[에코프로비엠(247540)] 21년: EV 배터리소재 영역의 최강 주도주 될 것!

[불스탁®]

주력사업부의 성장은 계속된다

‘21년 매출액과 영업이익은 각각 1.2조원, 928억원으로 ‘20년 대비 각각 161.8%, 169.7% 증가할 것으로 예상된다. 양극재 시장은 에너지 밀도 향상을 위해서 니켈의 함유량을 90%이상으로 상향시키는 것이 주요 화두가 되고 있다. 동사는 NCA양극재 기반으로 90% 이상의 하이니켈 양극재를 생산 중이다.

‘21년에도 NCA 및 EV용 NCM 판매량 증가로 큰 폭의 외형성장을 나타낼 전망이다. ‘20년 코로나19에도 Non-IT의 NCA 해외고객사 수요 증가 및 PHEV용 NCA 및 EV용 NCM 판매량 증가로 지속적인 외형성장을 나타냈다. ‘20~25년까지 글로벌 전기차 시장의 CAGR은 30% 수준으로 전망한다. ‘21년 유럽 시장의 전기차 보급은 ‘19년 대비 70%이상 증가할 것으로 전망되어 매우 긍정적이다.

소재 산업내 헤게모니 확장은 더욱 강화될 전망

기존 포항 CAM5라인은 CAM6 양산시점에 맞춰 EV용 NCM라인으로 전환 중이다. ‘21년 1분기에 양산이 시작될 것으로 전망된다. 또한 삼성SDI와 JV인 에코프로이엠이 연간 3만톤 규모의 NCA 전용 공장을 ‘21년 9월 착공예정이며 ‘22년 상반기내 양산이 시작될 전망이다. 동사는 국내업체들 중 EV용 하이 니켈 소재를 가장 먼저 상용화하는데 성공했다. 하이니켈 소재를 안정적으로 대량 공급할 수 있어 동일 소재 산업내 헤게모니 확장은 더욱 강화될 전망이다. ’22년까지 약10만톤 규모의 생산CAPA를 확보할 것으로 전망된다. 규모의 경제 효과가 실적에 미치는 긍정적 영향이 주가에 반영될 것이다.

목표주가를 240,000원으로 상향하며 투자의견 BUY를 유지한다. ‘21년을 시발점으로 그룹차원의 2차전지 부문에 대한 강력한 드라이브가 예상된다. 수산화리튬 가공, 리사이클링, 전구체 수직 계열화에 역량이 집중될 것으로 전망된다. 향후 공정효율성 증대에 따라 중장기적 원가 절감 및 마진 상승 효과를 전망할 수 있다. CAM5 가동 본격화로 인한 외형 성장 및 ‘21년 하반기 CAM6 가동, 삼성SDI 차세대 배터리 Gen5 탑재, 성장하는 북미시장에 대비한 미국 법인 설립도 긍정적이다. ‘21년 실적으로 보여주는 EV 배터리소재 영역의 최대 주도주가 될 것으로 판단되며 소재주 Top Pick으로 제시한다.

거침없는 양극재 Capacity 확장

4Q20 실적은 매출액 2,748억원(YoY+86.9%, QoQ+9.8%), 영업이익 186억원(YoY+1062.5%, QoQ+5.1%)로역대 분기실적을 경신할 전망이다. ‘20년 4분기를 기점으로 주력 고객사 EV 및 ESS향 공급이 일정 수준 정상화될 것으로 판단된다. Non-IT 부문의 고객사 재고조정 영향도 ‘20년 4분기를 기점으로 감소될 것으로 추정된다. 양극재 Capacity는 ‘19년 30,000톤-> ‘20년 60,000톤-> ‘21년 60,000톤, ‘22년 100,000톤으로 수준으로 늘어날 것으로 예상한다.

‘21년 CAM5 공장의 1개 라인이 고객사 물량 증가로 NCA에서 NCM으로 전환된다. ‘22년 1분기에는 삼성SDI와의 JV인 에코프로이엠(3만톤 CAPA)이 추가 가동될 것으로 예상된다. 3Q21 CAM6 2.6 만톤 (NCA 100%), 2Q22 CAM5N 2만톤(NCM100%) 가동이 순차적으로 진행되며 탑라인 성장을 견인할 전망이다. 자회사 에코프로씨엔지의 배터리 라싸이클 공장도 ‘21년 상반기내 완공예정이다. 연간 양극재 소재 약 1 만톤 이상을 낮은 가격에 조달할 수 있어 OPM의 점진적인 개선이 예상된다.

‘21년 실적은 매출액 1조 2,863억원(YoY +161.8%), 영업이익 928억원(YoY +169.7%)을 전망한다. EV 및 ESS 비중은 60% 수준을 나타낼 것이다. 최근 고객사의 Non-IT수요 회복 기조와 해외 ESS프로젝트 증가, 전기차 시장 성장에 따른 출하량이 점증하고 있다. 지속적인 증설과 가동률 상승에 따라 4Q20에서 ’21년 온기까지 높은 실적 성장이 예상된다. 주요 완성차 업체들의 신규 전기차 모델 출시와 NCM·NCA 배터리 양극재 공급 확대가 실적 개선에 기여할 전망이다.

SK이노베이션향 CGS(NCM811)가 소재 사업부의 성장을 주도하고 있으며, ‘21년부터는 삼성SDI G5 배터 리로 공급 시작되며 성장세가 가파르게 가속화될 것이다. 전분기 실적에서 삼성SDI와 SK이노베이션을 통해 전기차 배터리에 적용되는 하이니켈 양극재 매출은 982억원이었고 YoY +214% 증가했다. SK이노베 이션과 ‘21년부터 4년간, EV향 NCM811 양극재 2.74 조원 규모의 장기공급계약(규모 90,000톤 이상 추정)을 체결했기 때문이다. 또한 ‘21년부터 삼성SDI가 EV용 NCA 양극재 채용을 본격화할 예정이다. 삼성SDI는 안정적인 공급처 확보의 일환으로 글로벌 NCA 양극재를 과점하고 있는 동사와 JV(투자금액 720 억원)를 설립했다.

SK이노베이션/삼성SDI 주력 라인에 적극 대응, 안정적인 성장동력 확보

CAM5 30,000톤/연 CAPA 중 SK이노베이션 향 1라인은 최근 수요가 급증하는 SK이노베이션향 NCM 배터리 양극재에 ‘20년 1분기부터 우선 납품하고 있다. 기존 라인들과는 차별화된 EV용 전용라인으로 가동률이 점차 상승하고 있다. CAM5의 3만톤 CAPA 가운데 약 1만톤은 ‘20년 하반기부터 가동되었고 추가적으로 증설되고 있다. 확정된 증설물량은 ‘22년 풀 가동될 것으로 전망된다.

SK이노베이션의 미국시장 공략에 대응하기 위해 미국법인도 설립했다. SK이노베이션은 SK이노베이션을 통해 현대차 그룹의 E-GMP 향을 공급하며 Ford와 VW에 배터리를 납품 예정이다. 삼성 SDI를 통해서는 BMW 와 Audi 라인에 공급하게 되며 해당 배터리에 동사의 양극재가 적용된다. '21년 하반기에는 삼성 SDI가 BMW에 탑재하는 젠5 배터리에 니켈 88% 이상 NCA 양극재를 공급할 예정이다.

에코프로비엠이 삼성SDI와 설립한 에코프로이엠은 전기차 전용 양극재 공장을 착공하고, ‘22년 1분기 양산에 들어갈 예정이다. 라인 효율성에 따른 OPM의 개선세가 전망된다. 최종 고객사의 전기차 판매가 호조를 보이고 있어 ‘22년까지 장기적인 매출 성장이 예상된다. 국내 주요 배터리 업체들은 향후 양극재 내재화를 고려 중인 것으로 알려지고 있다. 그러나 하이니켈에 있어 에코프로비엠과 같이 기술적으로 앞선 업체의 의존도는 지속 유지될 것이다. 동사는 양극재의 상당부분을 차지하는 전구체를 자체적으로 생산하고 있다. 상단기간 동안 셀 업체들이 양극재만으로 경쟁력을 높이기 쉽지 않을 것으로 판단된다.

앞서 언급한 일정들에 기반, ‘21년에는 CAM5의 라인 전환과 가동률 상승이 전망되며 CAM5 Line의 램프업 효과가 확대될 전망이다. 그 동안 시장의 관심을 모았던 CAM6 증설 투자도 확정됨에 따라 전방 수요에 적극 대응할 것으로 예상된다. 안정적인 매출처 확보 및 이에 따른 CAPA 증설로 매출과 이익의 동반개선이 예상된다. ‘21~22년의 높은 매출성장을 비롯, 수직계열화 및 하이니켈 기술력을 바탕으로 밸류 체인내 양극재 기술트랜드를 선도할 것으로 판단된다. 지난 간담회를 통해 그룹 계열사의 투자계획이 일부 공개되었다. 에코프로그룹은 ~22년까지 리사이클링, 수산화리튬 가공, 전구체의 수직 계열화를 도모할 것으로 전망된다. 수직계열화가 성공적으로 이뤄질 시, 향후 공정효율성 증대에 따라 원가 절감 및마진 상승 효과를 갖고 올 수 있다. 향후 적극적인 증설 대응을 통한 산업내 리더쉽은 이어질 것으로 판단된다.

‘21년, 모든 것이 좋아지는 구간: 벨류에이션 확장 가능성 UP

‘21년은 글로벌 전기차 시장이 초고성장세 돌입, 소재기업의 대규모 CAPA 증설 기조가 지속될 전망이다. ‘18년 1.7만톤이던 동사의 양극재 실가동 기준 생산능력은 ‘20년 기준 만4만톤으로 추정되며, ‘21년 6 만톤, ‘22년 9만톤에 육박할 것으로 예상된다. 국내에서 유일하게 NCA 양극재를 양산하고 있으며 CAM5 양산 시작으로 삼성 SDI EV향 양극재 출하량이 본격적으로 증가하는 ‘21년을 기점으로 확실한 실적 모멘텀이 예상된다 CAPA 증설 속도 감안 시, 주요고객사의 21년 배터리 출하량은 ‘20년 대비 2배 수준으로 증가할 것으로 예상된다.

향후 NCM811은 SK이노베이션에, NCA811은 삼성SDI에 납품 예정이다. 공장증설과 함께 SK이노베이션과 삼성SDI라는 확실한 고객사 확보로 타 업체 대비 중장기적 프리미엄 부여가 가능하다. ‘20년 상반기 2차전지 랠리에 대한 피로감과 멀티플 고밸류 논란에 따라, 테슬라 배터리데이 이후 주가는 중단기적인 숨고르기를 반복하고 있다. 그러나 동사는 국내 업체 중 수직계열화에 가장 앞서 있으며, 안정적인 영업 망을 보유하고 있다. 고성능 및 대용량으로 대변될 전기차 시대에 양극재의 대량공급 조건을 가장 잘충족시켜 줄 것으로 예상된다. 때문에 단기 주가의 변동 확대가능성에도 불구, 중장기 성장 관점에서 매수 접근은 매우 긍정적이라고 판단된다.

이차전지 소재 업종 중 Top Pick으로 제시한다. 투자의견 매수를 유지하며 목표주가를 240,000원으로 상향한다. 목표주가는 ‘22년 추정 EPS에 P/E 41배를 적용했다. 본격적으로 점화될 삼성SDI EV 향 양극재 출하에 따른 ‘22년까지의 벨류에이션 확장 가능성을 적극 반영했다. 신규 성장동력 확보 및 향후 삼성 현대차 그룹간 협업에 따른 수혜 가능성을 고려, 소재 Peer Group(앨앤에프, 포스코케미칼, 코스모신소재등) 평균 대비 10% 할증 적용 산출했다. 동사는 니켈 비중이 88%인 양극재를 상용화했고, 니켈 90%와단결정 양극재, 전고체 등 극도로 고도화된 배터리용 양극재를 지속 개발 중이다. 경쟁사 대비 하이니켈 경쟁력이 뛰어난 만큼 밸류에이션 프리미엄은 당연하다. 차세대 배터리로 불리는 전고체 배터리 시장에 서의 추가 성장가능성도 배제할 수 없다. ‘21년 EV용 양극재 매출비중은 65%까지 상승할 것으로 전망되어 추가적인 외형성장이 예상된다. 긍정적인 투자스탠스를 권고한다.

리스크요인

주요고객사의 소재 내재화 이슈 부각. 배터리 소재 채용의 급격한 변화 및 증설 연기에 따른 가동량 축소 등

상상인증권 이종원