금융 미 장기국채, 2025년에도 하락? - 금리인하 국면서 스티프(steep)화 거래 묘미

[お持て成し]

미 장기국채, 2025년에도 하락? - 금리인하 국면서 스티프(steep)화 거래 묘미 / 12/23(월) / Bloomberg

(블룸버그)

채권 트레이더들이 미국 금융완화 사이클로 인해 이렇게 고통받은 적은 거의 없었다. 하지만, 2025년도 같은 상황이 되는 것은 아닐까 염려되고 있다.

연방공개시장위원회(FOMC)가 9월에 정책 금리의 인하를 개시한 이래, 미 10년채 이율은 0.75포인트 남짓 상승. 금리 인하 사이클의 첫 3개월로서는, 1989년 이래의 큰폭의 상승이 되었다. 이 상식에 반하는 움직임은 손실을 초래했다.

FOMC가 지난주 3차 회의 연속 금리인하를 실시했음에도 불구하고 파월 연방준비제도이사회(FRB) 의장 등 금융당국자들이 내년에는 금융완화 속도를 대폭 둔화시킬 용의가 있다고 밝힌 결과 10년채 금리는 7개월 만에 최고 수준으로 크게 올랐다.

SEI 인베스트먼트의 채권 포트폴리오 운용 부문 글로벌 책임자인 숀 심코 씨는 "미국채 시장은 더 높고 더 길다는 인식으로 다시 설정해 보다 매파적인 FOMC의 자세를 반영했다"고 지적하며 장기채를 중심으로 이율의 상승세가 계속될 것으로 보고 있다.

수익률 상승은 이 경제 및 금융 사이클이 얼마나 독특한지를 부각시키고 있다. 차입 비용이 고공행진하고 있음에도 불구하고, 견고한 경제에 의해 인플레이션율이 금융 당국의 목표를 웃도는 수준으로 추이하고 있기 때문에, 트레이더는 대폭적인 금리 인하를 포함시키는 포지션을 해소해, 채권 시세의 폭넓은 상승을 기대하는 것을 그만두지 않을 수 없게 되었다. 극심한 상하동을 겪은 1년을 거쳐 이제는 미 국채 전체로 겨우 손익분기점에 이를 정도가 됐고 트레이더들은 또다시 실망스러운 1년이 될 가능성을 보고 있다. 

좋은 소식으로는 과거 금융완화 국면에서 유효했던 전략이 다시 기세를 되찾고 있다는 점이다. 수익률 곡선의 스티프화를 전망한 거래는 금융정책에 민감한 단기채가 장기채를 능가한다는 베팅으로 최근에는 대체로 그대로다. 

「일시정지 국면」

다만 전망은 어렵다. 채권 투자자들은 현상 유지를 당분간 계속할 가능성이 높은 FOMC와 마주할 필요가 있을 뿐 아니라 트럼프 차기 행정부로 인한 잠재적 혼란에도 직면하게 된다. 트럼프 당선인은 통상정책이나 이민정책으로 경제를 재구축하겠다고 공약하고 있지만 많은 전문가들은 인플레이션으로 이어질 것으로 보고 있다. 

브랜디와인·글로벌·인베스트먼트·매니지먼트의 포트폴리오 매니저, 잭·매킨타이어 씨는 「FOMC는 금융 정책의 새로운 단계, 즉 휴지 단계에 들어가 있다」라고 지적. 「이 상태가 길어지면 길어질수록, 시장은 금리 인상과 금리 인하를 같은 정도로 포함시킬 가능성이 높아진다. 불투명한 정책에 따라 2025년 금융시장은 더욱 불안정해질 것」 이라고 말했다.

블룸버그의 앨리스·안드레스 씨는 「올해 마지막 FOMC 회합은 이미 종료하고 있어 그 결과는 연초에 걸쳐 일드 커브의 스팁화를 지지할 가능성이 높다. 하지만 트럼프 행정부가 1월 출범하면 새로운 정책에 대한 불투명감으로 그 움직임이 실속될 수 있다」 고 지적했다.

금융정책 당국자들이 지난주 꾸준한 인플레이션 우려 속에서 차입비용 인하를 얼마나 빠르게 이어갈 수 있을지에 대해 보다 신중한 자세를 보이면서 채권 트레이더들은 의표를 찔렸다. 정책금리는 20년 만의 높은 수준에서 1%포인트 인하됐지만 당국자들은 2025년 0.25%포인트 금리 인하를 두 차례밖에 상정하지 않고 있다. 당국자 19명 중 15명이 인플레이션의 상승 리스크를 인식. 9월의 예측의 3명으로부터 큰폭으로 증가하고 있다. 

채권 트레이더는 곧바로 금리 전망 수정에 움직였다. 금리 스와프 거래는 6월까지 추가 금리 인하를 완전히 포함하지 않게 되었다. 내년의 금리 인하 전망은 합계 약 0.37포인트로, 닷 플롯(금리 예측 분포도)의 중앙치인 0.50포인트를 밑돌고 있다. 다만 옵션 시장에서는 보다 비둘기파적인 정책 노선에 베팅하는 거래가 우세하다. 

블룸버그의 미 국채 벤치마크는 장기채 주도로 2주 연속 하락해 올해 상승분이 거의 탕감됐다. FOMC가 9월 금리인하를 시작한 이후 미 국채는 3.6% 하락하고 있다. 이에 비해, 과거 6번의 금융완화 사이클의 첫 3개월에서는, 채권은 플러스 리턴을 기록하고 있었다. 

최근 장기채 하락에도 저가매수는 크게 확산되지 않고 있다. 제이·배리 씨가 이끄는 JP모건·체이스의 스트래티지스트는 고객에게, 2년채의 구입을 추천하고 있지만, 향후 몇주간의 중요한 경제 데이터의 부족이나 연말에 걸친 거래 감소, 신규 공급을 이유로, 보다 장기의 채권의 구입에는 「강한 필요성을 느끼지 않는다」라고 말하고 있다. 재무성은 앞으로 며칠간 1830억 달러의 입찰을 실시할 예정. 

현재의 환경은 스티프화를 전망하는 전략에 있어서 완벽한 조건이 갖추어져 있다. 지난 주의 어느 시점에서, 미 10년채 이율은 2년채를 0.25포인트 웃돌았는데, 이것은 2022년 이래의 큰폭의 이율차였다. 20일 발표된 11월 미국의 개인소비지출(PCE) 통계에 따르면 FRB가 인플레이션 지표로 중시하는 PCE 코어 가격지수는 5월 이후 낮은 증가세에 그쳐 수익률 차이는 다소 줄었지만 여전히 승부수다. 

이 전략의 배경에 있는 논리는 이해하기 쉽다. 2년채 이율은 4.3%로, 현금과 동등한 3개월물 재무성 단기증권(TB)과 거의 같은 수준에 있기 때문에, 투자가는 단기채에 가치를 발견하고 있다. 그러나 2년채에는 FOMC가 예상 이상으로 금리를 내릴 경우 가격이 상승할 수 있다는 추가적인 이점이 있다. 미국 주식의 밸류에이션이 성장하고 있는 것을 감안하면 자산 횡단적인 관점에서도 가치가 있다. 

시타델·시큐리티즈의 금리 트레이딩·글로벌 책임자, 마이클·데퍼스 씨는 「채권은 주식과의 비교에서 확실히 저렴하다고 시장은 보고 있어 경기 감속에 대한 보험이기도 한다고 보고 있다」라고 분석. 문제는 그 보험에 얼마를 지불할 필요가 있느냐다. 현재 초단기채를 보면 많은 보험료를 낼 필요가 없다고 말했다. 

한편, 뿌리 깊은 인플레이션과 더욱 강력한 경제로부터, 장기채는 매수자를 끌어당기는 것에 고심하고 있다. 트럼프의 정책이 성장과 인플레이션을 부추길 뿐 아니라 이미 거액의 재정적자를 더 키울 수 있다는 점도 일부 투자자들은 우려하고 있다. 

1조 3000억 달러를 운용하는 노던트러스트에셋매니지먼트의 부최고투자책임자(CIO) 마이클 핸스태드는 트럼프 차기 행정부와 지출을 고려하기 시작하면 장기금리는 확실히 오를 것이라고 말했다. 소비자물가 상승에 대한 상당히 저렴한 보험으로 인플레이션연동채(TIPS)를 선호하고 있다고 밝혔다.

原題：Bond Traders Turn to 2025 Amid Most Agonizing Easing in Decades（抜粋）

--취재협력 : Edward Bolingbroke.

(c)2024 Bloomberg L.P.

Ye Xie, Michael Mackenzie, Liz Capo McCormick

https://news.yahoo.co.jp/articles/1a3bc1fc9e69dd3681f25d28b5193c4a4658524e?page=1

米長期国債、2025年も下落か－利下げ局面でのスティープ化取引に妙味（Bloomberg） - Yahoo!ニュー

米長期国債、2025年も下落か－利下げ局面でのスティープ化取引に妙味
12/23(月) 5:19配信

Bloomberg
Bloomberg

（ブルームバーグ）： 債券トレーダーが米金融緩和サイクルによってこれほど苦しめられたことはほとんどなかった。だが、2025年も同じような状況になるのではないかと危惧されている。

連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）が９月に政策金利の引き下げを開始して以来、米10年債利回りは0.75ポイント余り上昇。利下げサイクルの最初の３カ月としては、1989年以来の大幅な上昇となった。この常識に反する動きは損失を招いた。

ＦＯＭＣが先週、３会合連続の利下げを実施したにもかかわらず、パウエル連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長ら金融当局者が来年は金融緩和ペースを大幅に減速させる用意があるとの方針を示した結果、10年債利回りは７カ月ぶり高水準に大幅上昇した。

ＳＥＩインベストメンツの債券ポートフォリオ運用部門グローバル責任者、ショーン・シムコ氏は「米国債市場はより高くより長くという認識に設定し直し、よりタカ派的なＦＯＭＣの姿勢を反映した」と指摘し、長期債を中心に利回りの上昇傾向が続くとみている。

利回りの上昇は、この経済および金融サイクルがどれほどユニークであるかを浮き彫りにしている。借り入れコストが高止まりしているにもかかわらず、底堅い経済によりインフレ率が金融当局の目標を上回る水準で推移しているため、トレーダーは大幅な利下げを織り込むポジションを解消し、債券相場の幅広い上昇を期待するのをやめざるを得なくなった。激しい上下動を経験した１年を経て、今は米国債全体でやっと損益分岐点に達する程度となっており、トレーダーはまた失望の１年になる可能性を目の当たりにしている。

良いニュースとしては、過去の金融緩和局面で有効だった戦略が再び勢いを取り戻していることだ。利回り曲線のスティープ化を見込んだ取引は、金融政策に敏感な短期債が長期債を上回るという賭けであり、最近ではおおむねその通りになっている。

「一時停止局面」

ただ、見通しは厳しい。債券投資家は、現状維持を当面続ける可能性が高いＦＯＭＣと向き合う必要があるだけでなく、トランプ次期政権による潜在的な混乱にも直面することになる。トランプ氏は通商政策や移民政策で経済を再構築すると公約しているが、多くの専門家はインフレにつながるとみている。

ブランディワイン・グローバル・インベストメント・マネジメントのポートフォリオマネジャー、ジャック・マッキンタイア氏は「ＦＯＭＣは金融政策の新たな段階、つまり休止段階に入っている」と指摘。「この状態が長引けば長引くほど、市場は利上げと利下げを同程度に織り込む可能性が高くなる。不透明な政策を受け、2025年の金融市場はより不安定になるだろう」と述べた。

ブルームバーグのアリス・アンドレス氏は「今年最後のＦＯＭＣ会合はすでに終了しており、その結果は年明けにかけてイールドカーブのスティープ化を後押しする可能性が高い。しかし、トランプ政権が１月に発足すると、新たな政策を巡る不透明感から、その動きは失速する可能性がある」と指摘した。

金融政策当局者が先週、根強いインフレ懸念がある中で、借り入れコストの引き下げをどの程度速く継続できるかについて、より慎重な姿勢を示したため、債券トレーダーは意表を突かれた。政策金利は20年ぶりの高水準から１ポイント引き下げられたが、当局者は2025年の0.25ポイント利下げを２回しか想定していない。当局者19人のうち15人がインフレの上振れリスクを認識。９月の予測の３人から大幅に増加している。

債券トレーダーはすぐに金利見通しの修正に動いた。金利スワップ取引は６月まで追加利下げを完全に織り込まなくなった。来年の利下げ見通しは合計で約0.37ポイントと、ドットプロット（金利予測分布図）の中央値である0.50ポイントを下回っている。ただオプション市場では、よりハト派的な政策路線に賭ける取引が優勢となっている。

ブルームバーグの米国債ベンチマークは長期債主導で２週連続で下落し、今年の上昇分がほぼ帳消しとなった。ＦＯＭＣが９月に利下げを開始して以来、米国債は3.6％下落している。これに対し、過去６回の金融緩和サイクルの最初の３カ月では、債券はプラスリターンを記録していた。

最近の長期債下落でも、押し目買いはさほど広がっていない。ジェイ・バリー氏率いるＪＰモルガン・チェースのストラテジストは顧客に対し、２年債の購入を推奨しているが、今後数週間における重要な経済データの不足や年末にかけた取引減少、新規供給を理由に、より長期の債券の購入には「強い必要性を感じない」と述べている。財務省は今後数日間に1830億ドルの入札を実施する予定。

現在の環境は、スティープ化を見込む戦略にとって完璧な条件が整っている。先週のある時点で、米10年債利回りは２年債を0.25ポイント上回ったが、これは2022年以来の大幅な利回り差だった。20日に発表された11月の米個人消費支出（ＰＣＥ）統計によると、ＦＲＢがインフレ指標として重視するＰＣＥコア価格指数は５月以来の低い伸びにとどまり、利回り差はいくらか縮小したものの、依然として勝ち組の取引だ。

この戦略の背景にある論理は理解しやすい。２年債利回りは4.3％と、現金と同等の３カ月物財務省短期証券（ＴＢ）とほぼ同水準にあるため、投資家は短期債に価値を見いだしている。しかし、２年債には、ＦＯＭＣが予想以上に利下げした場合に価格が上昇する可能性があるという追加的な利点がある。米国株のバリュエーションが伸びていることを踏まえると、資産横断的な観点からも価値がある。

シタデル・セキュリティーズの金利トレーディング・グローバル責任者、マイケル・デパス氏は「債券は株式との比較で確かに割安だと市場はみており、景気減速に対する保険でもあるとみなしている」と分析。「問題は、その保険にいくら支払う必要があるかだ。現在、超短期債を見ると、多額の保険料を支払う必要はない」と語った。

一方、根強いインフレとなお力強い経済から、長期債は買い手を引き寄せるのに苦慮している。トランプ氏の政策が成長とインフレをあおるだけでなく、すでに巨額の財政赤字をさらに拡大させる可能性があることも一部の投資家は懸念している。

１兆3000億ドルを運用するノーザン・トラスト・アセット・マネジメントの副最高投資責任者（ＣＩＯ）、マイケル・ハンスタッド氏は「トランプ次期政権と支出を考慮し始めると、長期金利は確実に上昇するだろう」と述べた。消費者物価の上昇に対する「かなり手ごろな保険」として、インフレ連動債（ＴＩＰＳ）を選好していると明らかにした。

原題：Bond Traders Turn to 2025 Amid Most Agonizing Easing in Decades（抜粋）

--取材協力：Edward Bolingbroke.

(c)2024 Bloomberg L.P.

Ye Xie, Michael Mackenzie, Liz Capo McCormick