2차전지/디스플레이 '주도주의 온도’

[불스탁®]

[Battery Weekly 이배속-하나증권 2차전지/디스플레이 김현수, 위경재]

'주도주의 온도’

자료링크 : https://bit.ly/42AKwHn


▶ Car : IRA 세부 내용 발표 예정

- Tesla는 증설 및 중국 판매 호조로 한 주간 +3.9% 상승했고, Rivian, Lucid 역시 가격 매력 부각되며 각각 +4.7%, +6.5% 상승했다. 그동안 주가 부진했던 중국 기업들은 신규 보험 등록 건수 증가하며 주가 반등했다(NIO +9.8%, Li Auto +3.5%, XPeng +8.8%).

- IRA 시행령 발표를 앞두고 있는 가운데, 미국 양극재 기업 미트라켐과 리싸이클링 기업 레드우드는 미 재무부가 지난 12월 IRA 가이드라인을 통해 양/음극재를 Battery Components가 아닌 Constituent Materials로 분류한 것에 대해 "배터리 공급망의 가장 가치 있는 부분을 여전히 미국 이외 지역에 둘 수 있도록 허용한 것"이라고 반발했다.


▶ Cell : LG에너지솔루션 애리조나 투자 확대 결정

- 배터리 대형주 3사 합산 유니버스(LGES, 삼성SDI, SK이노베이션)는 한 주간 +1.7% 상승하며 코스피 대비 +0.9%p Out-perform했다. 삼성SDI는 전고체 전지 개발 기대감에 +2.9% 상승했다. LGES와 SK이노베이션은 추가 모멘텀 부재 속 각각 -0.3%, -1.6% 하락했다.

- LG에너지솔루션은 미국 애리조나주에 7.2조원 투자 재개 결정했다(기존 투자 계획 1.7조원). 원통형, ESS LFP 배터리 공장 건설 예정으로 CAPA는 총 43GWh(원통형 27GWh, ESS LFP 16GWh) 수준이다. 한편, 국내에서는 2025년 전기차용 LFP 배터리 양산 목표, ESS용 LFP 배터리는 2023년 양산 예정이다. 이에 더해 LG에너지솔루션은 Tesla향 4680 배터리 양산 앞당기기 위한 기술 개발 중이다(2025년 양산 예상). 한편 Panasonic의 4680 배터리 양산 예상 시기는 2024년 3월이다.


▶ Material/Equipment : 포스코케미칼 NCA 하이니켈 양극재 시설 투자 공시

- 2차전지 소재 합산 유니버스는 한 주간 +9.9% 상승했다. IRA 시행령 발표 앞두고, 국내 양극재 기업 수혜 기대감 형성되며 주가 큰 폭 상승했다(에코프로비엠 +16.5%, 엘앤에프 +16.8%, 포스코케미칼 +3.4%, 코스모신소재 +28.3%). 중국 소재 기업들은 중국 전기차 수요 회복 기대감으로 주가 반등했다(Beijing Easpring +3.4%, Guangzhou Tinchi +5.0%, Ningbo Shanshan +4.5%).

- 광물별 전주 대비 가격 증감률은 리튬(-9.5%), 니켈(-2.4%), 코발트(-0.0%), 망간(+0.0%), 알루미늄(-0.1%), 구리(+2.1%), LiPF6(-0.0%)이며, 전분기 대비 증감률은 리튬(-30.5%), 니켈(+3.8%), 코발트(-21.4%), 망간(+4.8%), 알루미늄(+3.4%), 구리(+11.5%), LiPF6(-40.2%)다.


▶ 투자 전략 : 정책 변수 구체화 수혜주

- 한 산업의 주가 급상승 국면에서 투자 전략 수립을 위해 면밀히 분석해야 할 것은 '주도주의 온도'다. 주도주의 상승을 견인했던 원인 변수가 무엇인지, 그리고 주도주는 현재 어느정도까지 뜨거워져 있는지 파악함으로써, 섹터 전체의 주가 방향성을 가늠해 볼 수 있기 때문이다.

- 1) 최근 주가 상승의 가장 중요한 원인 변수는 정책 변수였다. 2022년 하반기 IRA 법안 통과 이후 미국 선제 투자 진행 중인 LG에너지솔루션의 주가 상승이 본격화되었고, Up-stream 수직 계열화의 우위를 바탕으로 포스코케미칼 주가 역시 크게 상승했다. 2023년 들어서는 유럽 CRMA 초안 발표 앞두고 유럽 내 리튬 조달 체계 구축한 에코프로 진영의 주가가 큰 폭으로 상승했다. 다만 해당 기업들 외 대부분 2차전지 기업들의 최근 9개월 간 주가 상승폭은 미미했거나 오히려 하락했다. 여전히 해당 정책에 대한 개별 기업별 수혜가 크게 부각되지 못한 상황이다. 따라서 이제부터는 IRA 시행령 최종 확정 및 향후 CRMA 각론 발표 등 정책 구체화 과정에서, 수혜를 받을 만한 개별 기업들이 부각될 가능성이 높다. 특히 상기한 주도주들과 상대적으로 부진했던 기업 간 Valuation 격차가 크게 벌어진 상황에서 후발 주자들의 정책 수혜가 구체화 된다면 Valuation Gap 메우기 본격화될 전망이다.

- 2) 다만, 주도 기업들의 온도가 지나치게 뜨거워져, 끓는 점을 이미 한참 넘어선 상황이라면, 오히려 정책 변수 구체화 과정에서 선발 주자들의 멀티플이 붕괴되며 Valuation Gap 자체가 사라져 버릴 수 있다. 따라서, 현재 주도주들이 어느 정도까지 나아갔는지를 함께 고려해야한다. 폭발적 상승세 시현한 에코프로비엠의 경우 1년전, 2026년 CAPA 가이던스로 55만톤을 제시한 바 있다. 실질 생산량 50만톤 가정 및 점진적 판가 하락, 보수적 마진 가정, JV Fab에 대한 비지배주주 지분 제외(삼성SDI와의 JV 등) 후 Target P/E 25배 적용 시 적정 시총은 약 21.9조원으로 산출된다. 보수적 가정 하에서도 현 시총(22.8조원)은 설명 가능한 수준이다. 즉, 끓는 점을 어느정도 넘어선 것은 맞으나 냄비까지 다 태울 정도는 아니다. 다른 주도주들의 상황도 크게 다르지 않다.

- 이처럼 주도주들은 현재 2026년 예상 실적은 주가에 반영해가고 있다. 다소 먼 미래 실적을 당겨온 측면은 있으나 설명 가능한 논거는 갖추고 있다. 즉, 정책 변수 구체화 국면에서 이들이 'sell-on'으로 크게 무너져 내릴 가능성은 낮다고 판단한다. 따라서 1) 정책 변수의 구체화, 2) 선발 주자들과의 Gap 메우기 전략 구사에 모두 부합하는 기업들을 눈여겨 볼 필요가 있다.

- 삼성SDI의 경우 미국의 IRA 구도가 미국 내 배터리 공장 설립의 이점을 크게 부각시켰음에도 아직까지 미국 투자 규모 적다는 점에서 여전히 경쟁사 대비 Valuation discount 부여받고 있으나, IRA 시행령 확정 이후 AMPC 등 투자 관련 세부 조건 구체화 시 현재 추진 중인 GM, Volvo와의 신규 공장 설립(최근 주총에서 언급된 점 감안, 확정 가능성 높다고 판단) 및 Stellantis와의 추가 증설 관련 세부 조건들이 확정되며 투자가 공식화될 가능성이 높다. 이 과정에서 LG에너지솔루션과의 Valuation Gap 축소 가능할 것으로 판단한다.

- 엘앤에프의 경우 IRA 법안 통과 당시, 양극재 기업들의 미국 현지 투자 필수화된 이후 자본 규모 열위에 따른 미국 투자 부담 증대 등을 이유로 경쟁사들과의 가격 격차가 확대되었으나, 1월에 발표된 IRA 가이드 라인에서 양극활 물질이 Components가 아닌 Materials로 분류되며 양극재 기업들의 투자 부담이 줄어들었고, 이와 별개로 미국 투자 역시 다양한 각도에서 검토 중이라는 점에서 에코프로비엠 및 포스코케미칼과의 Valuation Gap 축소 가능할 것으로 판단한다.

- 한편, LG에너지솔루션의 경우 상기한 후발 주자 Gap 메우기 전략에 부합하지는 않으나, IRA 시행령 확정 시 가장 중요한 이슈인 AMPC(Advanced Manufacturing Production Credit) 조항의 최대 수혜 기업이라는 점에서 '정책 변수 구체화에 따른 수혜주 찾기' 기준에 가장 부합한다. 경쟁사들 대비 2배 내외의 Valuation Premium으로 멀티플 추가 확장 어렵다는 점이 주가 추가 상승의 걸림돌로 작용해 왔으나 AMPC 세부 조건 확정으로 향후 실적 추정치 상향 조정 시 가격 부담 상당 부분 해소될 수 있다는 점에서 현재는 비중 확대로 대응해야 할 시기라고 판단한다.


(컴플라이언스 승인을 득함)

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