아시아나항공-늘어난 고정비와 낮아진 매출단가

[블루오크]

 아시아나항공-2Q15 Review-늘어난 고정비와 낮아진 매출단가(요약) [KB투자증권-강성진]
▪ 2Q15 Review - 늘어난 고정비와 낮아진 매출단가
투자의견 (하향) HOLD
목표주가 (하향) 6,300 (원) 아시아나항공은 614억원의 2Q15 영업손실 (적자전환 YoY)을 발표했다. Yield가 크게 하락한데다가
예상치를 크게 넘는 정비비가 발생한 것이 영업손실 발생의 원인이다. 연간 영업이익 전망치를
18.2% 하향조정하며, 목표주가를 21.3% 낮춘다. 투자의견도 BUY에서 HOLD로 하향한다.
2Q15 영업손실 614억 (적자전환 YoY) - 기대치 크게 하회
2Q15 매출액은 1.3조원 (-5.4% YoY)을, 영업손실은 614억원 (적자전환 YoY)을 각각 기록했다.
이는 시장 컨센서스 영업이익 220억원 및 KB 영업이익 전망치인 60억원을 크게 하회한 것이
다. 451억원의 외화환산손실 등으로 지배주주 순손실은 1,287억원을 기록했다.
Yield 하락으로 저유가 수혜가 완전 소진된 상황. 일회성 고정비 증가로 큰 손실 기록
매출 단가 (Yield)의 하락은 영업손익이 적자로 전환한 가장 큰 원인이었다. 연초부터 항공사
들은 승객 확보 경쟁을 강화해왔고, MERS 충격이 발생한 이후 각종 할인 행사를 늘렸다. 그
영향으로 2Q 국제여객 yield는 전년동기대비 14% 하락했다. 화물 capacity는 늘었지만 한국발
항공화물이 감소함에 따라 화물 yield도 전년동기대비 16% 하락했다.
Yield가 크게 낮아짐에 따라 저유가의 수혜는 완전히 사라졌다. 2Q yield 하락에 따른 매출 감
소 효과는 전년동기대비 1,619억원에 달한다. 2Q 급유단가는 $82.5/bbl을 기록하면서 전년동기
대비 34.5% 하락했고, 이로 인한 연료비 감소효과는 1,546억원이다 (환율 변동이 없었다면
1,725억원). 유류비 절감이 그대로 yield 하락으로 상쇄된 모습이다.
한편 실제 영업이익과 기존 전망치의 차이가 컸던 것은 고정비가 예상 밖으로 크게 늘었기
때문이다. 예정에 없던 항공기 정비 요인이 발생하면서 기존 전망치 (745억원) 보다 307억원
많은 정비비 (별도 기준 1,052억원, +68.0% YoY)가 발생했다. 신규항공기 도입 및 운용 항공
기 증가와 원화약세로 인해 인건비, 감가상각비, 임차료 등은 전년동기대비 각각 6.6%, 24.7%,
11.7% 증가했지만, 예상수준에서 벗어나지 않았다.

▪ 유가하락과 MERS 종식에 과도한 기대 걸지 말아야. 금호산업 매각은 주가의 큰 변수
KB투자증권은 아시아나항공의 고정비에 대한 기존 전망이 낙관적이었던 것으로 판단해
2015년 연간 영업이익 전망치를 기존 2,611억원에서 2,135억원으로 낮추고, 지배주주 순이익
전망치도 839억원 흑자에서 78억원 적자로 변경한다. 투자의견을 BUY에서 HOLD로 하향조
정하고, 목표주가도 8,000원에서 6,300원으로 낮춘다.
유가 하락과 MERS 충격 완화는 긍정적이나, 그 효과는 제한적일 것이다. 7월 인천공항의 아
시아나항공 국제선 편당 승객은 전년동기대비 4.3% 감소했다. 여전히 운임을 낮춰서라도 빈
좌석을 채우는 것이 유리한 상황이다. 국적항공사들의 중국노선 여객 수송량은 아직도 10%
가량 감소하고 있다. 따라서 저유가 수혜는 yield 하락으로 계속 상쇄될 것이고, 항공사의 마
진 개선효과는 크지 않을 것이다.
한편 금호산업의 매각은 아시아나항공의 주가에 큰 영향을 줄 가능성이 있다. 매각측인 금호
산업 채권단은 매각가격으로 1조원을, 우선매수권을 가진 박삼구 회장측은 5,900억원을 제시
하고 있다. 박삼구 회장측의 금호산업 인수여부에 따라 아시아나항공이 보유하고 있는 자산
의 valuation이 달라질 것으로 판단한다.