[금융] 왜 거액의 경상흑자 벌어들이는 일본에서 초엔저가 멈추지 않는 것일까? 수급분석으로 드러난 '가면의 흑자국' 현실

[お持て成し]

왜 거액의 경상흑자 벌어들이는 일본에서 초엔저가 멈추지 않는 것일까? 수급분석으로 드러난 '가면의 흑자국' 현실 / 7/11(목) / JBpress

2022년부터 시작된 '엔화의 나홀로 패배'라고 할 수 있는 급속한 엔화 약세. 제동이 걸리지 않으면서 수입물가 상승을 기점으로 하는 인플레이션이 우리 일본인의 일상생활을 압박하고 있다. 약한 소비로 인해 13월기의 실질 GDP(국내총생산) 성장률도 마이너스 2.9%(연율)로. 

엔저가 멈추지 않는 것을 예견해, 재무성의 「국제 수지에 관한 간담회」에서 리드 스피커로서 그 원인을 해설한 카라카마 다이스케 씨가, 이번 「약한 엔의 정체 가면의 흑자국·일본」을 상재했다. 엔화가 약세를 보이는 이유를 현금흐름 기반 경상수지에서 밝혔다. 그 에센스를 묻다(전편). (질문자:오사키 아키코/저널리스트) 

■ 2012~2013년에 일어난 경상수지 구조변화

── 급속한 엔화 약세가 진행된 2022년.「일미 금리차가 줄어 가면 엔고가 된다」라고 많은 이코노미스트, 애널리스트가 예상하는 가운데, 카라카마 씨는 엔저가 계속 된다고 간파해 같은 해 9월에 「 「강한 엔」은 어디에 갔는가」를 상재했습니다.

- 가라카마 다이스케(이하, 경칭 생략)
많은 사람들은 엔저의 원인을 일미 금리차에만 찾고 있었습니다. 미국의 FRB(연방준비제도이사회)가 금리를 올리는 반면 일본은행은 초저금리 정책을 계속하고 있기 때문에 자금이 엔화에서 달러로 흘러가는 것이고 미국 금리가 낮아지면 엔화가 강세로 돌아선다는 것입니다. 

확실히, 과거에는 그러한 관계가 성립되어 있었습니다. 그것은 일본이 무역 흑자국이었기 때문입니다. 

그런데 2012~2013년 이후 일본의 무역수지는 적자가 만성화되었습니다. 역사를 되돌아 보면 분명하지만, 바로 그 무렵부터 일본은 엔화 강세를 경험하지 않았습니다. 그 배경에는 동일본 대지진을 받은 전원 구성의 변화나 종전의 초엔고 국면을 받은 일본 기업의 해외 생산 이관 등이 있었다고 생각됩니다.

이렇게 해서 일본의 무역수지가 적자화했다고는 하지만 경상수지는 큰 흑자가 계속되고 있습니다. 실제로 2022년과 2023년 일본은 매우 거대한 무역적자를 기록했지만 경상수지는 각각 11.5조엔, 21.4조엔으로 큰 흑자였습니다(도표 1).일반적으로 생각하면 경상흑자=외화 수령이 많다고 이해하는 것이 상식입니다.

[도표1] 경상수지 통계 내역

그러나 2022년에는 엔화 환율이 달러 대비 최대 35%, 2023년에는 최대 20%나 하락했습니다. 엔화 수급구조에 미치는 영향을 보려면 경상수지 변화를 파악하는 동시에 겉보기 경상수지가 아닌 현금흐름 기반 경상수지를 볼 필요가 있습니다. 

■ 향후, 계속 확대되는 「신시대의 적자」란 무엇인가?

── 신간의 『약한 엔의 정체 가면의 흑자국·일본』에서는 경상수지의 구조를 상세하게 분석하고 있습니다. 재(물건)의 무역수지가 적자로 전락했다는 것은 비교적 알려져 있다고 생각합니다만, 서비스 수지도 「신시대의 적자」가 확대되어 가는 것이 큰 염려 재료라고 하는 것이군요. 

- 가라카마 
네.무역수지는 이미 적자가 정착되어 있습니다. 이유는 하나가 아니겠지만, 일본 기업이 물건을 일본에서 수출하는 것이 아니라 해외에서 생산하게 된 것은 들 수 있습니다.\

한편, 서비스 수지도, 그 중의 「여행 수지」가 호조인 인바운드에 의해서 확대되고 있음에도 불구하고 적자입니다. 이는 '여행수지'와 함께 서비스수지를 구성하는 '기타 서비스수지'에서 적자가 확산되고 있기 때문입니다.

이 「기타 서비스 수지」야말로, 제가 「신시대의 적자」라고 부르고 있는 것으로, 상징적으로는 디지털, 컨설팅, 연구 개발이라고 하는 선진적인 분야에서의 적자로 구성되어 있습니다.

예를 들어, 디지털 관련 수지 적자는 지난 10년 동안 3배 미만으로 부풀었습니다. '통신·컴퓨터·정보 서비스'라는 클라우드 서비스에 대한 지불 등을 포함한 항목에서는 이대로라면 2030년에는 12조엔으로 확대될 것이라는 추산도 있습니다. 이것은 원유 수입과 맞먹습니다.

「디지털 적자」는 미디어에서도 주목받고, 그 호칭이 정착되고 있습니다. 

우리가 매일, 아마존, 구글, 애플, 마이크로소프트 등에 지불하고 있는 서비스료는 전술의 「통신·컴퓨터·정보 서비스」외, 인터넷 광고의 사용료를 포함한 「전문·경영 컨설팅 서비스」나 동영상·음악의 서브스크 요금등이 포함되는 「저작권등 사용료」등, 그 외 서비스 수지를 구성하는 복수의 항목으로 흩어지고 있습니다.

또, 「전문·경영 컨설팅 서비스」는 말 그대로, 외국계 컨설팅 기업에 지불한 요금도 포함되어 있습니다. 이것은 외국계 컨설팅 기업의 일본에서의 사업 확대가 화제가 되고 있는 것에서 알 수 있다고 생각합니다.

게다가 문제라고 느끼는 것은 「연구 개발 서비스」의 적자입니다. 일본의 무역흑자가 없어지기 시작했을 무렵, '생산을 해외로 옮겨도 연구개발 부문은 일본에 남기 때문에 괜찮다'는 논의가 있었습니다. 그러나 결과적으로 그렇지 않았다.

연구 개발도 일본에는 그다지 남김없이 두뇌 유출되고 있는 것을 알았습니다. 일본에 있어서 매우 나쁜 상황입니다. 영국의 The Economist지가 이러한 일본의 상황을 가리켜 「Brain freeze(사고 정지)」라고 형용한 것은 상징적입니다.

── '기타 서비스 수지'에서 '지적재산권 등 사용료'만은 흑자입니다만, 이것도 카라카마씨의 분석에 의하면 안심할 수 없는 상황입니다. 

■ 육체 노동으로 벌어들인 외화를 해외 두뇌 노동에 지불하고 있는 일본

- 가라카마 
'지적재산권 등 사용료'는 애니메이션이나 만화의 강점이라고 생각하기 쉽지만, 그렇지 않습니다. 「지적 재산권등 사용료」는 「산업 재산권등 사용료」와 「저작권 등 사용료」로 구성되어 있습니다. 일본이 흑자인 것은 전자로, 이것은 일본 기업의 해외 생산 거점과의 친자간 거래입니다.

예를 들어: 북미에서 자동차를 생산하면 거기에서 일본 본사로 로열티가 지불됩니다. 그것이 흑자라는 것은, 요컨대 국내가 아니라 해외 생산이 고조되고 있다는 것입니다. 

한편, 「저작권등 사용료」는 디지털에 관련되는 지불을 많이 포함하고 있어, 예를 들면 동영상이나 음악의 서브스크 사용료 등이 들어갑니다. 유튜브나 넷플릭스, DAZN 등에 대한 지불이 여기에 들어가고, Office365에 대한 지불도 여기에 들어갑니다. 당연히 최근 적자가 커지고 있습니다.

결과, 지금은 '지적재산권 등 사용료'는 '산업재산권 등 사용료'로 흑자를 유지하고 있습니다만, '저작권 등 사용료'의 적자에 밀려 흑자액이 압축되어 갈 것으로 생각됩니다.

── 「통신·컴퓨터·정보 서비스」는 이제 「원유와 같다」라고 쓰여져 있습니다. 확실히 생산 활동에 필수적이고, 게다가 GAFAM의 가격 지배력은 강해서 그들이 부르는 값으로 결정되어 버립니다.

- 가라카마
예를 들어, 아마존 프라임의 요금을 인상해도 그만둘 수 없을 것입니다. 기업이 이용하는 클라우드 서비스 등도 그렇습니다. 

── 원유를 수입해 물건을 만드는 시대에는 일본은 대성공을 거두었지만 무역수지 적자화는 그 시대가 끝났음을 보여줍니다. 한편, 21세기 인터넷 혁명을 놓쳐서 패배하고 있는 것이군요.

- 가라카마
그렇습니다. 가공 무역의 시대에서 서비스 거래의 국제화의 시대가 되었습니다. 그리고 서비스 수지의 내용을 보면 결국 일본인들은 노동집약적인 산업인 관광업으로 외화를 벌고, 자본집약적인 산업인 디지털 산업 등에 외화를 많이 내고 있습니다. 

단적으로 말하면 육체노동 vs. 두뇌노동'이라고 할 수 있는 구도입니다. 육체 노동이 나쁘다고 말하는 것은 아닙니다. 육체 노동으로 계속 싸우기 위해서는 일손이 필요하지만, 지금의 일본은 더 이상 그 전술을 사용할 수 없을 것입니다. 

앞으로 서비스 수지에서 일어날 것 같은 일은 인력 부족 등을 배경으로 여행수지 흑자가 포화되는 한편 디지털 관련 수지 적자가 확대되는 전개가 아닐까요? 이렇게 해서 '신시대의 적자'는 확대되어 엔화 약세의 한 원인이 될 것 같습니다. (도표 2): 서비스수지구조)

[도표2] 기타 서비스 수지 변천

■ 현금 흐름 기준으로 본 경상 수지는 적자

── 현재 제1차 소득수지, 특히 투자수익을 중심으로 큰 폭의 흑자를 기록하고 있기 때문에 경상수지 전체에서도 흑자입니다. 투자 수익은, 일본 기업이 해외의 자회사등으로부터 얻는 수익인 직접 투자 수익과, 해외의 유가 증권으로부터 얻는 이자나 배당금인 증권 투자 수익으로 대체로 구성되어 있습니다. 이것들이 달러에서 엔화로 전환되어 엔화가 강세가 될 수 있다, 엔화의 가치는 유지된다는 것이 기존의 가치관이었죠. 

- 가라카마
그렇습니다. 하지만 현실은 그렇게 되지 않았다고 생각합니다. 

실제 자금 흐름을 보면 직접 투자 수익, 즉 일본 기업이 해외에서 벌어들인 수익은 현지에서 재투자되는 부분이 해마다 늘고 있어 일본으로 돌아오지 않게 되고 있습니다. 즉, 엔화로 전환되지 않는 것입니다.

기업은 인구가 줄어드는 일본은 성장하지 않는다고 생각하기 때문에, 현지에서 재투자한다. 일본인의 임금인상이나 국내 설비투자의 원자가 되는 일이 없다. 증권 투자 수익에 있어서의 채권의 이자나 주식의 배당금도 마찬가지입니다. 이것도 외화 그대로 재투자되는 부분이 굉장히 클 것으로 추측됩니다.

즉, 일본의 제1차 소득수지 흑자는 매우 크지만, 그 흑자의 대부분은 국내로 환류하지 않는 것입니다. 일본은 확실히 세계적인 경상 흑자국이지만, 그 실태인 현금 흐름은 쓸쓸합니다. 이런 상황을 가리켜 저는 '가면의 흑자국'이라고 부르고 있습니다. 

◎ 후편 : '외환보유는 자산 보전으로 합리적, '저축에서 투자로'가 뒷받침하는 가계의 엔화 매도로 엔화 유출이 가속화되는 무서운 미래'에 이은 오오사키 아키코 (오오사키 아키코)
와세다(早稲田大学田) 대학 정치경제학부 졸업. 히토츠바시 대학 대학원(경영 법무) 석사. 1985년 4월부터 2022년 12월까지 동양경제신보에서 기자·편집자, 2019년부터 칼럼니스트. 1990년대 이후 주로 금융기관이나 금융시장을 취재, 그 후 거시경제 담당. 전문지 「금융 비즈니스」편집장 시절에, 서브프라임 론 문제를 재빨리 채택했다. 2023년 4월부터 프리로 집필.

오오사키아키코

https://news.yahoo.co.jp/articles/99f0b50b3436cc50aee7e3af982fa947d1eeace6?page=1

なぜ巨額の経常黒字を稼ぐ日本で超円安が止まらないのか？需給分析で判明した「仮面の黒字

なぜ巨額の経常黒字を稼ぐ日本で超円安が止まらないのか？需給分析で判明した「仮面の黒字国」という現実
7/11(木) 11:26配信


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主要通貨の中で一人負け状態の円（写真：ロイター/アフロ）

　2022年から始まった「円の独り負け」とも言うべき急速な円安。歯止めがかからず、輸入物価の上昇を起点とするインフレが私たち日本人の日々の生活を圧迫している。弱い消費によって1～3月期の実質GDP（国内総生産）成長率もマイナス2.9％（年率）に。

【グラフ】サービス収支構造。今後はデジタル関連収支という「新時代の赤字」が拡大することは必至

　円安が止まらないことを予見し、財務省の「国際収支に関する懇談会」でリードスピーカーとしてその原因を解説した唐鎌大輔氏が、このほど『弱い円の正体　仮面の黒字国・日本』を上梓した。円安になる理由を「キャッシュフローベースの経常収支」から明らかにした。そのエッセンスを聞く（前編）。（聞き手:大崎明子:ジャーナリスト）

■　2012～2013年に起きた経常収支の構造変化

　──急速な円安が進んだ2022年。「日米金利差が縮んでいけば円高になる」と多くのエコノミスト、アナリストが予想する中、唐鎌さんは円安が続くと見抜き、同年9月に『「強い円」はどこへ行ったのか』を上梓しました。

　唐鎌大輔氏（以下、敬称略）:多くの人は円安の原因を日米金利差にばかり求めていました。「米国のFRB（連邦準備制度理事会）が利上げをする一方、日本銀行は超低金利政策を続けているから資金が円からドルに流れるのであり、米国の金利が低下していけば、円高になる」というわけです。

　確かに、過去にはそうした関係が成立していました。それは、日本が貿易黒字国だったからです。

　ところが、2012～2013年以降、日本の貿易収支は赤字が慢性化しました。歴史を振り返れば明らかですが、ちょうどその頃から日本は円高を経験していません。その背景には東日本大震災を受けた電源構成の変化や従前の超円高局面を受けた日本企業の海外生産移管などがあったと思われます。

　こうして日本の貿易収支が赤字化したとはいえ、経常収支は大きな黒字が続いています。現に、2022年や2023年、日本は非常に巨大な貿易赤字を記録しましたが、経常収支はそれぞれ11.5兆円、21.4兆円と大きな黒字でした（図1）。普通に考えれば、経常黒字=外貨の受け取りが多いと理解するのが常識です。

　しかし、2022年には円相場は対ドルで最大35％、2023年には最大20％も下落しています。円の需給構造に及ぼす影響を見るには、経常収支の変化を把握すると共に、見かけの経常収支ではなく、キャッシュフローベースの経常収支を見る必要があります。

■　今後、拡大し続ける「新時代の赤字」とは何か？　

　──新刊の『弱い円の正体　仮面の黒字国・日本』では経常収支の構造を詳細に分析しています。財（モノ）の貿易収支が赤字に転落したということは割と知られていると思いますが、サービス収支も「新時代の赤字」が拡大していくことが大きな懸念材料だということですね。

　唐鎌:はい。貿易収支はすでに赤字が定着しています。理由は一つではないでしょうが、日本企業がモノを日本から輸出するのでなく、海外で生産するようになったことは挙げられます。

　一方で、サービス収支も、そのうちの「旅行収支」が好調なインバウンドによって拡大しているにもかかわらず赤字です。これは「旅行収支」と共にサービス収支を構成する「その他サービス収支」で赤字が広がっているからです。

　この「その他サービス収支」こそ、私が「新時代の赤字」と呼んでいるもので、象徴的にはデジタル、コンサルティング、研究開発といった先進的な分野での赤字から構成されています。

　例えば、デジタル関連収支の赤字は、過去10年で3倍弱に膨らみました。「通信・コンピュータ・情報サービス」というクラウドサービスへの支払いなどを含む項目ではこのままのペースで行くと、2030年には12兆円に拡大するという推計もあります。これは原油の輸入に匹敵します。

　「デジタル赤字」はメディアでも注目されて、その呼び名が定着しつつあります。

　われわれが日々、アマゾン、グーグル、アップル、マイクロソフトなどに払っているサービス料は前述の「通信・コンピュータ・情報サービス」のほか、インターネット広告の使用料を含む「専門・経営コンサルティングサービス」や動画・音楽のサブスク料金などが含まれる「著作権等使用料」など、その他サービス収支を構成する複数の項目に飛び散っています。

　また、「専門・経営コンサルティングサービス」は文字どおり、外資系コンサルティング企業に支払った料金も含まれています。これは外資系コンサルティング企業の日本での事業拡大が話題になっていることから、わかると思います。

　さらに、問題だと感じるのは「研究開発サービス」の赤字です。日本の貿易黒字がなくなり始めた頃、「生産を海外にシフトしても研究開発部門は日本に残るから大丈夫」という議論がありました。しかし、結果的にそうではなかった。

　研究開発も日本にはたいして残らず、頭脳流出していることがわかりました。日本にとり、とても悪い状況です。英国のThe Economist誌がこうした日本の状況を指して「Brain freeze（思考停止）」と形容したことは象徴的です。

　──「その他サービス収支」において、「知的財産権等使用料」だけは黒字ですが、これも唐鎌さんの分析によれば、安心できない状況です。

■　肉体労働で稼いだ外貨を海外の頭脳労働に支払っている日本

　唐鎌:「知的財産権等使用料」は、アニメや漫画の強さと思われがちなのですが、そうではありません。「知的財産権等使用料」は「産業財産権等使用料」と「著作権等使用料」で構成されています。日本が黒字なのは前者で、これは日本企業の海外生産拠点との親子間取引です。

　例えば:北米で自動車を生産すれば、そこから日本の本社にロイヤリティが支払われます。それが黒字ということは、要するに国内ではなく海外生産が盛り上がっているということです。

　一方で、「著作権等使用料」はデジタルにまつわる支払いを多く含んでおり、例えば動画や音楽のサブスク使用料などが入ります。YouTubeやNetflix、DAZNなどへの支払いがここに入りますし、Office365への支払いもここに入ります。当然、近年、赤字が膨らんでいます。

　結果、今は「知的財産権等使用料」は「産業財産権等使用料」で黒字を維持できていますが、「著作権等使用料」の赤字に押されて、黒字額が圧縮されていくと思われます。

　──「通信・コンピュータ・情報サービス」はもはや「原油と同じ」と書かれています。確かに、生産活動に欠かせないですし、しかも、GAFAMの価格支配力は強く、彼らの言い値で決まってしまいますね。

　唐鎌:例えば、アマゾンプライムの料金を値上げされても、やめられないでしょう。企業が利用するクラウドサービスなどもそうです。

　──原油を輸入してモノを作る時代には、日本は大成功を収めましたが、貿易収支の赤字化はその時代が終わったことを示しています。一方で、21世紀のインターネット革命に乗り遅れて、敗北しているわけですね。

　唐鎌:そうです。加工貿易の時代からサービス取引の国際化の時代になりました。そして、サービス収支の中身を見ると、結局、日本人は労働集約的な産業である観光業で外貨を稼ぎ、資本集約的な産業であるデジタル産業などに外貨をたくさん払っています。

　端的に言えば、「肉体労働 vs. 頭脳労働」と言える構図です。肉体労働が悪いと言っているわけではありません。肉体労働で戦い続けるためには人手が必要ですが、今の日本はもはやその戦術は使えないはずです。

　今後、サービス収支で起きそうなことは人手不足などを背景に旅行収支の黒字が頭打ちとなる一方、デジタル関連収支の赤字が拡大の一途を辿るという展開ではないでしょうか。こうして「新時代の赤字」は拡大し、円安の一因となりそうです。（図表(2):サービス収支構造）

■　キャッシュフローベースで見た経常収支は赤字

　──現状、第1次所得収支、特に投資収益を中心として大幅な黒字を記録しているため、経常収支全体でも黒字です。投資収益は、日本企業が海外の子会社などから得る収益である直接投資収益と、海外の有価証券から得られる利息や配当金である証券投資収益で概ね構成されています。これらがドルから円に転換されて円高になりうる、円の価値は維持される、というのが従来の価値観でしたよね。

　唐鎌:そうです。しかし、現実はそうなっていないと思います。

　実際の資金の流れを見ると、直接投資収益、すなわち日本企業が海外で稼いだ収益は現地で再投資される部分が年々増えており、日本に戻ってこなくなっています。つまり、円に転換されないのです。

　企業は人口が減っていく日本は成長しないと考えるので、現地で再投資する。日本人の賃上げや国内の設備投資の原資になるということがない。証券投資収益における債券の利子や株の配当金も同様です。これも外貨のまま再投資される部分が非常に大きいと推測されます。

　つまり、日本の第1次所得収支の黒字は非常に大きいのですが、その黒字の大部分は国内に還流しないのです。日本は確かに世界的な経常黒字国ですが、その実態であるキャッシュフローは寂しいものです。こうした状況を指して私は「仮面の黒字国」と呼んでいます。

◎後編:「外貨保有は資産保全で合理的、「貯蓄から投資へ」が後押しする家計の円売りで円の流出が加速する恐ろしい未来 」に続く　大崎 明子（おおさき・あきこ）
早稲田大学政治経済学部卒。一橋大学大学院（経営法務）修士。1985年4月から2022年12月まで東洋経済新報で記者・編集者、2019年からコラムニスト。1990年代以降主に金融機関や金融市場を取材、その後マクロ経済担当。専門誌『金融ビジネス』編集長時代に、サブプライムローン問題をいち早く取り上げた。2023年4月からフリーで執筆。

大崎 明子