SK E&S는 규제 영향 없이 수익성과 성장성 향유
민자발전 자회사 SK E&S 발전부문 가동률 상승 기대
- 민자발전 자회사 SK E&S의 3분기 실적은 매출액 9,142억원(13.3% y-y), 영업이익 1,073억원(45.0% y-y)으로 추정. 발전부문은 76% 가동률로 1,043억원의 영업이익 전망. 3분기는 민자발전 비수기이나, LNG도입원가 상승과 전력난으로 인한 LNG발전 가동률 상승으로 전력거래소 SMP(계통한계가격)가 지난 7월 사상최고치를 기록하는 등 강세를 보인 가운데, 타 민자발전사들도 전년동기 대비 최대 8%p 상승한 가동률을 바탕으로 전년동기와 전분기 상회하는 영업이익 시현
- 4분기에는 기계획된 원전 예방정비에 영광 5,6호기 가동 중단이 더해지면서 민자발전 가동률이 강세를 보일 전망. SK E&S는 매출액 1조234억원(0.6% y-y), 영업이익 1,340억원(16.3% y-y) 예상
- SK E&S는 전력난 및 원전 가동률 하락으로 인한 LNG발전 가동률 상승, 발전설비용량 증설계획(2015년까지 1.1GW→3.5GW), LNG도입원가 경쟁력(기존 장기계약 및 E&P 투자) 등을 통해 영업이익이 2015년까지 연평균 17% 성장할 전망
규제 영향 없이 성장하는 SK E&S를 통해 SK의 NAV대비 할인율 축소 기대
- 12월에 발표될 6차 전력수급계획에서는 석탄화력 민자발전업체가 등장할 전망. LNG발전의 30% 수준인, 낮은 정산단가 때문에 보정계수 도입을 통한 석탄화력발전 정산단가 하향조정 가능성이 높은 상황. 또한, 민자 석탄화력발전사가 가동을 시작할 2016년 이후, 기존의 LNG발전에 대해서도 보정계수 도입 가능성 있음
- 그러나, 민자발전 의존도가 증가 중인 전력수급상황에서 민자발전사가 손실 볼 정도로 수익성을 규제할 가능성은 낮으며, 연료원별로 동일 보정계수를 적용해야 하는 점을 고려하면, SK E&S의 수익성 훼손 정도는 미미할 전망. 예를 들어, LNG발전 정산단가를 5% 낮추면, 민자 LNG발전사들의 영업이익률은 10%에서 5%로 떨어지지만, SK E&S 발전사업부 영업이익률은 60%에서 58%로 큰 변화 없음
- 한편, SK E&S는 SK의 NAV 및 지배주주지분순이익 기여도가 각각 27%, 32%로 SK이노베이션(28%, 38%)에 근접하는 수준이며, 브랜드로열티, 배당금 등 현금수입에 대한 기여도는 37%로 자회사 중 가장 높음. SK는 94.1% 지분 보유한 비상장자회사 SK E&S에 대한 대표성 부각과 SK E&S성장에 따른 현금흐름 증가를 통해 NAV대비 할인율을 축소할 수 있을 것으로 기대
목표주가 230,000원으로 상향 조정
- 상장자회사들의 주가변동과 SK E&S 가치 상향 등을 적용하여 목표주가를 209,000원에서 230,000원으로 상향 조정함. 현재 주가는 NAV 대비 42% 할인 거래되어 자회사 가치를 충분히 반영하지 못하며, 상승여력 충분함. 지주회사 Top Pick 종목 유지