[금융] 미 금리인하인데, 엔고에서 다시 엔저로…! 미 대선 어떻게 되든지 「달러고-엔저 압력」과 「고물가」 계속될 것이라는 이유

[お持て成し]

미 금리인하인데, 엔고에서 다시 엔저로…! 미 대선 어떻게 되든지 「달러고-엔저 압력」과 「고물가」 계속될 것이라는 이유 / 10/16(수) / 현대 비즈니스 

7월부터 8월에 걸쳐 급격한 엔고가 진행되었지만, 그 후, 다시 엔저가 진행되고 있다. 그 원인은 일본 측이라기보다는 주로 미국 측에 있다. FRB의 대폭 금리인하에도 불구하고 장기금리가 떨어지지 않는 것이다. 그 배경에는 차기 정권에서 예상되는 퍼주기 재정정책이 자리 잡고 있다. 

◇ 7월엔 미 경기침체 예상에서 엔화 강세로

올해 초부터 엔화 가치가 눈에 띄게 떨어졌다. 하지만 7월에 상황이 급전되면서 엔화 가치가 급격히 올랐다. 9월 14일에는, 1달러=140.8엔이 되었다.

그런데 9월 말부터 다시 엔화 가치가 떨어지고 있다. 10월 12일에는, 1달러=149.1엔까지의 엔저가 진행되었다.

환율은 왜 엔화 약세가 될까? 앞으로 어떻게 될까? 이하에서는 이러한 문제를 검토하고 싶다. 그러기 위해서 우선, 8월 이후의 상황을 쫓아 가기로 한다.

7월까지 엔화 가치가 현저히 떨어진 것은 미일 금리차가 벌어지면서 엔 캐리 거래라는 투기 거래가 증가했기 때문이다. 그 배경에는 미 FRB(연방준비제도이사회)가 정책금리를 인하하는 것은 상당히 늦어질 것이라는 전망이 있었다. 즉, 미일의 금리차는, 조기에는 축소되지 않을 것이라고 전망이 있었다. 

그런데 7월에 미국의 고용 통계가 악화됐다. 이에 따라 경기침체를 막기 위해 FRB가 기존에 생각했던 일정보다 빨리 금리인하를 추진할 것으로 보인다. 

미국 금리가 떨어지면 미일 금리차는 축소되고 엔캐리 거래는 손실을 볼 것이다. 이 때문에 엔 캐리 거래의 대규모 되감기가 생겼고, 이전까지의 엔저에서 엔고로 전환한 것이다. 

◇ 8월에는 벌써 엔 캐리가 부활?

그런데 8월이 되면서 추가 금리 인상을 자제할 것임을 시사하는 메시지가 일본은행에서 잇따라 발신됐다. 우치다 신이치 부총재는 8월 7일 금융시장이 불안정한 상황에서는 금리를 올리지 않을 것이라고 밝혔다. 우에다 카즈오 총재는, 8월 23일, 중의원 재무 금융 위원회의 폐회중 심사에서, 주식이나 환율 등의 동향은 아직 불안정한 상황에 있다고 해, 당분간은 「그 동향을 지극히 높은 긴장감을 가지고 주시해 간다」라고 말했다. 히미노료조(氷見野良三) 부총재도 8월 28일 기자회견에서 비슷한 생각을 시사했다. 

일본은행이 금리인상을 하지 않는다면 엔 캐리 트레이드의 매력은 다시 더해진다. 그래서, 8월에는 이미 엔 캐리 거래가 부활하고 있었다는 견해도 있다. 

이어 9월 5일 통과된 이시바 총리가 금리 인상에 부정적인 견해를 밝힌 것도 일본이 조기에 금리를 올리지 않을 것이라는 전망을 높였다. 

엔저의 배경에는, 이상과 같은 일본측의 사정도 있다. 그러나 기본적으로는 다음에 언급하는 미국 측 요인의 영향이 더 크다고 생각된다. 

◇ 미국, 기준금리 인하

FRB는 9월 18일 연방공개시장위원회(FOMC)에서 정책금리 유도 목표를 5.25~5.5%에서 0.5%포인트 낮췄다. 이에 따라 미국의 정책금리는 4.75~5%를 기록했다. 

금리 인하는 2020년 3월 코로나19로 인한 경제 위축을 막기 위해 정책금리를 제로까지 내린 이후 4년 반 만이다. 이코노미스트들은 대부분 통상적인 금리인하율인 0.25% 포인트의 금리인하를 예상했기 때문에 0.5% 포인트의 하락폭은 시장 예상치를 크게 웃돌았다. 

◇ 지니친 금리 인하?

그런데 0.5%의 하락폭은 너무 컸다는 평가가 있다. 금리 인하는 필요하지만 인플레이션율이 아직 높다는 점과 실업률이 낮다는 점을 감안하면 0.25% 포인트 인하가 적당하다는 생각이다. 실제로 FRB의 이사 중 한 명은 0.25%의 가격 인하를 주장하며 이사로서는 2005년 이래의 반대표를 던졌다. 

그런데도 0.5%포인트 인하가 지지된 것은 그 시점의 고용통계가 고용상황 둔화를 보여줬기 때문이다.

그러나 10월 4일 발표된 9월 고용통계에서는 비농업부문취업자수가 전월 대비 25만 4000명 증가해 시장 예상치를 크게 웃돌았다. 

그래서 이번 대폭 금리인하는 실수였다는 평가도 있다. 그리고 향후 금리 인하를 서두를 필요는 없다는 생각이 강해지고 있다.

◇ 미국 장기금리는 떨어지지 않고

FRB가 정책금리를 인상했음에도 불구하고 시장에서는 장기금리가 상승했다.

미국의 장기금리(10년채 이자율)는 9월 초 FOMC 회동 직전 3.6%대까지 떨어졌다가 이후 3주가량 0.4%포인트 정도 올랐다. 게다가 10월 7일에는, 약 2개월만에 4%를 웃돌았다.

이는 FRB가 금리 인하를 서두르지 않을 것이라는 관측이 확산됐기 때문이다. 더욱이 뒤에서 설명한 것처럼 새 정부 들어 재정적자가 증가할 우려가 있기 때문이다.

전통적인 금융정책은 정책금리를 움직이면 장기금리에도 영향을 미치고, 즉 정책금리를 내리면 장기금리도 내려간다는 전제하에 이뤄지고 있다. 그러나 2022년 이후 미국의 수익률 커브는 '역수익률 커브'가 돼 있었다. 즉 단기금리인 정책금리가 장기금리에 비해 높게 나타나고 있었다.

미국의 정책금리가 중립적인 수준금리에 비해 지나치게 높은 것은 사실이다. 그러니까 언젠가는 더 내려갈 거야. 그리고 그것이 균형이 될 것이다. 

다만 정책금리를 낮추더라도 수익률 곡선이 정상적인 형태에 가까워지는 만큼의 효과밖에 없어 장기금리를 낮추지 않을 수 있다.

◇ 차기 미국 대통령은 퍼주기 정책을 펼 가능성이 높다

미국의 장기금리가 떨어지지 않는 것은 고금리가 지속되더라도 미국이 경제가 실속하지 않을 것임을 보여준다. 이것이 금리 인하를 서두를 필요가 없다는 생각의 근거다.

여기에 더해 연방정부의 거액 재정적자 문제가 있다.

미국의 재정적자는 코로나19 기간 중 급부금 증대 등으로 급확대됐다. 하지만 코로나 혼란이 가라앉아도 재정적자는 압축되지 않고 코로나 전의 두 배 가까운 액수에 머물고 있다. 

미 의회예산국(CBO)은 2024 회계연도 재정적자가 전년도 대비 13% 증가한 1조 8340억 달러(약 270조엔)에 이를 것으로 추산했다고 10월 8일 발표했다.

그런데 해리스도 트럼프도 재정적자 감축 계획을 내놓지 않고 있다. 오히려 두 후보자 모두 퍼주기 정책을 표방하고 있다.

해리스 씨는 아동 세액공제 확대, 주택 취득 촉진 방안 등 저소득층의 생활 지원을 제안하고 있다. 트럼프 씨도 잔업비와 팁, 사회보장 관련 혜택에 대한 비과세를 내세우고 있다.

이렇게 해서 어느 쪽이 차기 대통령이 되든 재정적자가 앞으로 더 커질 수 있다. 그러면 장기 금리에는 상승 압력이 가해질 것이다. 그리고 달러 강세-엔저 압력이 작용하게 된다. 

◇ 일본은 어떻게 해야하나?

일본은 위에서 언급한 전망에 어떻게 대응하면 좋은가?

엔화 약세가 진행되면 소비자물가가 상승한다. 따라서 명목임금을 아무리 올려도 실질임금은 오르지 않는다.

일본의 실질임금은 올해 5월까지 26개월간 하락을 지속했다. 6, 7월에 겨우 전년 대비가 플러스가 되었지만, 8월에는 0.6% 감소로, 다시 마이너스의 증가율이 되었다. 앞으로 어떻게 될지 예단하기 어렵다. 

이시바 내각은 개인소비 회복을 위해 지속적인 실질임금 향상을 위해 노력한다는 정책목표를 내걸고 있기 때문에 이런 상태를 방치할 수 없을 것이다.

8월 소비자물가의 전년 대비는 6, 7월을 웃도는 3.5%로 상당히 높다. 인플레가 멈추지 않는 상태를, 일본은행도 「물가와 임금의 선순환」이라고 긍정적으로 평가해 계속 평가할 수는 없을 것이다. 

적어도 말할 수 있는 것은, 「지금은 금리 인상을 할 환경이 아니다」 등으로 느긋하게 있을 수는 없다는 것이다.

노구치 유키오(히토쓰바시대 명예교수)

https://news.yahoo.co.jp/articles/fe033a023643d178c687af9ced2e700c0efe51a5?page=1

米利下げなのに、円高から一転ふたたび円安に…！米大統領選がどう転んでも「ドル高・円安

米利下げなのに、円高から一転ふたたび円安に…！米大統領選がどう転んでも「ドル高・円安圧力」と「物価高」は続くといえる理由
10/16(水) 6:10配信

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現代ビジネス
by Gettyimages

7月から8月にかけて急激な円高が進んだが、その後、ふたたび円安が進んでいる。この原因は、日本側というよりは、主としてアメリカ側にある。FRBの大幅利下げにもかかわらず、長期金利が低下しないのだ。その背景には、次期政権で予想されるバラマキ財政政策がある。

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7月には米景気落ち込み予想から円高に
パウエルFRB議長　by Gettyimages

今年の初めから、顕著な円安が進んでいた。しかし、7月に状況が急転し、急激な円高が進んだ。9月14日には、1ドル=140.8円になった。

ところが、9月末から再び円安が進んでいる。10月12日には、1ドル=149.1円までの円安が進んだ。

為替レートはなぜ円安になるのか？　今後どうなるのか？以下ではこうした問題を検討したい。そのためにまず、8月以降の状況を追っていくことにする。

7月まで顕著な円安が進んでいたのは、日米の金利差が開いたことから、「円キャリー取引」という投機取引が増加したためだ。その背景には、米FRB(連邦準備制度理事会)が政策金利を引き下げるのはかなり遅れるという見通しがあった。つまり、日米の金利差は、早期には縮小しないと見通しがあった。

ところが、7月にアメリカの雇用統計が悪化した。そこで、景気の落ち込みを防ぐため、FRBが、従来考えられていたスケジュールよりは早く利下げを進めると見られるようになった。

アメリカの金利が下がれば、日米の金利差は縮小し、円キャリー取引は損失を被るだろう。このため、円キャリー取引の大規模な巻き戻しが生じ、それまでの円安から、円高に転換したのだ。

8月にはすでに円キャリーが復活？
ところが、8月になって、追加利上げを控えることを示唆するメッセージが、日本銀行からつぎつぎに発信された。内田真一副総裁は、8月7日、金融市場が不安定な状況では利上げしないとの考えを示した。植田和男総裁は、8月23日、衆院財務金融委員会の閉会中審査で、株式や為替等の動向はまだ不安定な状況にあるとし、当面は「その動向を極めて高い緊張感を持って注視していく」と述べた。氷見野良三副総裁も、8月28日の記者会見で同様の考えを示唆した。

日銀が利上げをしないのなら、円キャリートレードの魅力は再び増す。そこで、8月にはすでに円キャリー取引が復活していたとの見方もある。

さらに、9月5日に成立した石破首相が利上げに否定的な見解を示したことも、日本が早期に利上げしないという見通しを強めた。

円安の背景には、以上のような日本側の事情もある。しかし、基本的には、以下に述べるアメリカ側の要因の影響のほうが大きいと考えられる。

アメリカが政策金利を引き下げ
FRBは、9月18日の連邦公開市場委員会(FOMC)で、政策金利の誘導目標を、5.25％~5.5％から0.5％引き下げた。これによって、アメリカの政策金利は4.75~5％となった。

利下げは、2020年3月に、新型コロナのための経済の落ち込みを防ぐため、政策金利をゼロにまで引き下げた以来、4年半ぶりのことだ。エコノミストの大部分は、通常の利下げ率である0.25％の利下げを予想していたので、0.5％という下げ幅は、市場予想を大きく上回るものだった。

利下げは大幅過ぎた？
ところが、0.5％という下げ幅は大きすぎたとの評価がある。利下げは必要だが、インフレ率がいまだに高いことや、失業率が低いことを考慮すれば、0.25％の引下げが適当との考えだ。実際、FRBの理事の1人は、0.25％の値下げを主張して、理事としては2005年以来の反対票を投じていた。

それにもかかわらず0.5％の引下げが支持されたのは、その時点の雇用統計が雇用情勢の減速を示していたからだ。

しかし、10月4日に公表された9月の雇用統計では、非農業部門の就業者数が前月比25万4000人増になり、市場予想を大幅に上回った。

だから、今回の大幅利下げは間違いだったという評価もある。そして、今後の利下げを急ぐ必要はないという考えが強まっている。

アメリカ長期金利は下がらず
FRBが政策金利を引上げたにもかかわらず、市場では長期金利が上昇した。

アメリカの長期金利(10年債利回り)は、9月はじめのFOMC会合の直前には、3.6％台まで低下していたが、その後3週間ほどで、0.4％程度上昇した。さらに、10月7日には、約2カ月ぶりに4％を上回った。

これは、FRBが利下げを急がないとの見方が広がったためだ。さらに、後述のように、新政権下で財政赤字が増加する懸念があるからだ。

伝統的な金融政策は、「政策金利を動かせば長期金利にも影響が及ぶ、つまり、政策金利を下げれば長期金利も下がる」という前提で行われている。しかし、2022年以降、アメリカのイールドカーブは「逆イールドカーブ」になっていた。つまり、短期金利である政策金利が、長期金利に比べて高くなっていた。

アメリカの政策金利が、中立的な水準金利に比べて高すぎるのは事実だ。だから、いずれはもっと下がる。そしてそれが均衡になるだろう。

ただし、政策金利を下げても、イールドカーブが正常な形に近づいていくだけの効果しかなく、長期金利を下げることにならない可能性がある。

次期米大統領はバラマキ政策を行う可能性が高い
アメリカの長期金利が下がらないのは、高金利が続いてもアメリカが経済が失速しないだろうことを示している。これが、利下げを急ぐ必要はないという考えの根拠だ。

これに加え、連邦政府の巨額の財政赤字の問題がある。

アメリカの財政赤字は、新型コロナの期間中に、給付金の増大などにより急拡大した。しかし、コロナの混乱が収束しても、財政赤字は圧縮されず、コロナ前の2倍近い額にとどまっている。

米議会予算局(CBO)は、2024会計年度の財政赤字は、前年度比13％増の1兆8340億ドル(約270兆円)にのぼるとの試算を、10月8日に発表した。

ところが、ハリス氏もトランプ氏も、財政赤字削減計画を示していない。 それどころか、いずれの候補者も、バラマキ政策を標榜している。

ハリス氏は、児童税額控除の拡大や、住宅取得促進策など、低中所得層の生活支援を提案している。トランプ氏も、残業代やチップ、社会保障関連の給付金への非課税を打ち出している。

こうして、どちらが次期大統領になるとしても、財政赤字が今後さらに膨張する恐れがある。すると、長期金利には上昇圧力が加わるだろう。そして、ドル高・円安圧力が働くことになる。

日本はどうする？
日本は、以上で述べた見通しにどのように対応したらよいか？

円安が進めば、消費者物価が上昇する。したがって、名目賃金をいくら上げても、実質賃金は上がらない。

日本の実質賃金は、今年の5月まで26か月間、下落を続けた。6、7月にやっと対前年比がプラスになったが、8月には0.6％減と、再びマイナスの伸び率になった。今後どうなるか、予断を許さない。

石破内閣は、個人消費の回復のため「持続的な実質賃金の向上に取り組む」という政策目標を掲げているので、こうした状態を放置できないはずだ。

8月の消費者物価の対前年比は、6、7月を上回る3.5％と、かなり高い。インフレがとまらない状態を、日銀も「物価と賃金の好循環」とポジティブに評価し続けるわけにはいかないだろう。

少なくとも言えるのは、「いまは利上げをする環境ではない」などとのんびり構えているわけにはいかないということだ。

野口 悠紀雄(一橋大学名誉教授)