상전벽해(Howard Marks)

[불스탁®]

안녕하세요. 하워드막스 회장의 투자노트를 읽어보았습니다. 짧게 요약해보면 투자의 다른 스테이지라는 것이네요.

상전벽해(Howard Marks)

상전벽해(Sea Change):완전한변화

투자업계에 53년을 몸담으면서 경기순환, 쏠림현상, 광기와 패닉, 버블과 붕괴를 많이 봐왔지만, 진정한 의미의 상전벽해는 단 두 경우만 기억하며 현재 우리는 세번째 상전벽해를 맞이하고 있다

1969년 '니프티피프티(Nifty Fifty). 하지만 그당시 니프티피프티를 매수해서 1974년까지 보유했다면 미국 최고기업들에 투자하면서도 90% 이상의 손실.

건실함(Perceived Quality)은 성공적인 투자와 동의어가 아니었다.한편, 채권에 대해 무디스는 B등급채권이 "바람직한 투자의 특성을 가지고 있지 않다"고 평가했다.

예전에는 신중한 채권투자가 안전한 투자등급의 채권만 매수하는것이었다면, 매니저들은 리스크에 따른 높은수익이 있다면 거의 모든 등급의 채권을 신중하게 구매할수있게되었다.

비슷한 시기에 거시경제에서도 큰변화가 진행되었다. 1973~74년OPEC의 석유수출금지 조치에서시작되었고, 이로인해 석유1배럴의 가격이1년도 채되지않아 약24달러에서 65달러로 폭등했다. 

유가급등은 멈출수 없을 것 같은 상승의 소용돌이는 강력한 인플레이션 기대심리를 불러 일으켰다.

연간 소비자물가지수(CPI)는1972년 3.2%에서 출발하여 1974년 11.0%로 상승했고, 4년에 걸쳐 6~9%대로 하락했다가1979년 11.4%, 1980년13.5%로 반등했다. 절망스러운 상황이었다. 

1979년 폴볼커(Paul Volcker)가연준의장으로 임명되었다. 그는 인플레이션을 통제하고 인플레이션심리를 잠재우기 위해 1980년 금리를 20%로 인상하는 결정을 내렸다. 결과적으로1983년말, 인플레이션은 3.2%로낮아졌다.

볼커의장이 인플레이션을 통제하는데 성공하면서 미연준은 금리를7~9%로 낮추고 1980년대의 남은기간동안 그 수준을 유지했으며,1990년대에는 약 5%로 낮췄다. 볼커의 조치는 40년 동안 지속된 금리하락 환경으로 이어졌다.이사건이 내가 경험한 두번째 상전벽해다.

장기적인 금리하락은 위험/수익(Risk/Return)개념이 등장하고 몇년 지나지않아 시작되었으며, 위험과 수익의조합이(a) 투자자들 사이에서의 낙관주의부활, (b)공격적 투자수단을 사용한 이익추구, (c)주식시장의 놀라운 40년을 나타나게했다. S&P500 지수는1982년 8월102라는 낮은수준에서 2022년 초 4,796으로 상승해, 복리로 연 10.3%의 수익률을 기록했다. 이시기를 직접 겪었던 것보다 멋진 행운은 없을것이다.

놀라운순풍(An Incredible Tailwind)

지난 40년 동안 투자자의 성공요인은 무엇일까? (a)미국의 경제성장과 탁월함,(b)최고의 기업들이 거둔 놀라운 실적,(c)기술,생산성, 경영기법의 진화,(d)세계화의수혜를 주된 요인이라고 할 수 있다. 하지만 가장 큰 역할은 40년 동안 지속된 금리하락이라고생각한다. 

최근의 경험

2009년말 글로벌 금융위기가 끝나고 2020년초 팬데믹이 시작되기까지의 기간은 초저금리로 유지되었으며 거시경제환경과 초저금리의 영향은 매우 이례적이었다.

연준이 2008년 후반 글로벌 금융위기에서 벗어나고자 연방기금금리를 거의 제로수준으로 인하했을때 금리는 사상 최저치를 기록했다. 저금리는 양적완화를 수반했다. 연준이 경제유동성을 공급하기위해 채권을 매입한 것이고 그 결과는 매우 이례적이었다 

2012년 10월부터 2020년 2월까지 너무나 긴시간동안 나의 기본 프레젠테이션 제목은 "낮은수익률의 세계에서 투자하기(Investing in a Low Return World)"였다. 우리의 상황이 그랬기 때문이다. 

그때는 그때고 지금은 지금

물론 위의 모든 상황이 작년 쯤에뒤집혔다. 중요하게 짚고 넘어가야할 것은 2021년초에 인플레이션이 고개를 들기 시작했다는 점이고, 당시 봉쇄가 풀리면서 너무 많은돈(대규모 코로나19 구제프로그램의 배급품을 포함하여, 사람들이 집에 갇혀서 모은돈)이 너무 적은 수의 상품과 서비스로 빠르게 풀려나갔다. 연준은 인플레이션이 '일시적'이라고 여겼으므로 돈을 풀면서 저금리와 양적완화정책을이어나갔다. 이러한 정책은 자극이필요하지 않았던 시기에(특히 주택에대한) 수요를 더욱 자극했다. 

우리는 2009~2021년 동안 지속된 저수익환경에서 고수익환경으로 이동했고, 가까운 시일내에 수익률이 더 높아질 수도 있다. 투자자들은 이제 신용증권으로부터 확실한 이익을 얻을수있다. 투자자들이 전반적인 수익목표를 달성하기위해 더 이상 위험한 투자에 크게 의존할 필요가 없다는 뜻이다. 대출자와 바겐헌터들은2009~2021년보다 변화한 환경에서 훨씬 더 나은 전망을 마주하고 있다. 그리고 경제환경이 지난13년 동안, 그리고 지난 40년의 대부분과 매우 다르고, 앞으로도 계속 다를수 있다는 것을 인정한다면, 해당기간동안 가장 효과가 좋았던 투자전략이 향후 몇년은 더 이상 성과를 내지못할 수도있다는점도 인정해야 한다.

이것이 내가 말하는 상전벽해다.

2022년 12월 13일

*** 본 정보는 투자 참고용 자료로서 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으며, 어떠한 경우에도 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

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