기대감은 충분히 선반영되어 있다고 볼 수 있는 주가레벨

[맥가이버]

대신증권 이경민

KOSPI가 어느세 2,500선을 목전에 두고 있습니다.

중요 변곡점(전고점, PER 13배 등) 앞에서 시장은 그동안 반등을 이끌어왔던 동력, 기대감이 얼마나 현실성있는지 검증하는 구간에 들어갑니다.

오늘은 이에 대해 자세히 말씀드리겠습니다.

오늘 주간 코멘트 자료 링크입니다. 관련 그림과 같이 보시면 좋을 것 같습니다.

https://bit.ly/40az0Ba

연초 이후 글로벌 증시, KOSPI의 강세가 지속되고 있습니다. 설 연휴 이후에도 미국 금리인하와 조기 금리동결, 중국 경기회복 기대가 맞물리며 추가적인 상승세가 이어졌죠

연초 분위기 반전의 동력(미국 금리인하, 중국 경기회복, 반도체 업황 개선 등)이었던 기대감들이 확대 재생산 중이라고 봅니다.

어떤 분은 대체 몇 개월째 이러냐고 한탄을 하시더라구요… - -;;;

여튼, 이번주 그동안 증시 반등을 주도해왔던 기대심리를 검증하는 시간이 도래합니다.

1월 31일과 2월 1일 중국 제조업 PMI를 통해 중국 경기회복 속도를, 2월 1일 FOMC회의에서는 금리인상 폭과 연준의 스탠스를, 1월 31일 삼성전자 실적발표에서는 감산 여부를 확인할 것입니다.

전에도 말씀드렸듯이 최근 시장 흐름을 저는 23년 예고편이라고 봅니다.

1월 초 이후 글로벌 증시급반등, 채권금리, 달러 레벨다운은 23년 긍정적인 변화의 시작이자, 23년 글로벌 금융시장의 추세전환 가능성을 예고하고 있다는 판단입니다.

그럼에도 불구하고 단기적으로는 추세반전보다 기술적 반등의 정점통과 가능성을 경계합니다.

현재 글로벌 금융시장은 작은 변화에 과민한 반응을 보여왔고, 그 결과 오버슈팅 국면에 진입했고 생각합니다.

단적인 예로 설 연휴 동안 글로벌 증시 강세의 시작이었던 월러 연준 이사의 발언에서도 시장의 과민반응을 읽을 수 있습니다.

월러 연준 이사의 2월 FOMC에서 25bp 금리인상 지지발언은 사실입니다.

이제 주목할 부분입니다. 시장은 이미 25bp 금리인상을 90% 이상 반영해 왔습니다. 통화정책 측면엑서 더 완화될게 있을까? 싶었는데ㅐ…

일부이기는 하지만, 2월 금리동결 기대가 들어왔고, 3월 조기 금리동결 기대까지 유입되었습니다.

설마… 했던 수준을 넘어서는 기대감에 증시는 추가적인 레벨업이 전개되었죠

반면, 월러 연준이사의 "우리에겐 2% 물가상승률 목표로 향하는 상당히 먼 길이 있다"면서 "난 통화정책의 긴축 지속을 지지할 것"이라는 발언은 묻혔습니다. ???

시장은 현재 보고 싶은 것만 보고 있고, 듣고 싶은 것만 듣는 듯 합니다.

2월 50bp 금리인상, 연내 5% 이상 금리인상을 주장하는 연준 위원들의 발언에 시장의 반응이 밋밋했던 것과 같은 맥락입니다.

정리해 보면 연초 이후 시장은 작은 변화를 단초로 기대감을 증폭시켜왔고, 최근들어서는 확대 재생산하는 과정이 진행되고 있습니다.

그 결과물은 KOSPI 12개월 선행 PER이 12.5배를 넘어섰다는 것입니다. 21년 5월 이후 최고치이자, KOSPI 지수 기준 3,200선 ~ 3,300선 수준입니다.

이번주 중국 경기회복 속도, 미국 통화정책 스탠스, 한국 반도체 업황 기대 등을 확인하는 과정에 진입합니다. 그럼 결과가 좋다 나쁘다가 아니라, 증시 반등을 이끌어온 만큼 판단의 기준점은 기대심리가 되어야 할 것입니다. 그래서 더 어려운거죠

현재 시장의 기대를 넘어서는 서프라이즈 모멘텀을 보여줄 수 있을지에 대한 고민이 필요하다는 의미입니다.

그러면 기대에 충족한다면 증시는 더 올라갈까요? 펀더멘털은 더 약화된 상황에서 여기까지 왔는데? 전 시장 기대에 충족하는 결과가 있다면 베스트 케이스로 고공행진, 고점권에서 등락일 가능성이 높다고 봅니다.

한편, 서프라이즈 모멘텀이 부재하거나, 작은 실망감이 유입될 경우는 어떨까요?

기대감의 확대 재생산까지 거친 현재 수준에서 버티기는 어렵다고 봅니다.

빠르게 되돌림이 나타나면서 글로벌 증시, KOSPI는 크게 흔들릴 가능성이 높다고 봅니다.

현재 지수대는 어떤 결과가 나오든 Upside Potential보다 Downside Risk가 큰 구간이라고 봅니다.

펀더멘털 악화 국면에서 추세반전은 없습니다. 최소한 최악의 펀더멘털 상황을 가늠할 수 있거나, 이를 주가가 선반영한 뒤에 추세반전 가능성이 열린다고 봅니다.

이제 하나씩 살펴보겠습니다.

2월 FOMC에서는 시장의 금리인하 기대를 제어하려는 행동이 전개되거나 파월 연준의장이 기자회견을 통해 강력한 매파적인 스탠스를 피력할 가능성이 높다고 봅니다.

금융시장은 연준의 긴축 사이클 조기 종료와 하반기 금리인하 가능성을 반영고 있죠. 올해 하반기에만 2회 이상 금리인하를 기대합니다. 그리고 이를 바탕으로 채권/달러 레벨다운, 증시 레벨업이 진행 중이고요

그러나 연준은 최근 시장 참가자들의 낙관적 인식 속에서 금융상황이 완화되는 것을 경계하고 있습니다.

12월 FOMC 의사록에서 연준위원들은 대중의 잘못된 인식으로 인해 금융상황이 부적절하게 완화될 경우 물가안정을 위한 연준의 노력을 복잡하게 만들 것이라고 지적할 정도니까요

시장의 과도한 금리인하 기대가 지속될 경우 2월 FOMC에서 시장의 예상(25bp 인상)과 달리 50bp 금리인상을 단행할 가능성도 배제할 수 없다고 생각합니다.

말이 안 통할 때는 행동으로 시장에 경각심을 줄 수 있습니다.

사실 12명의 투표권이 있는 연준 위원들 중 공식적으로 25bp 금리인상을 지지한 연준위원은 두 명(월러 이사, 하커 필라델피아 연은 총재) 뿐입니다. 워낙 시장이 강하게 반응해서 대세인 듯하지만… 이 또한 시장의 기대가 키워간 컨센서스입니다

한편, 연준 위원들 사이에서도 금리인상 폭에 대한 이견이 있어 25bp 금리인상을 단행할 경우 파월 연준의장은 시장의 금리인하 기대에 빌미를 제공하지 않으려 할 것입니다.

기자회견에서 강경한 매파적 발언을 넘어 잭슨홀 미팅 연설과 같이 비둘기파적인 색채를 지우려 할 가능성이 높다고 생각합니다.

1월 31일 삼성전자 실적발표, 컨퍼런스 콜에서 감산 여부가 확인될 것입니다.

당사 반도체 애널리스트인 위민복 연구원은 상반기 중 인위적인 감산 가능성은 낮게 보고 있습니다. 상반기 중 P3(평택 3공장)의 빠른 정상조업도 달성을 위해 추가적인 capa 증설을 위한 투자를 집행해야 하는 상황이기 때문이죠

다만, 라인 내 장비 재배치(메모리 장비 일부 파운드리로 전환 등)를 통해 자연감산 가능성은 시사할 가능성이 높다는 생각입니다.

이제 고민은 자연감산에 삼성전자, 반도체 주가가 환호할 수 있을까?라는 부분입니다.

실적 쇼크에도 불구하고 주가는 감산을 넘어 업황/실적 조기 개선 기대에 근거해 이미 10% 이상 레벨업되었죠

기대감은 충분히 선반영되어 있다고 볼 수 있는 주가레벨입니다.

2월 1일 공개되는 SK하이닉스 실적과 23년 사업계획, 실적 가이던스 등을 통해 업황/실적 저점통과 시점이 시장의 기대에 못미칠 가능성이 높다고 생각합니다.

연초 이후 DramExchange Index는 2.57% 하락 중입니다.

23년 1분기 반도체 업황이 예상보다 더 부진할 수 있음을 시사하는 부분입니다. 한편, 2분기 회복 가능성도 낮추겠죠

월말, 월초를 맞아 주요국 핵심 경제지표들의 발표도 다수 예정되어 있는데요

우선 1월 31일과 2월 1일에는 중국 1월 통계국, 차이신 제조업 PMI 가 발표됩니다.

통계국 제조업 PMI는 50.1로 12월 47대비 반등, 차이신 제조업 PMI는 12월 49보다 소폭 상승한 49.8로 예상됩니다.

중국 경기가 최악의 상황에서는 벗어나고 있지만, 경기저점 통과, 개선 여부를 가늠하기는 아직 어렵습니다.

PMI 확장국면 진입 여부에 따라 중국 경기회복에 대한 기대가 엇갈릴 전망입니다.

그런데 그게… 증시에 서프라이즈 모멘텀이 되기에는 다소 부족해 보입니다.

한국은 2월 1일 1월 수출입 지표를 발표합니다. 수출입 증가율을 각각 -11.5%, -3.6%를 기록하며 12월(-9.5%, -2.4%)보다 감소 폭이 커질 전망입니다.

글로벌 경기 부진이 심해지는 가운데 한국 내수 소비 둔화도 가시화되고 있습니다. 한편으로는 물가 안정, 레벨다운의 여파가 금액으로 나오는 경제지표 부진, 악화에 영향을 주고 있는거죠

특히, 중국과 반도체 수출 증가율 변화에 주목합니다.

한국 수출 모멘텀 변화를 체크할 수 있고, 최근 KOSPI 반등동력이었던 중국 경기회복, 반도체 업황 개선 기대가 현실화되고 있는지 가늠해 볼 수 있기 때입니다.

3일에는 미국 1월 고용지표가 발표됩니다.

비농업 신규고용은 18.8만명으로 12월 22.3만명대비 둔화되고, 실업률도 3.5%에서 3.6%로 반등할 것으로 예상됩니다.

고용상황이 견조하다고 볼 수 있지만, 지속적으로 둔화되고 있다는 판단입니다.

12월 ISM 서비스업 지수 급락, 소매판매, 산업생산 쇼크 등을 감안할 때 고용지표 예상보다 부진할 가능성도 감안해야 합니다.

견조한 고용상황이 미국 경제가 양호하다는 의미로 해석되는 것을 경계해야 합니다.

경기를 선행하는 지표들이 위축국면에 들어섬에 따라 후행하는 지표는 따라갈 수 밖에 없습니다.

소비 둔화의 본격화는 제조업 경기가 더욱 위축될 것이라는 점과 고용시장 악화도 점차 가시화될 것을 의미합니다.

지표로 보면 ISM 제조업지수 하락세 → 구인건수 둔화 → 근원 CPI상승률 둔화 → ISM 비제조업 지수 하락세 → 실업률 상승으로 이어질 전망입니다.

코로나19 이후 초과수요, 고용시장의 구조적 변화 등으로 시차가 존재하고 있는 것이 사실이지만, 매커니즘이 변한 것은 아닙니다.

미국 경기는 악화되고 있고, 고용도 불안한 흐름을 이어가고 있습니다.

현재 경기/실적은 악화일로입니다. 기대감에 의한 반등이 한계에 다다르면 후폭풍을 경계해야 할 것입니다.

아직 대신증권은 23년 경로를 상저하고로 유지하고 있습니다.

어느새 저희 뷰가 극소수가 되어버렸네요. ^^

이번 반등도 다 수익을 내었다면 너무 았겠지만, 최소 현재 자리에서 한 따라갈 자리는 아니라고 봅니다.

1분기 중 올 매수기회를 잡아보겠습니다. 최선을 다해 잘 해보겠습니다.

행복한 하루, 즐거운 한 주 되시길 바랍니다. 감사합니다.