Pierre Wunsch: 최근 높은 인플레이션이 주는 교훈
2024년 2월 22일 겐트에서 열린 Eurofi 고위급 세미나 에서 Pierre Wunsch 벨기에 국립은행 총재의 기조 연설 .
https://www.bis.org/review/r240304f.htm
소개
신사숙녀 여러분,
이곳 아름다운 도시 겐트에서 이렇게 저명한 청중들에게 연설하게 된 것은 제 특권이자 영광입니다.
오늘 밤, 저는 최근의 높은 인플레이션 사건에서 제가 얻은 교훈에 관해 여러분께 말씀드리고 싶습니다. 나는 당신과 당신의 저녁 식사 사이에 서 있다는 것을 알고 있으므로 간단하게 설명하겠다고 약속합니다.
중앙은행가들은 지난 2년 동안 인플레이션을 억제하지 못한 것을 겸허하게 되돌아볼 필요가 있습니다. 인플레이션은 수십 년 동안 그렇게 높지 않았으며 처음에 생각했던 것보다 훨씬 오랫동안 목표 금리를 초과했습니다. 에너지 가격 상승으로 인플레이션이 먼저 증가하기 시작한 것은 사실이지만, 근원 인플레이션은 빠르게 뒤따랐습니다. 중앙은행은 이러한 새로운 역학에 느리게 반응했습니다. 그리고 그렇습니다. 헤드라인 인플레이션과 핵심 인플레이션은 전환점에 도달한 것으로 보입니다. 하지만 아직 완전히 위기에서 벗어난 것은 아닐 수도 있습니다.
지금까지의 경험을 통해 제가 얻을 수 있는 주요 교훈은 네 가지입니다. 첫 번째는 향후 지침에 관한 것이고, 두 번째는 모델 기반 예측에 관한 것이며, 세 번째는 기대 형성 메커니즘에 관한 것이고, 네 번째이자 마지막은 재정 정책에 관한 것입니다.
이에 대해 자세히 설명하겠습니다.
첫 번째 교훈: 전방 안내
첫째, 전방지도 역할을 재검토해야 할 것이다.
유효 하한에서 전방 안내가 유용한 것으로 입증되었습니다. 단기 금리는 더 이상 낮아질 수 없었고, "장기적으로 낮은 수준"을 유지할 것이라는 징후가 중기 금리에 부담을 주었습니다.
그렇긴 하지만, 전방 가이던스가 하한선 기간 동안 인플레이션을 지지하는 데 도움이 되었다는 증거는 거의 없습니다. 분명한 것은 인플레이션이 2%로 돌아가는 데 오랜 시간이 걸렸고, 10% 이상으로 상승하기 전까지 잠시 머물렀다는 것입니다.
더욱이, 사전 지침은 정책 입안자들의 손을 묶을 수 있습니다. PEPP 재투자를 지속하겠다는 정책이 최근의 사례다. 팬데믹이 본질적으로 종료됨에 따라 오래된 약속을 지키기 위해 재투자가 효과적으로 계속되고 있습니다. 다행스럽게도 1년 추가 재투자의 영향은 제한적입니다. 또 다른 예는 팬데믹 이후 회복 기간 동안 금리를 인상하기 전에 ECB가 설정한 조건과 관련이 있습니다. 1 이러한 조건은 인플레이션이 아래에서 2%로 원활하게 수렴할 것이라는 지배적인 견해와 함께 전략 검토에서 많은 영감을 받았습니다. 그러나 상황에 기반한 전방 지침을 사용하면 상황이 예상과 다르게 나타날 경우 중앙은행이 문제에 빠질 수 있습니다. ECB는 향후 지침에 따라 2022년 7월부터 금리 인상을 시작했는데 돌이켜보면 늦은 것으로 간주될 수 있습니다.
2단원: 모델 기반 예측
인플레이션이 아래에서 원활하게 2%로 수렴할 것이라는 일반적인 생각은 대부분 모델 기반 예측에서 나왔습니다. 이는 나에게 두 번째 교훈을 가져다줍니다. 모델은 단점으로 가득 차 있으며 때로는 미래 인플레이션에 대해 매우 잘못될 수 있습니다.
인플레이션 예측을 뒷받침하는 사실상 모든 모델은 약 2% 정도 "하드 코딩된" 장기 평균을 가정합니다. 그들은 정권교체나 테일 이벤트의 결과를 놓칠 가능성이 높습니다. 그리고 마지막으로 중요한 인플레이션 급등이 1970년대에 있었으므로 가장 최근 데이터를 바탕으로 추정한 모델은 아마도 인플레이션이 상승하기 시작할 때 인플레이션의 지속성을 과소평가했을 것입니다.
영국 은행과 캐나다 은행이 모델링 인프라를 개선하기를 원한다는 내용을 읽었습니다. 이는 좋은 생각이며 중앙은행이 지속적으로 학습하고 적응하는 것을 포함합니다. 중앙은행은 최신 모델링 기술과 데이터 과학 방법을 통합할 때 성공합니다. 예측 정확도 향상을 목표로 하는 것은 지속적인 추구가 되어야 합니다. 특히 인플레이션에 대한 반복적인 과소평가 또는 과대평가, 즉 음(또는 양)의 예측 오류가 음(또는 양)으로 유지되는 경향이 있는 문제를 줄이는 것이 가능해야 합니다.
하지만 여기서 잠시 멈춰보자. 우리는 정말로 무엇을 쫓고 있나요? 중앙은행은 미래를 완벽하게 예측하는 것을 목표로 하고 있습니까? 거의 전적으로 예측 가능한 세상을 상상할 수 있습니까? 정말 이상한 곳이겠죠! 우리가 무엇을 하든, 어떤 충격이 발생하든 인플레이션율은 거의 확실히 좁은 예측 범위 내에 들어갈 것입니다. 게다가 실물경제의 미래 상황을 완벽하게 예측할 수 있다면 막대한 ‘공짜점심’ 투자가 이뤄질 것이다. 불확실성이 없는 세상은 가능성의 영역 안에 있지 않습니다.
실제로 모델 기반 예측에 대해 우리가 해야 할 논의는 단순히 정확도를 높이는 것 이상입니다. 정책 결정에서 이를 올바르게 평가하는 것입니다. 따라야 할 기본 원칙은 예측 불확실성이 높을 때 모델 기반 예측에 더 낮은 가중치를 부여하는 것입니다. 이 아이디어로 인해 ECB는 지난 2년 동안 금리 설정에 '데이터 의존적' 접근 방식을 채택하게 되었습니다. 반대로, 모델 예측이 정확할수록 모델에 부여되어야 하는 가중치도 커집니다. 그러나 모델 기반 예측은 완전히 정확할 수 없습니다. 즉, 모델 기반 예측에 할당된 가중치는 항상 100%보다 훨씬 낮게 유지되어야 합니다.
세 번째 교훈: 기대 형성의 메커니즘
전염병 이후 회복 기간 동안 경제학자들이 모델 기반 예측에 오해를 받은 이유 중 하나는 아마도 많은 모델이 합리적 기대라는 패러다임을 기반으로 한다는 사실과 관련이 있을 것입니다. 이 패러다임은 기대가 형성되는 복잡성을 과소평가할 가능성이 높으며 이는 세 번째 교훈으로 이어집니다.
2021~2022년에는 예상치 못한 인플레이션 상승이 아마도 합리적으로 부주의한 가구를 깨웠을 것입니다. 가계가 최근 인플레이션에 맞춰 기대감을 형성하기 시작하면 인플레이션은 더욱 지속되며 보다 강력한 통화 정책 대응이 필요합니다.
현재 통화정책은 그렇게 제한적이지는 않지만 인플레이션 역학의 전환점에 도달한 것 같습니다. 이는 대리인이 적어도 어느 정도 미래를 내다보고 낮고 안정적인 인플레이션을 기대할 때만 발생할 수 있습니다.
따라서 경제 주체가 인플레이션 기대를 형성하기 위해 어떻게 그리고 왜 경제 주체가 전향적 접근 방식에서 후진적 접근 방식으로 왔다 갔다 하는지에 대한 추가 분석이 필요한 것으로 보입니다. 이러한 변화는 경제적 비용을 제한하면서 인플레이션을 목표 수준으로 적시에 회복하는 데 필요한 최적의 통화 긴축 정도를 결정합니다.
교훈 4: 재정 정책
제가 언급하고 싶은 마지막 교훈은 일부 국가에서는 위기 이후 재정 당국이 부채 지속 가능성을 보장하는 역할로 복귀하기 어려울 수 있다는 것입니다.
정부가 공공 적자를 줄이기 위해 더 많은 노력을 기울이지 않으면 중앙은행은 압박을 받을 수 있습니다. 유로존에서는 재정지배력이 취약한 상황인 것 같습니다. 많은 회원국에서 공공 적자는 3%를 훨씬 웃돌고 있으며 일부 국가에서는 높은 수준에 머물 것으로 예상됩니다. 벨기에 국립은행의 최근 전망에 따르면 공공 적자는 2026년까지 약 5% 수준으로 유지될 것으로 나타났습니다.
통화 지배력을 보장하려면 더 나은 재정 규칙이 필요할 수 있습니다. 이것이 제가 최근 EU 재정 규칙의 개혁을 환영하는 이유입니다. 그러나 EU는 이러한 재정 규칙이 적절하게 시행되도록 해야 합니다. 동시에, 개혁은 유로 지역 전체의 재정 정책 조정으로 확대되지 않았으며, 이는 통화 정책 작업을 촉진시켰을 것입니다.
결론
나는 통화정책에 관한 몇 가지 실용적인 관찰로 결론을 내리고 싶습니다.
우크라이나, 가자지구, 홍해, 재정 상황 등 상당한 불확실성이 남아 있습니다. 따라서 데이터 의존성을 유지하는 것이 적절해 보입니다. 즉, 최근 모델의 성능이 좋아졌습니다. 인플레이션 예측 오류가 훨씬 작아졌습니다(실제로는 음수로 바뀌었습니다). 실제로, 근본적인 인플레이션과 통화 정책 전달의 강도보다는 인플레이션 전망에 더 많은 비중을 두면서 "평소대로의 업무"로 돌아가는 것을 고려해야 할 때일 수도 있습니다.
많은 부분이 노동 시장에 달려 있습니다. 특히 임금 인상, 기업 이익 마진 및 지속적인 인력 비축 가능성을 면밀히 모니터링해야 합니다.
예측에서 알 수 있듯이 인플레이션이 2025년까지 2%로 다시 회복된다면 올해 어느 시점에는 금리 인하를 고려해야 할 것입니다. 이는 인플레이션이 목표치를 미달하고 경제 성장에 너무 큰 부담을 주는 것을 방지하는 데 도움이 될 것입니다.
이사회는 올해 금리 인하를 시행하면서 인플레이션을 낮출 수 있을 것입니다. 그렇게 되면 경제의 연착륙이 가시화된다. 이는 인플레이션이 10%에 달했던 1970년대~1980년대와는 뚜렷한 대조를 이루며 ECB의 신뢰성을 보여주는 좋은 신호입니다.
이에 여러분의 관심에 감사드립니다. 맛있게 드세요.
1 세 가지 조건은 다음과 같습니다: (i) 전망 기간이 끝나기 훨씬 전에 인플레이션이 2%에 도달합니다. (ii) 나머지 예측 기간 동안 인플레이션 예측은 2%입니다. (iii) 중기적으로 인플레이션이 2% 수준으로 안정화될 수 있을 만큼 기본 인플레이션이 충분히 진전되어 있어야 합니다.
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