[금융] 우에다 일본은행의 '금리인상'은 의미불명…일본 경제를 무너뜨리고 고용도 임금도 떨어뜨리는 '기시다 정권의 대실책'이 될 수도 있다

[お持て成し]

우에다 일본은행의 '금리인상'은 의미불명…일본 경제를 무너뜨리고 고용도 임금도 떨어뜨리는 '기시다 정권의 대실책'이 될 수도 있다 / 8/5(월) / 현대 비즈니스
 
◇ 역시, 해버렸구나...

일본은행은 7월 31일 금융정책 결정회의에서 기준금리를 0.1%에서 0.25%로 인상했다. 채권 관계자에 대한 사전의 조사에서는, 「일본은행은 금리인상을 보류한다」라는 예상이 74%였으므로, 의외감이 있었다. 

다만 보류할 것이라는 예상의 근거는 엔고 기조가 돼 있어 시급한 금리 인상 필요성이 희박해졌다는 것이었다. 환율을 위해 금리를 움직인다는 것은 인플레이션 목표하에서의 금융정책으로서 불합리하고, 채권 관계자의 피부 감각으로서는 보류가 타당했을 것이다. 

아니나 다를까, 이번도 전날 밤부터, 일본은행으로부터의 리크가 정보원이라고 생각하는 금리 인상 보도가 복수의 매스컴으로부터 있었다. 이 유출로 주식시장은 하락했고 외환시장은 엔화 강세로 흔들렸다. 그 후 흔들리기도 해, 일본은행의 본결정을 받아 주가나 환율의 가격변동은 거칠어졌다. 

필자는 비하인드 더 커브 원칙(아래 그림)에서 금리 인상은 시기상조지만 일본은행은 앞으로 밀리기 때문에 실제로는 금리 인상을 할 수도 있다는 입장이어서 역시 해버렸을까 하는 소감이다. 예측을 빗나가지 않았다는 개인적인 부질없는 만족감은 다소 있지만 일본 경제 전체에 대해서는 바람직한 것은 아니다. 

◇ 도무지 알 수 없다
 
이번 금융정책 결정회동을 보면 금리인상에 찬성하는 사람은 우에다 총재, 히미노 부총재, 우치다 부총재, 아다치 위원, 나카가와 위원, 다카다 위원, 다무라 위원. 반면 반대하는 사람은 나카무라 위원, 노구치 위원이었다. 찬성하는 간부는 기시다 정권의 임명자 5명과 아베 스가 정권의 임명자 2명, 반대는 아베 스가 정권의 임명자 2명이었다. 

기시다 정권에 있어서의 임명자로 총재·부총재를 포함한 과반수인 5명을 쥐고 있는 이상, 현하의 금융정책은 아베·스가 정권에서의 아베노믹스(인플레이션 목표하에서의 정통적인 금융정책 운영)가 더 이상 아니라고 해도 좋을 것이다. 

이번에 동시에 발표된 경제·물가 정세 전망('전망 리포트')을 보자.

2024년도의 실질 경제성장의 전망은 0.5~0.7%로, 4월 시점의 0.7~1.0%보다 하향 조정되고 있지만, 소비자 물가(제외 신선 식품)는 2.5~2.6%로 완전히 인플레이션 목표의 허용 범위내이다. 게다가 4월 시점의 2.63.0%와 비교하면 하향 조정이므로, 우에다 총재는 「인플레이션의 상승 리스크가 있다」라고 말하지만, 왜 금리 인상인지 외부인으로부터는 전혀 알 수 없다. 

덧붙여 2025년도의 전망은 실질 경제성장이 0.9~1.1%, 물가는 2.0~2.3%로, 여기에서도 금리 인상이라는 데이터는 나오지 않는다. 참고로 물가연동채에서 시장이 예상하는 인플레이션율은 1.6% 정도다. 

◇ 웃음이 멈추지 않는 건 누구야?
 
이번, 금리 인상과 함께, 장기 국채의 월간 매입액을 2026년 1~3월에 3조엔 정도로 하는 것도 정해졌다.

필자는 그동안 우에다 일본은행을 "근로자 고용 확보보다 금융기관 편을 든다"고 설명해왔는데 이번 결정도 그 방향이다. 금리 대상 금융기관의 일본은행 당좌예금 잔액은 520조엔 정도지만 이번 추가 금리 인상으로 일본은행 당좌예금 금리도 올라 7800억엔가량의 수익이 늘어난다.

참고로 기업의 금융기관에 대한 당좌예금 금리는 제로다. 리크를 받은 지레짐작과 실제 금리인상으로 돈을 벌어 금융기관들은 웃음을 멈추지 않을 것이다. 

그러나 경제에 미치는 악영향은 불가피하다. 우에다 총재는, 기자 회견에서 「경제에 브레이크를 걸지 않는다」라고 말했지만, 금리 인상 직후의 주가는, 8월 1일전일대비 975엔 49전하락, 다음 2일 2216엔 63전으로 3만5909엔 70전까지 떨어졌다. 

주택담보대출 금리나 기업의 자금사정, 임금이나 고용 등에 어떤 영향이 나올까. 또, 금리 상승에 의한 혜택을 받을 수 있는 것은 어떤 사람인가. 

우선 단기금리에 연동하는 연동형 주택담보대출 금리나 기업의 자금융통 금리는 인상된다. 각각 0.15% 정도의 인상일 것이다.

한편 예금금리도 인상되지만 현재로서는 0.1%포인트 정도 오르는 데 그칠 전망이다. 이 단기금리만 보면 대출자는 마이너스, 예금자는 플러스, 금융기관은 약간 플러스이거나 똑똑하다.

다만, 위에 쓴 것처럼, 금융기관은 일본은행 당좌예금에서의 금리가 오르므로, 큰 플러스가 된다. 이 부분은 정부의 세입 감소이므로 정부에서 금융기관에 대한 보조금이라고 봐도 무방하다. 

◇ 실물 경제에는 마이너스가 된다
 
단기금리 상승은 장기금리에도 파급될 것이다. 그것은, 일본은행은 향후 2년 정도 국채 매입액을 감액할 예정이므로, 금리 상승 요인이 된다. 

따지고 보면 앞으로 2년 정도 정책금리도 올릴 가능성이 있기 때문에 이런 금리선고감은 장기금리 상승 압력이 된다. 장기금리 상승이 있으면 고정형 주택담보대출 금리나 기업의 설비투자 금리가 상승한다. 

장기금리 상승은 정부의 자금조달 비용을 높여 재정건전화에 차질을 빚는 것으로 알려졌다. 하지만, 확실히 부채 사이드의 이자 지불비의 증가 요인은 되지만, 한편으로 자산 사이드의 운용 이율이 향상되어 영향은 거의 상쇄되므로, 매스컴이 보도하는 만큼 정부에 있어서 금리 상승은 재정 악화 요인은 아니다. 

이 점에서 언론은 재무부가 흘리는 정보를 그대로 받아들이고 있다. 오히려 원래대로라면 세외수입으로 일본은행 납부금이 늘어나 재정수입에 기여해야 할 것을 금융기관에 일본은행 당좌예금 금리라는 용돈을 주는 상황이 되고 있는 것이다. 재정당국으로서는 금융기관에 혜택을 주면서 재정위기를 연출할 수 있어 좋은 일이라고 생각하는 것이 아닌가 하는 생각이 든다. 

어쨌든 이번 일본은행의 금리인상은 금융기관에만 편익을 주는 반면 실물경제에는 오히려 마이너스다. 고용에 악영향이 나오고 나아가 임금에도 좋은 결과를 가져오지 않을 수 있다. 

◇ 실업이 늘어날 우려

또 이번 금리 인상과 같은 시기에 이뤄진 최저임금 인상도 고용에는 마이너스일 것이다.

이번 기시다 정권의 '5.0% 상당의 50엔 인상으로 최저임금을 1054엔으로' 결정은 민주당 정권의 2010년 임금 인상에 이어 두 번째로 괴리가 크다. 과거 민주당 정권처럼 오히려 일자리를 만들지 못해 실업이 증가할 가능성도 있다. 

필자는 아베 정권 시절 노사 모두가 납득할 만한 '온편한 형태'에서의 최저임금 인상에 관한 산식을 도출한 바 있다. 다만, 그것은 지금으로부터 9년 가까이 전이기 때문에, 재차 「온편한 형태」로의 최저임금을 산출하면, 6.9에서 전년의 실업률에 1.2를 곱한 수를 뺀 것이 최저임금 상승률이 되었다. 전년의 실업률은 2.6%이므로, 이번에는 3.7% 정도에 머물러 있어야 했다. 

이번 우에다 쇼크를, 장기적인 시점에서도 보자. 일본의 금융정책은 어떻게 변천해 왔는가. 인플레이션 목표가 도입된 후 우에다 총재 체제가 되면서 변화는 있었나. 

세계은행의 데이터(140~160 각국 정도)로 각국의 머니 증가율을 10년 정도의 평균치로 보고, 일본의 금융정책을 고찰해 보자.

1980년대 중반부터 10년간 일본의 화폐 증가율은 세계 120위 수준이었다.

1990년대 중반부터 20년간은 세계에서 꼴찌.

2010년대 중반부터 10년간은 조금 만회해서 145위 정도. 선진국 중에서는 각각, 톱 클래스, 최하위, 최하위에서 탈출했지만 아래쪽, 라고 하는 추이다. 

화폐증가율은 명목경제성장률과 상관계수 0.9 정도의 매우 높은 상관관계를 갖고 있으므로 화폐증가율이 그대로 명목경제성장률 순위를 차지하고 있다고 봐도 무방하다. 

◇ 일(日) '나홀로 지는' 역사
 
일본은 대략 1980년대까지는 상당히 제대로 된 금융정책이 이루어지고 있었고, 이를 통해 고도성장을 실현하고 있었다. 그러나 1990년 버블 붕괴 후에는 '갱에 질려 회를 부는' 식으로 긴축기류의 금융정책을 계속했다. 

이 금융 긴축은 잘못되었지만, 일본은행 관료의 무유성에 의해 긴축이 반복되어, 결과적으로 세계 최저 수준의 머니 증가율이 계속 되어, 「잃어버린 20년」이 되었다. 전형적으로 시라카와 일본은행은 완강히 세계 표준 인플레이션 목표를 거부했다. 

또 리먼 사태 때 세계 각국이 금융완화로 맞서려 한 데 반해 시라카와 일본은행은 완화하지 않고 엔화 독보고를 초래해 일본만 홀로 패했다. 아베 정권의 탄생으로 인플레이션 목표를 도입해 다소 되돌렸지만 잃어버린 20년을 되찾지는 못했다. 

아베 정권의 금융정책은 정부와 일본은행의 어코드에 의한 세계 표준 인플레이션 목표 정책이다. 이것으로 최저 실업률을 목표로 하는 것과 동시에, 디플레 탈피도 목표로 했다. 

아베 정권에서는 두 번의 소비 증세를 했고, 그 후에는 코로나 쇼크도 있었기 때문에 디플레이션에서 완전히 탈피하지는 못했지만, 「잃어버린 20년」보다는 나았다. 특히 금융정책의 최저선인 일자리 확보에 대해서는 아베 정권은 역대 최고의 퍼포먼스였다.

◇ 이것은 기시다 정권의 문제다
 
구로다 일본은행은 2016년 9월 도입한 일드커브컨트롤(YCC, 장단기 금리조작)로 금융완화를 다소 약화시켰지만 기본적으로는 정부와의 어코드대로 인플레이션 목표에는 충실했다. 두 번의 소비 증세나 코로나 쇼크가 없었다면 일자리 확보와 함께 인플레이션 목표도 달성할 수 있었을 것이다. 

우에다 일본은행에는 소비 증세도 코로나도 없지만, 금리 인상(금융 긴축)에 적극적이고, 인플레이션의 상승 리스크가 없음에도 불구하고 금리 인상하는 등, 반드시 인플레이션 목표에 충실하다고는 말할 수 없다. 

인플레이션 목표는 룰에 근거해 속인적인 금융정책을 배제하는 것이지만 룰에 충실하지 못한 총재를 임명하면 속수무책이다. 총재의 임명 책임을 포함해 이는 기시다 정권의 문제다. 

지금 일본은 디플레 탈피의 대찬스에 있지만, 키시다 정권 자체의 긴축 경향인 재정 운영과 함께, 금융 정책도 긴축 경향이므로, 잘못하면 「잃어버린 20년」으로 되돌아 갈 가능성도 부정할 수 없다. 

타카하시 요이치(경제학자·가에츠대학 교수)

https://news.yahoo.co.jp/articles/531a195fa576e25239268d19b267c56eb35aa740?page=1

植田日銀の「利上げ」は意味不明…日本経済をブチ壊し、雇用も賃金も押し下げる「岸田政権

植田日銀の「利上げ」は意味不明…日本経済をブチ壊し、雇用も賃金も押し下げる「岸田政権の大失策」になりかねない
8/5(月) 6:04配信


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現代ビジネス
やはり、やってしまったか…
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日銀は7月31日の金融政策決定会合で政策金利を0.1％から0.25％へと利上げした。債券関係者に対する事前の調査では、「日銀は利上げを見送る」との予想が74％だったので、意外感があった。

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ただし、見送るという予想の根拠は、「円高基調になっているので早急な利上げの必要性が薄れた」というものだった。為替のために金利を動かすというのは、インフレ目標下での金融政策として不合理で、債券関係者の肌感覚としては見送りが妥当だったのだろう。

案の定、今回も前日の夜から、日銀からのリークが情報源と思しき利上げ報道が複数のマスコミからあった。このリークを受けて株式市場は下落し、為替市場は円高に振れた。その後揺り戻しもあり、日銀の本決定を受けて、株価や為替の値動きは荒くなった。

筆者は、「ビハインド・ザ・カーブの原則(下図)から利上げは時期尚早であるが、日銀は前のめりなので、実際には利上げをやりかねない」という立場だったので、やはりやってしまったかという感想だ。「予測を外さなかった」という個人的なつまらない満足感は多少あるが、日本経済全体については望ましいことではない。

さっぱりわからない
今回の金融政策決定会合をみると、利上げに賛成は植田総裁、氷見野副総裁、内田副総裁、安達委員、中川委員、高田委員、田村委員。いっぽう反対は中村委員、野口委員だった。賛成の幹部は岸田政権での任命者5名と安倍・菅政権での任命者2名、反対は安倍・菅政権での任命者2名だった。

岸田政権における任命者で総裁・副総裁を含む過半数の5名を握っている以上、現下の金融政策は、安倍・菅政権でのアベノミクス(インフレ目標下でのオーソドックスな金融政策運営)ではもうないと言ってもいいだろう。

今回、同時に発表された経済・物価情勢の展望(『展望レポート』)を見てみよう。

2024年度の実質経済成長の見通しは0.5~0.7％と、4月時点の0.7~1.0％より下方修正となっているが、消費者物価(除く生鮮食品)は2.5~2.6％と完全にインフレ目標の許容範囲内だ。しかも4月時点の2.6~3.0％と比べると下方修正なので、植田総裁は「インフレの上振れリスクがある」と言うが、なぜ利上げなのか部外者からはさっぱりわからない。

なお、2025年度の見通しは実質経済成長が0.9~1.1％、物価は2.0~2.3％と、ここからも利上げというデータは出てこない。ちなみに、物価連動債から市場が予想するインフレ率は1.6％程度だ。

笑いが止まらないのは誰だ？
今回、利上げとともに、長期国債の月間買入額を2026年1-3月に3兆円程度とすることも決められた。

筆者は、これまで植田日銀を「労働者の雇用確保よりも金融機関の味方をする」と説明してきたが、今回の決定もその方向だ。付利の対象となる金融機関の日銀当座預金残高は520兆円程度あるが、今回の追加利上げで　日銀当座預金金利も上がり、ざっくり7800億円の収益増になる。

ちなみに、企業の金融機関に対する当座預金の金利はゼロだ。リークを受けての早耳行動と実際の利上げで儲けて、金融機関は笑いが止まらないだろう。

しかし、経済への悪影響は避けられない。植田総裁は、記者会見で「経済にブレーキをかけない」といったが、利上げ直後の株価は、8月1日前日比975円49銭安、翌2日2216円63銭で3万5909円70銭まで下がった。

住宅ローン金利や企業の資金繰り、賃金や雇用などにどのような影響が出るか。また、金利上昇による恩恵を受けられるのはどのような人か。

まず、短期金利に連動する連動型住宅ローン金利や企業の資金繰り金利は引き上げになる。それぞれ0.15％程度の引き上げだろう。

一方、預金金利も引き上げられるが、今のところ0.1％程度の引上げにとどまる見込みだ。この短期金利のところだけをみると、借入者はマイナス、預金者はプラス、金融機関はややプラスかトントンだ。

ただし、上に書いたように、金融機関は日銀当座預金での金利が上がるので、大きなプラスになる。この部分は政府の歳入減となるので、政府から金融機関への補助金と考えてもいい。

実体経済にはマイナスになる
短期金利の上昇は、長期金利にも波及するだろう。というのは、日銀は今後2年程度国債買入額を減額する予定であるので、金利上昇要因になる。

穿った見方をすれば、今後2年程度、政策金利も引き上げる可能性があるので、こうした金利先高感は長期金利の上昇圧力になる。長期金利の上昇があれば、固定型住宅ローン金利や企業の設備投資の金利が上昇する。

長期金利の上昇は、政府の資金調達コストを高め、財政健全化に支障が出ると言われる。だが、たしかに負債サイドの利払費の増加要因にはなるものの、一方で資産サイドの運用利回りアップになり、影響はほとんど相殺されるので、マスコミが報道するほど政府にとって金利上昇は財政悪化要因ではない。

この点、マスコミは財務省が垂れ流す情報を鵜呑みにしている。むしろ、本来であれば税外収入として日銀納付金増加になり、財政収入に貢献すべきものを、金融機関に日銀当座預金金利という「お小遣い」を与える状況になっているのだ。財政当局にとっては「金融機関に恩を売りながら、財政危機を演出できて好都合」と考えているのではないか、と邪推してしまいそうだ。

いずれにしても今回の日銀の利上げは、金融機関にだけ便益を与えるいっぽう、実体経済にはむしろマイナスだ。雇用に悪影響が出て、ひいては賃金にもいい結果をもたらさないかもしれない。

失業が増えるおそれ
写真:現代ビジネス

また、今回の利上げと同時期に行われた最低賃金の引き上げも、雇用にはマイナスだろう。

今回の岸田政権の「5.0％相当の50円引き上げで、最低賃金を1054円に」という決定は、民主党政権の2010年に行われた賃上げに次いで、2番目に乖離が大きい。かつての民主党政権のようにかえって雇用を作れず、失業が増加する可能性もある。

筆者は安倍政権時代、労使双方が納得するような「穏便な形」での最低賃金の引き上げに関する算式を導出したことがある。ただし、それは今から9年近く前なので、改めて「穏便な形」での最低賃金を算出すると、6.9から前年の失業率に1.2を乗じた数を引いたのが最低賃金上昇率となった。前年の失業率は2.6％なので、今回は3.7％程度にとどめておくべきだった。

今回の植田ショックを、長期的な視点からも見てみよう。日本の金融政策はどのように変遷してきたのか。インフレ目標が導入された後、植田総裁体制になって変化はあったのか。

世界銀行のデータ(140～160各国程度)で各国のマネー伸び率を10年程度の平均値でみて、日本の金融政策を考察してみよう。

1980年代中頃から10年間は、日本のマネー伸び率は世界で120位程度だった。

1990年代半ばから20年間は世界で最下位。

2010年代半ばから10年間は少し盛り返して145位程度。先進国の中ではそれぞれ、トップクラス、最下位、最下位から脱出したが下の方、という推移だ。

マネー伸び率は、名目経済成長率と相関係数0.9程度の極めて高い相関をもっているので、マネー伸び率がそのまま名目経済成長率の順位となっているとみていい。

日本「一人負け」の歴史
日本はざっくり言えば、1980年代までは結構まともな金融政策が行われていて、それにより高度成長を実現していた。しかし1990年のバブル崩壊後は「羹に懲りて膾を吹く」かのように緊縮気味の金融政策を続けた。

この金融引き締めは誤りだったが、日銀官僚の無謬性により緊縮が繰り返され、結果として世界最低水準のマネー伸び率が続いて、「失われた20年」になった。典型的には白川日銀は、頑なに世界標準のインフレ目標を拒否した。

また、リーマンショック時に世界各国が金融緩和で対抗しようとしたのに対し、白川日銀は緩和せずに円独歩高を招き、日本だけが一人負けとなった。安倍政権の誕生で、インフレ目標を導入してやや戻したが、「失われた20年」を取り戻すには至っていない。

安倍政権の金融政策は、政府と日銀のアコードによる世界標準のインフレ目標政策だ。これで最低失業率を目指すとともに、デフレ脱却も目指した。

安倍政権では二度の消費増税を行い、その後にはコロナショックもあったので、デフレからの完全脱却はできなかったが、「失われた20年」よりはマシだった。特に、金融政策の最低ラインである雇用の確保については、安倍政権は歴代最高のパフォーマンスだった。

これは岸田政権の問題だ
黒田日銀は、2016年9月に導入したイールドカーブ・コントロール(YCC、長短金利操作)で金融緩和をやや弱めたが、基本的には政府とのアコードどおり、インフレ目標には忠実だった。二度の消費増税やコロナショックがなければ、雇用確保とともにインフレ目標も達成できただろう。

植田日銀には消費増税もコロナもないが、利上げ(金融引き締め)に前のめりで、インフレの上振れリスクがないにもかかわらず利上げするなど、必ずしもインフレ目標に忠実とはいえない。

インフレ目標は、ルールに基づき属人的な金融政策を排するものだが、ルールに忠実でない総裁を任命すると、お手上げだ。総裁の任命責任を含めて、これは岸田政権の問題だ。

いま日本はデフレ脱却の大チャンスにいるが、岸田政権自体の緊縮気味な財政運営とともに、金融政策も引き締め気味なので、下手をすると「失われた20年」に逆戻りする可能性も否定できない。

髙橋 洋一(経済学者・嘉悦大学教授)