투자 지금은 투자자에게 '맛있는' 상황? 인플레이션과 금리와 주가의 관계

[お持て成し]

지금은 투자자에게 '맛있는' 상황? 인플레이션과 금리와 주가의 관계 / 12/3(화) / 야후!뉴스 오리지널 THE PAGE
　

오랜만의 인플레이션이 일본에서 계속되는 가운데, 주가는 어떻게 되는 것인가. GDP(국내 총생산), 금리의 동향과 함께, 제일생명경제연구소·후지시로 코이치 주석 이코노미스트에게 기고해 받았습니다.

◇ 「주식은 인플레에 강하다」 실증한 느낌

[그래프 1] GDP와 1주당 이익

필자는 2025년의 주식 시세를 생각할 때 일본의 인플레이션 지속성에 주목하고 있습니다. 현재의 인플레이션이 「좋다」인지 「나쁘다」인지를 차치하고, 인플레이션은 주식의 순풍이 됩니다. 교과서적으로는 '주식은 인플레이션에 강하다'고 하면서도 1990년대 중반부터 2021년경까지 30년 가까이 인플레이션이 발생하지 않았던 일본에서는 인플레이션 헤지로서의 주식 보유는 '교과서 속에서만 이야기'였지만 인플레이션을 경험하고서야 실증 데이터로 승화한 느낌이 있습니다.

인플레이션에 대해서는 소비자물가지수가 일본은행의 물가 목표인 2%를 초과해 추이하고 있으며 GDP 통계가 상징적입니다. 11월 15일에 발표된 일본의 2024년 7~9월기 GDP로 눈을 돌리면, 물가 변동의 영향을 제거한 실질 성장률은 전기 대비 연율 +0.9%로 2분기 연속으로 플러스였습니다. 외수가 발목을 잡았지만, 정액 감세 등에 의해서 개인 소비가 예상 이상으로 강하게 증가해 금액은 559조엔에 달했습니다.

무엇보다 이 수준은 2023년 4~6월 분기의 563조엔을 0.8% 밑돌고 있어 다소 길게 보면 '0% 성장'이라는 평가가 타당해집니다. 한편, 인플레이션에 의한 상승이 그대로 반영되는 명목 GDP는 전기대비 연율+2.1%로 2분기 연속 증가해, 금액은 611조엔으로 사상 최고를 갱신했습니다. 수준은 2023년 4~6월 분기를 2.6% 상회하고 있어 '명실'의 괴리가 뚜렷해지고 있습니다.

◇ 명목 GDP와 기업 실적에 장기적인 연동성
　

명목과 실질의 괴리를 설명하는 것은 GDP 디플레이터입니다. 7~9월기는 전년 대비 +2.5%가 되어 2022년 10~12월기 이래 8분기 연속 상승했습니다. GDP 디플레이터의 확대는, 명목치의 기업 수익이(실질치 이상으로) 부풀어 오르는 것을 의미합니다. 원래 GDP가 부가가치, 즉 기업의 총이익에 가까운 개념임을 감안하면 명목 GDP가 증가하는 국면에서 기업 수익이 확대되는 것은 당연하다고 할 수 있습니다. 따라서 명목 GDP와 기업실적(주당이익)에는 장기적인 연동성을 확인할 수 있습니다.

이렇게 생각하면, 명목 GDP가 정체한 1990년대 후반부터 2010년대 전반에 걸쳐 주가가 레인지 시세를 형성한 것이나, 명목 GDP가 확대 기조에 있는 가운데 닛케이 평균주가가 4만엔의 고지를 회복한 것은, 어떤 의미에서 자명하다고 말할 수 있을 것입니다. 반면, 최근 몇 년간 주가는 분명히 인플레이션의 순풍을 받고 있기 때문에, 그 점에 있어서 실물경제의 뒷받침을 수반하고 있다고 말할 수도 있습니다.

◇ '명목 GDP 성장률〉장기금리' 선명하게

[그래프 2] 명목 GDP 성장률과 10년 금리

그리고 주가를 생각할 때는 금리를 가미하는 것도 중요합니다. 그래서 명목 GDP 성장률과 장기 금리의 차이에 주목하면 현재는 큰 폭의 플러스 영역에 있습니다. 명목성장률은 최근 1년 평균이 약 3%인데 반해 장기금리는 1% 정도입니다. 명목 장기금리가 '기대실질성장률(≒잠재성장률)+예상인플레이션율'로 결정된다고 한다면, 본래 장기금리는 명목 GDP성장률에 가까운 수치가 될 것입니다만, 현재는 일본은행의 장기국채 매입에 의해 장기금리가 억제되고 있기 때문에, '명목 GDP성장률>장기금리'의 구도가 선명해지고 있습니다.

이 상태는 거시적으로 보았을 경우, 조달 비용 이상의 성장 기회가 도처에 굴러가고 있는 것을 의미하므로, 만약 그 상태가 오래 지속된다, 혹은 그렇게 확신한다면, 기업은 차입을 늘리고 투자를 확대, 동시에 투자자는 주식의 구입을 진행시키는 것이 최적해가 됩니다. 과잉투자가 매크로 레벨에서 발생한 헤이세이(平成) 버블을 이러한 맥락에서 설명하는 것도 가능할 것입니다. 현재와 같이 인플레이션으로 인해 명목 GDP가 확대되고 있음에도 불구하고 장기금리가 저위에서 진정되고 있는 상황은 '투자자에게 맛있다'고 할 수 있지 않을까요?

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※ 본 자료는 정보제공을 목적으로 작성된 것으로 투자권유를 목적으로 한 것이 아닙니다. 작성 시점에서 제일생명경제연구소 경제조사부가 믿을 만하다고 판단한 정보를 토대로 작성하고 있지만 그 정확성, 완전성에 대한 책임은 지지 않습니다. 전망은 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또, 기재된 내용은, 제일생명 내지는 그 관련 회사의 투자 방침과 항상 정합적이라고는 할 수 없습니다. 

https://news.yahoo.co.jp/articles/57a2a36ad4cd3a20e1e441d7691c30e79048b171?page=1

今は投資家に「おいしい」状況？ インフレと金利と株価の関係（Yahoo!ニュース オリジナル THE P

今は投資家に「おいしい」状況？ インフレと金利と株価の関係
12/3(火) 17:31配信

Yahoo!ニュース オリジナル THE PAGE
　久しぶりのインフレが日本で続く中、株価はどうなるのか。GDP（国内総生産）、金利の動向と合わせて、第一生命経済研究所・藤代宏一主席エコノミストに寄稿してもらいました。

「株式はインフレに強い」実証した感
[グラフ]GDPと1株あたりの利益

　筆者は2025年の株式相場を考えるに当たって、日本のインフレの持続性に注目しています。現在のインフレが「良い」か「悪い」かはさておき、インフレは株式の追い風になります。教科書的には「株式はインフレに強い」とされながらも、1990年代半ばから2021年頃まで30年近くインフレが発生しなかった日本においては、インフレヘッジとしての株式保有は「教科書の中だけの話」でしたが、インフレを経験してようやく実証データへと昇華した感があります。

　インフレについては、消費者物価指数が日銀の物価目標である2％を超過して推移しているほか、GDP統計が象徴的です。11月15日に発表された日本の2024年7～9月期GDPに目を向けると、物価変動の影響を除去した実質成長率は前期比年率＋0.9％と2四半期連続でプラスでした。外需が足を引っ張ったものの、定額減税等によって個人消費が予想以上に強く伸び、金額は559兆円に達しました。

　もっとも、この水準は2023年4～6月期の563兆円を0.8％下回っており、やや長い目でみれば「0％成長」という評価が妥当になります。他方、インフレによるかさ上げがそのまま反映される名目GDPは前期比年率＋2.1％と2四半期連続で増加し、金額は611兆円と過去最高を更新しました。水準は2023年4～6月期を2.6％上回っており、「名実」の乖離が鮮明になっています。

名目GDPと企業業績に長期的な連動性
　名目と実質の乖離を説明するのはGDPデフレータです。7～9月期は前年比＋2.5％となり、2022年10～12月期以来8四半期連続の上昇となりました。GDPデフレータの拡大は、名目値の企業収益が（実質値以上に）膨らむことを意味します。そもそもGDPが付加価値、すなわち企業の粗利益に近い概念であることを踏まえると、名目GDPが増加する局面で企業収益が拡大するのは当然と言えます。それゆえ、名目GDPと企業業績（一株当たり利益）には長期的な連動性が確認できます。

　こうして考えると、名目GDPが停滞した1990年後半から2010年代前半にかけて株価がレンジ相場を形成したことや、名目GDPが拡大基調にある中で日経平均株価が4万円の大台を回復したことは、ある意味で自明と言えるでしょう。それに対して、ここ数年の株価は明らかにインフレの追い風を受けていますので、その点において実体経済の裏付けを伴っていると言うこともできます。

「名目GDP成長率＞長期金利」鮮明に
[グラフ]名目GDP成長率と10年金利

　そして株価を考える上では金利を加味することも重要です。そこで名目GDP成長率と長期金利の差に注目すると、現在は大幅なプラス領域にあります。名目成長率は直近1年の平均が約3％であるのに対して、長期金利は1％程度です。名目長期金利が「期待実質成長率（≒潜在成長率）＋予想インフレ率」で決まるとするなら、本来、長期金利は名目GDP成長率に近い数値となるはずですが、現在は日銀の長期国債買い入れによって長期金利が抑制されているため、「名目GDP成長率＞長期金利」の構図が鮮明になっています。

　この状態はマクロ的に見た場合、調達コスト以上の成長機会が至る所に転がっていることを意味しますので、もしその状態が長く続く、あるいはそう確信するなら、企業は借り入れを増やし投資を拡大、同時に投資家は株式の購入を進めるのが最適解になります。過剰投資がマクロレベルで発生した平成バブルをこうした文脈で説明することも可能でしょう。現在のようにインフレによって名目GDPが拡大しているにもかかわらず、長期金利が低位で落ち着いている状況は「投資家においしい」と言えるのではないでしょうか。

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※本資料は情報提供を目的として作成されたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。作成時点で、第一生命経済研究所経済調査部が信ずるに足ると判断した情報に基づき作成していますが、その正確性、完全性に対する責任は負いません。見通しは予告なく変更されることがあります。また、記載された内容は、第一生命ないしはその関連会社の投資方針と常に整合的であるとは限りません。