NHN: 한게임 분할, 2보 전진을 위한 반보 후퇴

[불스탁분석1팀]

 

 

NHN: 한게임 분할, 2보 전진을 위한 반보 후퇴 - KB투자증권

사업부 구조 개편 계획 내용
NHN은 게임본부 (국내 한게임 및 한게임재팬) 인적분할과 모바일사업부 ‘캠프모바일’ 물적 분할 및 라인지원사업부인 ‘라인플러스’ 설립을 검토 중이다. 인적 분할은 주총 특별결의 사안이다. 사업부 구조개편을 통해 게임사업부를 독립시키고, 캠프모바일과 라인플러스를 통해 모바일서비스 및 모바일메신저 라인 관련 신속한 서비스 대응능력을 확보하기 위한 의사 결정으로 판단된다. 이사회 결정이 주총을 통과할 경우 NHN은 검색포털 NHN과 온라인광고영업 NBP, 모바일서비스, 모바일메신저, 게임 등 5개 사업영역으로 나누어진다.

게임본부 인적 분할 및 모바일 신규법인 설립 배경
게임본부 인적분할결정 배경에는 국내 한게임의 부진한 퍼블리싱 실적과 웹보드게임 규제리스크로 인한 전사 성장성 잠식 리스크를 제거하기 위한 결정을 판단된다. 그러나 ‘라인’ 플랫폼을 통해 게임산업 성장 모멘텀은 지속시킬 수 있다. 조직비대화로 의사결정이 더디게 진행되었던 상황에서 모바일사업부의 물적분할은 신규 서비스 대응력 확보 및 책임 경영을 통한 성과평가 측면에서 긍정적인 의사결정으로 판단된다.

사업부 구조개편 후 존속법인 NHN의 성장성 부각 전망
웹보드게임 규제리스크를 반영한 국내 한게임 및 한게임 재팬 매출액은 2012년 5,996억원에서 2013년 4,480억원으로 감소할 것으로 추정된다. 이에 따라 게임본부 인적분할을 가정했을 때, 2013년 존속법인 NHN 매출액 성장률은 +13.8%에서 +27.1%로 확대될 것으로 예상된다. 라인 매출액은 2013년 3,643억원에서 향후 3년간 연평균 21.7% 성장하면서 존속법인 NHN의 성장성을 부각시킬 전망이다. 또한 지속적인 자사주 매입/소각/배당 등 주주환원정책을 통한 존속법인 NHN의 주가에 긍정적인 의사결정도 예상해 볼 수 있다.

한게임 분할 리스크가 모두 반영된 주가 수준은 21만원
한게임 인적분할은 분명 주주가치가 훼손될 수 있는 의사결정이다. 인적분할에 따른 주가 하락리스크를 가늠해 보기 위해 약식 계산하면 다음과 같다. 존속법인과 인적분할되는 게임 법인의 분할비율을 8.5 대 1.5로 가정 (2013년 순이익 기여도 기준)할 때, 각 법인 2013년 예상 EPS 11,452원에 현 주가 PER 19.8X 적용 시 존속법인 주당가치는 226,500원, 게임부문 주당가치는 PER 10.0X 적용 시 114,500원이다. 분할 비율로 가중 평균했을 때, 21만원 (전일 종가 대비 -7.3%)이 게임 인적분할 리스크가 모두 반영된 주가 수준으로 판단된다. 향후 단기적으로 주주가치 훼손을 최소화시킬 수 있는 인적분할 방안을 주시할 필요가 있다.

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