모두투어 - 매력적인 밸류에이션 구간, 장기 성장성에 초점 - 대우증권
일본향 아웃바운드 수요 재개 영향으로 차별적 주가 흐름이 진행되었던 1분기
2012년 10월 이후 엔화 약세가 본격화되며 일본 여행에 대한 pent-up 수요 재개로 일본향 아웃바운드 여행객수는 급격히 반등해왔다. 일본 입국 한국 여행객은 12.4Q 전년동기대비 35% 급증한 데 이어 13.1Q에도 37% 성장했다. 하나투어는 모두투어 대비 일본 아웃바운드에 상대적 강점을 가지고 있고 전체 송출객 내 일본향 비중도 6% 이상 높아 최근 변화된 트렌드에 가장 직접적 수혜를 받은 것으로 분석된다. 이로 인해 1분기 양 사의 주가흐름은 눈에 띄게 차별적이었고, 연초 이후 4월 말까지 주가수익률은 하나투어 +22%, 모두투어 -9%로 수익률 격차가 30% 이상 확대되었다.
중장기 아웃바운드 사업 모델은 유사, 밸류에이션 매력은 모두투어가 높음
2010년 이후 로컬 저가항공사의 본격적 성장과 산업 내 구조조정으로 촉발돼온 대형 여행사 중심의 M/S 확대와 마진 개선 모멘텀은 이미 충분히 시장에 인지돼온 것으로 판단된다. 하나투어 대비 모두투어의 분기 매출 규모는 계절적 요인으로 편차가 있지만 49%~54% 사이를 유지하고 있다. 따라서 큰 그림으로 볼 때 2012년 평균 하나투어 대비 P/E배수 할인률인 14.4%가 여전히 적절한 밸류에이션 갭으로 판단된다. 현재 당사 추정치 기준 13F P/E는 하나투어가 20.1배, 모두투어가 15.4배로 멀티플 갭이 23.4%로 확대되어 있어 모두 투어의 상대적 밸류에이션 매력도가 높은 것으로 보인다. 본격적 성수기에 진입하는 7월의 예약률은 전년대비 20.9% 증가한 것으로 파악되고 있어 3분기 실적 모멘텀이 부각될 가능성이 높다.
중국 인바운드: 아직은 작지만 장기적으로 큰 성장동력
국내 여행사들이 다시 한 번 리레이팅 되기 위해서는 이미 반영된 아웃바운드 시장 확대 외의 성장 동력이 본격화될 필요가 있다. 가장 기대감이 큰 부분은 인바운드 시장, 특히 빠르게 성장 중인 중국 여행객 시장 선점이다. 현재 중국의 한국행 여행객 중개는 대부분 현지 여행업체가 담당하고 있지만 국내에서 중국 인바운드 사업을 진행 중인 업체 중 1위는 모두투어의 자회사인 모두투어인터내셔널이다. 2012년 6만 9천명의 중국인 관광객을 유치했으며 2013년 10만명 유치를 목표로 하고 있다. 게다가 올해부터 중국 현지 온라인 여행사인 C-Trip과 협력 관계를 유지하게 돼 향후 성장 모멘텀은 강화될 전망이다.
투자의견 매수, 목표주가 35,000원 유지
모두투어의 적정주가를 산출함에 있어 하나투어의 주가산정에 적용한 13F P/E배수 22.6배를 14.4% 할인 적용했다. 적정배수를 할인 적용한 이유는 1위 업체의 프리미엄을 반영하기위해서이다. 13F 예상 EPS에 적정 P/E 19.6배를 적용한 목표주가 35,000원을 유지한다.