[금융] [엔 환율 155엔 초반대에] 엔저 시정 호소한 트럼프 씨 발언 영향과 7월 말 일본은행 금융정책 결정회동 전망

[お持て成し]

[엔 환율 155엔 초반대에] 엔저 시정 호소한 트럼프 씨 발언 영향과 7월 말 일본은행 금융정책 결정회동 전망 / 7/20(토) / JBpress

7월 18일 오전, 달러/엔 환율은 155엔 초반까지 급락했다. 그 배경에는 트럼프의 엔저 시정 발언과 금리 인상을 언급한 고노 다로 디지털상의 발언이 꼽히고 있다. 그중에서도 고노 디지털상이 언급한 금리인상 요구는 어디까지 리얼리티가 있는 것일까. 7월말에 실시되는 일본은행의 금융 정책 결정 회합을 앞두고, 7월 회합의 주목점을 정리한다.
(가라카마 다이스케 : 미즈호은행 수석마켓 이코노미스트)

■ 투기세력의 구실로 쓰인 요인 발언

7월 18일 도쿄 시간 오전, 달러/엔 환율은 한때 155엔대 초반까지 하락했다. 전주에는 161엔대에 있었던 것을 근거로 하면, 급락이라고 해도 무방할 것이다.

배경에는 여러 가지 설이 있다.

7월 16일에 전달된 블룸버그의 인터뷰에서 트럼프 씨가 엔저나 인민폐의 시정을 호소한 것에 가세해 17일에는 코노 타로 디지털상이 블룸버그 텔레비전에서의 인터뷰에서 엔저 억제를 위해 일본은행에 금리 인상을 요구하는 듯한 발언을 한 것도 엔고 재료가 되었다는 지적이 나오고 있다.

실제로, 코노 씨의 인터뷰는 영어로 실시되어 엔고에 흔들린 것도 17일의 일본 시간 저녁, 즉 유럽세가 참가하는 시간 이후였다. 그렇게 생각하면, 확실히 고노 발언이 재료시되었을 가능성은 부정할 수 없다. 

트럼프의 발언에 대해서는 과거의 본 칼럼 「미 대선 후의 환율, 트럼프가 승리했을 경우의 메인 시나리오」에서도 논했듯이, 애당초 그는 통화·금융 정책에 대해 정견이 없다.

아무리 제조업 강국 부활을 주창하고 달러 약세를 지향해도 이에 맞춰 대선 전에 금리인하를 해서는 안 된다며 금리인하를 견제하는 등 여전히 지리멸렬하다. 이런 구도는 지난 정부 시절부터 늘 보여 온 것이다.

위 칼럼에서도 말했듯이 트럼프의 정책 패키지는 어디까지나 인플레이션 유발적이며 화려한 발언에만 끌려가는 것은 위험하다.

현상은 트럼프 씨 승리가 기정 노선이 되는 가운데, 「제조업 대국 부활」이라고 하는 알기 쉬운 뉴스의 헤드 라인이 엔 쇼트를 되감는 구실로서 사용되었다고 봐야 할 것이다.

어디까지나 실제 집행되는 경제정책이 어떤 내용이고, 거기에 경제 물가정세가 어떻게 반응해 FRB(미 연방준비이사회)가 움직일 수 있는가 하는 순서로 사고를 진행해야 한다. 이 점, 트럼프 씨의 정책을 일방적인 엔고 시세의 트리거로서 확신하기는 어렵다.

한쪽이나, 일본은행의 정책 운영을 어떻게 읽어 두어야 하는가.

고노 씨가 요구하는 일본은행의 금리 인상은 7월말에 개최되는 정책 결정 회합에 있어서의 컨센서스는 아니지만, 예상하는 방향도 나름대로 많아, 히스테릭한 반응을 나타낼 정도의 재료라고는 말할 수 없을 것이다.

그렇다면 역시 투기를 되돌리는 구실로 사용된 것이 아닐까. 갑자기 주목도도 높아지고 있기 때문에, 7월 30~31일의 일본은행 금융정책결정회합에 대해 간단히 미리 맛 봐 두자.

 ■ 두 점으로 집약되는 7월 결정 회의의 주목할 점

7월 회합의 주목점은, (1) 장기 국채 감액(QT)의 구체적 내용, (2) 금리 인상의 유무의 2점에 집약된다.

우선, (1)에 관해서는 향후 1~2년 정도의 감액 계획이 제시되는 것에 대해서는 기정 노선이다. 구체적으로는 다양한 패턴을 생각할 수 있지만, 2년 계획으로 했을 경우, 2024년 8월부터 2026년 7월이 대상 기간이 된다.

현행의 월 6조엔 정도의 매입에 관해서, 2년 후(2026년 7월)의 착지 전망으로서 (A) 월 4조엔 정도(현행 대비▲2조엔), (B) 월 3조엔 정도(현행 대비▲3조엔), (C) 월 2조엔 정도(현행 대비▲4조엔)등의 숫자를 보는 것이 많다.

이번 달, 일본은행이 개최한 각종 금융기관을 대상으로 한 채권시장 참가자 회합을 근거로 해 현재의 금융시장에 있어서의 예상의 중심은(B)으로 「2년 후에 3조엔 정도」라고 현행의 반액 정도까지의 축소를 전망하는 방향이 많다. 확실히, 반감이 되면, 우에다 총재가 말하는 「상응의 규모」와는 모순되지 않을 것이다.

이렇게 해서, 8월부터 감액에 착수해, 2026년 7월에는 3조엔 정도에 착지하는 단계적 축소(테이퍼링)라면, 채권 시장 참가자에게 있어서 예견 가능하다고 보여져 엔금리의 급등도 회피된다고 하는 견해는 많다.

(B)로부터의 다소의 괴리가 있다고 해도 채권시장 참가자 모임을 거치고 있는 이상 QT가 파란 재료가 될 가능성은 높지 않아 보인다.

문제는 (2)금리 인상의 유무다.

 ■ 미국 금리 인하가 기정 노선인 지금은 금리 인상의 호기

현재로서는 금리 인상은 거의 포함되어 있지 않고, 「QT와의 동시 결정은 엔금리가 상정외로 뛸 우려가 있기 때문」이라고 하는 해설이 전부다. 그러나, 주지하다시피, 현재로서는 FRB에 의한 9월 금리 인하 착수는 거의 짜여져 연 2~3회 정도라고 하는 이미지가 강해지고 있다.

강한 미 경제지표를 받아도 미 금리가 오르지 않는다는 입지도 굳어지고 있다.

엔금리와 미금리의 관계가 상응하게 안정되어 있는 것은 알려진 사실이며(도표), FRB의 금리 인하가 기정 노선이 되어, 엔금리가 억제되기 쉬운 지금이기 때문에, 일본은행은 QT나 금리인상을 단행하기 쉽다고 하는 생각도 있는 것은 아닐까.

[도표] 일-미의 10년 금리

또 엔화 약세가 수정되고 있어 금리 인상의 필요성이 희박해지고 있다는 시각도 있다. 이 점에 관해서는 전혀 동의할 수 없다.

■ 가계를 좀먹는 가처분소득의 감소와 금융정책의 방향성

애초에 '환율을 보고 금융정책을 결정하고 있다'는 혐의를 시장에 걸지 못하는 것이 중요한 상황이다. 엔고에 흔들려도 담담하게 금리 인상을 결정하는 자세에 의해서 그 용의를 멀리할 수 있다.

예를 들어 회동 당일 161엔 선에서 금리를 올릴 경우 틀림없이 엔화 약세를 억제하기 위해 금리를 올린 것으로 해석돼 통화정책화된 금융정책 이미지가 자리 잡을 것이다.

그 때, 잘 되면 순간적으로 엔고·달러 약세를 연출할 수 있을지도 모르지만, 조만간, 「일미 금리차는 아직 크다」라는 해석과 함께 엔 매도가 진행될 수도 있다.

이에 반해 발등처럼 엔고에 흔들린 상태라 하더라도 임금 물가가 세다는 정당한 이유를 내세워 금리를 올리면 환율과의 연관성을 되짚기 어렵다. 적어도 총재 회견에서 기자들로부터 엔화 약세를 신경 썼느냐는 질릴 가능성은 낮다.

사실 임금·물가 정세는 강하기 때문에 엔화 환율과의 관련성을 언급할 필요가 없다. 엔화 약세가 수정돼 금리 인상의 필요성이 희박해진 것이 아니라 엔화 약세가 수정돼 있기 때문에 환율과 연계하지 않고 금리 인상 설명이 쉽다고 생각해 정상화를 추진하는 것이 왕도일 것이다.

일본 경제 전체를 부감해도, GDP의 명실 격차는 분명히 "인플레이션세"에 의한 가처분 소득 감소에 기인하고 있어, 금융 정책이 긴축 방향으로 조정되는 것 자체, 위화감이 없는 정책 운영이라고 말할 수 있을 것이다.

※ 기고는 어디까지나 개인적 견해이며, 소속 조직과는 무관합니다. 또한 2024년 7월 9일 시점의 분석입니다

가라카마 다이스케 /  미즈호은행 수석 마켓 이코노미스트
 2004년 게이오기주쿠 대학 졸업 후, 일본 무역 진흥 기구(JETRO) 입구. 일본 경제 연구 센터를 거쳐 유럽 위원회 경제금융총국(벨기에)에 나가, 「EU경제 전망」의 작성이나 유로 도입 10주년 기념 논문의 집필 등에 종사했다. 2008년 10월부터, 미즈호 코퍼레이트 은행(현·미즈호 은행)에서 환시장을 중심으로 하는 경제·금융 분석을 담당. 저서로 「유럽 리스크-일본화·엔화·일본은행화」(2014년, 동양 경제 신보사), 「ECB 유럽 중앙은행:조직, 전략으로부터 은행 감독까지」(2017년, 동양 경제 신보사), 「강한 엔」은 어디에 갔는가」(2022년, 닛케이 BP 니혼게이자이신문 출판).

https://news.yahoo.co.jp/articles/522c7bee0ccc121a7be5589e53d4b0dcf4d63031?page=1

【円相場、155円前半に】円安是正を訴えたトランプ氏発言の影響と7月末の日銀金融政策決定会

【円相場、155円前半に】円安是正を訴えたトランプ氏発言の影響と7月末の日銀金融政策決定会合を展望する
7/20(土) 17:41配信


7
コメント7件


JBpress
7月の金融政策決定会合では利上げの有無が最大の焦点に（写真：Nobuyuki_Yoshikawa/イメージマート）

　7月18日午前、ドル/円相場は155円前半まで急落した。その背景には、トランプ氏の円安是正発言や利上げに言及した河野太郎デジタル相の発言が挙げられている。
　その中でも、河野デジタル相が言及した利上げ要求はどこまでリアリティがあるのだろうか。
　7月末に実施される日銀の金融政策決定会合を前に、7月会合の注目点を整理する。
　（唐鎌 大輔:みずほ銀行チーフマーケット・エコノミスト）

【写真】円安是正を唱えながら利下げを牽制するなど、金融政策に関しては相変わらず支離滅裂なトランプ氏の奇跡の一枚

■　投機筋の口実に使われた要人発言

　7月18日東京時間午前、ドル/円相場は一時155円台前半まで下落した。前週には161円台にあったことを踏まえれば、急落と言って差し支えないだろう。

　背景には諸説ある。

　7月16日に配信されたブルームバーグのインタビューでトランプ氏が円安や人民元安の是正を訴えたことに加え、17日には河野太郎デジタル相がブルームバーグテレビジョンにおけるインタビューで円安抑制のために日銀に利上げを求めるような発言をしたことも円高材料になったという指摘が出ている。

　実際、河野氏のインタビューは英語で実施され、円高に振れたのも17日の日本時間夕方、すなわち欧州勢が参入する時間以降だった。そう考えると、確かに河野発言が材料視された可能性は否めない。

　トランプ氏の発言については過去の本コラム「米大統領選後の為替相場、トランプ氏が勝利した場合のメインシナリオ」でも論じたように、そもそも同氏は通貨・金融政策について定見がない。

　いくら製造業大国復活を唱え、ドル安を志向しても、これに合わせて「大統領選挙の前に利下げをするべきではない」と利下げをけん制するなど、相変わらず支離滅裂だ。こうした構図は前政権時代から常に見られてきたものだ。

　上記コラムでも論じたように、トランプ氏の政策パッケージはあくまでインフレ誘発的であり、派手な発言だけに引っ張られるのは危険である。

　現状はトランプ氏勝利が既定路線となる中、「製造業大国復活」という分かりやすいニュースのヘッドラインが円ショートを巻き戻す口実として使われたと見るべきだろう。

　あくまで実際に執行される経済政策がどのような内容で、それに経済・物価情勢がいかように反応し、FRB（米連邦準備理事会）が動き得るのかという順番で思考を進めなければならない。この点、トランプ氏の政策を一方的な円高相場のトリガーとして確信するのは難しい。

　片や、日銀の政策運営をどう読んでおくべきか。

　河野氏が求める日銀の利上げは7月末に開催される政策決定会合におけるコンセンサスではないものの、予想する向きもそれなりに多く、ヒステリックな反応を示すほどの材料とは言えないはずである。

　そう考えると、同じく投機の巻き戻しの口実に使われただけではないだろうか。にわかに注目度も高まってきているため、7月30～31日の日銀金融政策決定会合について簡単にプレビューしておこう。

■　2点に集約される7月決定会合の注目点

　7月会合の注目点は、(1)長期国債減額（QT）の具体的内容、(2)利上げの有無の2点に集約される。

　まず、(1)に関しては今後1～2年程度の減額計画が示されることについては既定路線である。具体的には様々なパターンが考えられるが、2年計画とした場合、2024年8月から2026年7月が対象期間となる。

　現行の月6兆円程度の買い入れに関し、2年後（2026年7月）の着地見込みとして、（A）月4兆円程度（現行対比▲2兆円）、（B）月3兆円程度（現行対比▲3兆円）、（C）月2兆円程度（現行対比▲4兆円）などの数字を目にすることが多い。

　今月、日銀が開催した各種金融機関を対象とした債券市場参加者会合を踏まえ、現在の金融市場における予想の中心は（B）で「2年後に3兆円程度」と現行の半額程度までの縮小を見込む向きが多い。確かに、半減となれば、植田総裁の言う「相応の規模」とは矛盾しないだろう。

　かくして、8月から減額に着手し、2026年7月には3兆円程度に着地するような段階的縮小（テーパリング）であれば、債券市場参加者にとって予見可能と見られ、円金利の急騰も回避されるとの見方は多い。

　（B）からの多少の乖離はあるとしても、債券市場参加者会合を経ている以上、QTが波乱材料になる可能性は高くないと思われる。

　問題は(2)利上げの有無だ。

■　米国の利下げが既定路線の今は利上げの好機

　現状では利上げはほぼ織り込まれておらず、「QTとの同時決定は円金利が想定外に跳ねる恐れがあるため」という解説がもっぱらである。しかし、周知の通り、現状ではFRBによる9月利下げ着手はほぼ織り込まれ、年2～3回程度というイメージが強まっている。

　強い米経済指標を受けても米金利が上がらないという地合いも固まりつつある。

　円金利と米金利の関係が相応に安定していることは知られた事実であり（図）、FRBの利下げが既定路線となり、円金利が抑制されやすい今だからこそ、日銀はQTや利上げに踏み切りやすいという考え方もあるのではないか。

　また、「円安が修正されているので利上げの必要性が薄らいでいる」という見方もある。この点に関しては全く同意できない。

■　家計を蝕む可処分所得の減少と金融政策の方向性

　そもそも「為替相場を見て金融政策を決めている」という容疑を市場にかけられないことが重要な状況だ。円高へ振れていても淡々と利上げを決め込む姿勢によってその容疑を遠ざけることができる。

　例えば、会合当日が161円台で、利上げに踏み切った場合、間違いなく「円安を抑制するために利上げした」と解釈され、通貨政策化した金融政策のイメージが定着するはずだ。

　その際、うまくいけば瞬間的に円高・ドル安を演出できるかもしれないが、早晩、「日米金利差はまだ大きい」という解釈と共に円売りが進みかねない。

　これに対し、足許のように円高に振れた状態であっても「賃金・物価情勢が強い」という真っ当な理由を盾に利上げすれば、為替相場との関連性を蒸し返されにくい。少なくとも総裁会見で記者から「円安を気にしたのか」と質される可能性は低い。

　事実として、賃金・物価情勢は強いのだから、円相場との関連性に言及する必要はない。「円安が修正されているので利上げの必要性が薄らいでいる」のではなく、「円安が修正されているからこそ、為替と結びつけずに利上げの説明がしやすい」と考え、常化を進めるのが王道だろう。

　日本経済全体を俯瞰しても、GDPの名実格差は明らかに“インフレ税”による可処分所得減少に起因しており、金融政策が引き締め方向に調整されること自体、違和感のない政策運営と言えるものだろう。

　※寄稿はあくまで個人的見解であり、所属組織とは無関係です。また、2024年7月9日時点の分析です

　唐鎌大輔（からかま・だいすけ）
みずほ銀行　チーフマーケット・エコノミスト
2004年慶応義塾大学卒業後、日本貿易振興機構（JETRO）入構。日本経済研究センターを経て欧州委員会経済金融総局（ベルギー）に出向し、「EU経済見通し」の作成やユーロ導入10周年記念論文の執筆などに携わった。2008年10月から、みずほコーポレート銀行（現・みずほ銀行）で為替市場を中心とする経済・金融分析を担当。著書に『欧州リスク―日本化・円化・日銀化』（2014年、東洋経済新報社）、『ECB 欧州中央銀行:組織、戦略から銀行監督まで』（2017年、東洋経済新報社）、『「強い円」はどこへ行ったのか』（2022年、日経BP 日本経済新聞出版）。

唐鎌 大輔