닥터 둠 - 누리엘 루비니의 3차 양적 완화 정책에 관한 글

[흐흐흐_]

http://www.project-syndicate.org/commentary/why-qe3-is-unlikely-to-help-us-economic-recovery-by-nouriel-roubini

Hard to be easing

순탄치 않은 3차 양적 완화 정책

NEW YORK – The United States Federal Reserve’s decision to undertake a third round of quantitative easing, or QE3, has raised three important questions. Will QE3 jump-start America’s anemic economic growth? Will it lead to a persistent increase in risky assets, especially in US and other global equity markets? Finally, will its effects on GDP growth and equity markets be similar or different?

뉴욕 - 미 연준의 3차 양적완화에 대하여 짚어 볼 만한 부분은 1. 3차 양적완화가 무기력한 모습을 보이는 미국 경제를 제자리로 돌려 놓을 수 있을 것인가 2. 3차 양적완화가 지속적으로 위험도가 높은 자산의 비중을 증가시킬 것인가 3. 현재 주가의 상승처럼 GDP도 상승할 수 있을 것인가, 이렇게 세 가지 정도가 될 것이다.

Many now argue that QE3’s effect on risky assets should be as powerful, if not more so, than that of QE1, QE2, and “Operation Twist,” the Fed’s earlier bond-purchase program. After all, while the previous rounds of US monetary easing have been associated with a persistent increase in equity prices, the size and duration of QE3 are more substantial. But, despite the Fed’s impressive commitment to aggressive monetary easing, its effects on the real economy and on US equities could well be smaller and more fleeting than those of previous QE rounds.

이번 3차 양적완화에 대한 일반적인 사람들은 위험도가 높은 자산에 대하여 1차, 2차 양적완화 정책만큼은 아니라고 하더라도 3차 양적완화 정책이 비교적 큰 효과를 발휘하리라고 생각하고 있는 듯 보인다. 이번 3차 양적완화 정책이 1차와 2차 때보다도 규모 면에서 압도적으로 월등하다는 점 때문에 더욱 그렇다. 하지만 내가 보기에 이번 정책이 성공할 확률은 생각보다 낮다.

Consider, first, that the previous QE rounds came at times of much lower equity valuations and earnings. In March 2009, the S&P 500 index was down to 660, earnings per share (EPS) of US companies and banks had sunk to a financial-crisis low, and price/earnings ratios were in the single digits. Today, the S&P 500 is more than 100% higher (hovering near 1,430), the average EPS is close to $100, and P/E ratios are above 14.

우선 양적완화 정책이 시행되기 이전인 2009년 3월을 생각해보자. 그 당시 S&P 500 지수는 660 밑이었고 미국 기업들과 은행들의 주당순이익은 금융위기 수준에 머물러 있었다. 물론 주가수익률은 일단위를 넘지 못했었다. 하지만 지금 S&P 500지수은 거의 두 배 가까이 올라 1430선을 상회하고 있고 평균 주당순이익은 100 달러, 주가수익률은 14를 넘고 있다.

Even during QE2, in the summer of 2010, the S&P 500, P/E ratios, and EPS were much lower than they are today. If, as is likely, economic growth in the US remains anemic in spite of QE3, top-line revenues and bottom-line earnings will turn south, with negative effects on equity valuations.

사실 2차 양적완화가 실시되던 2010년 여름의 S&P 500지수와 주가수익률도 현재 수준보다 낮았다. 이런 상황에서 만일 연준이 진행중인 3차 양적완화 정책이 미국이 경제 성장을 견인하지 못한다면 기업의 수익률은 되려 추락할지도 모른다.

Moreover, fiscal support is absent this time: QE1 and QE2 helped to prevent a deeper recession and avoid a double dip, respectively, because each was associated with a significant fiscal stimulus. In contrast, QE3 will be associated with a fiscal contraction, possibly even a large fiscal cliff.

우려되는 점은 현재 연준의 정책을 뒷받침해줄 재정 정책이 전무하다는 점이다. 미국의 더블딥 우려를 잠재운 것은 1차, 2차 양적완화 정책과 더불어 정부의 강력한 재정 정책 지원이었다. 하지반 이번엔 다르다. 심지어는 예산 조정 법안의 종료를 앞두고 있어 상황은 더욱 심각해질지도 모른다.

Even if the US avoids the full fiscal cliff of 4.5% of GDP that is looming at the end of the year, it is highly likely that a fiscal drag amounting to 1.5% of GDP will hit the economy in 2013. With the US economy currently growing at a 1.6% annual rate, a fiscal drag of even 1% implies near-stagnation in 2013, though a modest recovery in housing and manufacturing, together with QE3, should keep US growth at about its current level in 2013.

만일 GDP 대비 4.5퍼센트에 달하는 세금 감면 혜택이 종료된다면 어떤 일이 일어날까? 아마 증세 효과로 인한 경제 성장 억제 효과는 GDP 대비 약 1.5% 정도일 것이다. 현재 미국이 연 1.6%의 성장률을 달성하고 있다는 것을 감안한다면 이런 경제 성장 억제 효과가 만일 단 1%라도 일어난다면 사실상의 스태그플레이션을 가져올 것이란 전망이다. 이는 3차 양적완화 정책에도 미국의 2013년 경제 수준이 현 수준에 머무를 것이란 뜻과도 같다.

But there is no broader rebound underway. In both 2010 and 2011, leading economic indicators showed that the first-half slowdown had bottomed out, and that growth was already accelerating before the announcement of monetary easing. Thus, QE nudged along an economy that was already recovering, which prolonged asset reflation.

예상컨데 3차 양적완화는 앞으로도 경제에 좋은 영향을 미치기 어려울 듯 보인다. 사실 2010년과 2011년 주요 경제 지표들이 안정세로 돌아섰고 이미 통화량 완화 정책을 실시하기 이전부터 서서히 회복되어가고 있었다. 따라서 양적완화 정책은 이러한 경제 상황에 약간 더 힘을 보태준 것일 뿐이라는 해석도 가능한 상황이다.

By contrast, the latest data suggest that the US economy is performing as sluggishly now as it was in the first half of the year. Indeed, if anything, weakness in the US labor market, low capital expenditures, and slow income growth have contradicted signals in the early summer that third-quarter growth might be more robust.

하지만 최근 지표들을 보면 올 상반기 미국의 경제는 다시 둔화되었다는 것을 확인할 수 있다. 미국 고용 시장의 침체와 낮은 투자율, 그리고 늦은 소득 성장률은 올 초여름에 미국 경기가 삼사분기에 다시 회복세를 갖추리라는 전망을 무색하게 하고 있다.

Meanwhile, the main transmission channels of monetary stimulus to the real economy – the bond, credit, currency, and stock markets – remain weak, if not broken. Indeed, the bond-market channel is unlikely to boost growth. Long-term government bond yields are already very low, and a further reduction will not significantly change private agents’ borrowing costs.

한편 이러한 통화 정책을 통해 실물 경제로 이전되는 통로, 즉 채권, 주식, 화폐 시장 등이 여전히 약세를 보이고 있다. 만일 이러한 상황이 지속된다면 경제는 더욱 침체될 수 밖에 없다. 장기 국고채의 이자율은 이미 매우 낮은 상황이고 더 이상 이자율을 낮출 방법도 없다.

The credit channel also is not working properly, as banks have hoarded most of the extra liquidity from QE, creating excess reserves rather than increasing lending. Those who can borrow have ample cash and are cautious about spending, while those who want to borrow – highly indebted households and firms (especially small and medium-size enterprises) – face a credit crunch.

신용 창출 경로도 제대로 작동하고 있지 않다. 시중은행들은 연준에게서 양적완화 정책을 통해 받은 자금들을 풀기 보다는 오히려 다시 연준 계정에 넣어두고 있는 실정이다. 이러다보니 지금 당장이라도 돈이 급한 가계와 기업(특히 중소기업)들은 계속 신용을 구하기 어려워 쩔쩔매는 상황에 직면해있다.

The currency channel is similarly impaired. With global growth weakening, net exports are unlikely to improve robustly, even with a weaker dollar. Moreover, many major central banks are implementing variants of QE alongside the Fed, dampening the effect of the Fed’s actions on the dollar’s value.

화폐 경로도 이와 유사한 상황이다. 전세계적으로 경기가 악화되다보니 달러가 약세를 보여도 수출이 딱히 늘지 않고 있다. 게다가 다른 나라의 중앙 은행들도 연준과 비슷한 정책을 펼치고 있어서 연준의 정책이 대외적으로는 모두 상쇄되고 있는 실정이다.

Perhaps most important, a weaker dollar’s effect on the trade balance, and thus on growth, is limited by two factors. First, a weaker dollar is associated with a higher dollar price for commodities, which implies a drag on the trade balance, because the US is a net commodity-importing country. Second, any improvement in GDP derived from stronger exports leads to an increase in imports. Empirical studies estimate that the overall impact of a weaker US dollar on the trade balance is close to zero.

약 달러 현상이 무역 수지와 GDP 성장에 미치는 영향은 크게 두 가지 측면에서 볼 수 있다. 첫째는 미국이 타국으로부터 수입해 쓰는 상품의 가격이 비싸진다는 점이다. 이는 무역 수지에 좋지 않은 영향을 끼치는데 왜냐하면 미국은 기본적으로 순수입국가이기 때문이다. 둘째는 그간의 데이터를 통해 보자면 수출이 증가할 때 어김없이 수입도 그만큼 증가했다는 점을 꼽을 수 있다. 따라서 달러의 약세가 미국의 무역 수지에 끼치는 영향은 사실상 0에 가깝다.

The only other significant channel to transmit QE to the real economy is the wealth effect of an equity-market increase, but there is some circularity in the argument that QE3 will lead to a persistent rise in equity prices. If persistent asset reflation requires a significant GDP growth recovery, it is tautological to say that if equity prices rise enough following QE, the resulting increase in GDP from a wealth effect justifies the rise in asset prices. If monetary policy’s transmission channels to the real economy are broken, one cannot assume that QE will have a significant effect on economic growth.

양적완화 정책이 실물 경제에 영향을 미치는 또다른 중요한 경로는 바로 자산 효과인데 이에 대해서는 일종의 순환 논법이 존재하는 듯 보인다. 즉 양적완화 정책이 주식과 같은 자산의 가격을 꾸준히 오르게 만든다는 것인데 이러한 자산 가격 상승이 경제 성장을 견인하리라는 것이다. 하지만 만일 이러한 경로가 이미 깨져있다면 이러한 효과는 나타나지 않을 것이다.

Fed Chairman Ben Bernanke has recently emphasized the importance of an additional channel: the confidence channel, through which the Fed’s commitment to maintaining generous monetary conditions for longer could improve private spending. The issue is how substantial and durable such effects will be. Confidence is fragile in an environment characterized by ongoing deleveraging, macro uncertainties, weak labor-market growth, and a fiscal drag.

연준 의장 벤 버냉키는 이러한 경로 뿐만 아니라 '자신감'이라고 하는 경로가 매우 중요하다고 강조했다. 계속 완화 정책을 유지하면 서서히 민간 소비 증가에 도움을 주리라는 것이다. 문제는 그런 효과가 얼마나 크겠냐는 것이다. 자신감이라는 요소는 현재 거시적인 경제의 불확실성 속에서 너무나도 흔들리기 쉬운 요소다.

In short, QE3 reduces the tail risk of an outright economic contraction, but is unlikely to lead to a sustained recovery in an economy that is still enduring a painful deleveraging process. In the short run, QE3 will lead investors to take on risk, and will stimulate modest asset reflation. But the equity-price rise is likely to fizzle out over time if economic growth disappoints, as is likely, and drags down expectations about corporate revenues and profitability.

결론적으로 3차 양적완화 정책은 눈에 보이는 경제 수축은 막을 수 있을지는 모르나 지속적인 성장을 이끌진 못할 것이다. 여전히 가계과 기업들은 고통스러운 과정을 통해서 부채를 줄여나가고 있는 실정이기 때문이다. 짧게 보자면 3차 양적완화 정책이 투자자들의 투자를 유도할 수 있을지 모르겠지만 지금과 같이 계속 침체가 이어진다면 결국 모두 상쇄되어 사라져버릴 것이다.

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오랫만에 번역해봤어요

틀린 부분 있으면 지적해주세요

[Upheaval]

잘 읽었습니다. 번역 감사합니다.

[단군주의자]

루비니 소식이 궁금 하던차 잘 봤읍니다

[jhlee5465]

감사합니다.

[카니리]

감사!
겸손이 지나치시면???
완벽한 translation.