동아제약 - 따로 또 같이, 분할의 가치

[불스탁분석1팀]

 

동아제약 : 따로 또 같이, 분할의 가치 - 대신증권

기업분할로 경영안전성 증대, 신규사업 리스크 분산, 미래 성장동력 확보 기대
동아제약은 이번 기업분할을 통해 기업지배구조의 투명성과 경영안전성 증대는 물론 각 사업별 성장성을 확보하고 신규사업의 리스크를 분산시킬 수 있을 것이란 판단이다. 1) 분할 이후 기대되는 주식스왑(현물출자) 등을 통해 최대주주의 경영권 강화가 예상되고, 2) 지주회사 체제를 통해 현재 제약에 집중되어 있는 사업영역을 의료기기 및 서비스 분야로 확장시키고, 동시에 해외진출을 가속화 하여 미래 성장동력을 확보하며, 3) 바이오텍 연구소와 혁신신약연구소를 사업회사 연구본부에서 분리하여 성공 가능성이 낮은 초기 연구단계의 리스크를 분산시킨다는 전략이다.

국내 제약 5 번째 지주회사 체제 도입, 지주회사 가치는 최소 4,011 억원
이번 지주회사 체제 도입은 국내 제약 업체 중 5번째이며, 이전 사례를 미루어 볼 때 분할 이전대비 분할 이후 회사 각각의 기업가치평가 제고를 통해 합산기업가치는 상승할 것이라고 판단한다. 분할 이후 동아쏘시오홀딩스㈜(가칭)의 가치는 최소 4,011억원의 가치를 가질 것으로 전망된다. 한편, 신설법인 사업회사인 동아에스티㈜(가칭)은 기존사업가치 9,877억원에 신약가치(슈퍼항생제 DA-7218) 3,022억원을 합산한 12,899억원의 가치를 가질 것으로 전망된다.

슈퍼항생제 DA-7218, 국내 개발 1 세대 글로벌 Block-buster 신약이 될 것
2013년은 본격적인 해외 수출과 국내 개발 신약/개량신약(바이오베터 포함) 등 R&D모멘텀을 보유한 업체가 주목 받는 한 해가 될 전망이다. 동아제약의 슈퍼항생제 DA-7218은 국내 개발 1세대 글로벌 블록버스터 신약으로 2013년 상반기 내에 임상3상 종료 및 해외 추가판권 모멘텀이 기대된다.

투자의견 매수(Buy) 유지, 목표주가 150,000 원으로 7% 상향 조정
동아제약의 투자의견을 매수(Buy)로 유지하고 목표주가는 150,000원으로 7% 상향 조정한다. 지난 1월 8일 미 Trius사는 동아의 슈퍼항생제 DA-7218(Tedizolid)이 미국 FDA 우선검토대상(QIDP, Qualified Infectious Disease Product)품목으로 선정됐다고 밝혔다. QIDP제도는 내성균 감염 치료 항생제를 개발하는 제약사들에 대한 일종의 인센티브로, 해당 의약품의 검토 기간이 12개월에서 6개월로 줄어들고 폐렴 등 추가 적응증 개발 속도도 빨라질 전망이다. 이에 따라 DA-7218의 피크 매출액을 출시 7년차로 1년 앞당기고 할인율 6.2%(WACC)를 적용하여 신약가치를 3,022억원으로 상향조정한다.
연간실적 추정치는 리베이트 규제에 따른 영업환경 악화로 인한 매출 감소 분을 반영하여 조정하였다. 하지만, 2012년 3분기 이후 원재료 재협상 등에 따른 원가 절감 효과를 연간 반영함에 따라 2013년 이후 주당순이익은 소폭 상승할 것으로 전망한다.

 

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