[SK하이닉스 1Q23 Review] 실적의 바닥. 매수하세요

[불스탁®]

[SK하이닉스 1Q23 Review] 실적의 바닥. 매수하세요

안녕하세요? 대신증권 반도체맨 위민복입니다.

오랜 고민 끝에 SK하이닉스 적극적인 매수를 추천드립니다.

아직 회복될 기미가 없는 전방 수요와 10조원에 달할 것으로 예상되는 연간 영업적자, 중국 내 생산시설 리스크까지 모두 고려하고 드리는 추천입니다. 추천의 근거는 공급업체 판매 기조의 변화와 1Q23이 동사 실적의 바닥일 가능성이 높다는 점, 그리고 2Q23 재고 Peak out 전망입니다.

1Q23 SK하이닉스의 영업적자는 -3.4조원으로 당사 전망치 -4.2조원 대비 양호했습니다. DRAM 출하량은 당사 예상에 부합했고 NAND 출하량은 오히려 예상을 하회했지만, DRAM/NAND ASP 하락폭이 각각 -17%, -10%로 우려 대비 크지 않았던 영향입니다. 수요가 부진했는데도 가격 하락폭이 크게 축소된 점은 Cash Cost 근접으로 모든 공급업체가 보수적인 판매 기조를 택했기 때문이라고 보고 있습니다.

메모리 공급업체들은 공통적으로 22년 말에 연간 판매 목표 달성을 위해 1Q23 물량을 미리 판매하는 스페셜 딜을 추진했던 것으로 추정하고 있습니다. 1Q23 저조했던 출하량에는 고객사 재고 조정 뿐 아니라 이런 선판매의 영향도 있었던 것으로 판단하고 있는데, SK하이닉스의 2Q23 출하 가이던스를 보면 1Q23에는 차 분기 물량을 미리 판매하지 않은 것으로 보입니다. 업계 전체의 ASP 하락률이 둔화된 점을 바탕으로 짐작컨데 다른 공급업체들 역시 마찬가지일 가능성이 높습니다. 가격이 지속 하락하더라도 출하량이 증가한다면 고정비의 분산 효과로 이익률은 개선될 수 있습니다.

SK하이닉스는 DRAM/NAND 모두 QoQ 두자릿수 이상의 출하량 증가 가이던스를 제시하면서 출하량이 각각 1분기 하락폭을 초과하는 수준으로 증가할 것이라고 언급하였습니다. 해당 가이던스를 반영하여 동사의 2Q23 B/G는 DRAM +21%, NAND +17%로 예상합니다. 수치만 보면 높아보이지만, 낮아진 Base를 감안하면 지나치게 공격적인 목표는 아니라고 생각합니다.

가격 예상은 언제나 어렵지만, 2Q23은 어느 때보다도 더 어렵습니다. 고객들은 경기 침체에 대한 우려와 여전히 높은 재고 수준으로 인해 구매에 소극적인 한편, 공급업체들도 업계 전체의 감산이 확실시된 상황에서 가격을 희생하면서까지 재고 축소를 강하게 drive하지 않고 있기 때문입니다. 구매자도, 판매자도 모두 소극적인 상황이기 때문에 의미 있는 호가가 형성되기 어렵고, 2분기 가격은 분기 말에야 확정될 가능성이 높습니다. 현재로서는 DRAM -11%, NAND -7%를 예상하고 있습니다. 이는 기존 예상인 DRAM -5%, NAND -2%에서 하향조정한 것인데, 1분기 가격 하락이 생각만큼 급격하지 않았기 때문에 Cash Cost까지의 거리가 남아 있어 예상 하락폭을 확대한 것입니다.

해당 가정을 바탕으로 계산하면 SK하이닉스의 2Q23 재고평가손실 규모는 약 6천억원 대로 축소되고 전사 영업적자 규모 역시 3조원으로 축소됩니다. 급격한 개선은 아니지만 실적이 지속적으로 악화되기만 했던 추세에서 분명한 변화입니다.

재고 수준 역시 2Q23을 피크로 점차 내려올 것으로 예상합니다. 2분기 중반부터 업계 투자 축소와 감산의 효과가 본격적으로 나타날 것이고, 연간 수요가 저조하더라도 상반기 낮은 Base로 인해 상저하고 패턴은 뚜렷하게 나타날 것으로 전망합니다. 재고가 상승하는 속도도 급격했지만 올해 하반기 공급업체 재고 하락 속도 역시 상당히 급격할 것으로 예상하고 있습니다.

동사 컨퍼런스콜에서 추가 감산 발표나 웨이퍼 투입량 감소 규모에 대한 언급이 부재했던 점은 아쉽지만, 공급 조절에 대한 의지는 확실하게 표명했다고 생각합니다. 동사는 재고가 많은 제품 중심으로 Wafer 투입량을 조절하여 생산 중이라고 밝혔고, 필수 투자를 제외하고 전 영역의 투자를 최소화하는 중이라고 언급했습니다. 저는 동사의 현금 여력을 보면 현재까지 조달한 금액을 감안하더라도 동사가 제시한 23년 9.5조원의 Capex 집행은 어려울 것으로 판단하며, 전년 대비 약 60% 감소한 7.5조원 수준일 것으로 전망하고 있습니다. 내년에도 필수적인 투자는 집행해야 한다는 점을 감안하면 올해 중 추가적인 조달이 필요하겠지만, 최근 발행한 회사채에 대한 수요가 좋았다는 점을 감안하면 시장에서 우려하는 유상증자는 가능성이 낮다고 판단합니다.

어느새 비주류 의견이 되었지만 저는 현재도 DRAM 업계 전체의 감산으로 3Q23에라도 가격 반등 발생 가능성이 있는 것으로 보고 있습니다. 공급업체 재고 수준이 너무 높기 때문에 분기별 수급균형이 완전히 공급자 우위로 돌아서기는 어렵지만, 최저가에 재고를 축적하기 위한 가수요가 곧 발생할 것으로 예상되기 때문입니다. 반도체 업체들의 주가가 업황을 선행하는 것처럼, 반도체를 구매하는 고객들도 메모리 싸이클을 앞서 생각하려 하고 다른 고객들보다 앞서 낮은 가격에 구매하고자 합니다. 아직은 이르지만, 공급업체 재고 축소와 제품 가격 바닥 인식으로 이런 변화가 머지않아 나타날 것이라 생각합니다.

실적의 바닥에서 매수하세요.


자료 링크 : https://bit.ly/3nbaNfp

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