[금융] 이시바 총재 탄생으로 흔들리는 금융시장 금리인상은 언제? 2025년의 전망

[お持て成し]

이시바 총재 탄생으로 흔들리는 금융시장 금리인상은 언제? 2025년의 전망 / 10/17(목) / 비즈니스+IT

총재 취임 이전 이시바 총재는 과도한 금융완화에 부정적인 견해를 보이는 경우가 많았지만 총재 취임 후 우에다 총재와 회담했을 때는 일본은행의 금융정책을 지지하는 자세를 보였다. 이시바 정권의 탄생은 일본은행의 금융정책에 어떤 영향을 미칠까. 또 일본은행의 금융정책은 환율에 의존하게 되어 있다. 엔저시에 금리 인상을 검토해, 엔고시에는 억제하는 것일까. 환율의 대폭 변동이 있으면 정책에 영향을 줄 것 같다. 이러한 불확실한 상황 속에서 앞으로의 전망에 대해서 제일생명경제연구소 경제조사부 주석 이코노미스트 후지시로 씨가 해설했다. 

◇ 이시바 정권 탄생, 일본은행 금융정책에 어떤 영향?
　
이시바 총재는 전보다 재성 규율을 중시하는 동시에 과도한 금융완화에 부정적인 견해를 보였다. 금융완화의 절도가 없어짐으로써, 재정 규율이 느슨해져, 일본 경제에 악영향을 미칠 수 있다고 하는 염려가 있었다고 볼 수 있다. 

총재 선거에 있어서도 「경제>재정 재건」을 주장하는 후보자가 많았던 가운데, 이시바 총재는 이 자세를 굽히지 않았다. 거기에 모종의 「완고함」을 느끼고 있던 시장 참가자는 많았던 것으로 보여진다. 

그러나, 10월 2일에 이시바 총재는 「현재, 추가 금리 인상을 하는 환경에 있다고는 생각하지 않는다」라고 발언. 3일 이시바 총재는 이 발언의 진의가 9월 금융정책 결정회의에서 (금리인상 시기를 가늠하기 위한) 시간적 여유가 있다는 판단에 따라 금융정책의 현상유지를 결정한 일본은행의 결정에 동의한다는 것이었다며 수정을 가했다. 

이 발언에 대해 이시바 총재의 정책 태도가 부드러워졌다고 느낀 시장 참가자는 많았을 것이다. 필자도 마찬가지로 받아들이고 있으며 이시바 총재의 개성에 따라 금융정책이 움직일 가능성은 낮다고 보고 있다. 

◇ 환율이 「먼저」, 통화정책이 「나중」
　
그렇다면 일본은행의 정책 태도는 무엇에 따라 달라지는 것일까. 바로 환율이다. 단적으로 말하면, 「엔고라면 금리 인상은 하지 않는다(비둘기파에 경사). 엔저라면 금리인상으로 움직인다(매파에 경사)라고 하는 식으로 환율이 먼저, 금융정책이 뒤에 온다.

실제, 7월 31일의 금리 인상은 7월 중순에 달러엔이 160엔을 넘은 직후의 일이었다.

8월 7일에 우치다 부총재가 「엔저의 수정은 정책 운영에 영향을 준다」, 「금융시장이 불안정한 하에서 정책 금리의 인상은 하지 않는다」라고 하여 비둘기파적인 견해를 말한 것은, 달러엔이 140엔대 전반까지 엔고 방향으로 추이한 직후였다. 

달러-엔이 140엔 아래로 떨어지는 것을 시험하는 국면으로 향한 9월의 금융 정책 결정 회합에서, 우에다 총재는 금융 정책을 판별하는 「시간적 여유」가 증가하고 있다고 발언해, 시급한 추가의 금리 인상에 거리를 두었다. 이러한 설명 순서는 「환율→금융 정책」이며, 당분간, 이 구도에 변화는 전망되지 않는다. 

다음으로, 환율 상황 이외에서 일본은행이 추가 금리 인상에 움직이는 이유는 무엇일까. 그리고 그 시기는 언제가 될까.

◇ 일본은행이 추가 금리인상에 나서는 주요 원인과 2025년 전망
　
일본은행이 추가 금리인상에 나서는 이유는 명목임금의 지속적인 상승이 크다. 8월 매월 근로 통계(공통 사업소판)에 의하면, 현금 급여 총액은 전년비 플러스 3.1%로 강한 성장세였다. 

내역은, 특별 급여(≒ 상여)가 동플러스 7.5%로 높은 성장을 유지한 것에 가세해 소정내 급여(≒ 기본급)가 동플러스 2.9%, 소정외 급여(≒ 잔업비)가 동플러스 3.4%로 강도가 유지되고 있었다. 

임금의 기조를 파악하는데 있어서 중시해야 할 일반 노동자(≒ 정사원)의 소정내 급여는, 전년비 플러스 2.9%로 높은 성장을 유지. 지난 7월 같은 플러스 3.0%에서 소폭 둔화됐지만 2022년 대비로는 비약적인 증가세를 기록하고 있어 기업들의 임금설정 행태가 크게 변용된 모습을 엿볼 수 있다. 

일반 노동자의 소정내 급여(≒ 정사원의 기본급)는 춘투의 결과로부터 판단하면 플러스 3.5%정도까지 가속해도 이상하지 않지만, 춘투의 결과가 대체로 반영되었다고 볼 수 있는 8월분이 이 수치라면, 거기까지의 가속은 전망하기 어렵다. 
　
단지, 어쨌든 임금인상률은 3%정도나 그 이상의 궤도에 있어, 2%의 물가 목표에 대해서는 충분한 성장이라고 말할 수 있다. 일본은행이 금리인상에 나서는 이유로는 물가상승률도 물론 명목임금 상승이 크다.

물론 환율의 큰 폭 변동에 따라 일본은행의 정책이 움직일 수는 있지만 환율이 안정되면 일본은행은 명목임금 상승을 평가해 정책금리의 단계적 인상으로 움직일 것이다. 

구체적으로 정책금리는 2024년 12월 0.50%로 인상된 뒤 2025년 두 차례 금리인상이 실시돼 1%에 도달할 것으로 예상하고 있다. 1%에 도달한 후에는 미국 경제의 행방을 지켜보면서, 잠시 관망하자. 

◇ 일본은행이 금리 인상을 보류하는 시나리오
　
그럼, 일본은행이 금리 인상을 보류하는 요인은 무엇일까. 그것은, 역시 환율이 크다. 일본은행은 "경제·물가 전망이 실현되면, 정책 금리를 단계적으로 인상해 가는 것이 적절하다"고 반복하고 있다.

그 물가 전망은 2025~26년도에 걸쳐 대략 2%정도로 추이해 간다는 것이지만, 만일 환율이 큰폭으로 변동하면 수입 물가의 상하를 통해서, 전망에는 상하 쌍방의 리스크가 생긴다. 

종래, 일본은행은 환율 등을 통한 수입물가의 변동은 일시적이라고 하여, 일본 국내의 「기조적인 인플레이션율」에 미치는 영향은 한정적이라고 하고 있었다. 

그러나 최근에는 기업의 임금 가격 책정 행동이 적극화되면서 과거와 비교하면 환율 변동이 물가에 영향을 미치기 쉬워진 측면이 있다고 성명문에도 명시돼 있다. 단적으로 환율과 금융정책의 결합이 강해지고 있다는 것이다. 

이처럼 일본은행의 정책 태도가 환율 종속의 색채를 띠고 있는 점을 감안할 때 엔화가 강세를 보일 경우 수입물가 하락을 통해 국내 물가가 하락할 위험이 커지기 때문에 금리 인상은 억제될 것으로 보인다. 

집필 : 제일생명경제연구소 경제조사부 주석 이코노미스트 후지시로 코오이치

https://news.yahoo.co.jp/articles/2c5e5c2c319b426cb7d25f99f53e311c10b48901?page=1

石破総裁誕生で揺れる金融市場、利上げはいつに？2025年の見通し（ビジネス＋IT） - Yahoo!ニュ

石破総裁誕生で揺れる金融市場、利上げはいつに？2025年の見通し
10/17(木) 6:30配信

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ビジネス＋IT
次の利上げはいつか（Photo/Shutterstock.com）

　総裁就任以前、石破総裁は過度な金融緩和に否定的な見解を示すことが多かったが、総裁就任後に植田総裁と会談した際は日銀の金融政策を支持する姿勢を示した。石破政権の誕生は日銀の金融政策にどういった影響を与えるのだろうか。また日銀の金融政策は為替に依存するようになっている。円安時に利上げを検討し、円高時には抑制するのだろうか。為替の大幅変動があれば、政策に影響を与えそうだ。このような不確実な状況の中、今後の見通しについて、第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミストの藤代氏が解説した。

【詳細な図や写真】石破総裁が金融政策の現状維持に同意し、政策態度が軟化（Photo/Shutterstock.com）

石破政権の誕生、日銀の金融政策にどう影響？
　石破総裁はかねてより財性規律を重視するとともに、過度な金融緩和に否定的な見解を示していた。金融緩和の節度が失われることで、財政規律が弛（ゆる）み、日本経済に悪影響を及ぼしかねないとの懸念があったと見られる。

　総裁選においても「経済＞財政再建」を主張する候補者が多かった中、石破総裁はこの姿勢を崩していなかった。そこにある種の「頑固さ」を感じていた市場参加者は多かったと見られる。

　しかしながら、10月2日に石破総裁は「現在、追加利上げをするような環境にあるとは考えていない」と発言。3日になって石破総裁はその発言の真意が、9月の金融政策決定会合で「（利上げ時期を見極めるための）時間的余裕がある」との判断から、金融政策の現状維持を決めた日銀の決定に同意するというものであった、として修正を加えた。

　この発言に対して、石破総裁の政策態度が軟化したと感じた市場参加者は多かっただろう。筆者も同様に受け止めており、石破総裁の「個性」によって金融政策が動く可能性は低いと見ている。

為替が「先」、金融政策が「後」
　では、日銀の政策態度は何によって変わるのだろうか。それは、為替だ。端的に言えば、「円高なら利上げはしない（ハト派に傾斜）。円安なら利上げに動く（タカ派に傾斜）」といった具合に為替が先、金融政策が後にくる。

　実際、7月31日の利上げは7月中旬にドル円が160円を超えた直後のことであった。

　8月7日に内田副総裁が「円安の修正は政策運営に影響する」、「金融市場が不安定な下で政策金利の引き上げはしない」としてハト派な見解を述べたのは、ドル円が140円台前半まで円高方向に推移した直後であった。

　ドル円が140円割れを試す局面で向かえた9月の金融政策決定会合において、植田総裁は金融政策を見極める「時間的余裕」が増していると発言し、早急な追加の利上げに距離を置いた。これらの説明順序は「為替→金融政策」であり、当面、この構図に変化は見込まれない。

　次に、為替状況以外で日銀が追加の利上げに動く理由はなんだろうか。そしてその時期はいつになるのだろうか。

日銀が追加の利上げに動く主因と2025年の見通し
　日銀が追加の利上げに動く理由は、名目賃金の継続的な上昇が大きい。8月毎月勤労統計（共通事業所版）によると、現金給与総額は前年比プラス3.1％と強い伸びであった。

　内訳は、特別給与（≒賞与）が同プラス7.5％と高い伸びを保ったことに加え、所定内給与（≒基本給）が同プラス2.9％、所定外給与（≒残業代）が同プラス3.4％と強さが維持されていた。

　賃金の基調を把握する上で重視すべき一般労働者（≒正社員）の所定内給与は、前年比プラス2.9％と高い伸びを維持。7月の同プラス3.0％から小幅に減速したものの、2022年対比では飛躍的な伸びを記録しており、企業の賃金設定行動が大きく変容した様子がうかがえる。

　一般労働者の所定内給与（≒正社員の基本給）は、春闘の結果から判断するとプラス3.5％程度まで加速しても不思議ではないが、春闘の結果がおおむね反映されたと見られる8月分がこの数値だと、そこまでの加速は見込み難い。

　ただ、いずれにせよ賃上げ率は3％程度かそれ以上の軌道にあり、2％の物価目標に対しては十分な伸びと言える。日銀が利上げに動く理由としては、物価上昇率もさることながら名目賃金の上昇が大きい。

　もちろん、為替の大幅変動によって日銀の政策が動くことはあり得るが、為替が安定していれば日銀は名目賃金の上昇を評価し、政策金利の段階的引き上げに動くだろう。

　具体的には、政策金利は2024年12月に0.50％へ引き上げられた後、2025年に2回の利上げが実施され、1％に到達すると予想している。1％に到達後は米国経済の行方を見極めつつ、しばらく様子見となろう。

日銀が利上げを見送るシナリオ
　では、日銀が利上げを見送る要因は何だろうか。それは、やはり為替が大きい。日銀は「経済・物価見通しが実現すれば、政策金利を段階的に引き上げていくことが適切」と繰り返している。

　その物価見通しは2025～26年度にかけておおむね2％程度で推移していくというものだが、仮に為替が大幅に変動すれば輸入物価の上下を通じて、見通しには上下双方のリスクが生じる。

　従来、日銀は為替等を通じた輸入物価の変動は一時的であるとして、日本国内の「基調的なインフレ率」に与える影響は限定的であるとしていた。

　しかしながら、最近は「企業の賃金・価格設定行動が積極化するもとで、過去と比べると、為替の変動が物価に影響を及ぼしやすくなっている面がある」と声明文にも明記されるようになっている。端的に言えば、為替と金融政策の結びつきが強まっているということだ。

　このように日銀の政策態度が為替従属の色彩を帯びていることを踏まえると、円高となった場合、輸入物価の下落を通じて国内物価の下振れリスクが増大することから利上げは抑制されると思われる。

執筆：第一生命経済研究所 経済調査部 主席エコノミスト 藤代 宏一