[금융] 멈추지 않는 엔화 약세, 조수를 바꿀 수 있는 '단 1인' 인물이란?

[お持て成し]

멈추지 않는 엔화 약세, 조수를 바꿀 수 있는 '단 1인' 인물이란? /  7/18(목) /  다이아몬드 온라인

엔화 약세가 멈추지 않고 있다. 대달러, 유로는 고사하고 중국의 위안화에 대해서도 엔화는 팔렸고 한국의 원화에 대해서도 엔화는 약세였다. 인도네시아나 타이, 말레이시아, 필리핀, 칠레, 터키 등 신흥국 통화와 비교해도 엔은 약세로 추이했다. "엔화 독보적인 약세" 상태에서, 정부·일본은행은 환율 개입을 반복하지만, 그 효과는 한정적이다. 다만 미 대선에서 트럼프가 당선될 경우 미국의 환율정책이 '달러 약세 중시'로 기울 수는 있다. (타마대학 특별초빙교수 마카베 아키오)

● 한층 선명해지는 "엔 독보적인 가격" 왜 일본(日本) 통화만 약하다?

엔화 약세가 좀처럼 꺾이지 않고 있다. 7월 3일, 달러·엔의 환율은 한때, 1달러=161엔 90전대까지 하락했다. 1986년 12월 하순 이후 가장 낮은 수준이다. 엔화는 다른 주요 선진국의 통화에 대해서도 약세다. 이른바 엔 독보적인 상황이다.

요인은 몇 가지 있다. 하나는 국내외 실질금리 차이다. 실질금리란 표면의 금리에서 인플레이션율을 뺀 수준이다. 우리나라(일본)의 실질금리는 마이너스 3% 정도로 세계적으로도 최저 수준이다.

또 국제수지 변화도 중요하다. 무역·서비스 수지는 적자가 계속 되고 있다. 해외투자 배당금과 이자를 받는 1차 소득수지는 플러스지만 흑자의 절반가량은 해외에서 재투자돼 국내로 돌아오지 않고 있다. 거기에 더해, 재정의 대폭 악화분이 일본은행으로부터의 자금 공급이 되어, 시중에 돈이 남아돌고 있다. 이들 요인만 봐도 엔화 약세가 멈추지 않는 상황을 이해할 수 있다.

당분간 이들 요인에 큰 변화가 없는 한 엔저 추세가 바뀌는 것은 생각하기 어렵다. 엔 매수의 환율 개입을 해도, 그것은 일시적으로 엔 매도에 브레이크를 걸 뿐일 것이다. 다만 11월 미국 대선에서 도널드 트럼프가 당선될 경우 그의 달러 약세 정책으로 엔화가 환매될 가능성은 있을지도 모른다. 그러한 변화가 표면화되지 않는 한, 기조로서 엔저는 멈추지 않을 것이라고 예상한다.

● 갈 길 없는 한국 원까지… 신흥국 통화에 대해서도 엔화 약세 진행

7월 5일까지 한 달간 환율 변화율을 보면 엔화 약세가 두드러진다. 달러-엔 환율은, 156엔 70전대에서 160엔 70전대까지 하락했다. 6월 20일 이후는 하락 페이스에 박차가 가했다.

미국은 환율보고서에서 일본을 감시 대상으로 다시 지정했다. 이것에 의해 환율 개입은 실시하기 어려워진다는 견해가 증가해, 엔 매도를 한층 가속하는 한 요인이 되었다. 7월 3일, 한때 162엔 눈앞까지 엔저는 진행되었다. 6월의 미 고용 통계로 노동시장의 과열감이 느슨해져 미 FRB의 금리 인하 기대가 높아졌지만, 엔의 반발은 한정적이었다.

엔은 대유로에서도 하락했다. 같은 기간, 1유로=169엔대에서 174엔대까지 유로 강세·엔저가 진행되어, 2001년의 유로 도입 이래의 최저가를 갱신했다. 3월, 6월과 2회 연속 금리 인하를 실시한 스위스의 통화 프랑에 대해서도 엔은 팔렸다. 캐나다 달러, 호주 달러, 영국 파운드, 뉴질랜드 달러 등에 대해서도 엔저 추세다.

신흥국 통화에 대해서도 엔화 약세는 진행됐다. 중국의 위안화, 환율 개입을 실시하고 있는 인도네시아·루피아에 대해서도 엔은 팔렸다. 경기 전망이 불투명한 한국 원화에 대해서도 엔화는 약세였다.

태국 바트, 말레이시아 링깃, 필리핀 페소화 등 아세안 지역 신흥국 통화와 비교해도 엔화는 약세다. 남미의 칠레·페소에 대해서도 엔은 약세로 추이했다. 최근 물가상승 속에서 중앙은행이 금리를 내린 터키 리라에 대해서도 최근 1개월간 엔화가 팔렸다. 세계 주요 통화에 비해 엔화 약세는 뚜렷하다.

● 엔화 약세가 멈추지 않는 주요인 실질금리가 많이 마이너스니까

엔화가 팔리는 요인 중 하나는 우리나라(일본)의 실질금리(명목금리 마이너스 물가상승률)가 크게 마이너스라는 점이다. 현재 우리나라(일본)의 정책금리(무담보 콜레이트 익일물)는 0~0.1% 정도다. 5월 소비자물가지수는 전년 동월 대비 2.8% 상승했다. 실질금리는 마이너스 3% 정도인 셈이다.

미국 유로존 등은 실질금리가 플러스다. 미국의 경우 기준금리인 FF 환율의 유도 목표 범위는 5.255.50%. 5월 개인소비지출 가격지수는 종합, 식품과 에너지를 제외한 핵심지수 모두 전년 동월 대비 2.6% 상승했다. 미국의 익일물 금리 중앙값은 실질 기준으로 플러스 2.5% 정도다.

금리 수준으로 볼 때 미국 달러를 보유하는 게 유리하다. 물가상승률에 예상인플레이션율을 이용하기도 하지만 금융시장이 짜넣는 물가상승률을 이용해 실질기준 장기금리를 요구하면 우리나라는 마이너스 0.6% 정도, 미국은 플러스 2.0%대에 있다.

다른 요인으로 국제수지 변화도 있다. 해외와 우리나라(일본)의 머니 플로우(돈의 흐름)는 변화하고 있다. 우리나라(일본) 경상수지는 흑자를 유지하고 있으며 이는 무역서비스수지 적자액을 1차 소득수지 흑자로 메우는 셈이다. 국내 기업이 해외에 설립한 자회사의 배당금과 보유 채권으로부터의 리스크 수령이 1차 소득수지 흑자를 떠받치고 있다.

다만 1차 소득수지의 대부분은 국내로 돌아가지 않고 해외에서 재투자되고 있다. 23년도의 속보 베이스로, 국내 기업의 대외 직접 투자로부터의 수익은 약 21조엔 있었다. 그 중 50%는 해외에서 재투자됐다. 클라우드 컴퓨팅이나 넷 광고 관련등의 "디지털 적자"도 증가해, 국내에서 해외로 흘러나오는 자금은 증가했다.

게다가 우리나라(일본)의 재정 적자의 확대와 그에 따른 고액의 자금 공급도 있다. 고령화에 따른 사회보장 관계비 증가, 코로나19 사태 발생과 물가대책에 따른 재정지출 증가 등 우리나라 재정적자는 증가 추세다. 재무부 자료에 따르면 2017년 GDP 대비 4.1%였던 재정적자는 2022년 5.5%로 확대됐다. G7 가운데 이탈리아 다음으로 높다.

2022년 국채 등 공적인 채무의 잔고는 GDP의 257.2%로 상승했다. G7뿐만 아니라 외국과 비교해 돌출돼 있다. 리먼 쇼크 후부터 현재까지, 우리 나라의 공채 잔고는 증가 경향에 있다. 이런 상황은 지속 가능하다고 보기 어렵다. 게다가, 그 재정 적자는 일본은행에 의해 조달되어, 그 만큼이 자금 공급이 되어 시중에 공급되고 있다. 시중에 과잉 자금이 출렁이다 보니 아무래도 투기꾼들로부터 조달 통화로 이용되기 쉽다.

● 엔화 약세를 막는 요소는? '만약 호랑이'라면 달러가치 절하

엔화 약세의 요인은 당장 바뀌지 않을 것이다. 국내외 실질금리차 축소에는 시간이 걸린다. 노동시장의 긴축이 완화되고 있지만 미국의 임금상승률은 물가상승 속도를 웃돌고 있다. 실질임금이 플러스인 동안 미국의 개인소비는 나름의 바닥 견고함을 유지할 가능성이 있다.
　

7월 첫째 주가 종료된 시점에서 시장 참가자들은 연내 FRB가 2, 3차례 금리를 내릴 것으로 기대하고 있다. 예상대로 금리 인하가 이뤄질지 불투명한 부분은 있다. 한편, 일본은행은 금융정책의 정상화를 신중하게 진행할 것으로 보인다. 다만 내외금리차의 본격적인 축소에는 시간이 걸린다. 당장 엔화 약세를 멈출 힘은 없을 것이다.

우리 기업의 상당수는, 향후도 높은 성장을 기대할 수 있는 해외에 진출할 것이다. 국내에서 해외로 향하는 자금은 늘어날 가능성이 있다. 중장기적으로 경상수지 흑자폭은 축소될 수도 있다.

재정 적자와 국채의 잔고가 증가 경향을 더듬을 가능성은 높다. 5월 말, 재정 적자가 확대될 우려로 대기업 신용 평가 업자는 프랑스를 격하했다. 지금 당장은 아니겠지만 신용평가업자가 일본의 신용등급을 강등할 위험은 있다. 그러한 것으로부터도, 세계의 주요 투자가가 적극적으로 엔을 사는 것은 생각하기 어렵다.

한편 엔화 약세를 막는 요소도 고려할 수 있다. 다시 재무부가 환율 개입을 실시할 가능성이다. 다만 그 효과는 일시적인 것에 그칠 것이다. 어떻게 보면 일종의 시간끌기라고 할 수 있다.

미국 대통령 선거 결과가 엔화 환율에 영향을 줄 수도 있다. 트럼프 씨는 달러 강세를 좋아하지 않는 것 같다. 트럼프 진영이 「달러화 절하를 검토」라는 보도도 있었다. 트럼프 재선의 경우 미국의 환율정책은 달러 약세 중시로 기울 수 있다.

미국의 개인 소비 지출의 성장의 페이스가 온화해져, 일미의 실질 금리차가 축소하는 것도 엔 매도 압력을 약하게 하는 요소가 될 것이다. 단지, 달러 약세는 미국의 인플레이션 염려를 재연시킬 리스크도 있다. 또 우리 경제를 둘러싼 주요 엔저 요인에 큰 변화가 없는 한 엔화의 본격적인 반등은 어려울 것이다. 당분간 엔저 추세는 계속될 것으로 본다.

 마카베아키오

https://news.yahoo.co.jp/articles/255ea3da690d20a3b18624f60b804c917b7f3570?page=1

止まらない超円安、潮目を変えられる「たった1人」の人物とは？（ダイヤモンド・オンライン

止まらない超円安、潮目を変えられる「たった1人」の人物とは？
7/18(木) 6:02配信


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ダイヤモンド・オンライン
Photo:AP/アフロ

　円安に歯止めがかからない。対ドル、ユーロはおろか、中国の人民元に対しても円は売られ、韓国のウォンに対しても円は軟調だった。インドネシアやタイ、マレーシア、フィリピン、チリ、トルコなど新興国通貨と比較しても円は弱含みで推移した。“円独歩安”状態で、政府・日銀は為替介入を繰り返すものの、その効果は限定的だ。ただし、米大統領選でトランプ氏が当選した場合、米国の為替政策が「ドル安重視」に傾く可能性はある。（多摩大学特別招聘教授　真壁昭夫）

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●　一段と鮮明化する“円独歩安” なぜ日本の通貨だけが弱い？

　円安になかなか歯止めがかからない。7月3日、ドル・円の為替レートは一時、1ドル＝161円90銭台にまで下落した。1986年12月下旬以来の円安水準だ。円は、他の主要先進国の通貨に対しても弱い。いわば“円独歩安”の状況だ。

　要因はいくつかある。一つは、内外の実質金利の差だ。実質金利とは、表面の金利からインフレ率を差し引いた水準である。わが国の実質金利はマイナス3％程度、世界的に見ても最低レベルにある。

　また、国際収支の変化も重要だ。貿易・サービス収支は赤字が続いている。海外投資からの配当金や利子の受け取りを示す第1次所得収支はプラスだが、黒字の約半分は海外で再投資され国内に戻ってきていない。それに加えて、財政の大幅悪化分が日銀からの資金供給となって、市中にお金が有り余っている。これらの要因だけ見ても、円安が止まらない状況が理解できる。

　当面、これらの要因に大きな変化がない限り、円安傾向が変わることは考えにくい。円買いの為替介入をしても、それは一時的に円売りにブレーキをかけるだけだろう。ただ、11月の米大統領選挙でドナルド・トランプ氏が当選した場合、同氏のドル安政策で円が買い戻される可能性はあるかもしれない。そうした変化が顕在化しない限り、基調として円安は止まらないと予想する。

●　先行き不透明な韓国のウォンにまで… 新興国の通貨に対しても円安が進行

　7月5日までの1カ月間、為替レートの変化率を見ると、円の弱さが際立っている。ドル・円の為替レートは、156円70銭台から160円70銭台まで下落した。6月20日以降は下落ペースに拍車がかかった。

　米国は為替報告書で、日本を監視の対象に再度指定した。これにより為替介入は行いづらくなるとの見方が増え、円売りを一段と加速する一因になった。7月3日、一時162円目前まで円安は進んだ。6月の米雇用統計で労働市場の過熱感が緩み、米FRBの利下げ期待が高まったものの、円の反発は限定的だった。

　円は対ユーロでも下落した。同じ期間、1ユーロ＝169円台から174円台までユーロ高・円安が進行し、2001年のユーロ導入以来の最安値を更新した。3月、6月と2会合続けて利下げを実施したスイスの通貨フランに対しても円は売られた。カナダ・ドル、オーストラリア・ドル、英ポンド、ニュージーランド・ドルなどに対しても円安傾向だ。

　新興国の通貨に対しても、円安は進行した。中国の人民元、為替介入を実施しているインドネシア・ルピアに対しても円は売られた。景気の先行きに不透明感がある韓国のウォンに対しても円は軟調だった。

　タイ・バーツ、マレーシア・リンギット、フィリピン・ペソなど、ASEAN地域の新興国通貨と比較しても円は弱い。南米のチリ・ペソに対しても円は弱含みで推移した。近年、物価上昇の中で中央銀行が利下げを行ったトルコ・リラに対しても、ここ1カ月、円は売られた。世界の主要通貨に対し、円安は鮮明だ。

●　円安に歯止めがかからない主な要因 実質金利が大幅にマイナスだから

　円が売られる要因の一つは、わが国の実質金利（名目金利マイナス物価上昇率）が大幅にマイナスであることだ。現在、わが国の政策金利（無担保コールレートの翌日物）は0～0.1％程度である。5月の消費者物価指数は前年同月比で2.8％上昇した。実質金利は、マイナス3％程度ということになる。

　米国、ユーロ圏などは実質金利がプラスだ。米国であれば、政策金利であるFFレートの誘導目標レンジは5.25％～5.50％。5月の個人消費支出の価格指数は、総合、食品とエネルギーを除いたコア指数ともに前年同月比で2.6％上昇だった。米国の翌日物金利の中央値は実質ベースでプラス2.5％程度だ。

　金利水準からいって、米ドルを保有したほうが有利である。物価上昇率に予想インフレ率を用いることもあるが、金融市場が織り込む物価の上昇率を用いて実質ベースの長期金利を求めると、わが国はマイナス0.6％程度、米国はプラス2.0％台にある。

　他の要因として、国際収支の変化もある。海外とわが国のマネーフロー（おカネの流れ）は変化している。わが国の経常収支は黒字を保っており、これは貿易サービス収支の赤字額を、第1次所得収支の黒字で補っている格好だ。国内企業が海外に設立した子会社の配当金や、保有債券からのリスクの受け取りが、第1次所得収支の黒字を支えている。

　ただし、第1次所得収支の多くは国内に戻らず、海外で再投資されている。23年度の速報ベースで、国内企業の対外直接投資からの収益は約21兆円あった。うち50％は海外で再投資された。クラウドコンピューティングやネット広告関連などの“デジタル赤字”も増え、国内から海外に流れ出る資金は増えた。

　さらに、わが国の財政赤字の拡大と、それによる多額の資金供給もある。高齢化による社会保障関係費の増加、コロナ禍の発生や物価対策による財政支出の増加など、わが国の財政赤字は増加傾向にある。財務省の資料によると、17年（暦年）にGDP比で4.1％だった財政赤字は、22年に5.5％に拡大した。G7の中でイタリアに次いで高い。

　22年、国債など公的な債務の残高はGDPの257.2％に上昇した。G7だけでなく、諸外国と比較して突出している。リーマンショック後から現在まで、わが国の公債残高は増加傾向にある。こうした状況は持続可能とは考えづらい。しかも、その財政赤字は日銀により賄われ、その分が資金供給となって市中に供給されている。市中に過剰資金がだぶついているため、どうしても投機筋から調達通貨として利用されやすい。

●　円安を食い止める要素は？ 「もしトラ」ならドル切り下げか

　円安の要因は、すぐには変わらないだろう。内外の実質金利差の縮小には時間がかかる。労働市場の引き締まり方に緩みが出つつあるものの、米国の賃金上昇率は、物価の上昇ペースを上回っている。実質賃金がプラスの間、米国の個人消費はそれなりの底堅さを維持する可能性がある。

　7月第1週が終了した時点で、市場参加者は、年内にFRBが2～3回の利下げを行うと期待している。予想通りに利下げが実現するか、不透明な部分はある。一方、日本銀行は金融政策の正常化を慎重に進めるとみられる。ただ、内外金利差の本格的な縮小には時間がかかる。すぐに円安を止められるパワーはないだろう。

　わが国の企業の多くは、今後も高い成長が期待できる海外に進出するだろう。国内から海外に向かう資金は増える可能性がある。中長期的に経常収支の黒字幅は、縮小することも考えられる。

　財政赤字と国債の残高が増加傾向をたどる可能性は高い。5月末、財政赤字が拡大する懸念から大手信用格付け業者はフランスを格下げした。今すぐではないだろうが、信用格付け業者が日本国債を格下げするリスクはある。そうしたことからも、世界の主要投資家が積極的に円を買うことは考えづらい。

　一方、円安を食い止める要素も考えられる。再度、財務省が為替介入を実施する可能性だ。ただ、その効果は一時的なものにとどまるだろう。ある意味、一種の時間稼ぎといえる。

　米大統領選挙の結果が、円の為替レートに影響を与えることも考えられる。トランプ氏はドル高を好んでいないようだ。トランプ陣営が「ドル切り下げを検討」との報道もあった。トランプ氏再選の場合、米国の為替政策はドル安重視に傾く可能性はある。

　米国の個人消費支出の伸びのペースが穏やかになり、日米の実質金利差が縮小することも円売り圧力を弱める要素になるだろう。ただ、ドル安は米国のインフレ懸念を再燃させるリスクもある。また、わが国経済を取り巻く主な円安要因に大きな変化がない限り、円の本格的な反発は難しいだろう。当面、円安傾向は続くとみた方がよさそうだ。

真壁昭夫