Aleš Michl: 표적으로 가는 길

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Aleš Michl: 표적으로 가는 길

2023년 5월 15일 프라하 경제 경영 대학에서 체코 국립 은행 총재 Mr Aleš Michl 의 연설.

중앙 은행 연설  |  

2023년 5월 17일

알레스  미힐 _

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친애하는 총장님, 존경하는 내빈 여러분,

석사 학위와 박사 학위를 공부하고 취득하는 것은 저에게 특권이었습니다. 여기 경제 및 비즈니스 대학에서.

오늘 대중에게 좋은 소식이 있습니다. 인플레이션이 마침내 하락하고 있습니다. 연간 헤드라인 인플레이션은 지난해 9월 18%에 도달했을 때 최고조에 달했습니다. 우리는 그것을 막을 수 있었습니다. 예상대로 인플레이션의 점진적인 하향 추세는 올해 2월부터 시작되었습니다. 인플레이션은 2월에 16.7%로 떨어졌고 그 후 15%로 떨어졌습니다. 그리고 마지막으로 4월에는 12.7%를 기록했습니다.

3개월 이내에 연간 기준으로 10% 미만이어야 합니다.

이것은 승리가 아닙니다. 하반기에도 인플레이션은 우리가 참을 수 없는 수준이 될 것입니다. 우리는 그것에 익숙해져서는 안됩니다. 우리는 그것에 적응해서는 안됩니다.

따라서 금리는 더 오랫동안 높은 상태를 유지할 것입니다. 강력한 코루나는 경제에도 중요합니다.

FRA 금리를 기준으로 시장은 이르면 다음 분기에 금리 인하를 예상하고 있습니다. 1차 금리 인하 시점에 대한 시장의 기대는 시기상조라고 판단된다.

우리는 오랫동안 지속된 낮고 안정적인 인플레이션을 위해 계속 싸워야 합니다.

강력한 코루나는 인플레이션 전환에 중요한 역할을 했습니다. 2022년 7월 통화정책 전략을 조정했습니다. 금리를 안정시키고 강력한 코루나를 구두로 지지했습니다. 2022년 11월 마사리크 대학교 연설에서 나는 우리 코루나가 다시 강해질 수 있는 조건을 제시했다(Michl, 2022). 우리는 CNB의 레포 금리를 7% 이상으로 더 이상 올리지 않았지만 기록적인 강력한 통화를 보유할 수 있었습니다. 유로에 대한 코루나의 월 평균 환율은 2023년 4월에 유로에 대해 CZK 23.44에 도달하여 사상 최고치를 기록했습니다(비교를 위해 2008년 7월에는 유로에 대해 CZK 23.55였습니다). 임기 동안 강력한 코루나를 갖게 된다면 저는 항상 자랑스러울 것입니다.

2023년 1분기에는 1999년 이후 가장 높은 이자율과 함께 역대 가장 강력한 코루나가 20년 이상 만에 가장 엄격한 통화 조건을 만들었습니다(자세한 분석은 오늘 CNB 웹사이트에 게시된 블로그 게시물에서 확인할 수 있습니다. Adam and Michl, 2023). 강한 환율은 수입품을 더 싸게 만들었고 수출업자에게도 통화 조건을 강화했습니다. 특히 큰 은행들은 유로화로 대출을 받았기 때문에 그때까지 우리의 통화 정책에 크게 영향을 받지 않았습니다.

저는 인플레이션이 3개월 이내에 연간 기준으로 10% 미만이 되어야 한다고 추정했습니다. 전년 대비 변화를 사용하여 인플레이션을 측정하는 단점은 가격이 오래 전에 관찰된 것과 비교된다는 것입니다. 인플레이션의 현재 상황을 알고 싶다면 인플레이션 모멘텀을 분석해야 합니다. CNB에서는 모멘텀을 월간 가격 변화의 3개월 이동 평균으로 정의합니다. CNB의 2% 인플레이션 목표는 연간 기준입니다. 월간 가격 변화의 3개월 이동 평균은 매우 복잡하게 들립니다. 게다가 계절에 따라 조정되고 연간으로 계산됩니다... 간단히 말해서, 가격이 지난 3개월과 같은 속도로 증가할 경우 발생하는 인플레이션으로 모멘텀을 볼 수 있습니다.

코어 인플레이션의 예를 사용하여:

연간 기준으로 코어 인플레이션은 2022년 10월부터 하락하고 있습니다. 2022년 9월에는 전년 대비 14.7%로 정점을 찍었습니다. 3월에는 11.5%, 4월에는 10%로 떨어졌습니다.

근원 인플레이션 모멘텀은 지난해 6월 17%로 정점을 찍었다. 지금은 7%입니다. 따라서 2022년 8월 새로운 은행 이사회가 처음으로 금리를 결정했을 때 이미 모멘텀이 떨어지고 있었습니다.

핵심 인플레이션 외에도 수요와 상관관계가 있는 소비자 바스켓 항목만 포함하는 수요 견인 인플레이션에 대한 모멘텀이 감소하고 있습니다(CNB, 2022). 이는 연준과 ECB의 동료들이 사용하는 슈퍼코어 인플레이션 지표와 유사합니다. 수요 견인 인플레이션 모멘텀은 지난해 6월 8%로 정점을 찍었다. 현재 2% 미만입니다.

따라서 모든 관련 인플레이션 모멘텀이 현재 감소하고 있습니다(Adam and Michl, 2023).

그러나 표제, 핵심 인플레이션 및 수요 견인 인플레이션이 하락하고 있고 모멘텀도 하락하고 있지만 인플레이션은 여전히 ​​허용할 수 없는 수준에 있음을 반복합니다. 그러므로 우리는 인플레이션과의 싸움을 게을리해서는 안 됩니다.

지금까지 우리는 첫 번째 단계에서만 성공했습니다.

그러므로 그것은 승리가 아니다.

인플레이션과의 싸움에는 아직 두 단계가 더 있습니다.

2단계에서는 인플레이션이 우리의 예측에 따라 올해 하반기에 10% 미만으로 떨어질 필요가 있습니다. 그리고 세 번째 단계에서 인플레이션은 내년에 2%에 가까운 수준으로 계속 하락해야 하며 이는 경제에 가장 좋은 소식이 될 것입니다.

이를 보장하기 위해 우리는 금리를 다시 변경하지 않고 그대로 두어야 하는지 아니면 6월에 있을 다음 회의에서 인상해야 하는지 고려하고 있습니다.

그 어느 때보다도 새로운 은행 이사회는 경제의 자금 흐름, 특히 가계, 기업 및 정부에 대한 대출을 모니터링하고 논의하고 있습니다. 우리는 돈을 보아야 합니다. 우리는 통화 정책을 수행합니다. 이 용어는 "돈"이라는 단어에서 파생되었으며 M1이라는 레이블을 지정하고 경제에서 돈의 양으로 정의합니다. 우리는 지금까지 CNB의 우세한 사상 학파인 뉴 케인즈 경제학에 통화주의 요소를 추가했습니다. New Keynesian 이론에 따라 생성된 DSGE 모델은 3개월 PRIBOR 이자율로 끝납니다(Michl 2019b). 그 외에도 은행 이사회는 장기 고객 이자율의 진화에 대해 논의하고 이자율 전송 메커니즘이 작동하는 방식과 단기 이자율의 변화가 장기 이자율에 미치는 영향을 고려해야 합니다. 그렇기 때문에 우리의 결정은 통화부뿐만 아니라 금융안정부의 의견도 고려합니다. 우리는 우리 모델이 이전에 제외했던 경제 및 부채의 신용에 더 큰 역할을 부여합니다. Eva Zamrazilová 부총재도 저를 따라 이에 대해 이야기할 것입니다. Jan Frait 부총재도 2023년 오스트라바 대학 강의에서 이 주제에 대해 논의했습니다. 신용 시장 개발은 우리의 두 가지 주요 목표인 가격과 금융 안정성을 매우 잘 결합합니다.

자금 흐름 모니터링의 현재 데이터는 다음과 같습니다.

신규 모기지 규모는 2023년 1분기에 전년 대비 70% 감소했습니다. 아이디어를 제공하기 위해 2022년에 전체적으로 1,490억 CZK의 신규 모기지론이 제공되었으며, 이는 1년 전 3,680억 CZK와 비교됩니다. 대출 감소액은 총 2,190억 CZK입니다.

기업에 대한 신규 코루나 대출은 1분기에 전년 동기 대비 56% 감소했습니다.

그러나 기업들은 유로화로 도피하고 있습니다. 기업에 대한 신규 대출의 43%가 현재 유로화입니다. 그럼에도 불구하고 ECB가 금리를 인상함에 따라 이 채널도 점차 냉각되고 있습니다. 1분기 기업에 대한 신규 유로화 대출 규모는 전년 동기 대비 6% 감소했습니다.

경제의 수요 감소는 다음과 같이 기록됩니다.

수요 견인 인플레이션의 미래 경로에 중요한 가계 소비가 6분기 연속 하락했습니다.

현재 저축률은 21.7%이며 장기 평균은 12%입니다.

수요 감소는 새 아파트 가격이 이미 분기별로 하락하고 있다는 사실로도 설명됩니다.

이는 경제가 잠재 산출량보다 낮고 마이너스 산출 격차가 있다는 사실을 동반합니다.

두 가지 중요한 문제를 언급하고 싶습니다. (1) CNB의 대규모 대차대조표와 (2) 정부 부채입니다.

CNB의 대규모 대차대조표와 관련하여 지난 10년 동안 이자율은 너무 낮았으며 실제로 오랫동안 0이었습니다. 또한 2017년 초 개입으로 CNB의 대차대조표가 4개월 이내에 증가했거나 오히려 은행 부문의 유동성이 증가했습니다. 2016년 12월 CZK 1조 3,000억에서 2017년 4월에는 CZK 2조 3,000억으로 증가했습니다. 즉, 대차대조표에 1,000억 CZK가 추가되었거나 2017년 4개월 이내에 대차대조표가 거의 두 배가 되었습니다.

이러한 개입 기간 동안 비거주자로부터 체코 국채에 대한 수요가 증가했습니다. 이것은 국가의 차입 옵션을 더욱 확장했습니다. 예산 제약이 완화되었습니다. 그런 다음 Covid 동안, 특히 2020 년 3 월 말에 금리가 0에 너무 가깝게 감소했습니다. 그리고 재정 정책은 너무 오랫동안 광범위했습니다. 우리는 거의 모든 것을 도운 부자 삼촌이 국가인 위험한 자격 경제를 만들었습니다. 이와 같은 경제(특히 막대한 통화 잉여와 불완전한 가격 수렴이 있는 경제)가 봉쇄 이후 강력한 공급 측면 충격에 시달렸을 때 체코 공화국은 결국 EU에서 가장 높은 핵심 인플레이션을 기록했습니다(11월부터 2021년 ~ 2022년 10월). 블로그 기사(Adam and Michl, 2022)에서 체코 인플레이션의 원인을 다룹니다.

중앙은행의 대규모 대차대조표는 통화정책 전달의 변화로 이어질 수 있습니다. 기준금리가 오르면 통화정책 비용이 늘어나기 때문이기도 하다. 우리는 초과 유동성 예치금에 대해 상업 은행에 이자를 지불합니다. 아이디어를 제공하기 위해 CNB는 2023년 4월 예치된 유동성에 대한 이자로 147억 CZK를 은행에 지급했으며, 이는 2023년 전체적으로 1800억 CZK에 달할 수 있습니다. 이는 은행이 예금 금리를 인상하는 정도에 따라 대출을 제공하는 방식과 대상과 같은 은행의 행동에 변화를 가져올 수 있습니다. 유동성이 과잉인 시스템에서 은행은 쉽게 국채를 사고 국채는 화폐화된다.

나에게 중요한 교훈은 우리가 CNB에서 2017년을 반복하지 않고 전통적인 방식으로 통화 정책을 수행하도록 노력할 것이라는 것입니다. IMF 잡지의 "Less is more"라는 기사에서 시카고 대학의 교수이자 전 인도 준비 은행 총재인 Raghuram Rajan은 다음과 같이 말했습니다. 그들은 하한선에 닿는 정책 금리를 다루기 위해 오늘날 인플레이션과 싸우는 것을 더 어렵게 만드는 다양한 불균형을 촉발했습니다." 더 의도적이고 덜 개입적인 중앙 은행은 아마도 높은 인플레이션, 높은 부채, 저성장 세계보다 더 잘할 것입니다(Rajan, 2023).

중앙 은행의 경우 적은 것이 더 많은 것을 의미할 수 있습니다. 따라서 체코 공화국에서 우리의 전략은 "더 오랫동안 더 높게", 즉 금리를 더 오랫동안 더 높은 수준으로 유지하는 것입니다.

정부 부채와 관련하여 저는 통화 정책이 20년 만에 가장 긴축 상태이며 경제를 둔화시키고 있다고 말했습니다. 정부가 보조금, 지원 및 기부금으로 경제를 동시에 돕는다면 문제가 발생합니다. 이것은 인플레이션에 대한 우리의 싸움에 맞서고 경제는 예상만큼 위축되지 않습니다. 따라서 CNB는 다음 사항을 고려해야 합니다. 예를 들어 금리를 인상하여 정부와 경쟁을 시작하고 경제를 약화시켜야 합니까? 정부가 일종의 지원이나 보조금을 통해 나중에 수요를 촉진하도록 수요를 더 줄여야 할까요? 등등 ... 악순환입니다. 두 정책이 동시에 반 인플레이션이면 더 좋을 것입니다. Cochrane(2003)은 이러한 고려 사항을 설명합니다.

게다가 위에서 설명한 첫 번째 문제, 즉 CNB의 대규모 대차대조표 또는 은행 부문의 거대한 유동성으로 인해 모든 것이 더욱 복잡해집니다. 저는 Mandel 교수와 Dvořák(2022) 교수가 "현재의 글로벌 인플레이션"이라는 기사에서 제한적인 통화 정책이 재정 정책의 지원에 의존하지 않고 그 자체로 효과적일 수 있다는 Milton Friedman의 견해가 특정 상황에 대해 공식화되었다고 언급한 것에 동의합니다. 적절한 양의 은행 유동성이 있었던 곳. 과도한 유동성과 높은 인플레이션을 유발하는 통화 시스템에서 국가 예산 적자의 감소는 인플레이션과의 싸움에서 중요한 역할을 하며 중앙 은행의 위치를 ​​크게 완화합니다.

따라서 장기적으로 인플레이션을 물리치는 것은 통화정책과 재정정책 간의 조정에 달려 있습니다. 재정 정책이 예산 적자 증가를 기록한다면 통화 정책은 막대한 유동성 잉여와 은행의 채권 매입 의지가 있는 시스템에서 자체적으로 낮은 인플레이션을 보장하기가 매우 어렵다는 것을 알게 될 것입니다. 그렇기 때문에 저는 매 통화정책 회의 후 기자회견에서 국가 부채를 줄이는 것이 인플레이션을 낮추기 위한 추가 핵심 조건이라고 말했습니다.

CNB에서 우리는 5월 11일 "복구 패키지"(체코 재무부, 2023a, 2023b)라는 정부 연합의 기자 회견을 위한 문서를 흥미롭게 연구했습니다. 우리는 정부의 긴축 노력을 환영합니다. 패키지의 실행은 우리가 아닌 정부와 의회의 손에 달려 있으므로 개별 단계에 대해서는 언급하지 않겠습니다. 일반적으로 말해, 인플레이션과의 싸움에서 국가 예산 적자가 단지 계획과 비교하는 것이 아니라 전년도의 실제 결과와 비교하여 가능한 한 많이 감소하는 것이 필수적입니다. 전년도의 실제 결과에 비해 지출이 감소하고(수요를 억제하기 위해) 간접세를 인상하지 않는다면(인플레이션 증가를 피하기 위해) 인플레이션과의 싸움에 이상적일 것입니다. 하지만, 그것은 정치적 결정이며 내 권한 범위 내에 있지 않습니다. 어쨌든 우리는 인플레이션을 줄이기 위한 우리의 노력을 지원하기 위해 대중이 신뢰할 수 있는 신뢰할 수 있는 예산 통합 계획과 함께 20년 만에 가장 엄격한 통화 정책이 필요합니다.

인플레이션은 우리의 책임입니다. 그러나 우리는 정부와 함께 이 일을 하고 있습니다. 재정 정책의 지원이 필요합니다. 인플레이션을 줄이는 것은 국가의 이익입니다. 우리는 이미 경제에서 여러 자금 흐름을 길들였습니다. 무엇보다 인플레이션이 낮은 수준으로 장기적으로 회복되기 위해서는 이제 국가 부채를 줄이는 것이 필요합니다.

참조

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