불확실성 확대 구간이지만, 감안해도 과도한 주가 하락

[불스탁®]

[미래에셋 김승민] 대웅제약 (069620/매수)
불확실성 확대 구간이지만, 감안해도 과도한 주가 하락
 
▶️4Q22 매출액과 영업이익이 컨센서스를 -6%, -31% 하회
- 별도 기준, 매출액 2,938억원(+6.7% YoY), 영업이익 153억원(-38.1% YoY) 기록.
- ETC 2,127억원(+4% YoY), OTC 288억원(-1% YoY) 기록. 주요 성장 아이템인 나보타 342억원(+70% YoY). 나보타 수출 252억원(+95% YoY), 국내 89억원(+24% YoY).
- 나보타, 펙수클루, 엔블로 등 적응증 추가 확보, 신규 R&D 투자 확대로 R&D 비용 증가(R&D/매출액 비율 13% vs. 9.3% 4Q21)하며 영업이익이 컨센서스를 상당히 하회
 
▶️23년 매출 +13%, 영업이익 +30% 성장 전망
- 23년 매출 1조 3,139억원(+13% YoY), 영업이익 1,381억원(+30% YoY) 전망
- 23년 P-CAB 펙수클루의 본격적인 PPI시장 침투, 상반기 SGLT-2 엔블로 출시, 보툴리눔 톡신 나보타의 신규 지역 출시, 미국 시장 침투 가속화 지속 전망
- 소송 이슈를 제외한 회사의 23년 가이던스는 1조 3천억원, 영업이익률 10% 수준
 
▶️메디톡스와 보툴리눔 톡신 민사 1심 패소 관련, 항소 및 강제 집행 정지 신청
- 2/10, 1심 판결 결과 일부 패소(나보타 제조/판매 금지, 폐기, 400억원 손해배상 명령). 이에 대해 항소 및 강제 집행 정지 신청 완료.
- 강제집행 정지신청 인용될 경우, 항소심 결과까지 제조/판매 지장 없음. 다만 정지 신청에 400억원 공탁금 필요. 이는 대손 충당금 설정, 영업외비용 반영 예정. 최종 판결 도출까지 3년 이상 소요될 가능성
- 인용되지 않을 경우, 제조/판매 금지, 폐기 불가피. 그러나 에볼루스향 나보타 수출에는 영향 없을 것. 과거 ITC 판결로 앨러간, 에볼루스, 메디톡스간 합의 완료되었기 때문
- 인용 여부와 상관없이, 나보타 중국 파트너십에는 제동.
 
▶️목표주가 175,000원(기존 240,000만원), 투자의견 매수 유지
- 우리는 강제집행 정지신청이 인용될 것으로 예상하며 23년 400억원의 대손충당금 설정 외에 소송으로 인한 단기적인 실적 악화 요인은 없다는 판단
- 영업가치 기존 1.7조원(기존 2.6조원) + 한올바이오파마 지분가치 2,650억원(기존 2,500억원) – 순차입금 3,000억원(기존 2,500억원)
- 영업가치 하향의 근거는 1) 자체개발 신약 초기 비용 및 R&D 비용 증가 반영해 23년 EBITDA -14% 하향조정, 2) 소송의 장기화, 불확실성 부각으로 타겟 EV/EBITDA를 국내 상위 제약사 평균에서 20% 할인한 11.4x 적용(기존 13.7x)
- 목표주가 기존 240,000원에서 -27% 하향 조정한 175,000원 제시. 그러나 현재 주가 대비 +45% 상승여력. 주가 하락은 과도하다는 판단. 매수의견 유지

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