CPI 충격에 대한 판단과 6월 FOMC 이후 증시 전망

[맥가이버]

대신증권에서 투자전략을 담당하는 이경민입니다.

오늘 코멘트 요약입니다.

1) 지난 주말 CPI 충격발 시장 급락은 이미 알려진 악재들의 재탕과정에서 다수의 악재들이 동시다발적으로 유입된데 따른 언더슈팅 국면으로 판단. 주 초반 등락은 불가피하지만, 2,550선 이탈 가능성은 낮다고 생각. 만약 이탈하더라도 단기간에 회복세를 보일 전망

2) 5월 CPI는 8.6%를 기록, 직전 고점이었던 3월 CPI 8.5%를 넘어 물가/인플레이션 정점통과 가능성을 일축시킴. 특히, 전년대비, 전월대비 8.6%, 1% 상승하면서 시장 컨센서스 상단(8.5%, 0.7%)를 크게 상회, 충격 배가

3) 물가 충격에 이번주(한국시간 16일 새벽 3시) 6월 FOMC에서 빅스텝(50bp 금리인상)이 아닌 자이언트 스텝(75bp 금리인상) 전망과 7월 자이언트 스텝, 9월에도 빅스텝 가능성에 힘이 실림. 7월 FOMC에서는 자이언트 스텝 확률 45.1%로 급등, 100bp 금리인상 확률도 0에서 9.5%로 부상. 또다시 투자심리, 시장 컨센서스가 연준의 스탠스를 너무 앞서간 것은 아닐까?

4) 지난주 급락 과정을 보면 KOSPI를 비롯한 글로벌 증시를 억누르고 변동성을 높여왔던 악재들이 다시 수면 위로 부상한 것. 주식시장의 새로운 하락추세로 이어질 가능성 낮다고 판단. 또다시 한단계 업그레이드 된 공포심리 유입. 6월 FOMC를 앞두고 독한 예방주사를 맞았다고 생각

5) 이제 공은 6월 FOMC로 넘어감. 최근 시장을 뒤흔들고 있는 부담들을 완화시켜줄 가능성을 높게 보다고 판단. 아직은 연준의 스탠스를 유지할 핑계거리 이유가 많은 상황. Core CPI는 2개월 연속 둔화. 3개월 연속 둔화 가능성 높아. 뉴욕연은에서 공개하는 글로벌 공급망 압력지수가 하락반전. 공급단 부담 완화 기대

6) 근본적인 문제는 시장이 연준의 스탠스를 불신하고 있다는 점. 하지만, 제가 현재 시점에서 주목하는 것은 파월 연준의장의 기자회견에서 얼마나 신뢰도 회복이 가능할지 여부와 함께 최악의 투자심리, 연내 3% 이상 금리인상 확률 100%를 선반영한 상황이라면 굿뉴스에 좀 더 안도할 가능성이 높다는 부분. 6월 FOMC 2022년 점도표 3% 하회, 파월 연준의장의 경기자신감 피력시 통화정책 부담과 경기침체 우려 완화국면 진입 전망

7) 예상치 못했던 이슈들(우크라이나 ? 러시아 전쟁, 중국 제로코로나 정책 등)이 불거지고, 해결되지 않고 지속되고 있음. 대신증권 하우스뷰는 2023년 상반기까지 경기/증시 다운사이클 예상. 다만, 단기적으로는 투자심리가 극도로 위축된 상황에서 당초 예상에서는 크게 벗어나는 경제지표, 정책 결과들이 나오면서 언더슈팅이 있고, 되돌림 과정은 있다고 생각. 매크로, 펀더멘털 불확실성이 증폭되는 국면이더라도 투자심리가 극도로 위축되었고, 공포심리가 투자환경, 금융시장을 지배하고 있다면 다시 한 번 역발상 투자전략이 유효한 시점으로 판단



오늘은 지난 주말 CPI 충격에 대한 판단과 그에 근거한 안도랠리 재점검, 6월 FOMC 이후 증시 전망에 대해 말씀드리겠습니다.

자료에서 썼던 것 보다 좀 더 솔직한 뷰 전달드리겠습니다. 자료 링크는 아래와 같습니다.



일단, 금요일 밤에 CPI 결과를 보고 눈을 의심했고… 소비자심리지수를 보고 설상가상… 악재가 쏟아지는구나… 생각했습니다.

그러면서… 기회인데??? 물론, 저도 퇴직연금에 이미 비중을 다 늘려놓기는 했지만요… ^^;;;

당황스러우실 수 있지만, 지난 주말 시장 급락은 이미 알려진 악재들의 재탕과정에서 다수의 악재들이 동시다발적으로 유입된데 따른 언더슈팅 국면으로 판단합니다.

주 초반 등락은 불가피하지만, 2,550선 이탈 가능성은 낮다고 봅니다. 만약 이탈하더라도 단기간에 회복세를 보일 것으로 예상합니다.

아마도 안도랠리 물건너 갔다고 생각하실 분들이 많겠지만, 그러한 뷰와 전망이 많아질수록 저는 안도랠리 가능성이 높다고 판단하고, 다수의 투자자들을 밀어내고 증시는 위쪽으로 향할 거라고 봅니다.

지금까지 악재만 쫓아다녔던 시장이… 또다시 시장 상황보다 투자심리가 너무, 극도로 공포심리까지 유입될 정도로 앞질러 가있습니다. 이제는 제자리로 돌아올 때라고 생각합니다.


하나씩 풀어보겠습니다.


5월 CPI는 8.6%를 기록, 직전 고점이었던 3월 CPI 8.5%를 넘어 물가/인플레이션 정점통과 가능성을 일축시켰습니다. 특히, 전년대비, 전월대비 8.6%, 1% 상승하면서 시장 컨센서스 상단(8.5%, 0.7%)를 크게 상회했다는 점이 충격을 배가시키는 역할을 했다고 봅니다.

컨센서스 상단을 넘어섰다는 것은 어느누구도 예상치 못한 수준이라고 볼 수 있으니까요

일단, 물가는 전방위적으로 상승압력이 크다고 하는데, 예상치를 크게 상회한 것은 세가지 입니다.

음식료, 주택, 가솔린… 전년대비 변화율 기여도를 보면 음식료는 0.1%p, 주택은 0.2%p, 가솔린은 0.4%p 레벨업되었습니다.

음식료, 주택가격 상승은 지속될 가능성이 높다고 봅니다. 다만, 가솔린은? 가솔린만 아니면? 5월 CPI는 8.2%... 였겠죠?

여튼, 물가 상승압력이 전방위적으로 유입되고 있는 것은 사실이지만, 여전히 유가 영향이 크다.

그럼 유가가 150달러까지 가면 어떻게 하냐? 하시는데… 그럼 유가가 100달러로 레벨다운된다면? 어떨까요? 와~~~ 환호할 것인가요?

저는 유가 상승압력이 좀 더 이어진다해도 유가가 오르는 만큼, 그리고 그로 인한 물가 상승압력이 커지는 만큼 고강도 긴축을 할 테니… 상승폭이나 탄력은 크지 않다고 봅니다.

이 부분은 추후 천천히 말씀드리겠습니다.



물가 충격으로 인해 이번주(14~15일, 한국시간 16일 새벽 3시) 6월 FOMC에서 빅스텝(50bp 금리인상)이 아닌 자이언트 스텝(75bp 금리인상)이 현실화될 것이라는 전망과 7월 자이언트 스텝, 9월에도 빅스텝 가능성에 힘이 실렸습니다.

FED Watch 기준 6월 FOMC에서 자이언트 스텝 확률이 9일 3.6%에서 23.2%로 레벨업되었고, 7월 FOMC에서는 자이언트 스텝 확률이 45.1%로 급등한 것은 물론, 100bp 금리인상 확률도 0에서 9.5%로 부상했습니다.

음… 또다시 투자심리, 시장 컨센서스가 연준의 스탠스를 너무 앞서간 것은 아닐까요?


게다가 소비심리 쇼크도 가세했습니다.

6월 미시간대 소비지 심리지수는 50.2였다. 5월 58.4대비 큰 폭 레벨다운된 수치로, 전망치 59를 크게 하회했는데요. 수치상으로는 사상최저치로 1980년 불황 당시 저점과 유사한 수준입니다.

인플레이션 충격에 이은 소비심리 쇼크는 스테그플레이션 우려 증폭으로 이어졌습니다. 연준의 금리인상 폭 확대까지 고려한다면 지난 주말 글로벌 금융시장에 연초 이후 시장을 괴롭혀 온 다양한 악재들이 동시다발적으로 융단폭격이 가해졌다고 볼 수 있습니다.

고강도 긴축우려와 스테그플레이션 공포에 미국, 유럽 증시는 3% 전후 급락세를 기록했고, 경기민감 원자재도 하락 마감했습니다. 반면, 달러, 금 등 안전자산은 상승마감했고요

연준의 금리인상 폭 확대 우려로 채권금리가 강한 반등세(2년물 3% 돌파, 10년물 3.16%로 전고점 상회)를 보였지만, 경기불안심리도 유입되면서 장기채권금리보다 단기 채권금리 상승폭이 컸습니다.



자 이제 정리해 보겠습니다.

5월 31일 2022년 하반기 전망을 발간했습니다.

이자료를 통해 KOSPI 하반기 경로를 상고하저, 3분기 중후반 이후 하락반전, 2차 하락추세 재개로 수정했습니다.

하반기 전망을 통해 연준이 통화정책으로 컨트롤할 수 없는 변수들(원자재 가격 상승, 공급망 이슈 등)로 인해 정책 실패 가능성이 높고, 이는 경기 경착륙, 일시적인 경기침체 가능성을 높인다고 전망했습니다.

솔직히 당시 우려했던 중장기 매크로 불확실성이 예상보다 빠르게 커지고 있고, 가시화되는 양상은 맞다고 봅니다.

이로 인해 KOSPI 기술적 반등, 안도랠리는 있더라도 2023년 상반기까지 하락추세가 지속될 것으로 예상하고 있습니다.



그런데…

중장기 경로보다 현재 시점에서는 더 중요하고, 궁금해 하실 내용은

이번 CPI 충격으로 인해 3분기 안도랠리가 가능하냐! 라는 부분이겠죠.

결론은 앞서도 말씀드렸지만, 전 가능하다고 봅니다.

물론, 경로와 변동성이 좀 더 복잡해지고, 울퉁불퉁해졌지만, 우회할 뿐 최종 목적지는 유효하다고 봐주시면 될 것 같습니다.

다시 한 번 제가 안도랠리 가능성을 높게봤던 이유와 근거들을 되돌아보도록 하겠습니다.


연초 이후 급락, 5월 저점까지 하락과정을 보면 펀더멘털 변수보다 미국 긴축과 경기에 대한 과도한 불안심리가 증시의 과민반응, 패닉 셀링으로 이어졌다고 봤습니다.

매크로 리스크 인덱스, 빅스, 무브 지수 등은 22년 3월 고점보다 낮은 수준에서 하향안정세를 보였지만, AAII 투자심리 지표는 2020년 3월, 코로나19 펜데빅 당시보다 더 위축되었기 때문이죠

여러 번 강조드렸던 부분입니다.

그리고 실제로 펀더멘털 둔화/약화국면이 지속되고 있음에도 불구하고 5월 중순 ~ 말까지는 투자심리 안정만으로도 기술적 반등이 전개되었습니다.


지난주 급락 과정을 되돌아보면 KOSPI를 비롯한 글로벌 증시를 억누르고 변동성을 높여왔던 악재들이 다시 수면 위로 부상한 것이라고 볼 수 있습니다.

글로벌 금융시장은 통화정책에 있어서는 자이언트 스텝, 연내 기준금리 3% 이상 도달을, 경기전망에 있어서는 경기침체 우려까지 일정부분 선반영했는데 다시 시장을 괴롭히고 있는 것이죠

특히, 스테그플레이션 공포와 연내 기준금리 3% 이상 확률은 지난 주말을 기점으로 100%입니다.

레벨의 문제로 전환되었습니다.

기존 악재들의 재부상이 주식시장의 새로운 하락추세를 야기할 가능성은 낮다고 봅니다.


단순한 불안감을 넘어 또다시 한단계 업그레이드 된 공포심리까지 유입되었다고 볼 수 있습니다.

다시 한 번 반대로 공포심리를 자극했던 변수들이 단기적으로 현실화되지 않을 수 있다는 것만으로도 분위기 반전이 가능한 구간으로 들어왔다고 생각합니다.

반면, KOSPI 실적전망은 꾸준히 상향조정 중입니다. KOSPI 하단으로 언급드렸던 12개월 선행 PER 9.5배(3년 평균의 -2표준편차)는 2,600p로 올라왔고, 직전 저점 밸류에이션 수준인 9.3배도 KOSPI 지수 기준 2,557p로 올라왔습니다.



정리해보면 5월 CPI 충격으로 글로벌 금융시장은 6월 FOMC를 넘어 연준의 통화정책 전반에 의구심을 증폭시키고 있습니다.

또한번 불확실성을 선반영하고 있고, 이 과정에서 다시 한 번, 현재 경기상황, 통화정책 방향성보다 투자심리가 더 위축되었을 가능성이 높다고 생각합니다.

지난주 주식시장, 금융시장 변동성 확대는 6월 FOMC를 앞두고 독한 예방주사를 맞았다고 볼 수 있지 않을까요?



이제 공이 넘어간 6월 FOMC로 가보겠습니다.

저는 일단, 최근 시장을 뒤흔들고 있는 부담들을 완화시켜줄 가능성을 높게 보고 있습니다.

물론, 저는 연준이 한두달 정도 물가 상승압력이 더 커지고 있다는 시그널을 확인하고, Core CPI 하락세도 정체되거나 멈추면 스탠스를 확 바꿀 수 있다고 봅니다.

하지만, 아직은 아니라고 봅니다. 자신들의 스탠스를 유지할 핑계거리 이유가 많기 때문이죠

우선, CPI에 몰입된 시각을 약간만 돌려 Core CPI를 보면 2개월 연속 둔화를 기록했다는 점에 주목합니다.

5월 Core CPI 전년대비 변화율은 6%로 컨센서스(5.9%)를 소폭 상회했지만, 2개월 연속 둔화세를 기록했습니다.
클리브랜드 연은의 Inflation Now 기준 6월 Core CPI는 5.66%로 집계중입니다.
3개월 연속 물가 둔화를 기대할 수 있는 상황입니다.

연준이 컨트롤 할 수 있고, 통화정책의 주요 변수로 보는 Core CPI는 정점을 통과했고, 둔화되고 있다는 의미로 볼 수 있습니다.
CPI 충격으로 물가에 대한 공포가 극심한 상황에서 다소 묻히기는 했지만, Core CPI 정점통과, 둔화 지속은 시간을 두고 글로벌 금융시장에 안도감을 줄 수 있는 부분이라고 봅니다.

공급변수로 인한 물가 상승도 핑계가 있습니다.

뉴욕연은에서 공개하는 글로벌 공급망 압력지수가 하락반전했습니다. 중국의 영향이겠죠.
중국 증시는 순항 중입니다. 당분간 중국이 안도감을 줄 수 있을 것으로 봅니다.


Core CPI 연속 둔화와 5월 FOMC 의사록을 통해 6월 점도표와 파월 연준의장의 기자회견을 추론해보겠습니다.

물론, 근본적인 문제는 시장이 연준의 스탠스를 불신하고 있다는 점을 잘 알고 있습니다.
하지만, 제가 현재 시점에서 주목하는 것은 파월 연준의장의 기자회견에서 얼마나 신뢰도 회복이 가능할지 여부와 함께 최악의 투자심리, 연내 3% 이상 금리인상 확률 100%를 선반영한 상황이라면 굿뉴스에 좀 더 안도할 가능성이 높다는 부분입니다.

우선, 5월 FOMC 의사록에서 “많은(many) 참가자들은 완화적인 통화정책의 신속한 제거는 올해 후반에 연준이 통화정책의 확고히 한 것에 대한 효과와 경제 발전이 통화정책 조정을 정당화한 정도를 평가할 수 있는 좋은 위치에 놓이게 될 것이라고 판단”이라는 말이 중요하다고 생각합니다.

이에 대한 의미를 되새겨보면, 중립금리 수준으로 금리를 인상한 다음에 더 할지, 아니면 쉬었다가 정책효과를 확인하고 추가 대응을 할지 결정하겠다는 뜻으로 볼 수 있습니다.

따라서 6월 FOMC 에서 공개되는 2022년 기준금리 점도표가 상향조정되더라도 3%에 육박하거나 넘어설 가능성은 낮다고 생각합니다.
물가가 심각한 만큼 9월 FOMC에서 재점검 하겠다라고 하지 않을까 싶습니다.

이 경우 현재 3% 이상 금리인상 확률을 100% 반영 중인 글로벌 금융시장은 고강도 긴축 우려가 완화되는 국면으로 진입할 수 있을 것으로 봅니다.

여기에 파월 연준의장은 기자회견에서 미국 경제의 견고함, 강한 수요모멘텀 등을 언급하면서 경기침체 우려를 진정시켜줄 것으로 보입니다.
게다가 6월 15일 발표 예정인 소매판매(전월대비 +0.2%, 4월 +0.9%), 17일 발표 예정인 산업생산(전월대비 +0.8%, 4월 1.1%) 등이 전월대비 성장을 이어가면서 미국 경기침체 우려를 진정시켜줄 수 있을 것으로 판단합니다.


향후 시간이 가면서 물가 변수가 시장을 더 괴롭히면, 경제지표 개선은 금리인상 우려 확대, 경제지표 부진은 수요불안으로 해석할 수 있겠지만, 아직은 아니라고 봅니다. 아직은! ^^



정리해 보겠습니다.

예상치 못했던 이슈들(우크라이나 ? 러시아 전쟁, 중국 제로코로나 정책 등)이 불거지고, 해결되지 않고 지속되고 있습니다. 따라서 대신증권 하우스뷰는 2023년 상반기까지 경기/증시 다운사이클을 예상합니다. 경기측면에서는 경착륙은 불가피하고, 일시적인 경기침체 가능성까지 열어놓고 있습니다.

다만, 단기적으로는 투자심리가 극도로 위축된 상황에서 당초 예상에서는 크게 벗어나는 경제지표, 정책 결과들이 나오면서 언더슈팅이 있고, 되돌림 과정은 있다고 생각합니다.

매크로, 펀더멘털 불확실성이 증폭되는 국면이더라도 투자심리가 극도로 위축되었고, 공포심리가 투자환경, 금융시장을 지배하고 있다면 다시 한 번 역발상 투자전략이 유효한 시점으로 판단합니다.



3분기 안도랠리 전망은 유지합니다.

다만, 경로는 예상보다 험난하고, 시간과의 싸움이 길어질 가능성이 높아졌습니다.
좀 더 조심스러운 대응, 확인 이후 매매강도를 조절할 필요는 있지만, 추격매도는 실익이 없다는 판단입니다.

이번주 초반 2,550선 지지력 테스트가 불가피하고, 일시적으로 이탈 가능성도 배제할 수 없겠지만, 극복 가능하다고 봅니다.

현금 비중이 있으신 분들은 비중확대 기회로 활용하시고,
주식비중이 이미 높은 분들은 좀 더 기다려보신다면 충분히 지금보다 나은 가격에 정리할 기회가 온다고 봅니다.

항상 어렵지만, 올해처럼 월간/주간전망을 통해 연간전망을 리뷰하고, 재점검하고, 미세조정했던 적도 없던 것 같습니다.



저보다 더 힘드시겠지만, 힘내시고!

행복한 한주, 즐거운 하루 되십쇼!!!

감사합니다.