멈추지 않는 미국 금리 인상. 투기꾼에 의한 「일본 매매」가 시작되었다!

[お持て成し]

멈추지 않는 미국 금리 인상. 투기꾼에 의한 「일본 매매」가 시작되었다! / 8/17(수) / 슈에이샤 온라인

7월부터 엔의 대 달러율이 격렬하게 움직이고 있다. 7월 14일에는 한때 139엔대와 24년 만의 저가를 붙인 뒤 1주일에 6엔 급등하며 8월 2일에는 130엔대에 이르렀다. 이 변동폭은 비정상이며, 그 의미하는 것은 엔이 투기의 대상이 되고 있다는 것이다. 미국의 금리 인상이 멈추지 않는 가운데, 「움직일 수 없다」 쿠로다 일은 총재의 고민은 깊다…

미국은 경기를 희생으로

FRB(미 연방준비이사회)는 7월 27일 0.75%의 금리 인상을 결정했다. 정책금리는 0.25% 단위로 움직이는 경우가 많기 때문에 이 금리 인상은 통상의 3배가 된다. 게다가 FRB는 6월에도 역시 0.75%의 금리 인상을 하고 있다. 이것으로 올해 3월부터의 금리 인상폭은 통산, 2.25%가 되었다.

미국의 4~6월기 GDP는 마이너스 0.9%(연률)로 1~3월기도 마이너스 성장이었다. 일반적으로 2분기 연속 마이너스 성장은 경기후퇴(리세션)로 간주된다. 그 때문에 의회에서는 미국 경제는 경기 후퇴 국면에 들어간 것이 아닐까 논란이 일어나 마켓도 금리 인상 감속, 조기 막아 내기를 시작하고 있다.

그러나 FRB는 파이팅 포즈를 무너뜨리지 않는다. “다음 번 9월도 0.5% 금리 인상이 타당하다”는 시카고 연은 총재의 강기 발언을 필두로, 금융 정책 담당자로부터 대폭 금리 인상 발언이 계속 잇따르고 있다. 적어도 현시점에서 인플레이션과의 싸움을 풀 수 없다고 판단하고 있는 것이다.

실제로 미국 경제는 인플레이션 재료에 필수적이다. 6월 미국 소비지출물가는 6.8% 상승. 이는 40년 만의 성장률이다. 7월 고용통계도 취업자가 53만명 가까이 늘어난 반면 실업률은 3.5%로 역사적 저수준에 그쳤다.

인력 부족으로 기업은 임금 인상 압박을 받고 있다. 구매력이 올라가고, 인플레이션 예상이 소비를 자극하고, 그것이 추가 인플레이션 압력이 되고 있다. 에너지 가격의 상승은 일단 안정화의 모습을 보이고 있지만, 겨울에는 재연될 수 있다. 또한 공급망 분단에 의한 공급제도 즉시 진정될 조짐은 없다.

두 토끼를 쫓을 수 없다. 미국의 금융정책은 지금 경기를 희생해도 인플레이션을 억누른다는 각오를 보여주고 있다.

'자주 사는 것'의 물가 상승률이 5% 이상

일미 장기금리(10년물 국채 수익률)의 격차는 3% 이상으로 확대됐다. 저금리 엔을 팔고 고금리 달러를 사는 것은 시장의 원리에서 말하면 당연한 행동이라고 할 수 있을 것이다. 자원이 부족한 일본은 가격이 치솟는 에너지, 식량 등을 수입하기 위해 더 많은 엔을 달러로 바꿔야 한다. 그 결과, 엔은 더욱 저렴해진다.

이 엔저 스파이럴이 인플레이션 압력이 되는 것은 불가피하다. 6월 일본 소비자 물가 상승률은 2.2%. 이로써 3개월 연속 2% 이상이 됐다. 미유럽과 비교하면 낮은 것 같지만 기업물가지수(기업간 거래물가) 상승률은 6월 9.2%로 조사를 시작한 1960년 이후 가장 높아졌다. 지난 12개월간 봐도 기업물가지수는 연속 5%를 넘어섰다.

소비자 물가 상승이 구미보다 미미하게 보이는 것은 소비가 늘어나고 기업이 증가한 비용을 가격으로 전가할 수 없기 때문일 뿐이다. 기업이 가격 상승 비용을 짊어지면 임금은 억제되어 소비증대의 싹을 억누르게 된다.

일본 물가 상승의 특징은 ‘이극화’다. "자주 사는 것"일수록 인플레이션율이 크고 "드물게 사는 것"의 가격 인상폭은 작다. 5월의 물가 상승률은 2.5%였지만, 물가 산정 대상 582품목 중 연간 구매 횟수가 15회를 넘는 품목은 5%를 넘는 반면, 연간 0.5회 미만인 품목은 1.7%였다. (일본경제신문 6월 25일부 기사에서).

이 쌍방의 품목을 평균 2.5%라는 것이다. 즉, 우리는 생활 실감으로서는 2배의 물가고에 직면하고 있다.

더욱이 물건과 서비스의 물가 양극화도 일본 인플레이션의 특징이다. 7월 23일자 일본경제신문에 따르면 6월 소비자 물가 중 식품 등의 물건이 전년 동기 대비 4.9% 올라 운수와 오락 등 서비스는 반대로 0.3% 내려가고 있다.

서비스 가격이 침체하는 것은 수요가 둔하고 임금이 늘어나고 있는 탓이다. 또한 서비스 부문은 수입물가 상승의 영향이 작다는 것도 요인이 되고 있다.

이처럼 일본 경제는 디플레이션 구조를 탈각할 수 없는 채 엔저 인플레이션에 습격당하고 있다고 봐야 할 것이다. 6월 실질임금(명목임금 상승률에서 물가변동 영향을 제외한 수치)은 전년 동기 대비 마이너스 0.4% 였다. 이것으로 감소는 3개월 연속이다.

이미 엔은 투기 대상으로

그럼에도 불구하고 일은은 "인플레이션은 일시적"이라고 말했다. FRB도 ECB(유럽중앙은행)도 함께 같은 인식을 보여주던 시기가 있다. 하지만 지금도 그렇게 주장하고 금융완화책을 유지하고 있는 것은 세계에서 일은뿐이다.

7월 21일 일은은 대규모 금융완화 유지를 결정했고, 쿠로다 총재는 금리 인상에 대해 “전혀 없다”고 단언했다. 좋고 나쁜 것이 아니라, 중앙은행 톱이 금리에 대해 단언하는 것에 세계는 놀랐다.

확실히 현재의 인플레이션 압력은 자원 가격 상승으로 인한 것이고, 금리 인상으로 미일 금리 차이를 다소 줄여도 엔화가 어떻게 되는 것도 아니다. 그러나 세계 주요 중은이 함께 금리 인상을 반복하고 있는 가운데, 단 1인 일은만이 한층 더 금융완화를 향하고 있는 것도 사실이다.

지금조차 "아베노믹스로는 디플레이션을 극복할 수 없었습니다."라고 바꿀 수 없다는 원한도 있을 것이지만, 쿠로다 총재의 「단언」은 다른 공방의 장으로 향한 것으로 본다.

앞서 본 미국의 추가 금리 인상, 금리 인상 감속 관측, 금리 인상 계속 표명이라는 움직임 속에서 엔의 대 달러율은 격렬하게 움직였다. 7월 14일에는 한때 139엔대와 24년 만의 저가를 붙인 뒤 1주일에 6엔 급등하며 8월 2일에는 130엔대에 이르렀다.

깊어지는 미유럽의 경기 후퇴 우려, 페로시 미 하원 의장의 대만 방문 리스크 등으로 시장에 경계감이 있었다고는 해도, 이 변동성(변동폭)은 이상하다.

그 의미하는 것은 엔이 투기의 대상이 되고 있다는 것이다. 어쨌든, 일은은 "움직이지 않는다"고 선언하고 금리 인상을 밟을 기색은 없다. 장기금리도 이른바 손가락 오퍼로 컨트롤한다고 명언하고 있다.

장기금리는 시장거래의 대상이 되는 10년물 국채 수익률이며, 수급으로 변화하는 것이다. 그러나 일은은 이를 수익률 0.25%로 무제한으로 구매함으로써 같은 수준의 금리를 유지한다고 한다. 즉 시장가격보다 높게 국채를 살 생각이다.

따라서 일본 국채의 가격은 '강해지고 있다' 상태라고 할 수 있을 것이다. 동시에 일본 경제는 엔저 인플레이션에 습격되어 물가 상승에 대한 여론의 불만도 높아진다.

그런데, 그래도 「움직이지 않는 일은」은 지속 가능한 것일까? 그 질문이야말로 투기의 동기가 있다. 시장은 “아무튼 일은은 장기금리를 올릴 수밖에 없게 된다(국채가격은 하락한다)”고 읽고 선물매도(지금 정한 가격으로 앞서 어느 시점에서 팔다) 계약을 마련한다. 그때 가격이 내려가면 싸진 국채를 사서 비싸게 팔 수 있다.

예측이 벗어나 일은이 밟아 온 장기 금리를 유지할 수 있었다고 해도, 그 때는 확대한 일미 금리 차이를 이용해 캐리 트레이드(저금리의 엔을 조달해 고금리의 달러로 운용한다) 거래로 벌 수 있다. 어쨌든 '움직이지 않는' 일은 덕분에 투기꾼은 벌 수 있다.

쿠로다 총재는 물가 상승률 2%라는 이차원 완화 목표를 달성한 시점에서 '움직이지 않는다'가 아니라 '움직인다!'라고 발표해야 했다. 일은의 정책이 움직이지 않아도 시장가격은 움직이니까.

키시다 정권도 「일본 매매」의 재료로

그런데, 일은만을 매달고 있으면 된다고 하는 것은 아니다. 투기꾼의 눈에는 일본 정부도 투기의 기회로 비칠 가능성이 높기 때문이다.

원래 엔이 팔리는 것은 금리와 무역적자도 재료이지만 무엇보다 일본 경제에 '구매' 재료가 없기 때문이다. 임금이 오르지 않아 디플레이션에서 벗어날 수 없다. 열심히 최저임금을 올렸다고 해도 미국과 유럽의 임금 인상 수준에는 미치기는 커녕, 노동 시간 단축과 고용 정체로 반대로 소득 감소로 이어질 수 있다.

디지털화나 리스킬링(재검토 인재투자) 등의 성장 전략이 보이지 않아 생산성 향상도 기대할 수 없다. 아베노믹스를 총괄할 수도 없고, 키시다 총리가 내세우는 '새로운 자본주의'도 전혀 그 전체상이 보이지 않는다. 금융 긴축으로 움직일 수 없는 일은과 마찬가지로 일본 정부도 디플레이션 탈각을 향해 움직일 수 없다.　

앞으로 3년간 국정선거 예정이 없는 일본. 움직임이 없는 키시다 정권은 비록 지지율을 유지할 수 있어도, 투기꾼에 있어서는 매력적인 일본 매매의 재료로 가득 찬 것이다.

글 / 김준행 사진 / shutterstock

https://news.yahoo.co.jp/articles/49112fb66038c79054a297914e641c63a1efa3af?page=1 

止まらないアメリカの利上げ。投機筋による「日本売り」が始まった！（集英社オンライン） -

止まらないアメリカの利上げ。投機筋による「日本売り」が始まった！
8/17(水) 18:30配信


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7月から円の対ドルレートが激しく乱高下している。7月14日には一時139円台と24年ぶりの安値をつけた後、1週間で6円急騰し、8月2日には130円台にまで達している。この変動幅は異常で、その意味することは円が投機の対象になっているということだ。アメリカの利上げが止まらない中、「動けない」黒田日銀総裁の悩みは深い…

アメリカは景気を犠牲に
FRB（米連邦準備理事会）は7月27日、0.25％の利上げを決めた。政策金利は0.25％刻みで動くことが多いので、この利上げは通常の3倍になる。しかも、FRBは6月にもやはり0.75％の利上げをしている。これで今年3月からの利上げ幅は通算、2.25％となった。

アメリカの4～6月期GDPはマイナス0.9％（年率）で、1～3月期もマイナス成長だった。一般的に2四半期連続のマイナス成長は景気後退（リセッション）と見なされる。そのため議会ではアメリカ経済は景気後退局面に入ったのではないかと議論が起こり、マーケットも利上げの減速、早期打ち止めを織り込み始めている。

しかし、FRBはファイティング・ポーズを崩さない。「次回9月も0.5％利上げが妥当だ」というシカゴ連銀総裁の強気発言を口火に、金融政策担当者から大幅利上げ継続発言が相次いでいる。少なくとも現時点で、インフレとの戦いを緩めることはできないと判断しているのだ。

実際、アメリカ経済はインフレ材料に事欠かない。6月のアメリカ消費支出物価は6.8％上昇。これは40年ぶりの伸び率だ。7月の雇用統計も就業者が53万人近くも増えた一方で、失業率は3.5％と歴史的低水準にとどまったままだ。

人手不足で企業は賃上げを迫られている。購買力が上がり、インフレ予想が消費を刺激し、それがさらなるインフレ圧力となっている。エネルギー価格の高騰はいったん沈静化の様子を見せているものの、冬には再燃しかねない。またサプライチェーン分断による供給制もただちに収まる兆しはない。

二兎を追うことはできない。アメリカの金融政策は今、景気を犠牲にしてでもインフレを抑え込むという覚悟を示している。

「よく買うもの」の物価上昇率は5％超え
日米の長期金利（10年物国債利回り）の格差は3％以上に拡大した。低金利の円を売って高金利のドルを買うのは、市場の原理からいえば当然の行動といえるだろう。資源の乏しい日本は価格が高騰するエネルギー、食糧などを輸入するために、より多くの円をドルに替えなくてはならない。その結果、円はさらに安くなる。

この円安スパイラルがインフレ圧力となることは避けられない。6月の日本の消費者物価上昇率は2.2％。これで3ヶ月連続の2％超となった。米欧と比較すれば低いようだが、企業物価指数（企業間取引物価）上昇率は6月9.2％で、調査を開始した1960年以降でもっとも高くなった。この12ヶ月間で見ても、企業物価指数は連続で5％超上がっている。

消費者物価の上昇が欧米より穏やかに見えるのは、消費が伸び悩み、企業が増加したコストを価格に転嫁できずにいるからにすぎない。企業が価上昇コストを背負えば、賃金は抑制され、消費増大の頭を抑えつけることになる。

日本の物価上昇の特徴は「二極化」だ。「よく買うもの」ほどインフレ率が大きく、「まれにしか買わないもの」の値上げ幅は小さい。5月の物価上昇率は2.5％だったが、物価算定対象582品目のうち、年間購入回数が15回を超える品目は5％を超える一方で、年間0.5回未満の品目は1.7％だった（日本経済新聞6月25日付け記事より）。

この双方の品目をならして2.5％だということだ。つまり、私たちは生活実感としては2倍の物価高に直面している。

さらにモノとサービスの物価二極化も日本のインフレの特徴だ。7月23日付日本経済新聞によれば、6月の消費者物価のうち食品などのモノが前年同期比4.9％上がり、運輸や娯楽などサービスは逆に0.3％下がっている。

サービス価格が低迷するのは需要が鈍く、賃金が伸び悩んでいるせいだ。また、サービス部門は輸入物価上昇の影響が小さいということも要因となっている。

このように、日本経済はデフレ構造を脱却できないまま、円安インフレに襲われていると見るべきなのだろう。6月の実質賃金（名目賃金上昇率から物価変動の影響を除いた数値）は前年同期比でマイナス0.4％だった。これで減少は3ヶ月連続だ。

すでに円は投機の対象に
にもかかわらず、日銀は「インフレは一時的だ」と言い張っている。FRBもECB（欧州中央銀行）もそろって同じような認識を示していた時期がある。だが、今もそう主張し、金融緩和策を維持しているのは世界で日銀だけだ。

7月21日、日銀は大規模金融緩和の維持を決定し、黒田総裁は利上げについて「全くない」と断言した。良し悪しは別にして、中央銀行トップが金利について断言することに世界は驚いたに違いない。

たしかに、現在のインフレ圧力は資源価格高騰によるものだし、利上げで日米金利差を多少縮めても円安がどうなるものでもない。しかし、世界の主要中銀がそろって利上げを繰り返しているなかで、ただ一人日銀だけがいっそうの金融緩和に向かっていることも事実だ。

今さら「アベノミクスではデフレを克服できませんでした」と仕切り直せないという恨みもあるのだろうが、黒田総裁の「断言」は別の攻防の場に向けられたものと見る。

先に見たアメリカの追加利上げ、利上げ減速観測、利上げ継続表明という動きのなかで、円の対ドルレートは激しく乱高下した。7月14日には一時139円台と24年ぶりの安値をつけた後、1週間で6円急騰し、8月2日には130円台にまで達している。

深まる米欧の景気後退懸念、ペロシ米下院議長の台湾訪問リスクなどで市場に警戒感があったとはいえ、このボラティリティ（変動幅）は異常だ。

その意味することは円が投機の対象になっているということだ。なにしろ、日銀は「動かない」と宣言し、利上げに踏み切る気配はない。長期金利もいわゆる指値オペでコントロールすると明言している。

長期金利は市場取引の対象となる10年物国債利回りであり、需給で変化するものだ。しかし、日銀はこれを利回り0.25％で無制限に購入することで同水準金利を維持するという。つまり、市場価格より高く国債を買うつもりだ。

したがって日本国債の価格は「強がっている」状態といえるだろう。同時に日本経済は円安インフレに襲われ、物価上昇に対する世論の不満も高まる。

さて、それでも「動かない日銀」は持続可能なのだろうか？　その問いにこそ、投機の動機がある。市場は「いずれ日銀は長期金利を上げざるを得なくなる（国債価格は下落する）」と読み、先物売り（今決めた価格で先のある時点で売る）契約を仕掛ける。そのとき価格が下がっていれば、安くなった国債を買って高く売ることができる。

予測が外れ、日銀が踏ん張って長期金利を維持できたとしても、その時は拡大した日米金利差を利用してキャリートレード（低金利の円を調達して高金利のドルで運用する）取引で儲けることができる。どちらにしても、「動かない」日銀のおかげで投機筋は稼げるのだ。

黒田総裁は物価上昇率2％という異次元緩和の目標を達した時点で、「動かない」ではなく、「動く！」とアナウンスすべきだった。日銀の政策が動かなくても市場価格は動くのだから。

岸田政権も「日本売り」の材料に
さて、日銀だけを吊し上げていればよいというものではない。投機筋の目には日本政府も投機のチャンスと映っている可能性が高いからだ。

そもそも、円が売られるのは金利や貿易赤字も材料だが、何よりも日本経済に「買い」材料がないからだ。賃金が上がらず、デフレから脱け出せない。がんばって最低賃金を上げたとしても米欧の賃上げ水準には遠く及ばないどころか、労働時間の短縮や雇用停滞で逆に所得減につながりかねない。

デジタル化やリスキリング（学び直し人材投資）などの成長戦略が見えず、生産性向上も期待できない。アベノミクスを総括することもできず、岸田首相が打ち出す「新しい資本主義」もさっぱりその全体像が見えない。金融引き締めに動けない日銀と同じく、日本政府もまたデフレ脱却に向けて動けずにいる。　

向こう3年間、国政選挙の予定がない日本。動きがない岸田政権はたとえ支持率を維持できても、投機筋にとっては魅力的な日本売りの材料に満ちているのだ。

文／金俊行　　写真／shutterstock