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앤드류 베일리: 오늘날의 금융 안정에 대한 과제 - 새로운 것과 그렇지 않은 것
2024년 10월 22일 뉴욕시에서 열린 블룸버그 규제 포럼에서 영국 은행 총재 앤드류 베일리의 연설.
이 연설에 표현된 견해는 연설자의 견해이며 BIS의 견해가 아닙니다.
https://www.bis.org/review/r241024d.htm
감사합니다. 여기에 와서 기쁩니다. 저는 오늘 글로벌 금융 안정성과 우리가 직면한 과제에 대해 이야기하는 데 시간을 할애할 것입니다. 하지만 저는 몇 가지 이론으로 시작하겠습니다. 그 이유는 금융 안정성에 문제가 있는데, 위험이 세탁 목록과 같은 성격을 띠고, 그것도 긴 목록으로 나타날 수 있기 때문입니다. 이것은 '선택' 사고방식과 이 모든 것이 너무 많다는 느낌, 또는 충분히 근거가 없다는 느낌을 남길 수 있습니다.
그럼, 잠깐 이론에 대한 설명을 들어주시고, 그다음 오늘의 중요한 이슈, 아니면 적어도 그 중 일부를 그 맥락에 맞춰 설명하도록 하겠습니다.
저에게 더욱 발전된 금융 안정 이론의 창시자는 하이먼 민스키였습니다. 그의 핵심 주장은 화폐와 금융이 경제를 이해하는 데, 특히 스트레스에 대한 취약성을 이해하는 데 중요하다는 것이었습니다. 불안정한 금융은 경제적 불안정성에 기여하고, 화폐와 금융이 운영되는 제도적 조치는 중요합니다. 자본과 금융 상품은 시장에서 거래되고 가격이 결정되며, 이는 경제의 현재 산출물 가격과는 별개이지만 연결되어 있습니다. 금융 관행은 시간이 지남에 따라 변하고 이러한 변화는 경제의 행동에 영향을 미칠 수 있습니다. 따라서 경제는 견고한 금융적 제약과 취약한 금융적 제약 사이를 오갈 수 있으며, 후자는 금융 위기의 원인이 됩니다. 그리고 이전의 금융 위기가 시간이 지남에 따라 후퇴함에 따라 새로운 시대가 도래했다고 믿는 것은 드문 일이 아닙니다. 그러한 상황에서 카산드라와 같은 경고는 기본적인 것은 아무것도 변하지 않았고 심각한 경제적 결과를 초래할 수 있는 금융적 한계점이 있다는 경고는 무시됩니다.
한 문단만으로 민스키의 사고의 폭을 전부 다 표현할 수는 없지만, 그 핵심은 명확하다고 생각 합니다 .
이론 부분을 마무리하기 전에 역사가들이 한 중요한 작업 중 일부를 소개하겠습니다. 찰스 킨들버거는 사례 연구를 통해 금융 시장과 거시 경제 간의 연결이 자금 흐름(은행 시스템)을 통해 흐르는 연결을 넘어 확장되었으며 국제적으로 거래되는 상품의 차익 거래를 통해 작동할 수 있다는 점을 지적했습니다. 자율적인 충격은 투자 기회를 변화시켜 기분이 좋아지고 균형 가격 수준이 과도하게 상승할 수 있습니다. 하지만 시간이 지나면서 자산 가격이 계속 상승할 것이라는 이러한 기대가 약해지고 고통이 시작됩니다. 유동 자산에서 현재 과대평가된 비유동 자산으로의 이동이 역전되고, 급격하게 발생하면 폭락이나 공황이 뒤따릅니다 . 2 킨들버거는 "무역 이익이 일반적인 수준보다 클 때 과도한 거래는 일반적인 오류가 됩니다. 3 . 그리고 이익률"은 항상 가장 빨리 망하는 국가에서 가장 높습니다 . 4
최근 해럴드 제임스는 대서양 양쪽의 대공황이 종종 은행 파산과 연관되지만 금융 시장과 중요한 상호 작용이 있었다고 상기시켰습니다. 이것의 효과는 기업과 개인이 빌릴 수 있는 부와 담보를 줄이는 것이었고, 이는 신용 공급을 감소시켜 차용인이 자산을 청산하도록 강요하여 자산 가격을 더욱 떨어뜨렸습니다. 이것이 어빙 피셔의 부채 디플레이션이고 벤 버냉키의 신용 전달 채널이었습니다. 게다가 제임스가 지적했듯이 갑작스러운 위기를 살아남으려면 비상한 공공 정책 조치를 사용해야 합니다. 예를 들어 장기적 문제를 완화하기 위한 단기적 조치가 필요하지만, 그 자체로는 장기적 안정성과 양립할 수 없더라도 말입니다 . 5
이론과 역사는 그만. 하지만 왜 중요한지 이해해 주셨으면 합니다. 나머지 시간은 오늘날의 세상에 적용하는 데 쓰겠습니다.
우선, 전반적인 요점을 말씀드리겠습니다. 전반적인 또는 거시 신중한 접근 방식과 잘못될 수 있고 더 광범위한 위기를 초래할 수 있는 것들의 분산된 목록인 접근 방식 사이에는 금융 안정성에 긴장이 있습니다. 거시 신중 정책은 상관 관계, 집중도, 상호 연결성 및 불투명성을 고려하여 시스템 전체를 위협할 수 있는 위험에 초점을 맞춰야 합니다. 이 거시 신중한 접근 방식은 더 야심 차고 실행하기 어렵습니다. 그것은 받는 관심 측면에서 왔다 갔다 할 수 있으며, 그 주기는 위기의 발생과 관련이 있는 경향이 있습니다. 좋은(또는 나쁜) 위기는 한동안 더 거시적인 초점을 제공하는 경향이 있지만, 기억이 희미해짐에 따라 목록 접근 방식이 다시 두드러질 수 있습니다. 저는 우리가 시스템 전체의 관점과 시스템 전체의 안정성에 중요한 상관 관계, 집중, 상호 연결 및 불투명한 위치에 초점을 맞추는 그러한 목록과 같은 경향에 맞서야 한다고 생각합니다. 이것이 민스키와 다른 사람들의 정신이며, 더 확고한 토대를 제공합니다. 그러니, 첫 번째 메시지, 거시 신중한 접근 방식을 취하는 것이 중요하며, 물론 더 어려울 수도 있습니다.
두 번째 메시지로 넘어가겠습니다. 카산드라는 아폴로 신에게 운명적으로 진짜 예언을 하도록 되었지만, 믿을 수는 없었습니다. 물론 그 예언은 좋은 종류가 아니었습니다. 재정적 안정이라는 측면에서 그녀는 분배의 한 부분에 헌신했습니다. 물론 누군가는 그녀가 시대를 앞서 나갔고, 그로 인해 중앙 은행가로서의 소명을 놓쳤다고 말할 것입니다. 민스키가 금융 위기에 대한 기억은 시간이 지남에 따라 사라지고 새로운 시대가 도래한다는 생각으로 대체될 수 있다는 주장의 맥락에서 그녀의 망토를 잠시 빌려보겠습니다. 저는 이런 일이 세계 금융 위기에서 15년 정도 일어났다는 것을 관찰할 수 있습니다. 저는 사람들이 '당신이 그 문제를 해결했으니 우리는 긴장을 풀자'고 말하는 것을 듣습니다. 하지만 제가 위에서 이론과 역사에 대해 설명한 작업은 시대를 초월합니다. 그러니 안주하는 함정에 빠지지 맙시다. 그렇습니다. 우리는 적절한 수준의 규제에 대해 논의해야 합니다. 완벽하다고 가정할 수는 없지만, 위협의 시대를 초월한 본질과 혼동하지 맙시다. 이것이 두 번째 메시지입니다.
세 번째 메시지는 민스키가 전후 케인즈 경제학을 비판할 때 핵심이 되었던 주제를 다루는 것입니다. 케인즈 자신은 비판하지 않았지만, 킨들버거와 제임스도 이 주제를 강화했습니다. 이것은 돈과 금융이 함께 중요한 이유는 서로 상호작용하고 그렇게 함으로써 불안정성을 만들어내기 때문입니다. 금융 위기 이전에 이런 종류의 논쟁이 겪었던 막다른 길 중 하나는 자산 가격 거품이 있는지 없는지에 따라서만 보는 것이었습니다. 궁극적으로 그것은 막다른 길일 뿐만 아니라 위험한 길이었습니다.
금융 위기 이후 우리는 은행과 비은행 금융의 상대적 규모가 전 세계적으로 변화하는 것을 보았고, 균형은 후자로 이동했습니다. 따라서 당국의 초점도 당연히 후자로 이동했습니다. 글로벌 금융 안정 위원회의 작업 프로그램에서 이를 확인할 수 있습니다. 어떤 면에서는 이러한 변화에 놀라지 말아야 합니다. 위기의 교훈을 반영하여 은행 규제를 강화했습니다.
하지만 우리는 민스키와 다른 사람들의 초점을 기억해야 합니다. 비은행 부문의 거시경제적 위험은 이러한 변화에서 비롯된 것이 아니라 1세기 이상 동안 존재해 왔습니다. 베를린, 뉴욕, 비엔나에 영향을 미친 1873년 공황에 대한 킨들버거의 연구는 이를 잘 보여줍니다 . 6. 중개 균형이 비은행으로 이동하면서 이러한 위험이 더욱 시급해졌지만, 새로운 것으로 생각해서는 안 됩니다. 메시지 3입니다.
비은행이라는 단어와 은행권과의 상호 작용(민스키가 표현한 대로 돈과 금융)은 규제뿐만 아니라 당국으로서의 대응에 있어 두 가지 핵심 요소, 즉 감시 도구와 구제 도구도 살펴봐야 하는 방식으로 발전했습니다.
감시부터 시작하겠습니다. 비은행 부문은 매우 크고 성장하고 있습니다. 본질적으로 분산되어 있고 중요한 곳에서는 불투명하며, 당연히 상호 연결은 복잡하고 관찰하기 어렵습니다. 은행 부문에서 우리는 위기 이후 스트레스 테스트 도구를 개발했습니다. 핵심은 기관별이지만 그대로 두는 것은 실수일 것이므로 시스템 전체의 위험을 포착하기 위해 부문 간 도구를 개발했습니다. 예를 들어, 개별 은행의 신용 제한 조치가 시스템에 전체적으로 더 나쁜 결과를 초래하는 경우입니다.
비은행 부문과 은행 부문과의 상호작용을 위해 우리는 스트레스 확산을 시뮬레이션하는 스트레스 연습에 집중해야 하며, 이를 통해 시장과 인프라, 그리고 회사 자체에서와 같이 제도적 약점과 회복력 부족을 찾아내야 합니다. 저는 이것이 민스키의 정신에 크게 부합한다고 생각합니다. 영국 중앙은행에서 우리는 첫 번째 시스템 전체 탐색 시나리오를 실시하고 있습니다. 시스템의 모든 위험을 포괄한다고 주장하지는 않습니다. 제가 그렇지 않다고 말하면 믿지 못하실 겁니다. 이는 흐름 테스트에 가깝습니다. 충격을 시뮬레이션하고, 충격을 시스템에 흐르게 한 다음 무슨 일이 일어나는지 보는 것입니다. 올해 말까지 결과를 보고할 예정입니다. 메시지 4는 위험 감시 도구를 더 많이 개발해야 한다는 것입니다.
제가 다섯 번째 요점이 마지막이라는 사실을 알게 되어 기뻐하실 거라고 확신합니다. 위기 상황에서 당국이 사용하는 대응 도구에 대한 내용입니다. 앞서 언급했듯이 Harold James는 이러한 위기 상황에서 살아남으려면 단기 상황을 해결하고 장기 문제를 완화하기 위한 비상 조치가 필요하지만, 이러한 접근 방식 자체로는 장기적 안정성과 양립할 수 없을 수 있다고 설명했습니다. 이는 교착 상태처럼 들릴 수 있지만 저는 그렇게 보지 않습니다. 중앙은행은 은행 시스템에 최후의 수단으로 유동성을 제공합니다. 위기 상황에서 이를 광범위하게 사용해야 하고 그럴 것으로 기대된다는 것은 19세기에 Walter Bagehot이 영국은행을 엄격하게 비판한 핵심이었습니다 . 이는 중앙은행이 운영되어야 하는 방식에 대한 핵심 원칙으로 남아 있습니다. 실제로 Bagehot 접근 방식을 운영하는 데는 적어도 세 가지 수반되는 부분이 있습니다.
첫째, 돈은 고유하며 금융과 다릅니다. 돈은 항상 명목 가치를 유지해야 하지만 금융(자산)의 명목 가치는 자연스럽게 변해야 하며 변할 것입니다. 둘째, 명목 가치를 유지하는 원칙 내에서 돈이 발전한 방식은 제가 돈의 단일성이라고 부르는 것을 의미합니다. 은행 시스템은 중앙은행 돈(우리가 만든 것)과 상업은행 돈(은행 예금)으로 구성되도록 발전했습니다. 돈의 단일성은 두 가지를 연결하는 접착제로 매우 중요합니다. 이것이 중앙은행이 통화 정책과 은행 규제를 책임져야 하는 이유입니다. 세 번째 수반되는 부분은 중앙은행이 은행 시스템에 돈을 주입하면 당연히 필요한 모든 곳으로 돈이 흘러갈 것이라는 가정입니다. 물론 가격은 있습니다. 다시 말해, 비은행 세계에서 유동성이 필요한 경우 은행을 통해 도달할 수 있습니다.
저는 민스키가 처음 두 가지 명제에 반대한 것이 아니라 세 번째 명제에 회의적이었다고 생각합니다. 게다가 킨들버거는 사례 연구를 사용하여 세 번째 명제에 의심을 품었습니다. 제 생각에 비은행 부문의 현대적 성장은 세 번째 명제의 효과성에 더 많은 의심을 품게 했습니다. 역사상 오랜 시간 동안 비은행 세계에서 금융 안정성 문제를 예방하기 위한 비상 개입이 있었습니다. 하지만 우리는 원을 그리려고 노력할 뿐입니다. 은행 시스템의 특징으로서 돈의 고유성을 보존하고 비은행 부문에서 그러한 금융 안정성 문제를 해결하기 위해 필요한 곳에 개입할 수 있을까요?
다행히도 저는 답이 '예'라고 생각합니다. 돈은 독특하고 중앙은행과 은행 시스템 간의 관계도 독특합니다. 이것은 높은 수준에서 Bagehot의 요점이었습니다. 은행은 중앙은행 유동성에 상시적으로 접근해야 합니다. 즉, 항상 말입니다. 그렇지 않으면 문제를 초래하는 것입니다. 그리고 이것은 중앙은행과 상업은행의 돈이 명목(및 실질) 가치 측면에서 완전히 일치하도록 보장하는 돈의 단일성을 뒷받침합니다. 평상시에는 유동성이 은행을 통해 필요한 곳에 도달해야 하기 때문에 비은행 부문의 요구를 충족해야 합니다. 하지만 스트레스가 많은 시기에는 그렇지 않을 수도 있습니다. 체계적 위기를 피하고 비은행 부문의 성장을 반영하기 위해 중앙은행은 비은행에 대한 영구적인 비상 시설을 고려해야 합니다. 하지만 이는 상시 시설이어서는 안 됩니다. 돈의 가치가 여기서 문제가 아니기 때문입니다. 비은행은 언제 중앙은행에 접근하고 싶은지 결정할 수 없습니다. 오히려 중앙은행은 스트레스 상황을 감지하고 가능한 경제적 결과가 그러한 조치를 정당화하는 경우 이러한 시설을 발동하거나 활성화할 수 있습니다. 하지만 이러한 시설은 일시적으로만 이용할 수 있으며 가능한 한 빨리 해지하고 상환해야 합니다. 저는 이것이 Harold James의 단기 및 장기 일관성에 대한 요점을 다룬다고 생각합니다.
여러분은 이미 영국 은행에서 우리가 하고 있는 일이 무엇인지 알고 계실 겁니다. 우리는 이러한 시설의 사용을 실행에 옮겨야 할 체계적 위험에 노출되어 있다고 생각하는 다양한 비은행에 대한 비상 시설을 구축하는 것입니다. 하지만 반복해서 말씀드리자면, 이러한 시설은 전통적인 종류의 상설 시설이 아닙니다.
민스키의 분석은 오늘날 글로벌 금융 위기의 기억이 사라지고 경제의 성장과 경쟁, 그리고 이러한 목표에서 금융의 역할에 더 많은 중점을 두는 논의로 옮겨감에 따라 적절합니다. 분명히 말해서 이러한 목표는 중요합니다. 의심의 여지가 없습니다. 하지만 우리는 힘든 경험을 통해 금융 안정의 기반을 통해서만 이러한 목표를 달성할 수 있다는 것을 배웠습니다. 트레이드오프는 없습니다. 금융 안정 정책 입안자로서 우리가 지속 가능한 경제 성장에 할 수 있는 가장 좋은 기여는 충격이 닥쳤을 때 금융 시스템이 회복력을 갖도록 하는 것입니다.
그 기초는 화폐의 명목 가치에 대한 확신과 따라서 단일성을 필요로 합니다. 화폐와 금융은 다르며 그에 따라 취급되어야 합니다. 이익과 일부 손실은 정상적인 상황으로 간주되어야 합니다. 우리는 규제를 사용하여 강력한 제도적 기초와 확립된 게임 규칙을 갖춘 효율적인 시장을 가능하게 하는 것 이상으로 이러한 결과를 제한해서는 안 됩니다. 그러나 당국으로서 우리의 임무는 경제 성장을 저해할 수 있는 금융 안정의 기초에 대한 손상을 방지하기 위해 개입하는 것입니다. 이러한 개입은 규제의 의미에서 지속적일 수도 있고, 위협이 너무 크고 비용이 많이 들기 때문에 그러한 규모의 일이 더 규칙적으로 발생할 것이라는 가정 하에 지속적으로 규제하는 것이 비효율적인 경우 비상 및 일시적일 수도 있습니다. 나쁜 결과의 대부분은 규제로 처리하는 것이 가장 좋지만, 매우 극단적인 끝은 일회성 개입으로 더 잘 해결할 수 있습니다. 그것은 규제의 실패가 아닙니다.
요약하자면, 저는 금융 안정성에 대한 5가지 메시지를 가지고 있습니다. 시스템 전체의 문제이며 세탁 목록 속에서 사라져서는 안 됩니다. 둘째, 우리는 과거 금융 위기의 기억은 사라진다는 민스키의 경고에 귀를 기울여야 합니다. 세 번째 메시지는 금융 중개가 비은행으로 이동하고 있다는 것입니다. 원한다면 돈에서 금융으로 이동하고 있으며, 이는 뚜렷한 과제를 제시합니다. 네 번째 메시지는 이러한 과제 중 하나가 새로운 감시 도구에 대한 절실한 필요성이라는 것입니다. 그리고 다섯 번째 메시지는 중앙은행이 돈의 단일성과 고유성을 훼손하지 않으면서 비은행에 대한 유동성 제공 도구를 재고해야 한다는 것입니다.
감사합니다.
저는 이 연설을 준비하는 데 도움을 준 Nathanaёl Benjamin, Colette Bowe, Sarah Breeden, Karen Jude, Zertasha Malik, Harsh Mehta, Rhys Phillips, Georgie Shelley, James Talbot, Sam Woods에게 감사드리고 싶습니다.
1 Minksy는 다작한 작가였습니다. 그의 작업은 Hyman P. Minsky "Stabilizing an unstable economy" Yale University Press 1986에 잘 설명되어 있습니다. Keynes와 Keynesians에 대한 그의 견해는 Hyman P. Minsky "John Maynard Keynes", Columbia University Press, 1975에 나와 있습니다.
2 킨들버거는 또한 다작한 작가였습니다. 그의 수업 과제는 Charles P. Kindleberger "Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises"; Basic Books, 1st Edition , 1978입니다.
3 아담 스미스 "국부의 본질과 원인"; 클라렌던 프레스, 옥스포드 1978, 438쪽.
4 스미스 "국부론" 266쪽.
5 Harold James, "7가지 경제 위기: 세계화를 형성한 경제 위기", Yale University Press, 2023, 139쪽.
6 Charles P. Kindleberger, "1873년 공황" Kindleberger "역사 경제학: 예술인가 과학인가" Harvester Press 1990. P310-325.