynesian 거시경제학(NKM)과 "통화 정책의 과학"이라고 무례하게 언급되는 접근 방식이 선진국 중앙 은행의 공식 만트라가 되었고 이후 통화 정책으로 번역되었을 때 교수진에 합류했습니다. 인플레이션 타겟팅(또는 인플레이션 예측 타겟팅)이라고 하는 전략입니다. 장기적인 경제 발전에 대한 낙관적 기대가 특징인 시대였습니다. 거시 경제학자들은 "대완화"에 대해 말했고 상당한 주기적 변동 없이 활발한 경제 성장 속에서 수십 년 동안 낮고 안정적인 인플레이션을 보게 될 것이라고 예측했습니다. 돌이켜보면 이러한 기대는 충족되지 않았습니다. 1990년대에 전 세계적으로 유행했던 낮은 인플레이션은 매우 현명한 통화 정책이 아니라 대체로 세계화의 산물이었습니다.
1990년대 초에 물가 안정이 중앙은행의 주요 목표로 자리 잡기 시작했습니다. 그러나 Ostrava에서는 당시 다른 체코 대학도 마찬가지였습니다. 우리는 보다 전통적인 접근 방식을 취하고 통화 안정성 또는 통화 안정성을 통화 정책의 주요 목표로 간주했습니다. 이것은 일반적으로 인플레이션이 낮고 안정적이며 은행 부문이 건강하고 과도한 통화 공급 증가의 원천이 아니며 통화가 합리적으로 강하고 외부 불균형이 형성되지 않는 보다 일반적인 상황을 의미했습니다. 그러나 세계의 거시 경제학자들은 정확하고 수치적인 방식으로, 바람직하게는 단일 숫자로 표현될 수 있는 목표에 대한 더 간단한 개념을 갈망했습니다. 이로부터 낮은 한 자릿수 인플레이션으로 정의되는 가격 안정성이 탄생했습니다.
여기 교수진의 고무적인 경제학자 그룹에서 우리는 당시 미국 학계와 중앙 은행의 새로운 경향에 제한된 관심을 기울였으며 주로 통화 및 통화 정책에 대한 다양한 역사적 견해를 논의했습니다. 결국, 우리는 그 당시 우리 주변에서 큰 온건함을 경험하지 못했습니다. 특히 1990년대 후반은 체코 공화국과 다른 많은 작은 개방 경제에서 거시경제와 금융적 의미에서 매우 거칠었습니다. Great Moderation 현상은 나중에 2003년과 2007년 사이에 "폭풍 전야의 일시적인 고요함"으로 나타났습니다. 그런 다음 글로벌 금융 위기(GFC)가 발생하여 Great Moderation의 개념에 결정적인 종지부를 찍었습니다. 글로벌 금융 위기는 저와 CNB의 제 동료들에게 그다지 놀라운 일이 아니었습니다.
주류 거시경제학의 함정
글로벌 금융위기 직후 주류 거시경제학의 장점에 대한 열띤 논쟁이 벌어졌습니다. 즉 DSGE 모델에 제시된 NKM을 의미합니다. 따라서 강의 내내 이를 NK-DSGE라고 부르겠지만 오늘날 이 용어는 10년 또는 15년 전보다 더 넓은 범위의 접근 방식을 포함합니다. 최첨단 NK-DSGE 접근법은 엄격하고 강력한 미시경제적 토대를 거시경제적 사고에 도입했습니다. 그들은 통화 정책 및 기타 거시 경제 충격의 효과를 시뮬레이션하는 중요한 도구가 되었습니다. 그러나 공짜는 없습니다. 이 프레임워크의 긍정적인 기능은 높은 수준의 모델 스타일화로 설명되는 비용으로 발생했습니다. 간단히 말해서, 이러한 모델은 특히 초기에 경제 및 그 행동의 사양 측면에서 매우 좁았으며 많은 중요한 연결 및 프로세스를 생략했습니다. 지난 10년 동안 학술 문헌의 많은 발전에도 불구하고 중앙 은행에서 사용하는 변형은 주로 거시 경제 변수와 장기 추세의 작은 편차를 분석하는 데 여전히 적합합니다. 그것들은 경제에 대한 매우 불완전한 설명을 나타내며 오랜 기간 동안 이러한 경향에서 벗어나게 하는 충격이나 구조적 변화에 대처할 수 없습니다. 지난 20년 동안 우리가 목격한 거시경제적 불안정성은 이러한 모델에서는 본질적으로 상상할 수 없는 것입니다. 이러한 한계에도 불구하고 NK-DSGE 모델은 학계 거시경제학에서 꽤 오랫동안 지배적이었고 일부 중앙은행에서 분석 및 예측에 사용되는 주요 도구였습니다. 학자들이 서로 다른 견해를 가지고 서로 열띤 논쟁을 벌이는 과학 분야에서, 그러한 상황은 정의상 이상했습니다. 글로벌 금융 위기 이후 거시 경제 모델링에 대한 다양한 접근 방식에 대한 근본적인 논쟁이 되살아나 겉보기에 화해할 수 없어 보이는 진영이 몇 가지 공통된 결론에 도달할 수 있었던 것은 좋은 일입니다. 현재의 인플레이션 물결은 의심할 여지 없이 이 논쟁에 새로운 자극을 줄 것입니다.
다소 협소하고 매우 기술적인 접근 방식이 어떻게 거시경제학을 지배하게 되었습니까? 말하기 어렵다. 개인적으로는 주로 심리적 요인을 반영한다고 생각합니다. 학계와 금융계에서 30년 넘게 일한 경험을 통해 나는 자연과학의 이상에 대한 정확한 과학적 사고와 사회 시스템의 예측할 수 없는 행동과 관련된 과도한 불확실성 사이에 다소 강한 갈등이 있음을 봅니다. 나는 노벨 경제학상이라고 잘못 알려진 수상자를 포함하여 매우 똑똑한 사람들을 많이 만났고, 극도로 똑똑한 사람들도 높은 수준의 불확실성에 직면했을 때 상황을 극적으로 단순화하는 경향이 있음을 관찰했습니다. 그들은 단순히 고도로 정형화된 경제 모델에 집착하고 많은 이론적이고 실용적인 불편함에서 추상화합니다. 그런 다음 "과학적으로" 도출되었다고 주장할 수 있는 명확한 답을 제시합니다. 이것이 없으면 그들은 아마도 "모르겠어요. 이것, 저것, 저것에 달려 있습니다"라고 말해야 할 것입니다.
고도로 양식화된 모델을 통해 사물을 단순화하려는 시도는 사용자가 이를 완전히 인식하고 다른 모델링 또는 분석 접근 방식으로 보완해야 하는 경제의 부분적인 표현을 다루고 있음을 이해한다면 그 자체로는 문제가 되지 않습니다. 그러나 내 경험에 따르면 최고의 경제학자조차도 시간이 일치하지 않는 경향이 있습니다. 그들은 처음에는 한계를 인식하지만 잠시 후에는 이를 잊어버리고 고도로 양식화된 모델을 정확하고 완전한 경제 표현으로 간주하기 시작합니다. 모델에 포함되지 않은 것은 더 이상 중요하지 않습니다. 저는 여기에서 특히 대부분의 국가에서 주요 투자 자산인 은행 부문, 자본 시장 및 부동산을 생각하고 있습니다. 재정정책도 소외됐다.
중요한 요소를 무시하면 체계적인 경제 정책 오류가 발생할 가능성이 높아집니다. 이것을 어떻게 피할 수 있습니까? 간단해 보이지만 거시 경제 역학과 통화 정책의 영향을 고려할 때 계란을 한 바구니에 모두 담는 것은 적절하지 않다는 점을 인식하는 것이 중요합니다. 우리는 주어진 시간에 경제에서 펼쳐지는 많은 다른 이야기들이 있다는 것을 잊어서는 안 됩니다. 일부는 빠르게 움직이고 일부는 느립니다. 일부는 주어진 순간에 강하지만 나중에 흐지부지됩니다. 일부는 시간이 지남에 따라 우세합니다. 처음에는 아무도 그들에게 놋쇠 한 푼을 주지 않았을지라도 말입니다. 저는 그것을 음표의 수와 음량 면에서 서로 다른 악기가 서로 다른 시간에 매우 다른 음악을 연주하는 교향악단에 비유하고 싶습니다. 그러나 경제에서는 악보를 나눠주지 않습니다. 자체 내생적 역학을 생성하는 사회 정치 시스템, 즉 악보 자체를 매번 완전히 다른 방식으로 다시 작성합니다. 잠시 동안 현대 거시경제학은 광범위한 이야기 중에서 하나만 선택하고 종종 시간과 공간에서 불변인 것처럼 취급하여 다소 다루기 힘든 상황을 해결하려고 노력했습니다. 그리고 현실이 오랜 기간 동안 그 이야기에서 벗어났을 때, 그것은 예측할 수 없는 일련의 불리한 충격의 형태로 그것을 운이 없다고 기회주의적으로 설명했습니다.
인플레이션 목표 중앙 은행의 지속적인 도전은 인플레이션 자체의 현상입니다. 우리는 이 통화 정책 프레임워크의 핵심에 있는 CPI 또는 유사한 인플레이션 척도가 전통적인 통화 이론에서 인플레이션이 의미하는 바를 이상적으로 표현하지 못할 수 있음을 인식합니다. 개인적으로 나는 여전히 인플레이션이 물가 수준의 꾸준하고 지속적인 상승, 즉 다양한 가격 범주와 명목 변수가 일반적으로 유사한 추세를 보이는 상황이라는 통화주의적 정의를 고수합니다. CPI 인플레이션은 이 정의에 적합하지 않으며 단기 변동을 진정한 인플레이션 또는 디플레이션으로 간주하는 것이 항상 바람직한 것은 아닙니다. 이는 부분적으로 CPI 인플레이션이 비거시경제 및 비화폐적 성격의 충격으로 인해 매우 자주 변하는 경향이 있기 때문입니다. 중앙은행이 CPI 인플레이션을 항상 일정한 목표 수준으로 유지하려고 한다면 금리나 기타 수단을 자주 그리고 크게 변경해야 하며 그렇게 하는 데 성공하지 못할 것입니다. 결국 NKM 자체는 주로 가격이 경직된 항목으로 구성된 소위 코어 또는 슈퍼 코어 인플레이션의 더 좁은 가격 지표에 집중할 것을 권장합니다. 그러나 구체적이고 좁은 가격 지수를 목표로 삼는 것이 시장과 대중에게 그다지 이해하기 어려울 것이라는 데는 의심의 여지가 없습니다. 이러한 이유로 중앙 은행은 실용적으로 CPI에 가까운 광범위한 지수를 목표로 선택하고 때때로 관찰되거나 예상되는 CPI 인플레이션이 의미하는 것보다 덜 또는 더 강하게 반응하는 이유를 커뮤니케이션에서 정교하게 설명하는 경향이 있습니다.
실제로 실행되는 인플레이션 목표 하에서 중앙 은행은 상대적으로 단기적으로 CPI 인플레이션 예측을 충족하도록 금리를 설정합니다. 문제는 CPI 인플레이션과 그 우여곡절을 확실하게 예측할 수 없다는 것입니다. 인플레이션에 대한 거의 모든 주요 충격은 한 방향 또는 다른 방향으로 금세기 중앙 은행을 다소 놀라게 했습니다. 다른 한편으로, 우리는 의심할 여지 없이 경제에서 인플레이션 잠재력이 생성되고 있다는 것을 충분히 이해할 수 있습니다. 그러나 다시 말하지만, 우리는 이 잠재력이 시간이 지남에 따라 어떻게 나타날지, 어떤 채널을 통해 경제에 들어갈지, 어느 시점에서 명백한 인플레이션으로 나타날지 여부를 확실하게 예측할 수 없습니다. 특히 환율 충격 및 기타 해외 충격이 인플레이션에 상당한 영향을 미치는 소규모 개방 경제에서, 인플레이션 잠재력의 생성은 초기에 자산 가격 상승으로 전환되거나 경우에 따라 명백한 CPI 인플레이션이 아닌 경상 계정 적자로 전환될 가능성이 높습니다. 후자는 경제가 과열될 때에도 오랫동안 매우 낮게 유지될 수 있습니다. 결과적으로 중앙 은행은 인플레이션 예측 목표가 아닌 최근 인플레이션 수치에 대한 대응 체제로 미끄러질 수 있습니다.
이 상황에 대한 해결책은 무엇입니까? 나는 단순한 것을 제안하지 않습니다. 위의 딜레마는 우리의 사고 과정에 반영되어야 합니다. 통화 정책 의사 결정에서 매우 가변적인 CPI 인플레이션에 대한 모델 기반 예측 외에도 거시 경제, 통화 및 금융 발전에 의해 생성된 장기적인 근본적인 인플레이션 압력에 동일한 가중치를 부여해야 합니다. 나는 이러한 압력에 대한 신뢰할 수 있는 지표가 없으며 중앙 은행 외부의 사람들이 근본적인 인플레이션 압력 지수에 주의를 기울일 것이라는 주장을 이해합니다. 하지만 현실에서 벗어날 수는 없습니다. 하나의 카드에 모든 것을 담는 것은 비용이 들지 않습니다. 더 광범위한 모델 집합과 교차 확인을 허용하는 일련의 지표를 갖는 것이 좋습니다.
낮은 인플레이션 우려에서 현재의 인플레이션 쇼크까지
25년 동안 선진국의 중앙 은행은 저명한 거시 경제학자들과 함께 인플레이션이 너무 낮아지는 것을 방지하는 방법에만 거의 전적으로 집중했습니다. 어떤 때는 의심할 여지 없이 이치에 맞았습니다. 그러나 신용 및 자산 가격이 빠르게 상승하고 있고 수요가 적절한 수준이며 노동 시장이 타이트했기 때문에 다른 경우에는 의심스러웠습니다. 그리고 일부 기간에는 잠재적인 인플레이션이 축적되고 있다는 것, 즉 숨겨진 인플레이션 압력이 누적되어 언젠가는 드러날 수 있다는 것이 매우 명백했습니다. NK-DSGE 모델은 이러한 상황에 대처할 수 없었고 적시에 감지할 수도 없었습니다. CPI 인플레이션이 낮은 한 그들은 경제가 위험할 정도로 과열되고 있으며 통화 정책이 크게 긴축되어야 한다는 사실을 인식하지 못했습니다. 일부 경제학자들은 지난 2년 동안의 쓰라린 경험 덕분에 이제 이것을 인정할 수 있습니다. 그들은 통화 정책 결정이 금융 시장의 발전과 증가하는 금융 불균형을 무시해서는 안 된다는 점을 인정할 수 있습니다. 가계와 기업에 대한 새로운 대출, 자산 시장의 상충되는 추세 및 재정 정책의 성격은 현재 높은 인플레이션 상황에서 적절한 금리 설정에 대한 논쟁의 중요한 부분입니다.
선진국, 특히 유럽의 중앙은행은 지난 2년 동안 가격 안정성을 잃었습니다. 이제 왜 이런 일이 발생했는지, 그리고 앞으로 이를 방지하는 방법을 평가해야 합니다. 한 가지 이유는 아마도 협소한 모델에 기반한 권장 사항에 지나치게 의존하기 때문일 것입니다. 그들은 일반적으로 짧은 기간 동안 단기 금리를 크게 올리면 충분하며 인플레이션 기대치를 수정하고 상당히 빨리 인플레이션 목표로 돌아갈 것이라고 말합니다. 이것은 좋은 생각이지만 개인적으로 과학보다는 신앙의 세계에 더 가깝습니다. 실제로 통화 정책 전달은 복잡하고 시간이 지남에 따라 매우 가변적입니다. 우리는 현실 세계에서 단기 금리를 순서대로 약간 조정함으로써 인플레이션을 민감하게 관리할 수 없다는 것을 인식해야 합니다. 예를 들면 다음과 같습니다. 인플레이션 목표의 이전 언더슈팅을 일정 기간 동안 오버슈팅하거나 그 반대로 상쇄합니다. 실제로, 예를 들어 평균 인플레이션을 목표로 삼는 낭만적인 개념으로 대표되는 그러한 노력은 감당할 수 없을 수 있습니다.
향후 통화 정책 수행에 관해서는 인플레이션 예측 타겟팅에 대한 원래 아이디어 중 일부로 돌아가야 한다고 생각합니다. 중앙 은행에서 우리는 "인플레이션"이 무엇을 의미하는지, 그리고 궁극적으로 인플레이션 또는 디플레이션으로 나타날 수 있는 불균형이 경제에서 생성되고 있는지 여부를 평가하는 방법을 재고해야 합니다. 우리는 특정 유형의 거시경제 모델에 의해 생성된 예측에서 인플레이션이 2년 후에 어떻게 보일지에 대한 추정치뿐만 아니라 중장기 펀더멘털에서 발생하는 인플레이션 또는 디플레이션 잠재력에 더 초점을 맞출 필요가 있습니다. 이러한 이유 때문에 우리는 화폐, 신용, 부채와 같은 수량을 복구하고 장기적으로 이들의 변화 효과를 추정해야 합니다. 뿐만 아니라, 우리는 인구통계학적 변화, 세계화 또는 탈세계화 경향, 민간 및 공공 부채에 대한 사회의 선호도, 기후 위험에 대한 경제 정책 등. 이를 위해 우리는 거시경제학을 다시 사회과학으로 보기 시작해야 합니다. 즉, "정치경제학"이라는 역사적 용어를 부끄럽게 여기지 말아야 합니다. 기후 위험에 대한 경제 정책의 대응 등에. 이를 위해 우리는 거시경제학을 다시 사회과학으로 보기 시작해야 합니다. 즉, "정치경제학"이라는 역사적 용어를 부끄럽게 여기지 말아야 합니다. 기후 위험에 대한 경제 정책의 대응 등에. 이를 위해 우리는 거시경제학을 다시 사회과학으로 보기 시작해야 합니다. 즉, "정치경제학"이라는 역사적 용어를 부끄럽게 여기지 말아야 합니다.
저는 우리가 2010년 이곳에서 시작한 오스트라바 통화 학교의 횃불을 이어준 여기 경제학부, 다른 나라의 대학, 국제기구 및 CNB에 있는 모든 현재 또는 이전 동료들에게 감사를 표하며 끝맺고 싶습니다. 1990년대 초. 성공적인 컨퍼런스를 기원합니다.
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소중한 의견과 제안을 해주신 Jakub Matějů 체코 국립 은행 은행 위원회 고문에게 감사드립니다. 모든 오류나 누락은 제 책임입니다.
저자 소개
얀 프레이트
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