동부화재(005830): 유가증권 처분익 증가로 높은 이익 증가율 기록 - 한국증권 이철호
What’s new : 2QFY12 순이익 1,303억원, 컨센서스 1,285억원에 부합
동부화재의 2QFY12 순이익은 1,303억원 기록, 전년동기 대비 32% 전분기 대비 16% 증가했다. 우리의 기존 전망 965억원을 35% 상회한 반면 프리뷰에서 제시한 1,304억원과 컨센서스 1,285억원에 대체로 부합했다. 2Q 중 퇴직급여충당금 77억원과 태풍 및 침수피해로 180억원의 비용이 발생한 반면, 매도가능증권 처분익 384억원을 실현 해 약 127억원의 일회성 이익을 인식했다.
Positives : 2QFY12 보장성 인보험 전년대비 28% 성장
장기 보장성 신계약은 2QFY12에 총 212억원을 기록한 가운데 전년 동기 대비 28%, FY12 상반기 누적 기준으로는 27% 늘었다. 특히 투자자들의 관심도가 높은 보장성 인보험 신계약은 2QFY12에 185억원을 기록, 전년 동기대비 28%의 높은 성장률을 기록했다(FY12 상반기 누적 +23%). 2QFY12 전체 손해율은 83.4%를 기록(K-IFRS 기준), 전년 동기 대비 0.6%p 하락했다. 자동차보험과 일반보험 손해율이 각각 78.2%, 74.8%를 기록하며 3.8%p, 6.1%씩 안정화된 영향 때문이었다.
Negatives : 일회성 유가증권 처분익 배제 시 투자수익률은 낮은 수준
반기를 결산하는 9월에는 매도가능증권 관련 손익의 변화가 많았다. 9월 당월 감액 및 평가 손실은 419억원이고, 처분/평가익은 458억원으로 예상보다는 계정 변화가 컸다. 손익에 반영된 매각/처분이익의 경우 7~8월 월평균 172억원 수준이었지만 9월에는 40억원으로 감소했다. 손실 내역 중 공개된 것은 웅진홀딩스 채권에 대한 99억원(100% 손실처리)에 그쳤는데 이로써 2분기 중 투자영업이익에 반영된 매도가능증권처분이익은 총 384억원이다.
동사의 자산운용정책은 타사와 달리 고정수익자산보다는 자본차익을 노리는 자산에 대한 투자도 활발한 편이라는 점을 감안해야 한다. 그렇지만, 2Q 중 투자수익률 4.88%에서 불어난 매도가능증권처분익을 제외하면 수익률은 3.89%까지 낮아진다. 우리 전망보다는 하락 속도가 가파르다. 이에 FY12 하반기 및 FY13의 투자이익률 가정을 10~20bp 가량씩 하향했다.
결론 : 최근 주가 회복 이후 상승여력 타사 대비 크지 않아
우리는 실손의료보험 단독상품 관련 규제에 대한 과도한 우려로 동사 주가가 크게 하락했던 7월 초에 ‘매수’로 투자의견을 상향했다. 이후 전일까지 주가는 18% 상승했고, 이제 기존 목표가(56,000만원)에 대한 상승여력은 13%로 축소됐다. 우리는 다음과 같은 이유로 동사에 대한 투자의견을 ‘중립’으로 하향한다.(1)상승여력이 13%에 불과해 여타 2위권 회사들(현대해상, LIG손보, 메리츠화재 각각 22%, 29%, 20%)에 비해 상대적으로 적고, 기대 배당수익률도 2.6%로 3%를 넘는 다른 회사들에 비해 낮다. (2)금리 수준이 낮은 환경에서 지난 1년간 일시납저축성보험 판매를 통해 운용자산이 빠르게 늘어났지만, 투자이익을 크게 늘리기 어려워지면서 동사의 예상 ROE는 FY13에 16%로 FY11의 23% 대비 낮아지고 있다. (3)최근 동사 CEO가 밝힌 지주회사로의 전환 방침은 동사 주주의 가치에는 불확실성으로 다가올 수 있다고 평가한다.